美锦能源(000723) 焦化业绩承压，关注黑色需求及氢能业务进展。维持“增持”评级 公司发布三季报，2023前三季度公司实现营业收入148.4亿元，同比-20.7%；实现归母净利润4.1亿元，同比-76.3%；单Q3来看，公司实现营业收入51.0亿元，环比+15.9%；实现归母净利润0.3亿元，Q2为-0.3亿，环比扭亏。三季度扭亏主因原料煤成本大幅下降，公司焦炭利润修复。考虑到地产周期仍处底部，焦炭利润修复空间有限，我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润5.9/11.2/15.7亿元（前值11.7/14.9/15.9亿元），同比-73.5%/+90.5%/+40.7%；EPS为0.14/0.26/0.36元；对应当前股价PE为48.5/25.5/18.1倍。随着稳经济政策逐渐落地，焦钢需求有望提升，焦炭利润有望修复，但考虑到经济复苏周期较长，2023年修复力度有待验证。维持“增持”评级。 焦炭价格下行业绩承压，期待稳增长政策落地 前三季度焦炭价格大跌拖累业绩。Q1-Q3河北二级冶金焦均价2203元/吨，同比-27.2%，致公司营收降低。成本方面，Q1-Q3山西吕梁主焦煤均价1923元/吨，同比-23.3%，焦炭价格跌幅大于焦煤跌幅，价差缩窄致公司盈利大减。三季度公司焦化扭亏为盈。Q3河北二级冶金焦均价2003元/吨，环比-2.7%，Q3煤焦价差环比缩窄，我们推测公司在煤价低点补充原料煤库存，因为二季度吕梁主焦煤市场均价环比下跌29.7%，价格处于低位。焦化有望得到稳增长政策催化。10 月24日，中央财政增发的1万亿元国债用于基础设施建设，随着稳增长政策的陆续落地，焦化利润有望得到修复。 发展全产业链，氢能布局走在行业前列 氢能全产业链布局。2022年是公司氢能第二个五年计划的开局之年，已完成氢能较为完整的产业链布局，上游搭建氢气“制-储-运-加-用”产业链；中游搭建从碳纸-膜电极-燃料电池电堆及系统-整车制造的核心装备产业链；下游全力推进七大区氢能发展。氢能车方面，公司拥有飞驰科技和青岛美锦两个整车生产子公司，合计年产能力为1万台，2022年合计生产商用车741台，其中氢燃料电池汽车637台，市占率位居行业前列。根据公司中报，公司运营氢能车辆557辆，此外飞驰汽车生产的燃料电池汽车各类车型累计上险量237辆，位居行业首位。 支持政策频出，氢能区域协同构建加速。自《氢能中长期规划》颁布以来，中央及各地政府对氢能支持政策频出，公司以京津冀示范城市群为起点，布局长三角、粤港澳、能源金三角等七大区域，2022年公司在七大区域的制氢、加氢站、燃料电池汽车及自动驾驶等布局进展顺利，未来氢能将成为公司主要增长动力。 风险提示：经济恢复不及预期，煤价上涨超预期，公司氢能新布局不及预期。

美锦能源(000723) 半年报业绩承压，关注黑色需求及氢能业务进展。下调至“增持”评级 公司发布半年报，2023H1公司实现营业收入97.39亿元，同比-27.07%；实现归母净利润3.73亿元，同比-72.55%；单Q2来看，公司实现营业收入44.01亿元，同比-38.64%，环比-17.55%；实现归母净利润-0.29亿元，同比-104.29%。考虑到2023年上半年焦化产品价格下行较为明显，公司业绩承压。我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润11.7/14.9/15.9亿元（前值27.2/31.2/34.9亿元），同比-46.9%/+27.0%/+6.9%；EPS为0.27/0.34/0.37元；对应当前股价PE为29.3/23.1/21.6倍。随着稳经济政策逐渐落地，焦钢需求有望提升，焦炭利润有望修复，但考虑到公司Q2业绩转负，修复力度有待验证。下调至“增持”评级。 产量下滑&焦炭价格下行业绩承压，期待稳增长政策落地 2023H1全焦产量251.71万吨，同比下滑11.56%，考虑到公司焦化产品产销率基本维持在100%左右，我们推断公司2023H1的焦化产品销量同比同样出现下滑。公司自产精煤159.6万吨，同比+23.43%。