菱电电控(688667)公司资料

菱电电控(688667) 自主电控企业深耕EMS领域，核心技术优势或驱动实现国产替代。 公司深耕EMS领域，提供EMS、纯电电控系统和混动电控系统三大系列产品，深入布局T-BOX推进智能化发展。公司致力于打破中国汽车产业“核心技术空心化”的局面，成功开发出具有自主知识产权的发动机管理系统，并在部分市场已经开始替代进口，国产替代潜力可期。2023年前三季度公司实现营业收入6.99亿元，同比增长31.88%，实现归母净利润0.42亿元，同比增长-21.72%。我们认为，芯片扩产跌价趋势下，公司继续深耕EMS领域构筑技术壁垒有望实现业绩企稳回升。 混动新势力起量元年，绑定优质客户有望实现乘用车0-1突破。 2023年是公司GDI乘用车电控系统、混合动力乘用车电控系统以及电动车GCU和MCU开始大量陆续落地的关键一年。目前公司营收集中于商用车市场，未来增量主要来自乘用车市场。新能源浪潮下公司积极布局混动市场，与理想新能源汽车合作项目实现量产出货，增程式MCU产品频获开发通知。混动东风赋予电控系统发展增量，下游汽车发展态势良好，电控市场规模保持高增速，有望带动VCU、MCU等核心电控部件成长拓宽增长空间。公司电动化转型进程有序推进，未来有望实现乘用车0-1突破，成为公司新增长点。 俄罗斯对华输气量持续爬坡+油气价差拉大，CNG产品或将迅速放量。 俄罗斯管道天然气供应利好频传，“西伯利亚力量”管道输气量高速增长。中俄天然气管道三线有序布局，进口潜力或实现翻倍增长。国内天然气加气站加快扩张布局，有望受益于供气端充足实现快速增长。气价与油价价差进一步拉大，天然气总体呈现利好形势。天然气供给改善+气价回跌局势下，菱电电控继续深耕CNG市场，有望凭借CNG/汽油两用燃料EMS核心技术受益，实现CNG轻卡量价齐升。 投资建议：我们预测公司2023-2025年实现营业收入分别为9.82、15.04、19.69亿元，对应增速分别为37.91%、53.17%、30.94%；归母净利润分别为0.70、2.00、2.68亿元，对应增速分别为5.13%、183.96%、33.81%。给予公司2024年40X估值，对应目标价154.4元/股，对应市值80亿，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：核心技术人员流失风险；客户集中度较高的风险；核心技术泄密风险；芯片、喷油器、氧传感器等核心零部件缺失风险；产品研发不及预期风险等

菱电电控(688667) 事件 菱电电控10月30日发布2023年三季报：前三季度实现营业收入6.99亿元/yoy+31.88%，实现归母净利润0.42亿元/yoy-21.72%。 投资要点 第三季度业绩同比扭亏，股权激励优化治理 公司2023年第三季度实现营收2.27亿元/yoy+34%，实现归母净利润0.11亿元，同比扭亏为盈。公司收入同比增长主要得益于天然气价格下跌，油气价差拉大，公司双燃料EMS系统销量大幅增长。公司利润同比扭亏为盈，一方面得益于公司收入增长带来的规模效应，另一方面公司在2022年计提股份支付费用，导致利润承压。 公司2023年9月发布股权激励草案，2023-2025年营收考核触发值为9.9/10.8/11.7亿元，目标值为10.7/12/13.7亿元，公司通过股权激励留住核心人才，优化治理结构，经营持续向好。 轻卡EMS国内翘楚，新能源及乘用车转型打开成长天花板 公司为汽车动力电子控制系统提供商，主要产品包括发动机管理系统、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽车动力电子控制系统及车联网产品T-BOX等，其中以汽油车电控系统产品为主要收入来源，以N1商用车为主要销售车型，根据公司招股书，公司2020年81%的成套EMS产品销售来自N1，市场占比达24%，截至2019年底获得N1类车型公告2033个，占全部N1类汽油车公告的60%，为国内N1类EMS龙头企业。