四川九洲(000801) 事件：公司8月27日公告，2025H1实现营收（18.54亿元，+5.53%)，归母净利润（0.73亿元，+7.85%)，毛利率（20.73%，-0.90pcts)，净利率（5.17%，-0.05pcts)。25Q2实现营收（10.41亿元，同比+19.42%，环比+28.05%)，归母净利润（0.51亿元，同比+63.82%，环比+134.32%)，毛利率（22.90%，同比+0.62pcts，环比+4.96pcts)，净利率（6.39%，同比+1.14pcts，环比+2.80pcts)。 军民用空管装备领军企业，拓展优化低空及微波射频业务。公司聚焦“数字有线电视业务”、“空管装备业务”及“微波射频业务”的布局和发展。在数字有限电视领域，公司以九洲电器及九洲电子科技为业务主体，产品包括数字音视频终端、数据通信终端、数字融合终端等；在空管业务方面，公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，下属九洲空管主营空管系统及相关航电设备的研制生产。在微波射频领域，公司下属九洲迪飞主要从事微波射频器件、组件及整机等产品的研制生产，面向雷达、航天通信、电子对抗等领域。公司始终坚持“优质高效占市场，严格标准争一流，持续改进创卓越，顾客满意求发展”的质量方针不动摇，空管及微波射频产品订单不断优化，市场影响力持续扩大。 Q2营收利润录得高增，空管及微波射频业务利润水平回升。2025H1营收（18.54亿元，+5.53%)及归母净利润（0.73亿元，+7.85%)有所增长，毛利率（20.73%，-0.90pcts)及净利率（5.17%，-0.05pcts)略有下降。单看25Q2，实现营收（10.41亿元，同比+19.42%，环比+28.05%)，归母净利润（0.51亿元，同比+63.82%，环比+134.32%)，毛利率（22.90%，同比+0.62pcts，环比+4.96pcts)，净利率（6.39%，同比+1.14pcts，环比+2.80pcts)。总体来看公司营收业绩同环比明显增加。分业务来看： 1、智能终端业务：2025H1收入（11.82亿元，+3.72%）同比增长，收入占比（63.76%，+1.36pcts）进一步提升，毛利率（11.46%，-3.42pcts）同比下降。2025H1公司广电业务稳中有进，聚焦优势核心客户，继续保持广电行业领先地位；通信业务加速推进，积极推广WiFi6路由器及泛智能终端，与通信运营商合作关系持续巩固。 2、空管装备业务：2025H1收入（4.61亿元，+10.07%）同比增长，收入占比（24.84%，-0.26pcts）有所下降，毛利率（35.21%，+3.71pcts）同比提升。公司聚焦低空产业抢滩占位，推出全国首个无人机混合物流运营系统，突破低空关键核心技术；参股成立绵阳科技城低空产业发展有限公司，深度参与绵阳低空飞行服务保障平台及地面基础设施建设。 3、微波射频业务：2025H1收入（1.72亿元，+0.82%）同比增长，收入占比（9.25%，+0.87pcts）有所提升，毛利率（42.76%，+4.03pcts）同比增长。公司积极开拓机载卫星通信、遥控遥测、气象雷达、弹载、系统集成等领域市场，依托空管行业优势，与产业链上重要企业达成战略合作，成功拓展低空经济新赛道。 合同负债明显增加，公司积极备产应对需求。2025H1公司经营现金流净额（1.25亿元，-3.96%）略有下降；投资现金流净额（2.19亿元）大幅增加，主要系2025H1收回投资收到的现金增加所致；筹资现金流净额（-0.43亿元）明显增加，主要系2025H1取得借款所收到现金增加所致。2025H1公司合同负债（0.55亿元）相比2024年末增长31.09%，在产品（2.75亿元，+57.54%）同比大幅增加，我们认为公司在下游景气指引下积极备产，订单交付后将进一步增厚公司利润。2025H1公司销售费用（0.27亿元，-26.00%）明显下降；管理费用（1.13亿元，+17.17%）有所增加；财务费用（0.04亿元）大幅增加，主要系协定存款利率下调，活期利息收入减少所致；研发费用（1.72亿元，-4.06%）略有下降。综合来看公司三费率（7.72%，+0.13pcts）总体保持稳定。 坚实智能终端及空管优势主业，拓展低空及微波射频市场。公司主营智能终端、空管系统及微波射频产品的研制生产，具体来看： 智能终端： 在信息化时代，网络智能机顶盒作为机顶盒细分产品逐渐成为市场主流，目前国内市场OTT TV和IPTV市场占有率已超七成，而国外市场数字智能机顶盒渗透率仍有待提升。