公司焦化产品及副产品2023H1实现营业收入95.72亿元，同比-26.63%；毛利率为15.15%，同比下降8.32个百分点。毛利率下滑主要由于焦炭市场价格下滑较为明显，2023H1河北二级冶金焦（唐山产）市场均价为2060元/吨，同比下滑36.5%。随着2023年7月中央政治局会议定调积极，稳增长政策有望陆续落地，带动地产及经济修复，焦化行业有望受益。 发展全产业链，氢能布局走在行业前列 氢能全产业链布局。2022年是公司氢能第二个五年计划的开局之年，已完成氢能较为完整的产业链布局，上游搭建氢气“制-储-运-加-用”产业链；中游搭建从碳纸-膜电极-燃料电池电堆及系统-整车制造的核心装备产业链；下游全力推进七大区氢能发展。氢能车方面，公司拥有飞驰科技和青岛美锦两个整车生产子公司，合计年产能力为1万台，2022年合计生产商用车741台，其中氢燃料电池汽车637台，市占率位居行业前列。截至2023年6月30日，公司运营氢能车辆557辆，此外飞驰汽车生产的燃料电池汽车各类车型累计上险量237辆，位居行业首位。支持政策频出，氢能区域协同构建加速。自《氢能中长期规划》颁布以来，中央及各地政府对氢能支持政策频出，公司以京津冀示范城市群为起点，布局长三角、粤港澳、能源金三角等七大区域，2022年公司在七大区域的制氢、加氢站、燃料电池汽车及自动驾驶等布局进展顺利，未来氢能将成为公司主要增长动力。 风险提示：经济恢复不及预期，煤价上涨超预期，公司氢能新布局不及预期。

美锦能源(000723) 投资要点 美锦能源于2023年04月26日发布2022年度报告以及2023年一季度报：2022年，公司实现营业收入246.00.亿元，同比增长15.18%；归母净利润22.09亿元，同比减少13.05%：扣非归母净利润22.46亿元，同比减少22.05%；经营活动产生的现金流量净额为31.95亿元，同比减少34.93%，基本每股收益0.52元，同比减少13.33%；加权平均ROE为16.38%，同比减少5.47个百分点。 2022年第四季度，公司实现营业收入58.87亿元，同比增长6.71%，环比增长987%；归母净利润4.98亿元，同比减少8.20%，环比增长41.48%；扣非归母净利润5.83亿元，同比减少18.14%，环比增长259.88%；经营活动产生的现金流量净额为7.76亿元，同比减少10.82%，环比减少8.92%；基本每股收益0.12元/股，同比减少9.45%，环比增长50.00%。 2023年第一季度，公司实现营业收入53.38亿元，同比减少13.65%，环比减少9.33%；归母净利润4.02亿元，同比减少40.52%，环比减少19.28%；扣非归母净利润3.89亿元，同比减少42.16%，环比减少33.28%；经营活动产生的现金流量净额为-0.59亿元，同比减少106.91%，环比减少107.60%；基本每股收益0.09元/股，同比减少41.29%，环比减少25.00%。 煤炭业务：煤价上涨，盈利能力提高。2022年公司精煤产量为293.9万吨，同比增长1.62%，产量基本维持稳定。2022年公司煤炭业务营业收入为55.8亿元，同比增长4.31%；净利润为24.2亿元，同比增长7.06%；权益净利润为15.22亿元，同比增长15.22%，煤价上涨带动煤炭业务盈利能力提高。 焦炭业务：原材料价格上涨，整体小幅亏损。2022年焦炭产量为536.3万吨，同比减少4.57%；销量为543.3万吨，同比减少5.54%；单位售价为3594.5元/吨，同比增长17.35%；单位完全成本为3660.1元/吨，同比增长25.17%；单位净利润为-65.6元/吨，同比减少147.25%。受制于上游原材料价格上涨，成本压力增大，焦炭业务由盈转亏。 氨能业务：汽车产销快速增长，业务规模持续扩张，2022年汽车产量为741辆，同比增长26.36%，其中氢能燃料汽车为637辆，同比增长75.97%；汽车销量为462辆，同比增长43.03%。2022年氢能业务营业收入为27.6亿元，同比增长264.15%；净利润为-1.6亿元，同比减少2029.59%；权益净利润为-1.1亿元，同比减少940.32%。