EMS技术长期以来被德国博世、德国大陆、日本电装、德尔福等跨国EMS厂商垄断，成为制约我国汽车工业自主化的主要瓶颈之一，公司成功打破中国汽车产业“核心技术空心化”的局面，助力汽车动力电子控制系统实现国产化。 公司近年来坚持“客户乘用车化、产品电动化”战略，乘用车方面，自2021年9月在GDI混动乘用车取得客户定点后，公司持续投入研发资源，目前公司某GDI混动乘用车已进入量产导入阶段；电动化方面，公司持续向MCU、VCU、GCU、电机电控二合一驱动产品、HECU等新能源产品领域投入大量研发资源，并于2023年10月披露公告，MCU产品收到江淮汽车开发通知。综合而言，公司乘用车化及电动化进展顺利，有望打开成长天花板。 天然气轻卡经济性凸显，为公司带来全新机遇 国内油气价差维持高位，助推天然气车经济性，随着国内天然气相关基础设施渐趋完善，天然气商用车销量迎来爆发，2023年前十月国内N1天然气车销量达8.6万台，已超过2022全年5.8万台的水平，其中10月销量达1.2万台，同比增长300%。由于公司EMS产品在N1天然气车份额、单车价值量均高于N1汽油车，天然气车的销量爆发有望带动公司量价齐升，为公司带来全新机遇。 盈利预测 预计2023/2024/2025年公司归母净利润分别为0.8/1.3/2.4亿元，EPS为1.53/2.58/4.66元，对应PE分别为64/38/21倍。公司乘用车、电动化转型打开成长天花板，天然气轻卡带来全新机遇，我们看好公司中长期发展机会，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；电动化进展不及预期；乘用车转型进展不及预期；天然气价格超预期上行；竞争加剧风险；股权激励进展及效果低于预期。

菱电电控(688667) 受益于天然气价格下降和去年低基数，单季度业绩亮眼。2023年前三季度公司实现营收6.99亿元，同比+31.88%；归母净利润0.42亿元，同比-21.72%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-13.07%，降幅缩窄明显。Q3营收2.27亿元，同比+34.02%，归母净利润0.11亿元，同比大增331.65%，扣非归母净利润0.09亿元，同比大增+203.04%，主要受天然气价格下跌影响，公司双燃料EMS系统销量大幅增长，同时商用车受去年低基数影响，同比呈现增长。 费用管控成效显著。2023年前三季度，公司销售/管理/财务费用率分别为3.25%/3.56%/-0.35%，同比分别下降0.34/0.4/0.1个百分点，整体期间费用率下降0.84个百分点，费用管控成效显著。前三季度公司研发投入同比-31.23%，主要是报告期内股权激励计提费用较去年同期降低，而且标定、排放设备投入使用导致三季度试验费用降低。 EMS产品由商用车向乘用车拓展，乘用车EMS有望成为新增长极。一方面，公司不断积累GDI技术，获得多个客户定点，部分GDI项目进入量产阶段。另一方面，公司自2011年前瞻性地启动增程式电动车控制系统的研发，2019年公司开发的符合国六B阶段排放的增程式电动车电控系统进入市场销售，目前多个混动平台项目进展顺利，部分项目实现量产，目前公司收到了广汽研究院和江淮汽车开发增程式电机控制器的通知。随着国内混动汽车市场增速与规模的不断提升，公司的混动EMS产品有望持续贡献增量。 凭借技术同源和采购优势，开拓纯电动车VCU与MCU市场。公司在EMS和混合动力汽车动力电子控制系统领域的市场规模优势将会使车规级芯片的采购成本相对较低，为其纯电动VCU和MCU产品带来一定的成本优势。2022年公司VCU销售达7万套，同比增长330.4%，MCU销售量2152套，同比增长40%。目前，公司完成MCU和VCU多个平台搭建，多个项目实现量产，部分新项目突破客户验证，未来有望提供显著增量。 【投资建议】 短期来看，商用车持续复苏，公司主营业务汽油车EMS将迎来营收拐点，商用车市场国六替代将进一步提高汽油车EMS产品毛利率，公司盈利情况有望改善；中期来看，随着乘用车汽油机EMS领域的巨头德国大陆与德尔福的内燃机业务收缩，以及公司在GDI技术上的突破，公司在传统动力控制领域市场份额有望提升；长期来看，公司已全面布局传统市场、混动市场和纯电市场，凭借混动平台的技术突破与规模化采购带来的成本优势，有望实现产品结构升级与收入增长。 