公司是国内领先的智能终端高新技术企业，在海内外市场拥有较高知名度，具备从前端、传输、终端到行业应用全系列产品及系统解决方案能力，具备良好的市场和技术优势；此外公司在通信领域加速推进，WiFi6路由器保持稳定出货。总体来看公司智能终端业务渠道持续拓宽，产品结构不断优化，短中期是重要增长点。 空管系统： 未来二十年我国航空市场将成为全球最大单一航空市场，先进空管装备和系统将迎来新的发展机会；在低空安全领域，2023年5月31日，国务院、中央军委公布《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，自2024年1月1日起施行。《条例》对无人驾驶航空器从设计生产到运行使用进行全链条管理，为防范化解无人驾驶航空器安全风险、助推相关产业持续健康发展提供有力法治保障。《条例》按照分类管理思路，划设无人驾驶航空器飞行管制空域和适飞空域，将带动配套低空监测雷达装备建设需求，公司是国内最早从事空管系统研制生产的单位，在二次雷达、空中防相撞、广播式自动相关监视等设备具有行业领先优势；此外公司是C919大型客机一级供应商，相关航电产品系列丰富，覆盖飞机起飞、爬升、巡航、下降、着陆全过程，可满足各领域客户需求。随着国内机队规模持续扩容，公司作为国内空管系统龙头企业将进一步受益航空产业基础配套设施建设，同时C919逐步下线以及后续交付量提升，公司有望分享国产大飞机赛道增长红利。 微波射频： 微波组件是射频前端用于信号处理的关键部分，主要包括频率源、发射机、接收机和收发组件等，在军用领域，微波组件主要应用于雷达、通信、电子对抗等国防信息化装备，近年来微波组件市场价值和市场规模迅速攀升，已成为军工行业成长性较好的赛道。公司相关业务深耕军品研发与制造，参与了军队多个科研重点项目，积累了丰富的军品研发经验与市场订单渠道，在超宽带接收、多路TR设计数字相控阵处理等多项技术处于行业领先水平，产品主要应用于航空、航天、电子、兵器、船舶等行业的通讯、雷达、电子对抗、测控等领域，未来有望受益于下游整机增量替代以及装备信息化率提升。 投资建议：公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，在智能终端产品市场份额多年位居市场前列，同时公司基于军品研制经验及客户资源积累切入低空赛道，优化微波射频业务，具体投资建议如下： 1、公司对智能终端产品结构进行优化并加大市场拓展力度，进一步夯实优势市场根基，对应业务后续仍是公司重要增长点； 2、公司是国内空管系统市场的重要供应商，在低空领域持续前瞻布局，空管业务将同步受益； 3、在微波射频领域，公司超宽带接收、多路TR设计数字相控阵处理等技术处于行业领先水平，有望分享电子对抗及雷达市场发展红利； 4、九洲集团预计2035年资产证券化率超过60%，公司背靠九洲集团，或受益于资产证券化率提升。 我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为43.92亿、54.73亿元和61.18亿元，归母净利润分别为2.21亿元、3.04亿元和3.68亿元，EPS分别为0.22元、0.30元和0.36元，我们给予“买入”评级，目标价20.00元。 风险提示：产品价格波动，下游需求波动等

四川九洲(000801) 2025年8月26日，公司发布2025年中报，公司25H1实现营收18.54亿（同比+5.5%），实现归母净利润0.73亿（同比+7.8%）；25Q2实现营收10.41亿（同比+19.4%，环比+28.1%），归母净利润0.51亿（同比+63.8%，环比+134.3%）。 经营分析 抢抓市场需求，业绩稳健增长：1）25H1各业务抢抓市场需求扩充、产品技术升级换代机遇，加快技术创新与产品更替，进一步提升公司产品在相关领域的市场份额，业绩实现稳健增长。2）25H1计提存货减值493万，转回坏账准备915万。 盈利能力环比提升，费用率管控良好：1）25H1公司实现毛利率20.7%（-0.9pct）；归母净利率3.9%（+0.1pct）；25Q2公司实现毛利率22.9%，同比+0.6pct，环比+5.0pct；实现归母净利率4.9%，同比+1.3pct，环比+2.2pct。2）25H1期间费率17.0%（-0.8pct）；25Q2期间费率17.3%，同比-0.4pct，环比+0.7pct。 主营业务巩固优势，低空领域持续突破：1）智能终端：进一步夯实优势市场根基，广电业务稳中有进，通信业务完成多个省份市场占位和布局，实现营收11.82亿（+3.72%），毛利率11.46%（-3.42pct）。