招商公路(001965) 投资要点： 事件：1）招商公路发布2025年年报，2025年实现营业收入133.60亿元，同比+5.11%，归母净利润46.10亿元，同比-13.38%，扣非归母净利润45.27亿元，同比-6.81%；2）招商公路发布2026年一季报，2026Q1实现营业收入35.57亿元，同比+26.90%，实现归母净利润13.49亿元，同比+1.50%，实现扣非归母净利润13.47亿元，同比+1.79%。 2025年投资运营板块承压，2026年一季度盈利实现稳健修复。2025年，公司投资运营板块实现收入约103.70亿元，同比+7.1%，剔除改扩建业务后约为90.56亿元，同比-6.50%，其中，控股路段全年实现通行费收入87.6亿元，同比下降3.8%；总车流量为1.46亿架次，同比下降1.8%。2025年实现投资收益约44.53亿元，同比 11%，主因2024年含REITs出表一次性收益约5.69亿元，基数相对较高。2026Q1，受京津塘改扩建项目影响，公司收入及成本分别增长26.9%及48.1%，盈利增长稳健，实现归母净利润13.5亿元，同比+1.5%，其中，实现投资收益约12.5亿元，同比+6%。 公司持续延续高分红政策，公路主业坚持“改扩建+外延并购”双轮扩张模式。公司发布2025-2027年股东回报规划，在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归属母公司股东净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后利润的55%，保障股东回报稳定性。公路主业发展上，内生增长方面，积极推进甬台温、京津塘等路段改扩建项目，为后续业绩增长及收费期限延长夯实基础；外延拓展方面，通过之江控股平台落地桂三项目，新增管理里程135公里，进一步巩固行业龙头地位。 盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2026-2028年归母净利润分别为49.3/52.2/54.2亿元，对应PE分别为13.0/12.2/11.8x，维持“买入”评级。 风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行 费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。

招商公路(001965) 2026年4月24日，招商公路发布2026年一季度报告。2026Q1公司实现营业收入35.6亿元，同比增长26.9%；实现归母净利润13.5亿元，同比增长1.5%。 经营分析 Q1营业收入及成本增长，投资收益对冲短期波动。2026Q1公司营业收入同比增长26.9%，营业成本同比增长48.1%，主要是京津塘改扩建项目影响。公司Q1毛利同比下滑10%，主要或由于春节假期可收费天数减少、改扩建项目的施工对车流量产生影响等。公司Q1实现投资收益12.48亿元，占利润总额超七成，有效对冲了单一项目改扩建带来的短期波动。2025年公司在公路投资并购方面持续优化，增持深高速、越秀交通基建，并增资广靖锡澄高速。毛利率同比下滑，费用率同比下降。1Q2026公司实现毛利率25.9%，同比下滑10.6pct。费用率方面，1Q2026公司期间费用率为15.7%，同比下降4.68pct，其中销售费用率为0.44%，同比下降0.64pct，主要由于本期交通科技相关业务销售费用减少；管理费用率为4.73%，同比下降0.69pct；研发费用率为0.99%，同比下降0.03pct；财务费用率为9.50%，同比下降3.32pct，主要或由于债务利率结构优化。公司信用减值损失为+2483万元，同比增长228.44%，主要是本期销售回款转回信用减值损失增加。公司归母净利率为37.9%，同比下降9.49pct。 高股息基石稳固，获得储架发行100亿元债券资格。稳定的投资收益是公司维持高股息政策的基石。2025年拟派发每股股利0.37元，按照4月24日收盘价计算股息率达4.0%。根据公司公告，公司符合储架发行公司债券条件，发行规模为不超过人民币100亿元。公司拟将发行的募集资金全部用于生产性支出，包括补充流动资金、偿还有息债务、并购公路相关路产项目及适用的法律法规允许的其他用途。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司改扩建影响，下调公司2026-2027年归母净利润预测为48.2亿元、48.9亿元，新增2028年归母净利润预测50.4亿元。维持“买入”评级。 风险提示 改扩建进度不及预期、高速收费政策变化、投资收益缩减风险、REITs发行不及预期风险。

