茂莱光学(688502) 投资逻辑： 公司主营业务为精密光学器件、精密光学镜头和先进光学系统，产品广泛应用于半导体前道量检测、光刻机照明系统、生命科学及AR/VR检测等高端制造的核心环节。公司2025年实现营业收入6.91亿元，归母净利润0.46亿元，外销占比56.58%。 半导体前道量检测设备景气度延续，光刻设备核心精密光学零部件国产替代空间广阔。根据SEMI数据，2025年全球半导体设备销售额达1350.6亿美元（YOY+15.34%）。前道先进制程迭代与先进封装演进大幅抬高过程控制价值，海外量检测龙头KLA预计到2030年营收将达到260亿美元，Camtek则将营收目标上调至7.5亿美元。光刻环节构筑了先进制程壁垒，光学系统作为整机核心模块直接决定了底层加工精度。公司于2025年11月，发行可转债5.63亿元，转股价格为364.43元/股，公司通过可转债加码超精密光学产能，重点聚焦248nm与193nm深紫外（DUV）波段的光学器件及物镜镜头，以严苛的光学一致性满足深紫外光刻机高精度投影与照明系统的技术规格，加速推进光刻机配套元器件的国产替代进程。 新兴终端设备迭代与算力集群拓展扩张共振，前瞻布局打开新增长极。AR/VR质控需求跨越研发拐点，随着下游大客户由前期研发向小批量生产阶段的实质性跃迁，公司AR/VR检测领域深度合作Microsoft、Facebook等国际大厂，2025年实现营收同比增长152.31%。AI算力扩张持续推高数据中心光互连架构的技术规格。公司依托前期在透镜、波片等核心器件上沉淀的成熟工艺，于2026年4月出资设立全资子公司切入光电子器件制造业务。 盈利预测、估值和评级 我们预测公司2026-2028年营收分别为10.12亿元、15.11亿元、22.78亿元，归母净利润分别为0.88亿元、1.37亿元、2.22亿元，EPS分别为1.67元、2.59元、4.20元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 核心客户扩产及资本开支不及预期的风险；核心技术迭代与新业务客户验证不及预期的风险；期间费用短期承压上行与规模效应兑现不及预期的风险；海外市场运营及外汇汇率波动风险；限售股解禁的风险；大股东及实际控制人减持的风险。

茂莱光学(688502) 核心观点 深耕精密光学，营业收入稳定增长：茂莱光学自1999年成立以来，已从一家专注于光学器件加工的企业，逐步成长为覆盖精密光学器件、光学镜头到高端光学系统的综合解决方案提供商。目前，公司的业务核心主要为半导体、生命科学、无人驾驶及AR/VR检测四大业务。半导体业务是公司的增长主引擎，生命科学是公司传统优势领域，AR/VR和无人驾驶虽然整体业务占比较小，但具备爆发式增长潜力。2020-2024年间，公司的营业收入保持稳定增长的态势。2025年前三季度，公司的营业收入重回高速增长轨道，归母净利润增速也强劲反弹，分别同比增长34.05%和86.57%，至5.03亿元和0.46亿元。后续，随着公司高毛利产品的放量，以及对成本和费用的有效控制，盈利能力有望稳中有进。 工业级精密光学高速发展，价值加速释放：近年来在半导体设备等多个应用领域快速发展的驱动下，工业级精密光学在精密光学中逐步占据主导地位。1）半导体设备：工业级精密光学产品在半导体领域主要应用于使用到光学系统的半导体设备中。虽然面临严峻的技术挑战和外部限制，但巨大的国产替代市场和国家层面的战略支持也是国内光学元件厂商难得的发展机遇。2）AR/VR检测设备：目前AR/VR检测设备市场已初具规模，展望未来，AR/VR检测设备市场的发展将受终端市场爆发、产品质量要求提升和技术迭代三重因素推动。3）无人驾驶：目前，L4级无人驾驶已经告别了早期的实验室研发和Demo阶段，进入了实实在在的商业化落地探索期。随着自动驾驶向更高阶推进，对激光雷达的单车搭载量和性能要求也在同步提升。4）生命科学：基因测序与口腔扫描仪市场的扩张也将拉动对显微成像系统等光学产品的需求。 公司优势：技术护城河深厚，客户生态多元优质。1）技术优势：公司已掌握了精密光学镀膜、高面形超光滑抛光、高精度光学胶合、光学镜头及系统设计、低应力高精度装配五大核心技术。同时，这些技术优势并非停留在理论层面，而是直接转化成了在几个高端市场的差异化产品竞争力。整体来看，茂莱光学通过聚焦尖端领域，并朝着更高集成度的解决方案迈进，不断开拓技术的深度和高度，确立了其在工业级精密光学领域的领先地位。2）客户优势：茂莱光学的客户名单涵盖了半导体、AR/VR、无人驾驶、生命科学等多个高精尖领域的全球龙头企业。在半导体领域，公司的客户涵盖KLA、Camtek等国内外核心企业，奠定了公司的行业地位。在AR/VR检测设备和无人驾驶等领域，公司的客户包括Meta、微软、谷歌母公司Alphabet旗下自动驾驶平台Waymo等行业标杆。在生命科学领域，茂莱光学也和华大智造、ALIGN等龙头公司长期合作。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.65/0.96/1.32亿元，分别同比+83.75%/46.69%/37.42%；EPS分别为1.24/1.81/2.49，当前股价对应2025-2027年PE为294.38/200.68/146.04。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：产品验证不及预期的风险；产能提升不及预期的风险；无人驾驶和AR/VR等新兴领域的发展不及预期的风险；国际贸易的风险。