2）空管：推出全国首个无人机混合物流运营系统，参股成立绵阳科技城低空产业发展有限公司，实现营收4.61亿（+10.07%），毛利率35.21%（+3.71pct）。3）微波射频：依托空管优势，积极开拓机载卫星通信、遥控遥测、气象雷达、弹载、系统集成等领域市场，与产业链重要企业达成战略合作，实现营收1.72亿（+0.82%），毛利率42.76%（+4.03pct） 在手订单增长，技改提升批产能力：1）截至25Q2末，合同负债0.55亿，较25Q1末+70.99%，公司预收货款增加；预付款项0.38亿，较25Q1末+120%，主要系预付材料、设备款。2）25Q2末固定资产6.17亿，较25Q1末+0.32%；在建工程0.23亿，较25Q1末+35.88%，公司持续推进生产能力建设。 盈利预测、估值与评级 预计公司2025-2027年实现营业收入47.77/55.90/67.83亿，同比增长14.3%、17.0%、21.3%；实现归母净利润2.34/2.92/3.75亿，同比增长20.6%、24.5%、28.4%，对应PE分别为79/64/50倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期；低空建设进度低于预期；智能终端业务增长不及预期。

四川九洲(000801) 事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度实现营业收入27.22亿元，同比-3.76%；归母净利润1.20亿元，同比-15.10% 投资要点 业绩小幅承压，资产负债管理、收益结构方面存在调整：公司2024年前三季度实现营业收入27.22亿元，同比-3.76%；归母净利润1.20亿元，同比-15.10%。其中2024年第三季度业绩有所好转，实现营业总收入9.65亿元，同比+5.88%，归母净利润0.52亿元，同比-6.39%。截至2024年第三季度，公司应收票据同比大幅下降84.09%，主要是由于大额票据到期兑付；应收款项融资同比减少37.95%，由于数字化应收账款债权凭证到期解付；预付款项同比增长205.48%，因项目采购预付款增加。负债方面，截至2024年第三季度，合同负债同比增加60.60%，因收到的合同预付款增加。 现金流小幅承压，静待收入确认：现金流量表项目中，截至2024年第三季度，经营活动产生的现金流量净额同比下降50.73%，因现金净流出增加；投资活动产生的现金流量净额同比下降43.51%，因固定资产投资增加；筹资活动产生的现金流量净额同比下降91.92%，因偿还债务支付的现金增加。后续考虑到公司在手订单充足，且客户主要为政府和事业单位，受财政预算管理影响，回款周期较长，随着地方政府回款加速和第四季度收入确认高峰的到来，预计后续业绩将持续改善。 控股子公司九洲空管与绵阳科技城合资设立四川九洲永昌检测技术服务有限责任公司：注册资本3500万元，其中九洲空管出资2100万元，占股60%。此次合资公司的成立，旨在抢抓低空经济发展机遇，依托绵阳北川永昌机场开展低空飞行测试相关业务。这一举措预计将打通四川九洲在低空经济领域的产业链，形成设备研制、飞行测试、增值服务的协同发展，有助于提升公司的综合竞争力。对公司业绩的影响主要体现在几个方面：首先，合资公司的成立将为四川九洲带来新的业务增长点，尤其是在低空经济这一新兴领域；其次，通过提供低空飞行测试服务，公司能够进一步拓展其在航空服务领域的业务范围，增加收入来源；最后，随着低空经济的发展，相关政策和市场需求的增加可能会为公司带来更大的市场空间和商业机会。 盈利预测与投资评级：公司业绩略微承压，由于低空经济仍处于建设前期，我们下调先前的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.09/2.50/2,91亿元，前值2.54/3.22/3.53亿元，对应PE分别为70/59/50倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）国内外政治经济形势风险；2）市场竞争风险；3）盈利能力风险；4）应收账款坏账风险；5）外汇汇兑损失风险。

