报告关键要素: 公司是电网自动化龙头企业,历经多轮注资重组,公司迅速成长,19年实现营收324.24亿元,同比+13.6%;归母净利润43.43亿元,同比+4.3%。 投资要点: 特高压景气度大幅回升,二次设备和换流阀收入有望增长:国家电网4月宣布,20年特高压项目的投资规模将达到1811亿元,并确保年内建成“3交1直”,力争明年建成陕北-湖北、雅中-江西直流工程。国电南瑞的二次设备产品全面覆盖各保护类和监控类设备,在特高压二次设备的市场份额稳定在40%-50%。此外,公司的特高压直流换流阀市占率也在40%左右,公司研制的IGBT柔直换流阀处于世界领先水平,打破了国际垄断。公司换流阀在手订单超过50亿元,叠加20年的新增订单,预计未来两年确认收入接近50亿元。 能源互联网建设核心企业,信通业务迎来发展契机:2020年的国网“新基建”工作领导小组会议明确了公司成为能源互联网企业的目标,电网信息化建设开始提速。目前国家电网的电力信息化年投资额不超过200亿元,但在政策推动下,预计未来年投资额有望达到500亿元。公司在国网信息化招标中,始终保持50%左右市场份额,作为能源互联网建设的核心企业,公司的信通业务将充分受益。 电网自动化业内领先,业务全面:公司在电网自动化深耕多年,业务涵盖电力系统各环节。在调度方面,公司占据国调和省调近100%的市场份额;变电方面,公司已投产了1000余座智能变电站;用电方面,公司的的充电设备质量优异,市占率稳定,国网今年充电桩建设投资额较去年提升10倍,公司业务有望高增长;配电方面,国网三批共30个配电自动化试点中,公司承担的项目达18个,公司的电网自动化业务无论从广度还是深度上都处于业内领先地位。 盈利预测与投资建议:预计公司20-22年营业收入分别为375.52/442.96/518.21亿元;归母净利润54.01/60.54/68.51亿元,同比增长24.4%/12.1%/13.2%;EPS分别为1.17/1.31/1.48元/股。考虑到公司在二次设备和电网信通业务的双龙头地位,给予未来6个月目标价为26.88元,对应20年PE为23倍,给予公司“买入”评级。 风险因素:电网投资不及预期;政策推进不及预期;市场竞争加剧。

    2019年及2020年一季度经营稳健,符合预期。2019年公司实现营业收入324.24亿元,同比增长13.61%;实现盈利43.43亿元,同比增长4.35%,对应EPS为0.94元;扣非后归母净利润41.49亿元,同比增长14.66%。2020年一季度公司实现营业收入38.74亿元,同比增长3.27%;实现盈利0.76亿元,同比下滑1.03%,对应EPS为0.02元;扣非后归母净利润0.5亿元,同比增长5.58%。一季度受疫情影响,公司业绩同比小幅下滑,但公司整体经营较为稳健,符合预期。 通信及集成业务高增长。2019年公司电力自动化信息通信实现营业收入49.84亿元,同比增加30.37%;毛利率25.33%,同比减少2.46个百分点。集成及其他业务实现营业收入13.85亿元,同比增加173.57%;毛利率38.97%,同比增加4.89个百分点。受益于行业投资的加速通信及集成业务实现了较快的增长。 自动化、工控及柔性输电业务稳定。2019年公司电网自动化及工业控制实现营业收入184.97亿元,同比增长10.39%;毛利率28.68%,同比增加0.38个百分点。继电保护及柔性输电实现营业收入57.29亿元,同比增长6.55%;毛利率34.52%,同比降低3.92个百分点。发电及水利环保实现营业收入17.36亿元,同比减少12.73%;毛利率11.47%,同比增加5.76个百分点。 受益于电网投资加速,公司在手订单再创新高。2019年末公司在手订单398.32亿元,同比增加67.3亿元。其中2019年新签在手订单232.37亿元,同比增加38.63亿元。