招商公路(001965) 投资要点： 事件：招商公路发布2025年三季度报告。公司2025Q3单季度实现营业收入约30.40亿元，同比下降1.7%；实现归母净利润约15.09亿元，同比上升3.9%；扣非归母净利润约14.58亿元，同比上升1.1%。 毛利率回落、财务费用节降共同影响利润表现。2025Q3毛利率同比回落至34.55%，同比下降5.48pct，主要由于道路分流，差异化收费政策以及亳阜高速出表影响。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率为0.40%/5.67%/1.25%/11.59%，同比-0.01pct/+1.11pct/-0.20pct/-2.38pct，其中财务费用下降主要系债务结构优化导致。 延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目。外延并购方面，已完成浙江之江对桂三高速的增资控股，新增管理里程135.3公里，并持续跟进多个优质储备项目。在 存量路产改造方面，公司稳步推进京津塘高速改扩建工程，并有序开展甬台温高速、北仑港高速等项目的改扩建论证工作。 盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027年归母净利润分别为56.2/60.1/63.6亿元，对应PE分别为12.7/11.8/11.2x，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济波动导致车流量恢复不及预期；2）通行费政策调整风险；3）改扩建项目进度低于预期。

招商公路(001965) 事件：招商公路发布2025年三季报。 2025年前三季度公司实现营业收入87.03亿元，同比-4.12%，实现归母净利润40.12亿元，同比-3.56%，实现扣非归母净利润39.44亿元，同比-4.55%。 25Q3公司实现营业收入30.40亿元，同比-1.70%，实现归母净利润15.09亿元，同比+3.91%，实现扣非归母净利润14.58亿元，同比+1.05%。 点评： 成本上涨导致毛利承压，25Q3毛利同比-15.16%。 Q3公司营业收入30.40亿元，同比-1.70%，我们认为主要系亳阜高速出表影响；营业成本19.90亿元，同比+7.28%，成本上涨导致毛利有所承压，Q3公司实现毛利10.50亿元，同比-15.16%，毛利率同比下滑5.48pct至34.55%。 25Q3期间费用同比下降8.81%，投资收益相对稳定。 费用方面，Q3期间费用合计约5.75亿元，同比-8.81%，其中，财务费用同比下降0.80亿元至3.52亿元，主要系有息负债规模减少及借款利率下调等因素。投资收益方面，Q3公司实现投资收益约12.26亿元，同比+2.01%，投资收益相对稳定。 公路运营龙头平台，看好路产主业及产业链业务发展。 公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性：1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长；2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。此外，公司现金流稳定且重视股东回报，2024年现金分红率超过53%，看好公司绝对收益配置价值。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.34亿元、59.12亿元、62.16亿元，同比分别+3.97%、+6.84%和+5.14%，对应PE分别为12.7倍、11.9倍、11.3倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越，且有望延续高分红力度，维持“买入”评级。 风险因素：外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。

招商公路(001965) 业绩简评 2025年10月26日，招商公路发布2025年三季度报告。2025Q1-Q3公司实现营业收入87.0亿元，同比下降4.1%；实现归母净利润40.1亿元，同比下降3.6%。其中3Q2025公司实现营业收入30.4亿元，同比下滑1.7%；实现归母净利润15.1亿元，同比增长3.9%。 经营分析 Q1-Q3营收下滑，Q3营收降幅收窄。2025Q1-Q3公司营业收入同比下降4.1%，主要由于亳阜高速出表，以及道路分流和差异化收费政策等影响。公司主要路产甬台温子公司上半年净利润为2.0亿元，同比下滑17.8%，或由于道路分流影响。3Q2025公司营业收入同比下降1.7%，较上半年降幅有所收窄，同时Q3利润实现正增长。其中，Q3公司非经常损益项目合计5132万元，同比增长4154万元，主要由于其他营业外收入增加；Q3财务费用下降增厚利润0.80亿元；Q3公司投资收益为12.3亿元，同比增长2.0%。 毛利率同比下滑，费用率同比下降。3Q2025公司实现毛利率34.6%，同比下滑5.5pct。费用率方面，3Q2025公司期间费用率为18.9%，同比下降1.48pct，其中销售费用率为0.40%，同比下降0.01pct；管理费用率为5.67%，同比增长1.11pct；研发费用率为1.25%，同比下降0.20pct；财务费用率为11.59%，同比下降2.38pct，主要由于有息负债规模减少以及借款利率下调。由于财务费用和非经常损益带来利润增厚，公司归母净利率为49.6%，同比增长2.7pct。 主业投资持续发展，减持皖通高速或将增厚利润。1H2025公司公路投资运营主业持续发展。1）完成浙江之江增资控股桂三高速项目，增加管理里程135.3公里。2）公司积极推进存量项目改扩建。3）强化轻资产平台运营，招商公路REIT累计分红金额3.15亿元，按照发行规模折算累计分派率约9%。根据皖通高速发布公告，公司拟减持皖通高速不超过5125.8万股，计划减持比例不超过3%。公司所减持的股份用于公司自身业务发展需求及资金需求。减持皖通高速股权或将增厚公司利润。 盈利预测、估值与评级 考虑到路网交通量减少，下调公司2025-2027年归母净利润预测为54.3亿元、57.8亿元、63.4亿元（原57.3亿元、62.5亿元、67.3亿元）。维持“买入”评级。 风险提示 改扩建进度不及预期、高速收费政策变化、投资收益缩减风险、REITs发行不及预期风险。