四川九洲(000801) 事件 2024年10月30日，公司发布2024年三季度报告。公司24Q1-Q3营业收入27.22亿（同比-3.8%），实现归母净利润1.20亿（同比-15.1%）。其中24Q3营业收入9.65亿（同比+5.9%，环比+10.7%），实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。 点评 业绩环比修复，或因需求有所恢复。下游军民赛道需求有所恢复，公司24Q3实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。 毛利率保持稳定，环比小幅提升。24Q1-Q3毛利率22.4%（同比-1.0pct），归母净利率4.4%（同比-0.6pct）；24Q3毛利率23.7%（同比-1.2pct，环比+1.4pct），归母净利率5.4%（同比-0.7pct，环比+1.8pct）。24Q3公司毛利率保持稳定。 合同负债显著提升，景气拐点已至。截至24Q3末，公司合同负债0.95亿元，较24H1末+63.73%，主要系本期收到的合同预付款增加，或预示景气拐点已至，有望驱动公司业绩增长。 盈利预测、估值与评级 公司作为国内空管系统龙头，受益低空经济发展，智能终端产品以及微波射频增长前景广阔。预计公司2024-2026年归母净利润1.99亿/2.43亿/2.92亿元，同比-1%/+22%/+20%，对应PE为70/57/48倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装进度不及预期、低空经济建设进度低于预期、智能终端业务增速不及预期、应收账款偏高。

四川九洲(000801) 事件：公司发布2024年中报。2024年上半年实现营业收入17.57亿元，同比去年下降8.34%。实现归母净利润0.68亿元，同比去年下降20.76%。投资要点 整体业绩面临一定压力，盈利能力有所下滑：2024年上半年，公司实现营业收入约17.57亿元，同比去年下降8.34%。实现归母净利润0.68亿元，同比去年下降20.76%。扣除非经常性损益的净利润0.35亿元，同比下降40.71%，表明公司主营业务的盈利能力受到较大影响。经营活动产生的现金流量净额1.30亿元，同比减少了24.68%。现金流量净额的下降影响公司的流动性和偿债能力。研发投入同比减少了7.32%，可能影响公司的长期竞争力。这些数据可以看出，在2024年上半年的经营活动中，公司盈利能力面临挑战。 政府补助缓解财务压力，固定资产增长助力长期竞争力：公司2024年上半年获得较大额度的政府补助，占非主营业务利润的44.58%，有效缓解了财务压力，显示出政府对公司及所在行业的支持。公司境外收入占比达18.95%，证明了其国际市场的竞争力。固定资产7.24亿元，同比增长142.28%，反映了公司在提升生产、研发能力方面的积极投资，尽管这会增加折旧费用，短期内影响利润，但长期看，这些投资将增强公司的市场竞争力和持续发展潜力。在建工程0.90亿元，同比减少77.65%，主要系成都创新中心部分房产转入固定资产所致，在建工程的减少也表明公司资本支出项目取得进展，为未来增长奠定基础。 强化技术创新与产业链布局，巩固行业领导地位：公司是国内领先的智能终端研发、设计、制造及销售的国家高新技术企业，在海内外市场拥有较高的知名度。公司获得了“国家级绿色工厂”、“国家知识产权示范企业”等荣誉。通过战略性收购，如四川九洲卫星导航投资发展有限公司5%的股权，以及九洲电器、上海塔玉企业管理中心等公司的股权，公司在技术创新和产品研发上获得了强有力的支持。紧跟低空经济发展的步伐，公司成立四川九洲永昌检测技术服务公司，强化了低空产业链的测试业务，并积极推进低空试飞业务，逐步构建完整的低空商业闭环，为公司的持续发展和行业领导地位提供了坚实的基础和新的动力。 盈利预测与投资评级：公司业绩略微承压，由于低空经济仍处于建设前期，我们下调先前的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.54/3.22/3.53亿元，前值3.30/4.52/5.50亿元，对应PE分别为33/26/24倍，考虑到公司是国内空管设备领军企业，低空领域卡位优秀，且公司作为九洲集团核心上市平台，有望持续整合集团优质资产，稀缺性凸显，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）国内外政治经济形势风险；2）市场竞争风险；3）盈利能力风险；4）应收账款坏账风险；5）外汇汇兑损失风险。