茂莱光学(688502) 事件描述 近日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入3.75亿元，同比+4.33%；实现归母净利润2449万元，同比-32.54%；扣非净利润1858万元，同比-37.02%。 点评 国际先进的精密光学综合解决方案提供商。茂莱光学专注于精密光学器件领域，主要从事光学器件、光学镜头、光学系统的设计、研发和制造。公司主要产品服务于半导体、全球生命科学及医疗（如基因测序及核酸检测）、无人驾驶、生物识别、AR/VR检测设备等应用领域。公司拥有全面的“光、 机、电、算”一体化系统研发及设计，先进光学薄膜技术，精密光学制造技术，高精度主动装调技术、尖端的定制化检测设备及其配套系统的开发技术及能力，致力于成为全球领先的高端光学科技创新应用企业。 2024Q3收入创历史新高，费用增加影响利润。2024Q3公司实现营收1.34亿元，同比+11.25%，环比+3.04%，单季度收入创历史新高；实现归母净利润892万元，同比+15.76%，环比-21.0%；实现扣非净利润719万元，同比+51.69%，环比-20.09%。三季度归母净利润和扣非净利润环比下滑主要系费用和资产减值增加。2024Q3，管理费用、研发费用、财务费用、销售费用合计5100万元，环比二季度增加655万元；三季度资产减值环比增加160万元，主要系计提存货减值。 国产替代推动半导体业务加速成长。在半导体领域，公司产品主要应用于半导体检测设备和光刻机领域。2023年年报显示，公司在光刻机曝光物镜超精密光学元件加工技术已成功实现产业化。全球供应链紧张和国际贸易摩擦背景下，国内半导体产业链上下游的协同发展更加紧密，半导体设备厂商 持续推进国产替代，公司半导体业务有望实现加速成长。2024半年报显示，2024H1半导体领域收入较2023H1同比增长46.12%。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.43/0.82/1.54亿元；EPS分别为0.81/1.54/2.91元；对应公司2024年10月29日收盘价186.88元，2024-2026年PE分别为232.1/121.0/64.2。首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示 宏观环境风险。当前国际形势复杂多变，中美贸易摩擦以及地区冲突使得国际市场存在诸多不确定性，进而影响终端市场的消费能力以及产业链上下游投资发展意愿。若国际环境持续紧张，行业周期波动调整未达预期，则可能对公司生产和经营造成一定程度的不利影响。

