沐曦股份(688802) 投资要点： 公司是国内通用GPU头部厂商，具备全栈GPU产品布局，单卡性能处于国内第一梯队。公司产品覆盖AI计算、通用计算（包括科学计算）和图形渲染三大领域，包含训推一体GPU曦云C系列、智算推理GPU曦思N系列、图形渲染GPU曦彩G系列以及专注科学计算的曦索X系列GPU，高度兼容主流CUDA生态，单卡性能处于国内第一梯队，也是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU供应商。公司管理团队多数具备AMD从业背景，5年内完成3颗主力芯片的一次性流片量产，目前曦云C系列占据公司营收主要份额，随着曦云C500、C550规模化量产，公司业绩整体处于快速爬升阶段，有望在短期内实现扭亏为盈。 推理侧算力需求持续增长，国内算力资本开支上行拉动国产GPU渗透率不断提升，2025年国产AI加速卡市占率已升至41%。2026年全球AI服务器出货量有望同比增长28.3%超200万台，直接拉动算力芯片需求，根据中商产业研究院，国内2026年AI计算加速芯片市场规模有望同比增长59.05%达3813.90亿元，为全球主要的算力需求国之一。目前通用GPU服务器占据国内AI服务器市场的58%，通用GPU仍为主流需求产品形态。此外，当前算力资源更多向推理侧倾斜，更具性价比和定制化优势的国产芯片在推理侧有望更早进行渗透，国产AI加速卡市占率从2024年的30%升至2025年的41%，随着国产算力芯片在迭代中逐步缩小与英伟达等国际顶尖芯片的差距，后续国产化率有望进一步提升。 公司曦云C系列GPU高度兼容CUDA，全国产工艺曦云C600预计于2026上半年实现量产销售，下一代曦云C700性能接近英伟达H100，已完成大部分核心设计和功能验证工作，有望成为贡献未来公司营收的重要力量。训推一体GPU曦云C系列基于公司自主研发的IP核，开源软件栈MXMACA拥有统一、完整且高效的全栈式工具链，实现了对CUDA生态的高度兼容，大幅降低客户应用迁移成本，提升迁移效率。目前公司营收大部分来自于曦云C500/C550，其在FP16/BF16精度上算力对标英伟达A100；曦云C600预计于2026上半年实现量产销售，增加了对FP8数据格式的支持并采用HBM3e，有望成为今年公司营收新的增长动能；曦云C700系列性能接近英伟达H100，进一步扩展对FP4等低精度的计算支持目前处于软硬件购置和产品设计开发阶段，核心设计和功能验证已大部分完成，正在进行更深入的性能调优，预计于2026年进入流片测试阶段，2027下半年实现量产。 公司是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU供应商，自研MetaXLink互连带宽性能对标英伟达H200，目前正逐步开拓互联网、运营商两类关键客户。公司自研MetaXLink具备国内稀缺的高带宽卡间互连能力，单GPU芯片集成7个MetaXLink接口，可实现2-128卡多种互连拓扑，并在智算集群的线性度和稳定性方面表现较强，达到了与英伟达4nm制程工艺下H200相当的互连带宽性能。在商业化层面，公司也是国内少数真正实现千卡集群大规模商业化应用的GPU厂商，并正在研发和推动万卡集群的落地，目前已成功支持128B MoE大模型等完成全量预训练，截至2025年12月，公司GPU产品已相继应用部署于10余个智算集群。此外，公司正全力开拓互联网、运营商两类重要客户，互联网其中一家客户已完成相关场景的所有性能测试，另一家自2025Q1起开展产品适配和性能测试等工作，进展良好，运营商方面已进入中国电信的集采短名单，并持续参与中国移动、中国联通的集采项目入围测试，与部分运营商区域公司合作的多个地方智算中心项目正同步推进中。商业化的关键突破有望为公司带来可观的营收增量与市场份额提升。 投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。随着算力基建加速落地，国产算力芯片渗透率不断提升，公司作为国产GPU头部企业，具备行业领先的产品性能和集群化能力，有望率先受益于AI基建浪潮与国产超节点的规模化落地。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为35.04、58.91、84.87亿元，同比分别增长113.11%、68.15%、44.06%；归母净利润分别为0.41、8.33和16.41亿元，同比分别增长105.17%、1941.66%、97.06%。对应当前市值的2026-2028年PS分别为81、48、34倍。 风险提示：1）产品研发及客户验证进度不及预期风险；2）地缘政治风险；3）估值回调风险。