四川九洲(000801) 2024年8月26日，公司发布2024年半年度报告，24年上半年实现营收17.57亿（同比-8.3%），实现归母净利润0.68亿（同比-20.8%），其中24年二季度实现营收8.72亿（同比-12.2%，环比-1.5%），实现归母净利润0.31亿（同比-31.5%，环比-14.3%）。 点评 业绩整体承压，盈利指标小幅下滑。公司24H1营收17.57亿，同比-8.3%，归母净利润0.68亿，同比-20.8%。24Q2营收8.72亿，同比-12.2%，归母净利润0.31亿，同比-31.5%。24H1毛利率21.6%（同比-1.1pct），归母净利率3.9%（同比-0.6pct）；24Q2毛利率22.3%（同比+0.2pct，环比+1.3pct），归母净利率3.6%（同比-1.0pct，环比-0.5pct）。24H1公司业绩整体承压，毛利率及归母净利率小幅下滑。 微波射频同比增长，空管产品下滑。24H1智能终端产品营收11.40亿，占64.87%，同比-1.42%；空管产品营收4.18亿，占23.81%，同比-24.58%；微波射频营收1.70亿，占9.68%，同比+40.16%；物业管理营收1965万，占1.12%，同比+12.16%。受益于国内中上游基础器件与技术中自主可控需求强烈，公司微波射频业务发展态势良好，营收实现较快增长。 固定资产增加较多，产能支撑长期发展。截至24Q2末，公司固定资产7.24亿元，较期初+96.95%；在建工程0.90亿元，较期初-80.90%，主要系成都创新中心部分房产转入固定资产所致。存货6.85亿元，较期初增长5.28%。公司积极备货备产，提升产能支撑长期发展。 布局试飞业务，搭建低空商业闭环。24H1，公司把握低空经济发展方向，在已有空管产业基础上，成立四川九洲永昌检测技术服务公司，以低空试验测试及其他增值服务为抓手，补强公司低空产业链测试业务。公司积极推进低空试飞业务，逐步搭建完整的低空商业闭环。 盈利预测 公司作为国内空管系统龙头，受益于低空经济行业发展，且智能终端产品以及微波射频增长前景广阔，预计2024-2026年实现归母净利润1.99亿/2.43亿/2.92亿元，同比-1%/+22%/+20%，对应PE为46/38/32倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装进度不及预期、低空经济建设进度低于预期、智能终端业务增速不及预期、应收账款偏高。

四川九洲(000801) 事件 2024年4月25日，公司发布2024年一季报，24Q1实现营收8.9亿（同比-4.2%），归母净利润0.36亿（同比-8.5%）。 点评 民品业务需求旺盛，收入维持增长；军品订单下发延迟收入阶段性承压。公司24Q1所得税费用支出1198万（同比+197%），主要由于当期所得税及递延所得税费用增加。公司24Q1利润总额5790万，同比+8.2%，实际经营表现优于表观。 公司24Q1毛利率21.0%（同比-2.4pct），主要由于军品价格调整以及产品交付结构变化。公司24Q1归母净利率4.1%（同比-0.2pct），资产及信用减值损失合计冲回175万元，较同期少计提994万元，主要由于存货计提跌价减少以及客户货款收回。 下游低空及民品需求旺盛，牵引公司加大资本开支，24Q1资本性支出6697万元，同比+389.3%，产能投放支撑长期发展。 公司作为国内空管系统龙头，为四川省低空空域协同运行中心提供系统及相关配套设备，深度受益低空经济发展；拟收购志良电子拓展电子对抗业务，布局高景气赛道；智能终端产品绑定头部客户，未来增长前景广阔。公司作为绵阳市国资委控股国企，内部持续改革提质增效可期。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.5/3.4/4.4亿，同比增长26%、34%、28%，对应PE分别为60/44/35倍；备考净利润分别为4.0/6.1/8.1亿，同比增长46%、51%、34%，对应PE分别为38/25/19倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期、低空建设进度低于预期、智能终端业务增长不及预期。

四川九洲(000801) 事件：公司发布2023年度报告，实现营业收入38.32亿元，同比减少1.36%；归母净利润2亿元，同比增长1.23%。 投资要点 营收结构优化聚焦主业，技术研发实力不断增强：2023年，中期调整影响下游订单，公司实现营业收入38.32亿元，同比减少1.36%；归母净利润2亿元，同比增长1.23%。公司锚定三大主导业务领域，多措并举优化产业结构，智能终端、空管产品和微波射频三大主业营收同比增长分别为16.09%、11.2%和17.33%，合计占总营业收入比重92.8%，较去年占比增长12.92pct。公司研发投入3.56亿元，同比增长9.43%，研发人员同比增长14.65%，硕士以上学历人才同比提升24.72%，研发人员结构进一步年轻化，有望更好满足客户差异化需求，提升主业市场占有率。推动公司长期竞争力持续提升。 