茂莱光学(688502) 投资要点 全年半导体营收占比达37%，营收增速58%。 1）2023：营收4.58亿元，同比+4%，归母净利润0.47亿元，同比-21%，扣非0.33亿元，同比-38%。毛利率52%，yoy+2pcts，净利率10%，yoy-3pcts。 2）23Q4：营收0.98亿元，同比-3%，环比-19%，归母净利润0.1亿元，同比+60%，环比+25%，扣非0.03亿元，同比-47%，环比-40%，毛利率54%，同比+1pcts，环比+7pcts，净利率11%，同比+4pcts，环比+4pcts。 3）分应用：23年半导体收入占比37%，生命科学28%，生物识别9%，ARVR检测8%，航空航天3%，无人驾驶3%。公司全年主要增长来源是半导体，半导体营收yoy+58%，另外无人驾驶领域yoy+66%。 下游高附加值、高毛利，份额低发展空间大。拥有镀膜/抛光/胶合等五大技术，技术通用型&延展性强，下游生命科学、半导体、AR/VR检测等高附加值领域，覆盖Camtek、KLA、Microsoft、ALIGN、华大智造等优质客户，毛利率52%显著高于国内同行。目前大陆消费、安防和汽车光学产业已涌现龙头，而在全球工业级精密光学市场，蔡司、尼康、佳能、Newport、Jenoptik、徕卡、奥林巴斯等国际企业占据70%+份额，2022年全球精密光学市场159.4亿元，2022年公司在全球工业级精密光学市场的占有率约为3%，发展空间广阔。 半导体：核心零部件，助力光刻和量测国产化。量测和光刻机中光学产品是核心零部件。1）量测：公司产品有显微物镜系列、3D监测镜头等，22H1Camtek、康宁集团、CYBEROPTICS贡献超70%营收，随着大陆前道检测设备产业发展，预计未来国内客户占比将提升。2）光刻机：光源系统、光学镜头、双工作台系统是光刻机三大核心，而在半导体零部件中，光学类零部件技术难度高。公司提供透镜、平片、棱镜等产品，未来有望高增长。 生命科学：基因测序与华大共成长，口腔扫描进入国际龙头。1）基因检测：22H196%的基因检测收入来自华大智造（公司第四大客户），华大智造是大陆基因检测设备龙头，公司为华大智造6款主要高通量基因测序仪中的5款提供基因测序光机引擎模组。2）口腔扫描：22H1ALIGN及其装配商Meopta贡献93%收入，公司产品应用于ALIGN的Itero口内扫描仪，该扫描仪的全球市场占有率排名前三。 ARVR检测：检测设备是刚需，看好未来长期需求。公司提供光学测试模组以及设备，用于AR/VR眼镜的光学性能测试，22H1Meta和微软占收入90%，核心技术国际领先。 投资建议：工业级精密光学产业主要受海外垄断，公司是大陆工业级精密光学稀缺标的。随着IPO募投产能建设，看好公司继续深耕生命科学、半导体领域，同时发力ARVR、激光雷达等新兴领域，带来营收和利润的长期稳健增长。此前预计24/25年净利润为0.78/0.95亿元，考虑生命科学等下游较为疲软，调整24/25/26年净利润为0.58/0.71/0.85亿元，PE估值为92/75/63倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：下游需求不及预期、新建产能不及预期；行业竞争加剧；研报使用信息更新不及时；中美贸易摩擦加剧。

范浩,公司董事长,男,1972年出生,中国国籍,无境外永久居留权,博士研究生学历,英国杜伦大学毕业。1994年8月至2001年12月,任江苏省对外经贸股份有限公司业务经理;2001年12月至2003年1月,在中欧国际工商学院就读MBA;2003年1月至2004年5月,任肖特(上海)精密材料和设备国际贸易有限公司项目经理;2004年6月至今,任茂莱仪器总经理;2011年12月至2015年5月,任茂莱有限董事;2015年5月至今,任公司董事长。

范一,公司副董事长、CEO,男,1969年出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历,南京大学商学院MBA、荷兰马斯特里赫特管理学院MBA毕业。1999年8月至2015年5月,任茂莱有限董事、总经理;2015年5月至2024年4月,任公司董事、总经理;2024年4月至今,任公司副董事长、CEO(总经理)。

宋治平,公司职工董事、副总经理、核心技术人员,男,1962年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,天津大学精密仪器系激光专业毕业,具有高级工程师资格。2014年至今,任江苏省光学学会镀膜专业委员会副主任;2022年8月至今,任江苏省光学学会第九届理事会常务理事;2023年至今,任南京光子学与激光工程学会第七届理事会理事。1983年8月至2000年12月,任常州第二电子仪器厂(现常州第二电子仪器有限公司)工程师;2000年12月至2001年12月,任上海光联通讯技术有限公司(现上海鸿辉光联通讯技术有限公司)镀膜生产部副部长;2001年12月至2015年5月,历任茂莱有限副总经理、董事;2015年5月至2025年12月,任南京茂莱光学科技股份有限公司董事、副总经理、总工程师;2025年12月至今,任南京茂莱光学科技股份有限公司职工董事、副总经理、总工程师。