沐曦股份(688802) 投资要点 本周二（12月2日）有一家科创板上市公司“沐曦股份”询价。 沐曦股份（688802）：公司致力于研发、设计和销售应用于人工智能训练和推理、通用计算与图形渲染领域的全栈GPU产品。公司2022-2024年分别实现营业收入42.64万元/0.53亿元/7.43亿元，2023年至2024年YOY依次为12334.60%/1301.46%；实现归母净利润-7.77亿元/-8.71亿元/-14.09亿元，2023年至2024年YOY依次为-12.12%/-61.72%。根据管理层初步预测，预计公司2025年营业收入较上年增长101.86%至166.46%，净利润亏损幅度较上年收窄45.84%至62.59%。 投资亮点：1、受益于AMD基因加持，公司成为国内高性能通用GPU产品的领军企业之一，有望充分受益于国产替代的持续推进。公司三位联合创始人均来自AMD，其中陈维良先生曾任AMD上海公司高级总监、彭莉女士和杨建先生曾任AMD上海公司企业院士；其余核心团队成员亦具备20余年的GPU相关研发及产业经验。在核心团队带领下，公司致力于自主研发全栈高性能GPU芯片及计算平台，逐步成为了国内少数几家全面系统掌握了通用GPU架构、GPUIP、高性能GPU芯片及其基础系统软件研发设计和量产核心技术的企业之一。报告期间，公司先后推出了用于智算推理的曦思N系列GPU、用于训推一体和通用计算的曦云C系列GPU；其中曦云C系列训推一体GPU芯片在通用性、单卡性能、集群性能及稳定性、生态兼容与迁移效率等方面均达到国内领先水平，具备较强的综合竞争力。截至2025年6月末，公司GPU产品累计销量超过2.5万颗，在多个国家人工智能公共算力平台、运营商智算平台和商业化智算中心实现规模化应用，深度赋能教科研、金融、交通、能源、医疗健康、大文娱等行业。根据BernsteinResearch以销售金额口径测算的数据及公司结合IDC数据以算力规模口径测算的结果，2024年公司在国内AI芯片市场中的份额约为1%；考虑到现阶段GPU市场整体呈海外寡头垄断格局，公司未来或充分受益于国产替代的持续推进。2、公司持续丰富产品矩阵，在迭代现有产品的同时，亦积极拓宽产品应用场景；其中新一代训推一体芯片曦云C600预计于2025年底进入风险量产。（1）在用于训推一体的曦云C系列GPU产品方面，公司于2023年推出了首款训推一体GPU芯片曦云C500，并在此基础上陆续推出了曦云C550、曦云C588；据公司问询函回复披露，新一代训推一体芯片曦云C600已于2025年7月完成回片并成功点亮、预计于2025年底进入风险量产，目前已有多家互联网厂商、金融机构、服务器OEM厂商表达对曦云C600产品的测试和适配意愿；而下一代旗舰产品曦云C700研发项目于2025年4月立项，目前正处于软硬件购置和产品设计开发阶段，芯片的核心设计、功能验证已大部分完成；2025Q1，公司训推一体系列产品收入占比已达95%以上；随着其迭代进入“量产一代、在研一代、规划一代”的稳定周期，公司收入预期向好。（2）公司正在研发用于图形渲染的曦彩G系列GPU产品，进一步完善覆盖训推一体、智算推理和图形渲染等多元领域的产品矩阵；据招股书披露，该系列产品具备较强的图形处理能力，可广泛应用于云渲染、游戏、数字孪生、影视动画制作、专业制图等场景；据问询函回复披露，公司现已完成曦彩G100GPUIP的设计和验证工作。 同行业上市公司对比：根据产品的相似性，选取了寒武纪、海光信息、龙芯中科、景嘉微、摩尔线程为沐曦股份的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为23.49亿元，平均PS-TTM为77.64X，销售毛利率为53.18%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，销售毛利率则与同业均值相当。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

陈维良,男,1976年8月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,博士研究生。2002年7月至2003年9月,任泰鼎多媒体技术(上海)有限公司高级工程师;2003年10月至2006年3月,任远弘科技(上海)有限公司GPU设计经理;2006年3月至2006年12月,任亚鼎视频科技(上海)有限公司GPU设计经理;2007年1月至2020年8月,任超威半导体(上海)有限公司高级总监;2020年9月至今于公司任职,目前担任公司董事长、总经理。

彭莉,女,1978年3月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生。2000年7月至2002年8月,任上海亚太计算机信息系统有限公司工程师;2002年9月至2005年3月,就读于上海交通大学电路与系统专业并取得硕士学位;2005年9月至2007年7月,任上海领微科技有限公司工程师;2007年7月至2020年9月,任超威半导体(上海)有限公司科学家;2020年9月至今于沐曦股份任职,目前担任公司董事、副总经理、首席技术官。

杨建,男,1973年5月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,博士研究生。2002年7月至2003年9月,任泰鼎多媒体技术(上海)有限公司工程师;2003年10月至2004年8月,任远弘科技(上海)有限公司工程师;2004年8月至2006年5月,任上海掌微电子技术有限公司经理;2006年5月至2006年10月,任威盛电子(上海)有限公司部门经理;2006年10月至2006年12月,任亚鼎视频科技(上海)有限公司专家工程师;2007年1月至2019年11月,任超威半导体(上海)有限公司企业院士;2019年11月至2020年3月,任上海华为技术有限公司架构师;2020年4月至2020年9月,任海思技术有限公司架构师;2020年9月至今于沐曦股份任职,目前担任公司董事、副总经理、首席技术官。