收购上海志良电子新增电子对抗业务，产业链协同强化军工布局：2023年12月21日，公司发布公告称拟收购上海志良电子100%股权，交易后公司将新增军用电子战领域的电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制业务。上海志良电子是军工电子领域优质的成长型企业，也是国内少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，22年其营收和净利润分别为1.93亿元和0.65亿元，分别同比增长57.7%和17.4%，具有广阔的发展前景。公司当前微波射频业务产品可应用于雷达、电子对抗等方面，与上海志良电子主业处于同一产业链条，有望进一步发挥产业链协同作用。 空管龙头充分受益低空基建，军民两端齐放量支撑业绩稳步增长：公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，是空管系统重要供应商。低空经济发展浪潮带来万亿新市场，而以空管系统为关键的低空基础设施建设是发展低空经济的基石，公司空管业务有望进一步深度受益低空经济发展。2024年国防支出有力支撑我国国防信息化和智能化军事体系建设，有望推动公司军品业务下游需求稳健增长。同时，公司各产品民用领域广泛，涵盖民航、无线通信、汽车毫米波雷达等多产业，是C919大型客机和华为光网络终端产品一级供应商，下游各产业发展稳健发展为公司营收增长提供有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到低空经济的快速发展与志良电子的并入，我们预计公司将取得较快发展，上调公司2024-2025年归母净利润分别为3.30/4.52亿元（前值2.76/3.40亿元），新增2026年归母净利润预测值5.50亿元，对应PE分别为41/30/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求增长不及预期风险；2）应收账款风险；3）市场竞争风险；4）低空经济发展进度不及预期风险。

四川九洲(000801) 事件 3月28日晚公司发布2023年年报：报告期内公司实现营收38.32亿元，同比减少1.36%，实现归母净利润2.00亿元，同比增长1.23%，实现扣非归母净利润1.16亿元，同比减少20.29%。同时每10股派发现金红利1.00元（含税）。对此，我们点评如下： 投资要点 缩减塑胶原料业务，毛利率有所提升 2023年公司实现营收38.32亿元，同比减少1.36%，实现归母净利润2.00亿元，同比增长1.23%，实现扣非归母净利润1.16亿元，同比减少20.29%。分业务来看，智能终端业务营收22.27亿元，同比增长16.09%，毛利率15.82%，同比提高0.17pct；空管产品业务营收11.13亿元，同比增长11.20%，毛利率38.63%，同比减少1.16pct；微波射频业务营收2.16亿元，同比增长17.33%，毛利率46.24%，同比减少3.19pct；公司三大核心业务稳步增长，总体营收同比略微减少主要是因为塑胶原料业务营收同比减少98.46%。公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为2.32%/5.55%/0.43%/9.29%，分别同比增加同比增加0.29/0.62/-0.10/0.92pct。公司的综合毛利率为23.80%，同比提高1.48pct，盈利能力有所提升。 聚焦三大主业，业绩稳步增长 公司是四川九洲投资控股集团有限公司旗下专业从事包括智能终端、空管产品、微波射频的技术研发、产品制造、销售等业务的高新技术企业：1）智能终端领域，公司在海内外具有较高知名度，有线机顶盒市场占有率位居行业前列；2）空管领域，公司建有“民航航空监视与机载防撞工程技术研究中心”和“四川省空中目标探测与识别工程技术研究中心”，是国内唯一的“国家空管监视与通信系统工程技术研究中心”实施载体，是国内最早从事空中交通管理及相关航电生产研制生产的单位；3）微波射频领域，公司拥有多年的微波射频器件研发和生产经验，建立了完善的产品系列体系。公司总营收由2019年的29.89亿元增长到2023年的38.32亿元，CAGR为6.41%，对应的归母净利润从2716万元增长到2亿元，CAGR为64.81%，业绩稳步增长。 低空经济政策东风至，公司有望乘风起 2023年12月，中央经济工作会议提出要打造包括低空经济在内的若干战略性新兴产业，2024年全国两会低空经济首次出现在政府工作报告中，2024年3月27日，工信部等四部门印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，低空经济顶层文件出台。