泸州老窖(000568) 事件：2024年4月29日，公司披露2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入302.33亿元，同比增长20.34%，归母净利润132.46亿元，同比增长27.80%，其中23Q4实现营业收入82.91亿元，同比增长9.10%，归母净利润26.80亿元，同比增长24.78%。24Q1实现营业收入91.88亿元，同比增长20.74%，归母净利润45.74亿元，同比增长23.2%。公司2023年现金分红比例为60.01%。公司2024年经营计划为力争实现营业收入同比增长不低于15%。 23年净利率再创新高，产品结构升级趋势延续。2023年，公司酒类营收300.77亿元，同比增长21.45%。其中，中高档酒收入268.41亿元，同比增长21.28%，销量3.76万吨，同比增长1.24%，吨价同比增长19.79%。23年其他酒类收入32.36亿元，同比增长22.87%，销量5.87万吨，同比增长19.64%，吨价同比增长2.7%，中高档酒和其他酒类毛利率分别+1.22pct/+3.31pct至92.27%/56.48%。公司聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略清晰，从国窖1573高端引领到低度放量抢占增量市场高线次高端，产品结构持续升级。2023年，销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.58pct/-0.93pct至13.15%/4.52%；经营性现金流同比变动+28.87%至106.48亿元；合同负债+其他流动负债同比变动+1.20亿元至30.20亿元，公司毛利率/净利率分别同比变动+1.71pct/+2.52pct至88.30%/43.95%。 24Q1费用投放效率持续优化，经营现金流表现优异。24Q1，公司毛利率/净利率分别同比变动+0.28pct/+0.92pct至88.37%/49.83%，净利率优于毛利率主因费用率延续下行趋势，销售费用率/管理费用率分别同比变动-1.23pct/-0.79pct至7.85%/2.49%；经营性现金流同比变动+188.87%至43.59亿元；合同负债+其他流动负债相较于23Q1/23Q4分别变动+9.14/-1.56亿元至28.64亿元。 投资建议：公司生产经营将贯彻“坚定、攻坚、创新、协同”的发展主题，紧紧围绕“锚定一个目标，聚焦三大核心，推进六大提升”的工作总思路，坚持守正创新、全面攻坚，坚决取得冲刺“十四五”关键战役的全面胜利，目标营业收入同比增长不低于15%。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为160/190/223亿元，对应EPS分别为10.84/12.92/15.14元，当前股价对应PE分别为17/14/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，国窖1573、特曲60增长不及预期。

泸州老窖(000568) 事件 2024年4月27日，泸州老窖发布2023年年报及2024年一季报。 投资要点 Q1业绩超预期，稳健增长 一季度表现超预期，利润加快释放。2023年总营收302.33亿元（同增20.34%），归母净利润132.46亿元（同增27.79%），扣非净利润131.50亿元（同增27.41%）。2023Q4总营收82.91亿元（同增9.10%），归母净利润26.80亿元（同增24.78%），扣非净利润26.61亿元（同增23.50%）。2024Q1总营收91.88亿元（同增20.74%），归母净利润45.74亿元（同增23.20%），扣非净利润45.52亿元（同增23.41%）。盈利能力明显提升，费用优化力度加大。2023年毛利率/净利率分别为88.30%/43.95%，分别同比+1.71/+2.52pcts，销售/管理费用率分别同比-0.58/-0.86pcts；2024Q1毛利率/净利率分别为88.37%/49.83%，销售/管理费用率分别同比-1.23/-0.79pcts。经营净现金流增长显著，回款表现健康。2023/2024Q1经营净现金流分别为106.48/43.59亿元，分别同增28.87%/188.94%；销售回款分别为315.89/106.41亿元，分别同增21.91%/32.31%。截至2024Q1末，合同负债25.35亿元，环比减少5.17%。 