我们维持之前的预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.29/2.41/4.30亿元，分别同比增长92.28%/86.98%/78.58%，对应EPS分别为2.49/4.65/8.31元，对应2023-2025年PE值分别为38/20/11倍，维持公司“买入”评级。 【风险提示】 商用车市场恢复速度不及预期； 新客户开拓不及预期； 产品上量速度不及预期； 客户销量不及预期。

菱电电控(688667) 事件点评 2023 年 10 月 20 日， 公司发布《关于收到客户开发通知的自愿性披露的公告》 。 菱电电控近日收到安徽江淮汽车集团股份有限公司发动机分公司动力研究院的《零部件开发通知》 。 根据文件内容， 公司提供的零部件总成方案， 经测试和验证工作， 其性能满足项目要求， 通知公司加速推进量产产品开发的相关工作。 获得江淮/广汽开发通知， 技术实力与产品质量得到认可， 进一步开拓增程式电动车市场。 2023 年起， 截至 10 月 23 日， 公司增程式电机控制器（MCU） 收到安徽江淮汽车集团股份有限公司发动机分公司动力研究院及广州汽车集团股份有限公司汽车工程研究院的开发通知， 标志着相关项目已通过测试和验证阶段工作， 进入推进量产阶段， 公司技术实力和产品质量获得客户肯定， 进一步提高公司市场竞争力。 客户将增程式电机控制器交予本公司开发具有行业示范意义， 对公司向电动化转型、 开拓新客户具有积极促进作用。 增程式电动车产品量价齐升逻辑凸显。 （1） 量： 2022 年我国新能源汽车销量达到688.7 万辆， 在政策支持及市场需求下， 越来越多车企开始研发增程式电动汽车，生产技术趋于成熟， 产品优势逐步显现。 增程式电动汽车销量不断增长， 2021 年其销量成功突破 10 万辆， 2022 年销量再次实现翻倍增长， 达到 25 万辆以上， 同比增长约 1.3 倍， 在新能源汽车总销量中占比不断提升， 2022 年占比为 3.6%。 中汽协数据显示， 2023 年 1-9 月， 插混车型销量高达 180.7 万辆， 同比增长 83%；纯电动车型 1-9 月累计销量为 446.8 万辆， 同比增速仅为 24.9%。 根据乘联会统计，截至 2023 年 8 月， 国内车企年内合计已推出 23 款插混新车（含增程式） ， 新品推出节奏远超普通混动车型， 几乎与燃油车新车持平。 （2） 价： 增程式电动汽车整车控制系统主要由增程器发动机控制单元（EMS） 、 发电机控制单元（GCU） 、驱动电机控制单元（MCU） 、 动力蓄电池管理单元（BMS） 、 具备增程器协调控制的整车控制单元（VCU） 和 CAN/CANFD 网络通信系统组成。 根据公司招股说明书数据， 发动机或汽车与 EMS 的配比关系为 1:1。 混合动力汽车与 EMS、 VCU的配比关系为 1： 1， 依据所用电机的数量， 纯电动汽车或混合动力汽车与 MCU 的配比关系为 1： 1 或 1： 2。 故相较于传统汽车产品， 公司增程式电动车产品总价值量有望提升。 投资建议： 我们维持原有预测， 预计公司 2023 年至 2025 年营业收入分别为9.24/12.24/17.60 亿元， 增速分别为 29.8%/32.5%/43.8%； 归母净利润分别为0.85/1.59/3.05 亿 元 ， 增 速 分 别 为 27.1%/87.1%/91.1% ； 对 应 PE 分 别48.9/26.1/13.7。 考虑到菱电电控在国内发动机管理系统市场稀缺性， 随着公司客户向乘用车转型、 产品电动化转型发展战略持续深入， 公司发动机管理系统有望迎来量价齐升， 叠加未来公司喷油器产线放量及车联网业务有望成为公司第二增长极， 为公司业绩持续增长夯实基础， 维持， 买入-A 建议。 风险提示： 产品价格下行导致的行业盈利水平下降风险； 核心零部件配套体系缺乏的风险； 宏观环境风险。