招商公路(001965) 业绩简评 2025 年 8 月 28 日，招商公路发布 2025 年半年度报告。1H2025 公司实现营业收入 56.6 亿元，同比下降 5.4%；实现归母净利润 25.04亿元，同比下降 7.6%。其中 2Q2025 公司实现营业收入 28.6 亿元，同比下滑 3.5%；实现归母净利润 11.8 亿元，同比下降 17.0%。 经营分析 亳阜高速出表叠加分流影响，公司营业收入下滑。1H2025，公司营业收入同比下滑 5.4%，其中投资运营板块营收下滑 7.2%，主要由于亳阜高速出表，以及道路分流和差异化收费政策等影响。公司主要路产甬台温子公司上半年净利润为 2.0 亿元，同比下滑 17.8%，或由于道路分流影响。公司交通科技板块营收同比-0.83%，智能交通板块营收同比+24.4%，公司智能交通业务市场覆盖广泛、服务专业精深。 毛利率同比下滑，费用率同比增加。1H2025公司实现毛利率34.0%，同比下滑 2.9pct。费用率方面，1H2025 公司期间费用率为 20.65%，同比下降 1.09pct，其中销售费用率为 0.83%，同比增长 0.05pct；管理费用率为 5.11%，同比增长 0.12pct；研发费用率为 1.56%，同比增长 0.37pct；财务费用率为 13.15%，同比下降 1.63pct，主要由于有息负债规模减少以及借款利率下调。公司投资收益为23.5 亿元，同比增长 0.27。由于毛利率下滑及费用率增加，公司归母净利率为 44.21，同比下降 1.05pct。 主业投资持续发展，减持皖通高速或将增厚利润。1H2025 公司公路投资运营主业持续发展。1）完成浙江之江增资控股桂三高速项目，增加管理里程 135.3 公里。2）公司积极推进存量项目改扩建。3）强化轻资产平台运营，招商公路 REIT 累计分红金额 3.15 亿元，按照发行规模折算累计分派率约 9%。根据皖通高速发布公告，公司拟减持皖通高速不超过 5125.8 万股，计划减持比例不超过 3%。公司所减持的股份来自于行政划转和集中竞价交易取得，用于公司自身业务发展需求及资金需求。减持皖通高速股权或将增厚公司利润。 盈利预测、估值与评级 维持公司 2025-2027 年归母净利润预测为 57.3 亿元、62.5 亿元、67.3 亿元。维持“买入”评级。 风险提示 改扩建进度不及预期、高速收费政策变化、投资收益缩减风险、REITs 发行不及预期风险