青岛西海岸新区的青岛美锦氨能科技园项目于2022年底实现全面封顶，月前正在设备安装调试。预计该项目于2023年中将投入生产，规划产能5千台，氢能业务规模继续扩张。 盈利预测、估值及投资评级：考虑下游需求复苏缓慢，焦炭价格承压，我们下修2023到2024年盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为248.81、265.63、311.82亿元，实现归母净利润分别为21.04、23.91、29.93亿元（2023到2024年原预测值为32.2、37.9亿元，新增2025年盈利预测），每股收益分别为0.49、0.55、0.69元，当前股价7.91元，对应PE分别为16.3X/14.3X/11.4X，维持“买入”评级。 风险提示：煤焦价格大幅下跌风险、产能释放不及预期风险、氢能行业推广不及预期风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息带后或更新不及时的风险。

美锦能源(000723) 报告关键要素: 公司发布22年年报及23年一季报。22年公司实现营业收入246.00亿元，同比增长15.18%；实现归母净利润22.09亿元，同比下滑13.05%；实现扣非归母净利润22.46亿元，同比下滑22.05%。2023年一季度，公司营业收入为53.38亿元，同比下滑13.65%；归母净利润为4.02亿元，同比下滑40.52%；扣非归母净利润为3.89亿元，同比下滑42.16%。 量减价增营收增加，成本上升导致毛利率下滑：2022年公司焦炭产量为536.3万吨，同比下滑4.58%；销量为543.3万吨，同比下滑5.54%。2022年，我国煤炭市场受到多重上行/下行超预期的扰动因素，主要受到俄乌地缘冲突以及国际能源危机的影响，直接导致了我国煤炭价格的高位运行，量减价增综合导致公司营收增加。2022年公司焦化产品毛利率为21.26%，同比下降8.99%。按炼焦煤和焦炭市场均价计算，炼焦煤/焦炭年初价格涨幅为17.63%/5.56%，炼焦煤价格涨幅大于焦炭价格的涨幅，使得公司成本上升幅度大于产品价格上升幅度，毛利率下降。 受价格下降影响，23年Q1盈利增速放缓：据公司一季报显示，由于主营产品焦炭的市场价格下降幅度大于原材料采购价格的下降幅度，公司盈利出现较大幅度的下滑。按炼焦煤和焦炭市场均价计算，与2023年年初价格相比，2023年一季度炼焦煤下滑5.12%至2151元/吨，焦炭市场均价下滑3.69%至2507元/吨，产品价格下降幅度更大。23年第一季度公司毛利率为10.98%，同比下滑5.02%。 发挥产业协同效应，完善氢能产业链布局：炼焦过程中释放的大量的焦炉煤气中含有55%左右的氢气，为提升产品附加值，公司在氢能产业链上下游广泛投资布局。目前，公司已完成氢能较为完整的产业链布局，上游搭建氢气“制-储-运-加-用”产业链；中游搭建从膜电极-燃料电池电堆及系统-整车制造的核心装备产业链；下游全力推进七大区域发展战略。公司氢能业务的主要产品为氢燃料电池商用车，报告期内公司合计生产销售商用车741台，同比增长23.29%，其中氢燃料电池汽车637台，同比增长43.03%。在氢燃料电池商用车细分领域市占率位居前列。青岛美锦氢能科技园项目预计于2023年中将投入生产，规划产能5千台，未来产能有望提升。 盈利预测与投资建议：考虑到成本逐步上升对23年盈利能力的影响，我们下调了2023年盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为246.08/256.09/278.31亿元，净利润分别为22.38/24.85/27.91亿元，对应EPS分别为0.52/0.57/0.65元/股，公司长期基本面依然向好，本次评级维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济周期波动及下游行业产能过剩、产业政策变化、市场竞争加剧、原材料及委外加工价格变动、产品升级和新兴技术路线替代等。