受益于电网投资的加速,以及公司加大新业务的拓展,公司在手订单不断增加,保障了公司的盈利持续性。而2020年为对冲疫情对于经济下滑的影响,电网预计将加速以特高压、充电桩为代表的新基建的投资,相关资本开始将大幅增加,公司料将显著收益。 上调公司盈利预测及目标价,维持公司“强推”评级。根据国网近期披露的调整后的投资计划,2020年电网将新增投资调整为4600亿元,相较于年初上浮13%左右;考虑到电网加大引入社会资本投资,2020年电网投资大概率超过2019年。我们小幅上调公司盈利预测,预计2020~2022年有望实现盈利52.16亿/58.51亿/64.25亿(原2020-2021年为51.49亿/57.32亿),对应EPS分别为1.13元/1.27元/1.39元,我们维持公司2020年业绩25倍估值,对应目标价28.25元/股,维持“强推”评级。 风险提示:电网投资不及预期。

    19年营收同比+13.6%、归母净利润同比+4.4%,Q4增长提速,符合预期。公司发布2019年年报,报告期内实现营业收入324.24亿元,同比增长13.61%;实现归属母公司净利润43.43亿元,同比增长4.35%。20年目标营收357亿(+10%)、成本254亿(+10%)、期间费用45亿(+8.5%),对应税前利润增速13%左右。20Q1收入同比+3.3%、利润同比-1%,回落好于预期。20Q1实现营收38.74亿,同比+3.27%;实现归母净利润0.76亿,同比-1.03%。Q1疫情影响下下游开工速度较慢、影响交付,但公司19年末在手订单旺盛,20Q1回落幅度好于预期。 19年电网自动化及工控收入185亿、同比10.4%,毛利率28.7%,同比+0.3pct;20年电网投资预期同比增长,调度、用电、配电等业务迎景气度周期。19年电网投资在内外压力下下滑,20年预期在基建拉动下同比增长。公司层面,一方面电网投资整体规模同比增长,另一方面南瑞电网自动化细分业务将迎来景气周期:1)新一代调度系统开始迭代,南瑞延续主导地位;2)新一代智能电表开始迭代,量价齐升;3)国网充电桩规划超预期;4)配网重点部署,今年景气度向上;5)中高压变电自动化景气度改善。整体看南瑞迎来多个细分板块景气度向上的周期,预计仍稳健增长。 继保与柔直19年收入57.29亿,同比+6.55%,毛利率34.52%,同比-3.9pct;20年特高压明确进度加速,未来两年是确认高峰。本轮特高压18年9月重启,规划5直7交12条线路,到19年末核准6条,20年国网、政治局多次强调部署推动特高压核准开工,今年2直5交建设时间表已下发,同时超预期追加3条直流进入预可研,增加了直流项目的延续性。现有特直、柔直项目累计+逾期中标近80亿,20-22年是业绩确认高峰。同时继保业务稳健增长。 信通19年收入50亿、同比高增30%,毛利率稳健;电力物联网方向明确,今年Q1订单仍旺盛,南瑞地位稳固,有望延续高景气。电力物联网战略方向确定,今年起继续维持高景气。19年南瑞持续作为国网电力物联网建设的重要支撑单位,深度参与行业标准制定和方案设计,研发网格边缘代理、多站融合、物联代理等物联网技术产品。南瑞目前在重点项目集招中份额3成、金额4成,有望继续受益行业快速扩容,且目前体量不大,预计20-21年复合增速30%以上。 配网节能设备融资租赁模式效果卓著,仍有大量在手订单;新业务不断推进,海外市场捷报频传、今年有望贡献收入,南瑞的网外、海外业务值得期待。 盈利预测与投资评级:预计公司2020-22年归母净利润分别51.2亿、60.5亿、70.1亿,同比分别17.8%、18.2%、15.9%,对应现价PE分别18倍、15倍、13倍,给予20年24倍PE,对应目标价26.6元,“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,竞争加剧,电网投资不及预期。