招商公路(001965) 事件：招商公路发布2025年半年报。 2025年上半年公司实现营业收入56.63亿元，同比-5.36%，实现归母净利润25.04亿元，同比-7.56%，实现扣非归母净利润24.87亿元，同比-7.55%。25Q2公司实现营业收入28.60亿元，同比-3.45%，实现归母净利润11.75亿元，同比-16.98%，实现扣非归母净利润11.64亿元，同比-16.70%。点评： 投资运营板块：多重因素影响，板块毛利承压 投资运营板块：25H1实现收入44.78亿元，同比-7.23%，占营收的79.07%，毛利约18.01亿元，同比-12.61%，板块毛利率约40.22%，同比-2.48pct。主要系亳阜高速出表、道路分流以及差异化收费政策等影响。截至2025年6月30日，公司投资经营的总里程达14,865公里，覆盖全国22个省、自治区和直辖市。 其他板块：交通科技板块平稳发展，智能交通板块毛利率下降6.95pct1）交通科技板块：25H1实现收入9.15亿元，同比-0.83%，占营收的16.15%，毛利约1.05亿元，同比-13.27%；板块毛利率约11.44%，同比-1.64pct，公司顺利完成“四新一重组”改革，构建“运营管控型总部+专业化经营实体”新生态。2）智能交通板块：25H1实现收入1.52亿元，同比+24.39%，占营收的2.68%，毛利约0.03亿元，同比-70.32%；板块毛利率约2.18%，同比-6.95pct，成本增长较快导致智能交通板块毛利承压。3）交通生态板块：25H1实现收入1.19亿元，同比+5.47%，占营收的2.10%，毛利约0.17亿元，同比+12.56%；板块毛利率约13.99%，同比+0.88pct。 25H1毛利率同比-2.89pct，投资收益相对稳定 25H1年公司毛利率约34.00%，同比-2.89pct。费用端来看，25H1年公司期间费用合计约11.70亿元，同比-10.14%，其中，财务费用同比-15.79%，主要系有息负债规模减少及借款利率下调等因素。投资收益端来看，25H1公司实现投资收益约23.53亿元，同比+0.27%。 公路运营龙头平台，看好路产主业及产业链业务发展 公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性：1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长；2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.62亿元、60.10亿元、63.08亿元，同比分别+4.50%、+8.06%和+4.95%，对应PE分别为12.8倍、11.8倍、11.3倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越，且延续高分红力度，维持“买入”评级。 风险因素：外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。

招商公路(001965) 投资要点： 事件：招商公路发布2025年第一季度报告，实现收入约28.03亿元，同比-7.24%，归母净利润约13.29亿元，同比+2.74%；每股收益为0.1893元/股。 得益于成本管控及费用节降，公司归母净利润小幅改善。2025年一季度公司毛利率为36.46%，同比+0.80pct，公司持续推进降本增效工作，一季度成本为17.81亿元，同比-8.39%，一季度实现投资收益11.77亿元，同比+4.57%。费用率方面，公司持续推进费用率节降，一季度期间费用率为20.34%，同比-1.87pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/5.4%/1.0%/12.8%，同比+0.1pct/+0.4pct/持平/-2.3pct。受益于成本优化与费用节降，叠加投资收益增加，公司一季度实现归母净利润13.29亿元，同比+2.74%。 延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目。2025年公司将积极推进改扩建工程；京津塘高速改扩建项目正在稳步开展中，甬台温高速南段改扩建已完成内部立项，桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建的前期工程在稳步推进中；积极跟进参股企业改扩建投资，完成广靖锡澄改扩建项目增资工作，完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署。 盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027年归母净利润分别为57.4/61.9/67.0亿元，对应PE分别为15.5/14.4/13.3x，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。

招商公路(001965) 投资要点： 事件：招商公路发布2024年全年业绩公告，实现收入约127.11亿元，同比+30.62%，归母净利润约53.22亿元，同比-21.35%；其中，2024年Q4收入36.34亿元，同比+15.15%，归母净利润约11.62亿元，同比-51.67%；每股收益为0.7681元/股，每股股利为0.417元，分红比例为53.44%。 并表招商中铁驱动通行费收入与车流量增长。公司2024年通行费收入为94.5亿元，同比+55.17%，车流量为15920万架次，同比+32.09%，主因为并表招商中铁影响。2024年，公司控股路段如剔除亳阜高速出表影响，同口径车流量和通行费收入分别同比下滑2.0%和2.8%。 毛利率小幅承压，费用率受并表影响有所增长。2024年公司实现毛利率34.09%，同比-2.87pct，其中Q4毛利率为24.41%，同比-7.09pct，毛利率下滑主要原因为资产优化盘活收益同比上年下降，叠加恶劣天气、免费通行天数增加等因素影响。费用率方面，公司期间费用率为20.92%，同比+1.34pct，主要受并表招商中铁影响，其中销售费用率为0.63%，同比-0.37pct，管理费用率为5.29%，同比-0.38pct，研发费用率为1.47%，同比-0.47pct，财务费用率为13.53%，同比+2.56pct。 延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目。2024年公司聚焦主业，顺利完成路劲资产包管理过渡，新增276公里运营里程；合营公司浙江之江收购湖南永蓝高速剩余40%股权；甬台温高速南段改扩建已完成内部立项，桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建的前期工程在稳步推进中；积极跟进参股企业改扩建投资，完成广靖锡澄改扩建项目增资工作，完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署。 盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027年归母净利润分别为5735、6186、6704百万元，对应PE分别为15.2/14.1/13.0x，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行 费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。