美锦能源(000723) 年报季报业绩承压，关注黑色需求及氢能。维持“买入”评级 公司发布2022年年报&一季报，2022年公司实现营业收入246亿元，同比+15.18%；实现归母净利润22.1亿元，同比-13.05%；2023年Q1实现营业收入53.4亿元，同比-13.65%；实现归母净利润4.0亿元，同比-40.52%。公司2022年及2023年Q1业绩承压主因下游需求不振&上游炼焦煤价格高位。我们下调2023-2024年盈利预测并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润27.2/31.2（前值29.7/31.5）/34.9亿元，同比+23.0%/+14.6%/+12.2%；EPS为0.63/0.72/0.81元；对应当前股价PE为12.6/11.0/9.8倍。随着经济恢复以及稳经济政策逐渐落地，焦钢需求有望提升，焦炭利润有望修复，同时，公司全面布局氢能产业链，开辟第二增长曲线，未来成长空间广阔。维持“买入”评级。 公司产销有所下滑，焦化行业有望底部复苏 2022年公司焦炭产销量均同比下滑。2022年公司实现焦炭产/销量536.3/543.3万吨，同比-4.6%/-5.5%，公司产销量下降主因生产装置调整所致；自产原料精煤293.9万吨，同比+1.62%，其中汾西太岳和东于煤矿产能利用率下降24.9/5.2pct。受需求较弱和煤价高位运行影响，2022年公司吨焦化产品毛利为936元/吨，同比-15.9%；焦化板块实现毛利率21.26%，同比-9.21pct。随着经济恢复、稳经济政策逐渐落地，焦化下游需求有望改善，同时自有煤矿产能利用率回归正常，焦化成本可以得到一定程度缓解。一季度业绩承压，主因长协价格未调整。焦煤长协价格一般于季度初商定，2022年Q1焦煤市场价快速上涨，但长协价格较低；2023年Q1焦煤价格松动但长协价没有调整，导致大型焦化企业采购成本同比不降反升。随着经济复苏和地产基建等产业回暖，钢铁需求有望迎来上涨，焦炭-焦煤价差有望得到进一步修复，2023年公司焦化板块利润有望得到提升。 发展全产业链，氢能布局走在行业前列 氢能全产业链布局。2022年是公司氢能第二个五年计划的开局之年，已完成氢能较为完整的产业链布局，上游搭建氢气“制-储-运-加-用”产业链；中游搭建从碳纸-膜电极-燃料电池电堆及系统-整车制造的核心装备产业链；下游全力推进七大区氢能发展。氢能车方面，公司拥有飞驰科技和青岛美锦两个整车生产子公司，合计年产能力为1万台，2022年合计生产商用车741台，其中氢燃料电池汽车637台，市占率位居行业前列。支持政策频出，氢能区域协同构建加速。自《氢能中长期规划》颁布以来，中央及各地政府对氢能支持政策频出，公司以京津冀示范城市群为起点，布局长三角、粤港澳、能源金三角等七大区域，2022年公司在七大区域的制氢、加氢站、燃料电池汽车及自动驾驶等布局进展顺利，未来氢能将成为公司主要增长动力。 风险提示：经济恢复不及预期，煤价上涨超预期，公司氢能新布局不及预期。

美锦能源(000723) 事件：2023年4月25日，公司发布了2022年年报及2023年一季报。2022年，公司实现营业收入246.00亿元，同比增长15.18%；实现归母净利润22.09亿元，同比下滑13.05%；实现扣非归母净利润22.46亿元，同比下滑22.05%。2023年一季度，公司营业收入为53.38亿元，同比下滑13.65%；归母净利润为4.02亿元，同比下滑40.52%；扣非归母净利润为3.89亿元，同比下滑42.16%。 2022年成本支撑焦炭价格上涨，焦化毛利率下滑。截至2022年末，公司拥有715万吨/年焦炭在产产能，2022年公司产能利用率达到75.01%，焦炭产量为536.3万吨，同比下滑4.58%；销量为543.3万吨，同比下滑5.54%。据公告测算，焦炭单位售价为4403.74元/吨，同比增长20.05%，焦炭单位销售成本为3467.38元/吨，同比增长35.51%。由于炼焦煤价格涨幅大于焦炭价格的涨幅，公司焦化业务毛利率为20.99%，较去年同期下降8.99个百分点。 