产品多元发力，品牌营销效果显著 2023年中高档酒/其他酒类营收分别为268.41/32.36亿元，分别同增21.28%/22.87%，占酒类营收比重分别同比-0.12/+0.12pcts。公司持续推进国窖1573品牌国内市场全覆盖，海外市场扩张；泸州老窖品牌坚实基地市场，加大渗透机会市场。2023年中高档酒/其他酒类毛利率分别为92.27%/56.48%，分别同增1.22/3.31pcts。2023年中高档酒/其他酒类销量分别同增1.30%/19.64%，均价分别同增19.71%/2.70%，中高档酒增长主要由均价增长驱动为主，其他酒类增长以量增为主。2023年公司通过“窖主节”等创新营销方式拉近与年轻群体距离，通过高端赛事、国际论坛提高品牌形象，多样化链接消费群体。 渠道策略扎实推进，市场良性健康运作 境内增速快于境外，盈利能力有效提升。2023年境内/境外营收分别为300.56/1.77亿元，分别同增20.37%/15.74%，境内毛利率为88.23%，同比+1.73pcts。传统渠道稳健增长，新兴渠道略承压。2023年传统/新兴渠道营收分别为286.57/14.20亿元，分别同比+22.98%/-2.97%，毛利率分别为89.03%/76.01%，分别同比+1.65/-5.24pcts，占酒类营收比重分别同比+1.19/-1.19pcts。截至2023年年末，经销商共1814家，同比净减少15家。 盈利预测 我们看好国窖1573大单品稳价盘提份额，战略长远规划，充分发挥品牌优势。我们预计公司2024-2026年EPS分别为10.88/13.08/15.60元，当前股价对应PE分别为17/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、国窖增长不及预期、特曲60增长不及预期等。

泸州老窖(000568) 事项： 泸州老窖发布2023年年报与2024年1季报，2023年营业收入302亿元，同比增长20%，归母净利132亿元，同比增长28%；1Q24营业收入92亿元，同比增长21%，归母净利46亿元，同比增长23%。2023年公司拟每10股派发现金股利54元，合计派发现金股利79.5亿元。 平安观点： 23年量价齐升，24年目标增长15%。2023年公司酒类收入301亿元，同比增长21%，其中量/价贡献分别为+12%/+9%。分产品看，2023年中高档酒收入268亿元，同比增长21%，其中量/价分别+1%/+20%，宏观压力下，国窖品牌维持增长韧性，老字号特曲、窖龄相对维稳；其他酒收入32亿元，同比增长23%，其中量/价分别+20%/+3%。分渠道看，2023年公司传统渠道运营收入287亿元，同比增长23%，新兴渠道收入14亿元，同比下滑3%。公司将2024年营业收入增长目标定为15%，为十四五战略规划的实现奠定基础。 费用投放优化，盈利能力提升。2023年公司毛利率88.3%，同比+1.7pct，中高档/其他酒毛利率分别+1.2/+3.3pct，我们认为主要系产品结构升级所致；1Q24毛利率88.4%，同比+0.3pct。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.1%/3.8%/0.7%/-1.2%，分别同比-0.6/-0.9/-0.1/-0.1pct；1Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/2.5%/0.3%/-0.7%，同比分别-1.2/-0.8/-0.0/-0.2pct。得益于毛利率的提升与费用率优化，2023年公司归母净利率43.8%，同比+2.6pct；1Q24公司归母净利率49.8%，同比+1.0pct。截至1Q24，公司合同负债25.3亿元，同比+8.1亿元，经销商打款意愿较足。 粮仓市场基本盘稳健，持续推进全国化，聚维持“推荐”评级。公司品牌基础深厚，国窖产品动销势头良好，腰部产品调整后蓄力增长，高线光瓶产品持续培育，全价格带布局底牌充足。此外，公司四川、华北粮仓 基本盘扎实，华东快速发展，持续推进“东进南图中崛起”战略，深化全国化布局。考虑公司费用投放优化，我们小幅上调2024-25年归母净利预测至163/196亿元（原值：161/195亿元），并预计2026年归母净利为232亿元。维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