招商公路(001965) 事件：招商公路发布2024年报：2024年公司实现营业收入127.11亿元，同比+30.62%，实现归母净利润53.22亿元，同比-21.35%，实现扣非归母净利润48.58亿元，同比-4.66%。其中，24Q4公司实现营业收入36.34亿元，同比+15.15%，实现归母净利润11.62亿元，同比-51.67%，实现扣非归母净利润7.25亿元，同比-0.01%。 点评： 投资运营板块：受并表招商中铁影响，投资运营板块收入高增 投资运营板块：2024年实现收入96.86亿元，同比+52.85%，占营收的76.20%，毛利约40.56亿元，同比+35.48%，板块毛利率约41.87%，同比-5.37pct。收入高增主要系2023年底并表招商中铁影响，毛利率下降主要系2024年恶劣天气、免费通行天数增加双重影响。2024年公司车流量15,920万架次，通行费收入94.5亿元，若剔除亳阜高速出表影响，分别同比-2.0%和-2.8%。截至2024年12月底，公司投资经营的总里程达14,785公里，所投资的路网覆盖全22个省、自治区和直辖市。 其他板块：智能交通板块承压，拖累24年业绩表现 1）交通科技板块：2024年实现收入21.69亿元，同比-1.15%，占营收的17.06%，毛利约2.32亿元，同比-33.10%，板块毛利率约10.72%，同比-5.12pct。2）智能交通板块：2024年实现收入4.37亿元，同比-46.97%，占营收的3.44%，毛利约-0.48亿元，2023年约1.82亿元，板块毛利率约-10.96%，同比-33.09pct，收入下降叠加成本刚性，毛利下降2.30亿元，拖累24年业绩表现。3）交通生态板块：2024年实现收入4.19亿元，同比+11.49%，占营收的3.30%，毛利约0.93亿元，同比+26.60%，板块毛利率约21.11%，同比+2.64pct。 并表导致费用增长拖累整体业绩，投资收益同比下降9.9亿元2024年公司毛利率约34.09%，同比-2.87pct。费用端来看，2024年公司期间费用合计约26.60亿元，同比+39.59%，其中，管理费用和财务费用分别同比+21.87%和+61.03%，主要系并表招商中铁影响。投资收益端来看，2024年公司实现投资收益约49.98亿元，同比-16.53%，较23年下降9.90亿元，主要系招商中铁并表影响。亳阜高速于2024年10月21日出表，并于2024年11月21日在深交所发行招商公路REIT，处置安徽亳阜100.00%股权产生处置收益人民币5.69亿元。 主业投资聚焦，各项目平稳过渡 2024年公司各项目稳步推进，路劲中国资产包项目落地并实现管理平稳过渡，增加投资经营里程276公里；之江控股产业平台收购湖南永蓝高速剩余40%股权；甬台温高速南段改扩建完成内部立项；桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建与政府沟通等前期工作持续推进；完成广靖锡澄改扩建项目增资工作；完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署等。 2024年分红率约53.44%，公司分红率连续三年高于50% 2024年，公司拟每10股派发现金股利4.17元，共分配现金股利金额28.44亿元，分红率约53.44%。根据公司《未来三年（2022年—2024年）股东回报规划》，承诺每年拟以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的55%。 公路运营龙头平台，看好路产主业及产业链业务发展 公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性：1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长；2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为58.86亿元、63.11亿元、66.46亿元，对应PE分别为15.0倍、14.0倍、13.3倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越，且延续高分红力度，维持“买入”评级。 风险因素：外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。