投资要点:2018年归母净利润预计同比+50%左右,业绩大幅增长与2017年同期准备金多提、基数较低有关。预计2018年NBV同比-5%。我们认为应继续关注公司管理层人选及业务发展战略。19年1月31日股价对应2019E PEV 0.65x,历史低位,维持“优于大市”评级。 【事件】新华保险发布2018年业绩预告:归母净利润预计同比+50%左右,对应全年利润80.75亿元左右;四季度单季利润3.73亿元,同比+9%。 业绩大幅增长与2017年同期准备金多提、基数较低有关。“传统险准备金折现率假设”=“750天移动平均国债收益率曲线”+综合溢价,因此利率的趋势性下降/上升(即750天曲线的下移/上移)会导致此后准备金的多提/少提,从而降低/提升税前利润。1)2017年750天曲线下行,准备金多提金额较大,“会计估计变更”影响全年税前利润减少83亿元,致2017年净利润仅54亿元。2)2018年750天曲线小幅上行,准备金略少提,利润在2017年低基数下增幅明显。3)公司并未调节准备金折现率综合溢价假设,因此2017/2018年准备金多提/少提主要与利率趋势相关。 预计2018年NBV同比-5%。1)平安人寿、太保寿险、新华人寿、中国人寿2018年总保费收入分别同比+21%、+16%、+12%、+5%。2)公司前三季度个险长险首年期缴保费同比-33%,我们预计公司2018全年个险期缴保费同比-30%、NBV同比-5%。 继续关注公司管理层人选及业务发展战略。公司此前公布了核心管理层变动,董事长万峰辞职,黎宗剑代董事长,杨征代CEO。我们预计公司将于3月董事会换届,后续董事长、总裁人选,及公司业务发展战略值得关注。 估值仅0.65xPEV,历史底部。2019年1月31日股价对应2019E PEV 0.65x,估值历史底部。我们预计公司2018-20年每股EV分别为56.27、64.55、74.26元,给予0.9-1.1倍2019EPEV,对应合理价值区间58.10-71.01元,维持“优于大市”评级。 风险提示:1)利率趋势性下行;2)股票市场大跌;3)保障型增长不及预期。

    事件:公司预计2018年归母净利润较2017年增加26.92亿元至80.75亿元,同比增长50%,主要系传统险准备金折现率假设变更、释放保险合同准备金并计入利润表。业绩增速基本符合我们的预期(预期+58%),也较9M18归母净利润增速52.8%基本持平。 根据预告,公司4Q18/4Q17归母净利润分别为3.73/3.41亿元,全年占比分别为4.6%/6.3%,同比增速分别为9.4%/118.6%;1Q18至3Q18公司逐季归母净利润同比增速分别为42.0%、127.9%和5.4%,2018年贡献占比为32.3%、39.5%和23.6%,整体来看,寿险公司因年末计提各项管理费用、减值等原因,加之保费收入集中确认在上半年,4Q 业绩对全年业绩贡献整体有限。 预计2018年和2019年准备金分别释放税前利润16.4亿元和32.8亿元。我们预计2018年10年期国债到期收益率750天移动平均线上行9个BP,根据2017年报敏感性测算,在上调5个BP 假设下全年释放责任准备金16.4亿元,占2017年税前利润为22.4%,弹性领跑上市险企。2019年10年期国债收益率逐步下行并维持在2.8%的低位假设下,750天平均线仍将保持22BP 上行,公司上调10个BP 假设下全年释放责任准备金32.8亿元。 前三季度总投资收益率达4.8%优于同业,关注AFS 浮亏对综合收益冲击。9M18公司合并报表投资收益+公允价值变动损益合计同比增速为-6.1%(平安、人寿、太保分别为-0.9%、-24.5%和+1.6%),我们预计2018年全年为-14.1%;总投资收益率为4.8%(平安、国寿和太保分别为4.0%、3.3%和4.7%),我们预计2018年全年为4.5%。我们预计产生EV 投资回报偏差-38.9亿元,拖累期初EV 增长2.6个百分点。不过值得注意的是,公司9M18归母综合收益累计亏损达-31.7亿元,关注可供出售金融资产浮亏对归母综合收益的冲击。 公司步入转型收获期,市占率回升,“以附促主”差异化战略打开发展空间。2018年公司实现原保费收入1222.9亿元,同比增加11.9%,市占率同比提升0.5个百分点至4.7%,得益于续期业务占比提升10.9个百分点至78.8%。公司在业内率先提出“风险管理师”理念,并率先走出了“以附促主”的差异化路线。