各地也陆续出台了低空经济的政策，低空经济迎来发展良机。中国民用航空局发布的数据显示，到2025年，中国低空经济的市场规模预计将达到1.5万亿，到2035年更是有望达到3.5万亿元。 公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，是国内空管系统市场的重要供应商。主要从事空中交通管理及相关航电设备的研发、制造和销售，产品主要集中于空管、监视、通信、导航等业务范围，已形成6个系列100余种具有自主知识产权的空管领域产品，具体产品为空管二次雷达、机载防撞系统、S模式应答机、ADS-B系统、西方体制监视识别系统等，产品系列丰富，覆盖飞机起飞、爬升、巡航、下降、着陆全过程。公司有望充分受益于低空经济的行业东风。 拟收购志良电子，布局电子对抗业务 2024年1月5日，公司公告拟以6.57元/股的价格向九洲电器、上海塔玉、上海唐众发行股份购买其持有的志良电子100%股权，同时拟发行股份募集配套资金。志良电子作为军工电子领域优质的成长型企业，也是国内少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，已形成电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制五大业务板块；公司现有微波射频业务产品可应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面，两者具有产业链协同效应，若收购成功将进一步提升公司的市场竞争力。 盈利预测 我们看好公司在空管行业的市场地位以及在低空经济行业的发展前景。暂不考虑收购的影响，预计公司2024-2026年净利润分别为2.59、3.34、4.19亿元，EPS分别为0.25、0.33、0.41元，当前股价对应PE分别为52、40、32倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 低空经济发展低于预期的风险、订单获取及执行低于预期的风险、市场竞争加剧的风险、收购不能顺利完成风险、协同效应低于预期风险、宏观经济下行风险等。

四川九洲(000801) 事件 2024年3月28日，公司发布2023年年报，全年实现营收38.3亿（同比-1.4%），归母2.0亿（同比+1.2%）；其中Q4实现营收10.0亿（同比-10.0%），归母0.6亿（同比-5.7%）。 点评 公司23年智能终端产品实现营收22.3亿（同比+16.1%），空管产品实现营收11.1亿（同比+11.2%），微波射频实现营收2.2亿（同比+17.3%）。三大核心主业实现稳健增长，分部口径收入合计同比+17%，利润合计同比+8%，增速高于表观。 公司23年毛利率23.8%，同比+1.5pct，剥离亏损塑胶原料业务，盈利能力显著提升。分业务看2023年智能终端产品毛利率15.8%，同比+0.2pct；空管产品毛利率38.6%，同比-1.2pct；微波射频毛利率46.2%，同比-2.3pct，或受军品价格调整影响。公司23年归母净利率5.2%，同比+0.1pct，主要受费用支出增加影响。 公司23年研发费用3.6亿，同比+9.4%，新品研发力度增大，空管业务持续提高自主创新能力，实现技术和产品创新突破；微波射频业务加快研发成果应用转化；智能终端业务发挥既有优势加大市场开拓力度，研发项目结项助力公司提升市占率。 公司固定资产3.7亿，较期初+22.4%；在建工程4.7亿，较期初大幅上涨，主要由于成都创新中心项目建设与逐步转固。公司积极扩产迎接下游需求，支撑长期发展。 公司作为国内空管系统龙头，为四川省低空空域协同运行中心提供系统及相关配套设备，深度受益低空经济发展；拟收购志良电子拓展电子对抗业务，布局高景气赛道；智能终端产品绑定头部客户，未来增长前景广阔。公司作为绵阳市国资委控股国企，内部持续改革提质增效可期。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.5/3.4/4.4亿，同比增长26%、34%、28%，对应PE分别为53/40/31倍；备考净利润分别为4.0/6.1/8.1亿，同比增长46%、51%、34%，对应PE分别为33/22/17倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期、低空建设进度低于预期、智能终端业务增长不及预期、应收账款偏高。