23Q1盈利增速放缓。据Wind数据，2023年一季度太原一级冶金焦价格同比下滑14.55%至2458.20元/吨，同时期古交2号焦煤均价为1352.31元/吨，同比增长3.30%，原料端成本支撑明显。据公司一季报显示，虽然实际的营业成本有所下降，但由于主营产品焦炭的市场价格下降幅度大于原材料采购价格的下降幅度，公司盈利出现较大幅度的下滑，23Q1，公司毛利率为20.09%，同比下滑3.95pct；归母净利率为7.54%，同比下滑3.41pct。 氢燃料电池货车进入成长阶段，产销量大幅提升。随着国家对新能源政策的落地，各地方政府踊跃加入示范城市群，同时，2022年起公司氢燃料电池货车进入成长阶段，在华南、华北、环渤海、西北等地区开拓如矿山、钢厂、港口、城际运输等运营场景，取得较好成绩，从而新能源汽车产销量得到大幅度提升。2022年公司生产新能源汽车741辆，同比增长23.29%；销售新能源汽车462量，同比增长43.03%。目前，公司氢能业务高速发展，产业链一步延伸。氢能汽车方面，2022年公司位于青岛西海岸新区的青岛美锦氢能科技园项目于年底实现全面封顶，预计于2023年中将投入生产，规划整车产能5000台；下游产业方面，截至2022年末，公司已建成并投入运营的加氢站合计17座。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现归母净利润16.79/18.49/19.48亿元，EPS分别为0.39/0.43/0.45元/股，对应2023年4月25日的PE分别为20/19/18倍。考虑到焦炭成本承压，下调评级，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：大股东质押比例高，焦炭价格下滑影响盈利，焦煤价格升高侵蚀利润空间，氢能源项目建设不及预期，氢能产业政策落地不及预期。

美锦能源(000723) Q3业绩承压，关注下游需求改善及氢能布局进展。维持“买入”评级 公司发布三季报，2022年前三季度实现归母净利润17.1亿元，同比-15.56%；扣非后归母净利润16.6亿元，同比-23.33%。单季度来看，2022年Q3实现归母净利润3.5亿元，环比-48.41%；扣非后归母净利润1.6亿元，环比-80.40%。商品房销售同比大跌，叠加断贷事件，下游钢厂需求不振，焦炭价格大幅回落，导致公司Q3业绩承压。结合三季报，我们下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润23.5/27.0/29.1（前值25.8/29.7/31.5）亿元，同比-8.6%/+15.0%/+7.8%；EPS为0.54/0.62/0.67元；对应当前股价PE为16.6/14.4/13.4倍。在房地产纾困政策和稳增长加持下，下游需求回升或将带动煤焦钢产业链利润修复。同时，公司全面布局氢能产业链，开辟第二增长曲线，未来成长空间广阔。维持“买入”评级。 煤焦价格回落导致Q3业绩承压，Q4下游需求回升有望带动业绩回暖 2022年Q1-3山西太原一级冶金焦均价2879.4元/吨，同比+10.0%；山西吕梁主焦煤均价2508.2元/吨，同比+32.4%。其中Q3山西太原一级冶金焦均价2483.8元/吨，环比-24.7%；山西吕梁主焦煤均价2167.7元/吨，环比-26.6%。结合焦炭、焦煤价格表现，公司业绩承压主要系焦炭处于焦化产业中游，焦煤议价能力更强，价格弹性明显高于焦炭，焦炭利润受到挤压。展望后市：焦煤、焦炭下游需求与地产息息相关，近期基建和地产链有所恢复，10月以来全国247家高炉平均开工率为82.4%，维持高位运行，相较于Q3均值提升3.92pct。随着二十大顺利闭幕，稳经济、保交楼政策有望加速落地，四季度有望看到投资、施工共振的局面，实物工作量或将加快形成，焦煤、焦炭需求存在改善预期，价格回升有望带动Q4业绩回暖。 筹划境外发行GDR，谋求拓宽融资渠道以继续落实氢能产业链布局 根据公告，为加速推进由传统能源向氢能源转型升级的发展战略，拓宽公司国际融资渠道，公司筹划境外发行GDR并在瑞士证券交易所上市。本次GDR发行上市对公司具有重大意义，一方面利用中欧资本市场互联互通的有利契机，拓宽海外融资能力，保障公司在氢能领域布局的资金需求；另一方面可以通过GDR引入国际专业投资者，进一步优化公司股权结构并持续完善治理结构，提高公司综合竞争力。公司坚定氢能全产业链布局，与煤焦化产业协同发展，有望形成双轮驱动，奠定未来高增基础。 风险提示：经济恢复不及预期；焦炭价格大幅下滑；氢能项目进展不及预期。