杜兵强,公司副总经理,茂莱仪器研发总监,男,1982年出生,中国国籍,无境外永久居留权,南京航空航天大学MBA,硕士研究生,具有高级工程师资格。2003年6月至2005年4月,任武汉数字工程研究所人力资源管理;2005年5月至今,历任茂莱仪器研发工程师、项目经理、研发经理、副总工程师、研发总监、茂莱仪器首席技术官;2024年4月至今,任公司副总经理。

鲍洱,公司董事会秘书,男,1984年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2006年9月至2011年4月,担任安防科技(中国)股份有限公司产品经理;2011年4月至2016年11月,在财通证券股份有限公司南京营业部任职;2016年11月至2017年7月,在首创证券有限责任公司江苏分公司机构部任职;2017年7月至2021年7月,在国融证券股份有限公司投资银行事业部任职;2021年7月至2022年8月,担任浙商证券股份有限公司投行二部SVP;2022年8月至2024年4月,在国融证券股份有限公司投资银行事业部任职。2024年4月至今,担任公司董事会秘书、证券投资总监。

凌华,公司独立董事,女,1981年出生,中国国籍,无境外永久居留权,管理学博士研究生。2010年7月至今就职于南京审计大学会计学院,目前担任南京审计大学会计学院副院长。2023年3月至今,在南京海纳医药科技股份有限公司兼职,担任独立董事职务;2023年9月至今,在南京茂莱光学科技股份有限公司兼职,担任独立董事职务;2024年1月至今,在基蛋生物科技股份有限公司兼职,担任独立董事职务;2024年6月至今,在苏州苏大维格科技集团股份有限公司兼职,担任独立董事职务。

陆冬梅,公司独立董事,女,1964年出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历,中欧国际工商学院毕业。1985年7月至1994年11月,任南京汽车制造厂车身厂财务工作;1994年12月至2019年2月先后任华泰证券股份有限公司计财部、稽查部、合规风控部总经理等职。2003年9月至2005年7月,在中欧国际工商学院就读EMBA。2019年2月从华泰证券退休。2023年9月至今担任南京茂莱光学科技股份有限公司独立董事。

王云霞,公司独立董事,女,1983年出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历,经济法学专业毕业。2009年3月至2009年10月,就职于东华能源股份有限公司,担任法务岗位;2009年11月至2012年9月,就职于江苏方德律师事务所,担任律师职务;2012年10月至2016年7月,就职于江苏朗华律师事务所,担任副主任、高级合伙人职务;2016年7月至2021年10月,就职于江苏玖润律师事务所,担任主任职务;2021年11月至2023年10月,就职于江苏路漫律师事务所,担任高级合伙人、律师职务;2023年10月至今,就职于上海中联(南京)律师事务所,担任高级合伙人、律师职务。2022年5月至今,担任诚迈科技(南京)股份有限公司独立董事;2023年9月至今,担任南京茂莱光学科技股份有限公司独立董事。

郝前进,公司财务总监,男,1978年出生,中国国籍,无境外永久居留权,湖南大学会计学院毕业,学士学位。2001年8月至2002年3月,任南京晨光集团有限责任公司会计;2002年6月至2004年2月,任南京富士电器化学有限公司会计;2004年3月至2010年6月,历任金陵拜耳聚氨酯有限公司会计、会计主管;2010年7月至2011年6月,任拜耳(中国)有限公司财务分析员;2011年7月至2013年6月,任拜耳材料科技(青岛)有限公司(现科思创聚合物(青岛)有限公司)财务经理;2013年7月至2015年6月,任博世汽车部件(南京)有限公司(现博世汽车技术服务(中国)有限公司)财务经理;2015年7月至2016年11月,任博世(中国)投资有限公司高级财务经理;2016年11月至2018年6月,任上海垭东化学有限公司财务总监;2018年7月至2019年11月,任蜜儿乐儿乳业(上海)有限公司财务总监;2021年8月至2022年3月,任公司董事会秘书;2019年11月至今,任公司财务总监。