泸州老窖(000568) 业绩简评 2024年4月26日，公司披露23年年报及24年一季报。1）23年实现营收302.3亿元，同比+20.3%，归母净利132.5亿元，同比+27.8%。2）24Q1实现营收91.9亿元，同比+20.7%；归母净利45.7亿元，同比+23.2%，符合市场预期。 经营分析 产品端，完善的SKU架构下产品轮动增长。23年中高档/其他酒分别实现营收268.4/32.4亿，同比+21%/+23%，量分别+1%/+20%，价+20%/+3%，毛利率分别+1.2pct/+3.3pct，内部结构持续提升；24Q1整体毛利率+0.3pct至88.4%。 表观质量上，合同负债&现金流表现仍不错。1）24Q1末合同负债余额25.3亿元，同比+8亿，考虑环比变量后Q1营收+34%；24Q1销售收现106.4亿，同比+32.3%，和业绩匹配度高。2）利润端看，23年归母净利率+2.6pct至43.8%，其中毛利率+1.7pct，销售费用/管理费用率分别-0.6pct/-0.9pct，销售费用细项中广宣费减少，促销费大幅增加；24Q1销售费用/管理费用率分别-1.2pct/-0.8pct，驱动归母净利+1.0pct至49.8%。 公司24年目标营收同比增长不低于15%，与23年保持一致，分红率仍维持60%。公司始终秉持“在良性发展的基础上能跑多快跑多快”，在数智化架构下严格推扫码，同时对渠道/终端宣贯加大本地扫码奖励，我们看好公司持续拼抢的势能。 盈利预测 我们预计24-26年收入分别+20.5%/+18.4%/+17.0%；归母净利分别+22.7%/+20.0%/+18.2%,对应归母净利分别163/195/231亿元；EPS为11.04/13.25/15.67元，公司股票现价对应PE估值分别为16.9/14.1/11.9倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

泸州老窖(000568) 浓香技艺开创者，复兴之路显辉煌。1989-1999年公司经历了名酒转民酒的失误，错失高端化机会，2000-2012年开启重返高端之路，渠道创新业绩显辉煌，2013-2014年国窖1573逆势提价受挫，行业步入调整，2015年至今公司新管理团队上任，进行多方位全面改革：①产品结构方面，实现全价位段覆盖，国窖特曲双品牌运作显弹性；②渠道模式方面，由柒泉模式转为市场掌控力更强的品牌专营模式，同时在各区域市场展开多元布局；③股权架构方面，公司背靠国资结构稳定，多次股权激励激发活力；④管理团队方面，管理层经验丰富，团队年轻化推动革新业绩指标。公司改革势能逐渐释放，在经济弱复苏背景下保持业绩稳健和盈利水平提升。 高净值人群扩容，高端白酒驱动力强。我们认为，高端白酒的主要消费群体为高净值人群，高端白酒具备天然的社交属性等附加价值加成，我国中高收入群体的扩容是高端白酒增长的主要驱动力。据欧睿国际和酒业家，预计2026年高端白酒市场规模将达到2846亿元，2021-2026年期间收入CAGR为15.38%。同时，泸州老窖作为高端酒企，弱周期属性突出，具备稳固的抗风险能力。 高低度国窖双轮驱动，特曲窖龄提价放量。我们认为目前公司通过国窖特曲双品牌运作，已形成攻守兼备、富有弹性的多层次产品矩阵，公司凭借国窖1573大单品拔高品牌势能，推动泸州老窖系列实现价值回归。在经济景气度高时，公司深度运作高度国窖增厚盈利，通过“小步快跑”式控量提价/推出超高端“中国品味”/构建三级联盟体/培育高端圈层等措施，实现高端比重提升+毛利水平高增+品牌势能释放，同时启动特曲品牌复兴，培育次高端价格带潜力； 在经济放缓周期，公司释放特曲窖龄增量实现业绩稳增，通过高度国窖控量保价/体现品牌高度+低度国窖快速起量/拓展区域市场/实现品牌效应最大化+特曲窖龄放量形成增长第二曲线，实现业绩增长动能充足+产品矩阵腰部力量壮大+华东华南区域市场突破等成果。 四大技改推动生产数智化，“五码合一”实现渠道精准管控。我们认为泸州老窖目前已形成业内位居前列的智能化产业链条，在生产端形成对高端次高端产能的支撑+生产效率的提升+酒体品质的保障，在渠道端实现对渠道物流信息流的精准追踪+价格体系的严密管控，公司先进的数字化布局将为具备弹性的产品结构注入强大的管控动力。 我们预计23-25年公司分别实现营收313/379/456亿元（同比增长25%/21%/20%），分别实现归母净利润133/163/198亿元（同比增长28%/23%/21%），对应PE为21X/17X/14X。考虑到公司高端大单品国窖1573品牌地位稳固，中端大单品特曲窖龄有望后续放量，我们看好公司未来发展，给予2024年22倍PE，目标价244.2元/股，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动；行业竞争加剧；食品安全风险；中档产品放量不及预期