美锦能源(000723) 煤焦主业持续向好，深化布局氢能全产业链。维持“买入”评级 公司发布中报，2022年H1实现归母净利润13.59亿元，同比+8.63%；扣非后归母净利润15.01亿元，同比+8%，其中Q2扣非归母净利润8.3亿元，环比+23%。2022年以来煤焦产品价格高位运行，公司业绩充分释放。8月24日国常会出台稳经济一揽子政策的接续政策，核准开工一批基础设施等项目，下游需求企稳回升或将带动煤焦钢产业链持续向好，我们看好全年业绩表现。我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润25.81/29.65/31.53亿元，同比+0.5%/14.9%/6.3%；EPS为0.6/0.69/0.74元；对应当前股价PE为20.7/18.0/16.8倍。维持“买入”评级。 焦化业务：煤焦价格大涨盈利能力高增，焦化主业产能仍有扩张前景 2022年H1公司实现焦炭产/销量为284.62/290.03万吨，产销率为101.9%。焦化业务实现营收130.47亿元，同比+47.68%；营业成本为99.85亿元，同比+69.05%；毛利为30.62亿元，同比+4.34%。业绩高增主要系报告期内公司煤、焦售价较上年同期出现大幅增长，2022H1公司吨焦售价3800.85元/吨，同时期山西太原一级冶金焦均价为3086.7元/吨，同比+30.2%，其中Q1均价2876.7元/吨，Q2均价3296.8元/吨，环比+14.6%。2022年5月，公司以受让股权方式参与贵州佳顺焦化（180万吨/年焦化产能）破产重整项目，公司未来主业产能仍有增长。 氢能业务：积极持续布局加氢用氢环节，奠定未来高增基础 加氢环节：截止本报告期末，公司在山西省已完成建设4座加氢站，已开工和计划建设加氢综合能源站有15座（截止2021年末，公司累计投运8座加氢站）。用氢环节：2022年4月公司与北京市大兴区政府签订《战略合作协议》，将在当地规划建设燃料电池核心零部件的配套研究、生产等设施。2022年H1公司控股子公司飞驰科技生产的燃料电池重卡累计上牌275辆（2021年氢燃料电池车产量为362台），以绝对优势居全国首位，未来公司氢能产业链布局有望持续深化。 风险提示：经济恢复不及预期；焦炭价格大幅下滑；氢能项目进展不及预期。

美锦能源(000723) 公司发布2022年半年度报告，主要财务数据如下： 2022年上半年，公司实现营业收入133.55亿元，同比增加50.01%，归属于上市公司股东净利润13.59亿元，同比增加8.63%，扣非后归属于上市公司股东净利润15.01亿元，同比增加7.97%。基本每股收益为0.32元，同比增加10.34%。加权平均ROE为10.34%（同比减少0.93个百分点）。 2022年第二季度，公司实现营业收入71.73亿元，环比增加16.30%，同比增加39.78%；实现归属于上市公司股东净利润6.83亿元，环比增加1.04%，同比增加11.30%；实现扣非后净利润8.28亿元，环比增加23.03%，同比增加9.53%。 上半年业绩增长主要由于煤炭价格上涨，具体来看： 煤炭业务：持续贡献高额利润。报告期内，公司实现精煤产量129.3万吨。上半年四个煤矿合计实现营业收入28.2亿元，同比增加62.15%，净利润13.1亿元（汾西太岳、东于煤业、锦富煤业、锦辉煤业分别实现净利润5.6、3.0、4.2、0.3亿元），同比增加153.22%，权益净利润11.8亿元，同比增加153.22%。煤炭价格维持高位，公司煤炭业务盈利能力进一步增强，贡献主要业绩。 焦化业务：成本上涨，盈利下降。