公司预计2018年附加险可达30亿,2019年目标60亿,我们预计2019年健康险新单仍可继续保持15%以上的增长。 投资建议:基于部分上市同业因二级市场大幅波动、产险手续费上升等原因拖累净利润表 现,公司实现50%归母净利润增速实属不易。董事会改选后对未来战略的延续性是当前压 制公司估值的一大掣肘,我们看好公司深耕健康险领域对估值和业绩的长期提升。基于公司披露业绩预告,我们调整盈利预测,预计18-20年EVPS 分别为56.97、67.14和79.21元(原预测为57.94、68.27和80.33元),EPS 分别为2.66、3.43和4.28元(原预测为2.73、3.98和5.52元),当前对应PEV 估值0.6X,处于历史底部,维持“增持”评级。 风险提示:长端利率快速下行、保障型产品销量不及预期、战略风险

    公司发布2018年业绩预增公告,预计2018年归母净利润约81亿元,同比增加50%左右;Q4单季度归母净利润约4亿元,同比持平。2018年业绩预计增长的主要由于1)传统险准备金折现率假设的变更减少了保险合同准备金。经测算,截至2018年底,750天10年期国债移动平均为3.36%,较年初3.27%上移9bps,准备金的释放为公司的利润带来增量。2)2018年保费收入1223亿元(YoY+12%),增幅为上市以来最高。预计全年新单保费有望同比持平,为业务价值和利润增长奠定保费基础。3)截至18Q3,公司总投资收益率4.8%,同比仅微降0.4pct,优于上市同业。预计全年有望保持在4.2%以上,对利润的负贡献较小。 客观看待管理层换届,价值为先的战略基调不变。公司经三年转型,已实现业务结构调整、新业务价值率提升,已呈现一定抗周期属性,为将来的持续稳定增长奠定了良好基础。2019年工作会议定调:产品转型攻坚,既定思路不变。新的一年将在确保总保费规模稳增长的同时,保持健康险快速发展。 业务结构持续优化、新业务价值率高企,转型成效初显。 1)全面压缩趸交业务,长期期交业务占比高。公司聚焦个险和期交,压缩趸交业务。截至18Q3,趸交保费占比几近于0,十年期及以上首年保费105亿元(YoY-36%),在总新单中占比48.3%。期交新单将转换为未来续期业务,既能为代理人提供续期佣金收入,也助力公司总保费收入保持稳定。 2)健康险发展迅猛,首年保费及占比大幅增长,助力新业务价值率提升、新业务价值稳健增长。转型以来,公司大力发展健康险,首年保费从2015年的77亿元持续增长至2017年的112亿元。2018上半年,健康险新单保费已逾78亿元(YoY+13%),在总新单中占比高达55%(较15H提升46pct),预计全年有望实现新单保费150亿元。健康险不断壮大、且新业务价值率较高(约70%左右),推动总新业务价值率从2014年的31.5%提升至18H的50.5%。因此,尽管18年总新单正增长承压,但健康险将成为公司新业务价值稳健增长的重要基石。 3)在2018年的转型成果下,我们测算即使2019年储蓄险新单保费同比下降30%,只要健康险新单保费增长7%,公司全年新业务价值即可同比持平。根据新华2018年中期数据并结合行业经验,我们假设2019年新业务价值率与2018年一样同为75%、20%,此时即便其它类产品减少30%、当健康险增幅达到6%时,新业务价值也能实现正增长。一方面,人身险行业转型、利率震荡向下,出于对利差的考量,险企不再有大规模销售储蓄险的意愿。另一方面,我国居民的保障缺口较大、可支配收入有限、死亡风险相对高于长寿风险,对储蓄险需求相对有限。因此,我们假设2019年储蓄险新单保费同比下降30%。则健康险新单保费增速达6%,2019年即可实现新业务价值同比持平。正因如此,即使管理层换届,考虑到整体现阶段宏观环境和市场发展特征,公司战略产生本质性变化的概率不大,仍将维持重期交、重保障的发展方向。 投资收益率优于同业,中性假设下,全年有望实现4.2%。18Q3公司总投资收益率4.8%,同比仅微降0.4pct,优于上市同业。考虑到10年期国债到期收益率走低(目前约3.15%);非标资产收益率有所下降,我们假设公司2018年有20%的非标资产和债券到期,则经加权测算,债券收益率4.5%、非标收益率7.1%,同时,假设股票基金收益率-10%,则新华全年总投资收益率约3.7%。但综合新华Q2、Q3投资收益率超预期的情况,中性假设下,股票基金收益率-5%,则预计2018年全年总投资收益率有望实现4.2%以上。 