泸州老窖(000568) 事项： 事件：2024年3月12日，2023-2024泸州老窖年度经销商表彰暨营销会议在泸州老窖指挥中心召开，大会以“浓香七百年，同舟同济；攻坚十四五，同心同向”为主题。 国信食饮观点：1）优异管理能力支撑公司持续成长，一季度开门红进度良好。2）数字化工具赋能渠道利润分配，价格体系稳定性持续提升。3）市场策略或仍以“保存量”为主，持续推进区域下沉和终端扩容。4）投资建议：考虑到2024年需求复苏的不确定性，下修此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入306.7/362.39/420.4亿元（前值为305.6/367.0/437.1亿元，调整幅度+0.4%/-1.3%/-3.8%），同比增长22.1%/18.2%/16.0%；实现归母净利润131.6/158.4/187.2亿元（前值为131.5/160.6/193.2亿元，调整幅度+0.1%/-1.4%/-3.1%），同比+27.0%/20.3%/18.2%；对应PE分别为20.6/17.1/14.5X，维持“买入”评级。 评论： 优异管理能力支撑公司持续成长，一季度开门红进度良好 春节以来，大众价位需求反馈相对较好，市场对于商务需求等相对谨慎，进而对国窖系列实际动销产生一定分歧。从开门红数据看，国窖系列在订单达成、动销和库存均实现较好开局，为全年业绩达成奠定较好基础。我们认为公司或有望通过自身优异的管理能力熨平需求波动：1）国窖系列的渠道结构、经销商结构不同于传统大商模式，更多是“类直营”的模式，因此可以通过单点市场的精细化运作来挖潜需求；2）公司或更多通过“挖井工程”新拓较多终端，因此或存在终端扩容式增长。我们认为，2023年泸州老窖先于行业完成自身增长要素的调整，在数字化改革和下沉市场需求挖潜等均有明显效果。2024年是公司落实“十四五”规划冲刺攻坚的关键之年，也是机遇期的一年，持续看好公司管理禀赋优势的持续胜出。 数字化工具赋能渠道利润分配，价格体系稳定性持续提升 在数字化层面，2023年公司全品系推动五码关联，建立了基于扫码的费用兑付体系，全国经销网络同比增长3倍，或有望实现由推力型传统营销模式向拉力型数字化营销模式转型升级。从实际效果看，国窖系列的价格体系稳定性出现明显增强，异地扫码率、窜货率、终端盈利水平等均有明显好转。因此，2024年在需求弱复苏下，我们持续看好公司通过灵活渠道策略和精细化管控，在数字化赋能下，较好保护渠道、终端利润，实现“增长-费用-价盘”之间的平衡。 市场策略或仍以“保存量”为主，持续推进区域下沉和终端扩容 2023年渠道进入成本和用户培育成本边际增加，公司选择精耕四川、华北等基地市场，通过“挖井工程”等提升低线市场渗透率，充分挖掘底线市场的有效需求。2024年，在需求“L”型复苏下，公司或持续打造百亿西南、百亿华北粮仓市场，推进区域市场下沉精耕和渠道终端扩容提质，加快推进专卖店2.0门店建设等。 我们认为2024-2025年或是渠道资源进行二次分配，烟酒店等终端或出现点状出清，因此2024年极其考验酒企“保存量”和区域精耕的能力。泸州老窖单点市场运作能力较强，且通过数字化工具或有望实现对核心大单品渠道利润保护，在本轮行业调整期有望胜出。 投资建议：持续看好公司逆周期的经营能力，维持“买入”评级 考虑到2024年需求复苏的不确定性，下修此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入306.7/362.39/420.4亿元（前值为305.6/367.0/437.1亿元，调整幅度+0.4%/-1.3%/-3.8%），同比增长22.1%/18.2%/16.0%；实现归母净利润131.6/158.4/187.2亿元（前值为131.5/160.6/193.2亿元，调整幅度+0.1%/-1.4%/-3.1%），同比+27.0%/20.3%/18.2%；对应PE分别为20.6/17.1/14.5X，维持“买入”评级。 风险提示 需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等。