王爽,男,1985年9月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,博士研究生。2009年7月至2013年5月,任深圳市中兴微电子技术有限公司工程师;2013年5月至2021年1月,任深圳市海思半导体有限公司研发经理;2021年1月至今于沐曦股份任职,目前担任公司董事、资深研发总监。

俞博文,男,1978年11月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生。2001年7月至2005年12月,任上海张江高科技园区领导小组办公室项目处办事员、科员;2005年12月至2012年12月,任上海张江(集团)有限公司采购中心员工、主任助理、副主任;2012年12月至2018年3月,任上海张江企业咨询服务有限公司总经理,其中2015年2月至2018年3月,兼任上海张江慧诚企业管理有限公司副总经理;2018年3月至2021年3月,任上海张江(集团)有限公司办公室副主任、主任;2021年3月至2024年9月,任上海浦东软件园股份有限公司党委副书记、党委书记、总经理;2024年9月至今,任上海浦东创新投资发展(集团)有限公司副总经理;2025年3月至今,任公司董事。

陈阳女士:1988年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,2010年6月至2012年3月,任常州市创佳医疗器械有限公司外贸业务员;2012年3月至2012年7月,任必维申美商品检测(上海)有限公司社会责任审核员;2012年7月至2015年6月,任北京华谊葭信营销管理有限公司上海第二分公司行政;2015年6月至2020年9月,任超威半导体(上海)有限公司项目经理;2020年9月至今于沐曦股份任职,目前担任公司职工代表董事、首席执行官助理。

魏忠伟先生:1980年4月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生。2006年5月至2007年8月,任上海电气资产管理有限公司资产财务部产权助理;2007年8月至2009年1月,任中银国际证券股份有限公司投行部经理;2009年4月至2010年3月,任海通证券股份有限公司并购融资部副总裁;2010年4月至2017年8月,任中信证券股份有限公司投行委高级副总裁;2017年8月至2018年12月,任渤海证券股份有限公司投资银行总部总经理、并购融资总部总经理;2019年1月至2019年12月,任国海证券股份有限公司权益融资总部董事总经理;2019年12月至2024年3月,任申万宏源证券承销保荐有限公司执行总经理;2024年3月至2024年9月,任招商证券股份有限公司投行委执行总经理;2024年10月至今于沐曦股份任职,目前担任公司财务负责人、董事会秘书。

李树华,男,1971年10月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,博士研究生。李树华先生为中国注册会计师协会非执业会员、新世纪百千万人才工程国家级人选、全国会计领军人才、深圳市国家级领军人才,曾任中国银河证券股份有限公司执委会委员兼合规总监,深圳东方富海投资管理股份有限公司并购基金主管合伙人,西安陕鼓动力股份有限公司独立董事,洛阳栾川钼业集团股份有限公司独立董事,博迈科海洋工程股份有限公司独立董事,甘肃丝路富海基金管理有限公司董事,深圳市远致富海投资管理有限公司监事,广州恒运企业集团股份有限公司独立董事,杭州海康威视数字技术股份有限公司独立董事,广东生益科技股份有限公司独立董事,中集天达控股有限公司独立董事,银联商务支付股份有限公司独立董事。李树华先生现任常州光洋控股有限公司董事、总经理、财务负责人,常州光洋轴承股份有限公司董事长,扬州光洋世一智能科技有限公司董事长,天津天海精密锻造股份有限公司董事长,威海世一电子有限公司董事,巨正源股份有限公司独立董事,英大证券有限责任公司独立董事,景昱医疗科技(苏州)股份有限公司独立董事,粤开证券股份有限公司独立董事,上海来伊份股份有限公司独立董事,中国天楹股份有限公司独立董事,2025年3月至今担任公司独立董事。

朱琴,女,1983年1月出生,中华人民共和国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生,曾任上海协力律师事务所律师助理,上海市上正律师事务所律师,上海君澜律师事务所律师,上海征途信息技术有限公司法务副经理,德恒上海律师事务所律师;朱琴女士现任上海国瓴律师事务所合伙人律师,2025年3月至今担任公司独立董事。

刘辛蕊女士:1985年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生,曾任柏柯莱(中国)保险集团高级经理,深圳市海思半导体有限公司战略合作总监,芯鑫融资租赁有限责任公司战略发展部以及经营管理部总经理,中青芯鑫资产管理有限责任公司风险总监、投资总监,上海道禾长期投资管理有限公司副总裁。刘辛蕊女士现任华封科技有限公司集团副总裁,北京同启恒德投资基金管理公司合伙人,2025年3月至今担任公司独立董事。