假设利率长期低位,长期投资收益率仍可维持4%以上,即便调整长期收益假设EV也可保持13%增幅。假设10年期国债收益率长期保持3%,且其它固定收益类资产保持在5.5%、房地产投资及其它收益率分别下调50bp,则在股票基金收益率为0时,我们测算得到新华综合投资收益率仍能保持4%。而根据2017年的内含价值敏感性披露简单测算,当长期收益率4%时静态EV减少15%,而假设新单保费增幅不变情况下,即便不调整贴现率,动态EV也能保持13%增幅。 投资建议:价值为先大势所趋,负债端结构优化奠基价值增长。 健康险成为新单主力,带动NBVM提升,并推动NBV稳健增长。行业以价值为先发展是大势所趋,公司前期转型成效将客观对冲管理层换届的不确定性。同时公司投资收益率优于同业,中性假设下即便长期收益率下调EV仍将维持13%增幅。目前公司2018-2020年P/EV分别0.7、0.6、0.5倍,估值处于历史底部,股价已充分反映市场对利率下行、储蓄险销售下滑的悲观预期。维持强烈推荐评级。 风险提示:利率持续走低、市场剧烈波动,投资收益大幅下滑;保费增长不及预期。

    事项: 新华保险发布业绩预增公告:预计全年归母净利润为80.57 亿元左右,较去年增加26.92 亿元,同比增加50%。 评论: 利润预增50%与中期持平。新华保险2018 年上半年归母净利润 77.02 亿元,同比+53%。全年归母净利润为80.57 亿元,同比+50%。第1-4 季度分别实现归母净利润26/31.9/19/3.7 亿元,分别同比增长42%/127.9%/5.4%/9.4%。 业绩预增主要原因为传统准备金折现率变更影响。据新华保险中报披露,上半年税前利润受准备金折现率影响增加1.47 亿元。中期750 日平均国债收益率(10 年期)较年初上行4bp;截至2018 年底,750 日平均国债收益率较年初上行8.8bp,较年中期上行4.8bp。根据中性假设预测,今年750 日平均国债收益率还将上行8bp 左右至10 月初,届时将迎来上行拐点,准备金折现率或将反转向下,准备金计提增加,利润释放滞后。 NBV 预期转正,投资收益率较中期或有下滑。新华保险此前披露全年保费收入数据,2018 年实现原保险保费收入1223 亿元,同比11.9%,根据中期margin调整预测,全年NBV预期在122-177 亿元之间,同比-2.7%-+1.4%。据新华3季报,投资净收益同比负增长,第四季度股票市场继续向下,预期投资收益率较中期或有下滑。 全年来看转型效果显现。新华保险在开门红后的3 个季度业绩表现相对稳定,转型成果明显,预期健康险业务未来有较确定的增长,全年NBV增速有望转正。2019 年在去年打好的基础上进一步深入发展,预期将有更好的成效。新华保险当前PEV估值水平为0.76 倍,处于历史最低位附近。2019 年负债端和投资端压力在此前几年的主动转型砍掉高成本趸交背景下压力相对较小,预期2018-2010 年EPS 为2.59/4.63/6.59(此前预测值为3.01/4.85/6.85)。维持“推荐”评级。 风险提示:开门红新单增速不及预期,资本市场波动,长端利率快速下行。

    事件公司现任董事长万峰先生于换届前辞去公司一切职务,自1月16日生 效;相关职务由董事黎宗剑先生代理,直至董事会正式选举出相关人选。 公司业务转型效果显著公司转型成果显著,从2015年末至2018年中期,健康险占比从14.77%提升至32.75%,新业务价值率由14.97%提升至50.45%,代理人渠道保费占比从54.61%提升至79.77%。 行业处于转型过渡期,预计公司将平稳过渡寿险行业仍处于变革过渡期,在坚守业务质量的同时,保费规模在分摊成本、支撑销售队伍方面也同样发挥着重要作用。公司管理层变更,预期短期在政策延续性等运营管理方面会有摩擦成本,但后续如果新管理层可以在业务价值和规模之前找到新的平衡,依然会有利于公司的长期发展。 投资建议公司持续推进健康险战略,带动公司价值稳健成长。同时,公司人力基数相对较低,未来仍然具备增员潜力。我们预计公司2018年EPS 为2.72元,BVPS 为24.11元;公司目前静态P/EV 约为0.70倍,上市以来平均估值水平为1.16倍,伴随行业发展和公司业绩的稳定成长,存在估值修复空间,维持买入评级。 风险提示寿险行业存在人力增员及保费增长不达预期,以及保费结构调整缓慢、价值提升幅度低于预期的风险。资本市场具有不确定性,投资收益的波动会给公司业绩造成影响。