泸州老窖(000568) 结论与建议： 事件概要： 3月12日，公司召开年度经销商表彰暨营销会议，预测2023年全年圆满完成既定目标，销售网络同比增加三倍，有效终端覆盖超百万家。 点评： 战略进攻第一年，硕果斐然。2023年公司从战略准备期转入战略进攻，经营上取得多项进展：1）市场方面看，2023年，公司全国区域市场梯队发展格局稳健成型，全年有效终端覆盖超100万家，西南、华北两大基地市场夯实优势，华东市场实现高速增长，机会市场和空白市场成功突破；2）会员体系上，会员总数超过2400万，核心消费者数量超过170万人，年度会员活跃率超60%；3）销售方面，国窖1573和泸州老窖品牌全面上马五码系统（即产品托盘码、箱码、盒码、瓶码和盖内码五码关联，有利于绑定渠道关系，提升经销商积极性和回款效率），销售总额均实现历史性突破，呈现量价齐升的良好势头。 实际开瓶率领先，春节实现顺价销售。据酒业家，2023年泸州老窖五码产品在消费端扫码率超过25%，日均开瓶扫码量超10万瓶；在五码系统支持下，2024年春节期间泸州老窖所有产品实现顺价销售，为四次行业调整周期中首次。目前，国窖1573批价在870-875左右，较2月下旬有所上升，渠道库存两个半月左右，考虑节后进入消费淡季，库存表现较稳健。2024年，预计随着老一代产品消耗殆尽、退出市场，五码产品市场覆盖更加全面，公司全品系发力，各大产品系列齐头并进，核心产品价盘将更加稳定，有利于强化渠道信心，优化厂商利益绑定，进一步提升发展质量。 2023年预计圆满完成目标，2024开门红可期。2023年经营目标为营收同比增长不低于15%，前三季度公司已实现营收219.4亿，同比增25.2%，录得净利润105.7亿，同比增28.6%，叠加3Q合同负债余额29.6亿，同比增27%，判断全年将超额经营目标；单季度看，考虑春节延后以及冲刺开门红费用前置，23Q4业绩增速或较前三季度有小幅放缓。另外，考虑春节动销超预期，强势市场国窖1573增速超10%，24Q1开门红可期。 预计2023-2025年将分别实现净利润132.5亿、160.2亿和185亿，分别同比增27.8%、21%和15.6%，EPS分别为9元、10.89元和12.58元，当前股价对应PE分别为21倍、17倍和15倍，维持“买进”。 风险提示：终端动销不及预期，市场竞争加剧

泸州老窖(000568) 事件及核心观点：3月12日公司召开年度经销商大会，对2024年工作部署，强调区域精耕、渠道下沉、加速消费市场扩容提质等内容，结合近期多渠道调研反馈，我们认为：春寒未掩老窖盎然生意，公司高覆盖、高渗透、高开瓶的销售突破思路持续显效，看好后续高端酒价格重振背景下，老窖销售推进更加从容自如，逐步迎来价值重估。 春节动销表现积极，主销区域氛围日盛。2024年春节公司灵活调节价格政策，推动国窖渠道回款进度达成约40%，恢复至往年较快水平。考虑节后反馈库存去化较快，估算国窖春节整体动销实现约20%增长，主销区域如华北、西南等地增速预计高于平均，1则年会、礼赠、聚饮、商务等场景均同比修复；2则近年来公司持续加大终端下沉和消费者开瓶培育，口感粘性显现（消费者普遍较为认可国窖更为绵甜的口感）。 数字化营销转型升级，渠道扩容提质持续推进。2023年公司围绕“深化改革、聚焦突破、数字赋能、全面进攻”，全面从战略准备期转入战略进攻期，一方面通过春雷行动、秋收行动、挖井工程、五码体系加强终端下沉及动销培育；另一方面推动五码装产品全面上线，数字化体系将为公司品牌精准营销、市场秩序管控、供应链管理等实现赋能。2024年将进一步加强区域精耕、渠道下沉、扩容及立体化建设等方面部署：1）区域精耕：将坚定千一万三、双124工程建设目标，以高覆盖、高渗透、高开瓶作为区域市场突破核心。2）渠道下沉：将全面下沉县乡镇村，推进基地市场“挖井工程”，打造“百亿四川”。3）渠道扩容：启动百城计划2.0，实施“渠道扩容工程”和“年度战略零售商”评选。4）渠道立体化：系统实施餐饮渠道124工程，加快推进专卖店2.0门店招商布局，专项推进内容电商、异业、特通等新兴渠道拓展。 产品多点开花，量价空间可期。沿“双品牌、三品系、大单品”主线，预计2024年公司多价格带产品有望齐驱并进。1）国窖1573仍是主要增长驱动，预计扫码红包、千一万三、双124工程等举措将持续做强消费氛围，后续若普五批价上行亦有望打开价格空间。2）中档酒2024年计划不做大的价格调整，以更务实的量价操作迎合消费者需求。经过2023年报表调整蓄力，预计2024年有望恢复快速增长。3）低档酒产品梳理到位，百元价位单品已呈现积极面貌。头曲系列产品端聚焦老头曲、精品头曲等2-3个品项，渠道端加大县级市和乡镇市场终端铺货；2023年承接大众消费红利，实现快速增长，目前单品收入体量超过10亿元，未来良性增长可期。 盈利预测与投资评级：公司24年春节动销超预期，为后续销售动作打下坚实基础，预计全年国窖维持较快增长，中低端产品实现动能增益，业绩兑现能见度高。适度上调2023-25年归母净利润为132、162、199亿元（前值为131/161/194亿元），同比+28%、22%、23%（前值为26%、23%、20%），当前市值对应PE为21、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题。