报告期内，公司实现焦炭产量284.62万吨，同比减少3.07%，销量290万吨，同比减少3.94%。焦炭综合平均价格（包含焦化副产品）3801元/吨，同比上涨60.27%，单位完全成本3781元/吨，同比上涨84.07%，单位净利润20元/吨，同比下降93.66%，由于成本大幅上涨，公司焦化业务整体盈利能力明显下降，焦化厂基本处于盈亏平衡线。 氢能业务：汽车销售有待放量，氢能版图继续扩张。报告期内，飞驰科技实现营收2.1亿元（同比+99%），青岛美锦实现营收1.3亿元，氢能业务整体小幅亏损，对公司业绩影响较小。燃料电池车采购和销售在四季度占比较高，公司氢能业务今年的放量情况仍需要进一步观察。公司在氢能板块的投资扩张继续推进，上半年通过气候壹号基金向赛克赛斯增资3000万元（持股3%），通过海德利森创业投资基金向海德利森增资5000万（持股4.76%），向翼迅创能新能源科技公司增资1000万元（持股35%），向风氢扬增资400万元（持股10%），版图继续扩张。 资产减值损失2.2亿元，主要源于美锦煤化工升级改造项目。上半年公司资产减值损失2.2亿元，主要由于子公司美锦煤化工升级改造项目涉及到的拆除资产较原方案有所增加而计提的资产减值准备1.96亿元。 盈利预测与估值：预计公司2022-2024年实现归属于母公司的净利润分别为28.9/32.2/37.9亿元，同比增长13%/12%/18%，折合EPS分别是0.68/0.75/0.89元/股，当前股价11.79元，对应PE分别17.4/15.6/13.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：煤焦价格大幅下跌风险；产能释放不及预期风险；氢能行业推广不及预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

美锦能源(000723) 业绩简评 8月25日，公司发布2022年上半年业绩，2022年H1实现营业收入133.6亿元，同比+50%，归母净利润13.6亿元，同比+8.6%，符合预期。 经营分析 2022年上半年公司营收同比大幅上升，利润受行业淡季影响承压。公司主要产品收入较上年同期上涨，主要系报告期内煤焦价格持续较高位运行以及化产项目投运。二季度为焦炭行业淡季，公司2022H1实现毛利率23.3%，同比-9.67%，主要系原材料炼焦煤成本大幅上涨，成本涨幅超过产品售价，当前焦炭供需仍偏紧，焦炭价格仍处于高位，预计未来焦炭价格将维持当前价位，叠加下半年为焦炭行业旺季，预计全年公司焦炭产品毛利将回暖，看好公司全年业绩。 控股子公司2022年上半年燃料电池重卡上牌数全国第一，氢能业务对营收贡献有望提高。公司旗下子公司飞驰科技，2022年上半年燃料电池重卡累计上牌275辆，位居全国首位，考虑到行业上半年大部分为签订订单、系统设计、整车测试等阶段，下半年实为产销高峰，历年1-6月FCV销量仅为全年30%左右，预计飞驰科技FCV全年销量超千辆，贡献营收近15亿元。此外，公司已建设4座加氢站，已开工和计划建设的加氢综合能源站共有15座，全产业链布局效用显著，预计2022年公司业绩中氢能业务贡献有望提高。 焦煤主业加速转型，与氢能板块形成协同效应。公司焦化业务表现良好，2022H1实现收入130.5亿元，同比+47.7%，受煤焦价格高位运行影响。现有焦化产能715万吨/年，报告期内全焦产量284.62万吨，焦炭产销率达101.9%。公司收购佳顺焦化100%股权，新建煤焦氢产业基地。公司逐步由传统能源向氢能源转型升级，副产品焦炉煤气富含55%氢气，可大规模低成本高效获取工业氢气，使焦化主业与氢能板块构成协同效应。 盈利调整与投资建议 我们维持公司2022-2023年的盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为26.6/28.5/31.4亿元，对应EPS分别为0.62/0.67/0.74元，给予公司2022年25倍PE，对应目标价16.75元/股，给予“买入”评级。 风险提示 大股东美锦集团股权质押率高；氢能产业发展不及预期；焦炭价格下跌风险