泸州老窖(000568) 投资要点 公司发布2023年三季报，1-3Q23实现营收219.43亿元，同比+25.21%，实现归母净利润105.66亿元，同比+28.58%。 三季度增速好于预期。公司3Q23实现收入73.50亿元，同比+25.41%，归母净利润34.76亿元，同比+29.43%。三季度收入利润增速好于预期，预计主要系秋收计划进展顺利，任务达成度较好，同时结算价调整对报表的积极影响持续。 增长质量较高，报表余粮充足。综合考虑回款来看，3Q23末合同负债环比2Q23末增加10.28亿元，同比3Q22末增加10.61亿元；3Q23营业收入+△合同负债为83.78亿元，同比+54.24%；3Q23销售收现同比增加90.42%。考虑到季度间回款基数差异，1-3Q23营业收入+△合同负债同增55.83%；销售收现同增35.72%，反映公司增长质量好，报表端余粮充足。 费用持续优化，盈利能力稳中有升。公司3Q23实现销售毛利率88.65%，同比+0.16pct；归母净利率47.29%，同比+1.47pct，盈利能力稳中提升。费用率方面，3Q23销售费用率/管理费用率为12.83%/5.01%，同比-0.79pct/-0.99pct，公司今年精耕西南、华北等强势市场，结合规模效应，费用效率稳步提升。 看好国窖批价回暖，多点发力穿越弱周期。渠道反馈仍有部分老版国窖库存导致调价后价格尚未传导，预计四季度和明年春节渠道出货中新版国窖占比将逐步提升，公司通过五码合一系统完善底层数据，价盘掌控力有望提升。我们预计今年国窖产品将实现稳定增长，腰部产品控量价格理顺后逐步进入放量期。中期维度看，老窖在前次行业调整期改革彻底，团队能力机制领先，因此穿越弱周期的能力更强，有望通过国窖深耕基地市场、窖龄30年/60版特曲的全国化实现持续稳健增长。 盈利预测：预计2023-2025年营业总收入分别为311、373、448亿元，同比增长24%、20%、20%；净利润分别为125、152、184亿元，同比增长20%、22%、21%；对应EPS为8.46、10.31、12.52元，当前股价对应2023-2025年PE分别为25、20、17倍。维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险、渠道调研数据误差风险。

泸州老窖(000568) 业绩高质量增长，经营发展势能充足，维持“买入”评级 泸州老窖2023年Q1-3营收219.4亿元，同比+25.2%，归母净利润105.7亿元，同比+28.6%。2023Q3营收73.5亿元，同比+25.4%，归母净利润34.8亿元，同比+29.4%。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年净利润分别为134.9亿元、163.4亿元、195.8亿元，同比分别+30.1%、+21.2%、+19.8%，EPS分别为9.16、11.10、13.30元，当前股价对应PE分别为22.7、18.8、15.7倍。公司营销团队积极性和服务能力位于行业前列，逆市抢夺市场份额。同时，公司注重渠道建设，经销商配合度高。展望2024年，公司业绩有望持续高增长，维持“买入”评级。 回款保持较快节奏，中高档产品持续发力 公司渠道建设和利润分配机制完善，在较弱的需求环境下，全年任务完成情况相对较好，公司三季度营收继续保持了较快增速。从产品结构上看，我们预计国窖系列基本保持稳定，次高端经过上半年控货在三季度环比有一定加速。 预收款和现金流表现优异，公司持续增长潜力充足 公司经销商经营信心和利润预期一直保持稳定，对公司回款要求积极配合。2023年Q3末合同负债29.6亿元，环比2023Q2末增加10.3亿元。2023Q3销售收现100.6亿元，同比+90.4%。 毛利率提升，费用率下降，净利率再度提升 受益高度国窖结算价提升，2023年Q3毛利率同比+0.16pct至88.65%。品牌进入势能释放期，市场投入力度保持稳定，管理费用等规模效应凸现。2023年Q3税金及附加/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为9.39%/12.83%/4.12%/0.89%/-1.68%，分别同比+0.22pct/-0.79pct/-0.80pct/-0.19pct/-0.27pct。净利率同比+1.37pct至47.35%。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。