兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q3实现营业总收入63.19亿元，同比-2.25%，实现归母净利润6.29亿元，同比+30.44%，实现扣非归母净利润3.33亿元，同比-22.04%；2025单Q3实现营业总收入26.84亿元，同比+5.03%，实现归母净利润3.61亿元，同比+51.67%，实现扣非归母净利润0.95亿元，同比-50.61%。 装饰材料增长，定制家居承压。2025年单Q3：1）装饰材料：装饰材料业务实现收入22.68亿元(+8.84%)，其中板材业务收入14.52亿元(+8.58%)，其他装饰材料业务收入7.33亿元(+15.88%)，装饰材料品牌使用费0.83亿元(-17.68%)，公司充分发挥板材业务的品牌力优势，积极带动柜门板、石膏板、封边条、家具五金等高毛利率的其他装饰材料，有效优化产品结构；2）定制家居：定制家居业务收入3.91亿元(-13.70%)，其中全屋定制业务收入2.34亿元(+9.06%)，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入0.49亿元(-61.89%)。 毛利率略增，盈利稳健。2025年单Q3：1）毛利率：毛利率同比减少0.37个百分点至16.70%，预计为需求仍较为疲弱，销售价格有所承压，拖累毛利率。2）费用率：公司持续推进降本增效，费用规模稳中有降，营收规模增大，规模效应下销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比减少0.13、0.14、0.15、0.05个百分点，费用率合计下降0.37个百分点。3）公允价值变动及减值：主要受悍高集团上市带来公允价值变动损益增加影响，公允价值变动净收益同比增加2.67亿元，主要受青岛裕丰汉唐商誉计提减值影响，计提资产减值损失增加1.09亿元。4）净利率：综上影响，销售净利率同比增加4.07个百分点至13.60%。 品牌优势突出，竞争力强劲。公司深耕装饰建材行业多年，品牌力、产品力竞争优势突出、渠道力强劲，经营韧性十足：1）品牌端：公司聚焦高端品牌建设，始终坚持“兔宝宝，让家更好”的使命，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势。2）渠道端：在门店零售渠道方面，继续推进乡镇市场布局，升级传统板材门店为“板材定制+”门店；完善渠道产品结构，导入柜门板、石膏板、顺芯板、家具五金、地板、集成墙面等产品，提升门店客单值和盈利能力；深入推进一二级经销商渠道扁平和独立渠道招商换商工作，渠道体系更加完善，不断强化渠道力。3）产品端：公司坚持“质量为先”的产品思维，兔宝宝板材的环保健康性能优势突出，在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.93元、1.08元、1.17元，对应PE分别为13倍、12倍、11倍。公司综合竞争优势突出，渠道端持续发力，成效显著，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期。

兔宝宝(002043) 事件 公司发布25年三季报，前三季度公司实现营收63.19亿元，同比下滑2.25%，归母净利润6.29亿元，同比增长30.44%，扣非归母净利润3.33亿元，同比下降22.04%。单Q3季度公司营收26.84亿元，同比增长5.03%，归母净利润3.61亿元，同比增长51.67%，扣非归母净利润0.95亿元，同比下滑50.61%。归母净利润与扣非净利润差异一方面来自于公司投资悍高集团上市，Q3产生2.73亿的公允价值收益，另一方面扣非净利润下降由于裕丰汉唐减值损失所致。 点评 Q3去库存背景下收入转正，持续渠道+产品扩张：公司Q3季度收入同比增长5.0%，在行业需求较弱+渠道去库存背景下，公司拓展渠道+产品，继续推进乡镇市场布局以及家具厂渠道，同时拓展颗粒板等品类，实现收入同比转正。公司Q3单季度毛利率为16.70%，同比下滑0.37pct，整体保持相对稳定。 裕丰汉唐减值拖累净利率，费用率基本持平：公司Q3单季度扣非净利率为3.54%，同比下滑3.98pct，主要因确认裕丰汉唐商誉减值1.0亿元导致。费用率方面，公司前三季度期间费用率为6.58%，同比基本持平，前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为3.73%、2.53%、0.65%、-0.34%，同比变动+0.03pct、-0.05pct、-0.07pct、+0.1pct。现金流方面，公司前三季度经营性现金净流入4.73亿，同比多增0.53亿元。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为97.1亿、102.6亿元，同比+5.7%、+5.6%，预计25-26年归母净利润分别为8.6亿、8.0亿，同比+46.2%、-6.7%，对应25-26年PE分别为12.0X、12.9X。 风险提示： 房地产需求持续走弱风险，行业竞争格局恶化风险。

兔宝宝(002043) 人造板行业龙头，经典轻资产模式 公司创立于1992年，2005年在深交所上市，总部浙江德清，已从板材龙头升级为装饰材料与定制家居双轮驱动的产业平台。独特的OEM轻资产模式，塑造了健康的财务基因——现金流稳健、盈利能力稳定、ROE回报优异。在此基础上，公司长期为股东创造价值回报，截至当前，公司累计通过分红与回购返还股东42.3亿元（分红29.4+回购12.9亿元），占上市以来累计净利润的87%。 装饰材料为主：主业增长稳定，家具厂渠道推动新成长 家具厂渠道变革推动板材主业迈入新一轮成长期：面对2021年以来地产需求的下行，公司积极推动渠道多元化，展现出较强的增长韧性。中小家具厂渠道已成为当前及未来最重要的增长引擎，截至25H1，家具厂渠道占比已达50%，“高性价比”与“个性化定制能力”是其竞争优势。下游定制格局的分散化，反而有利于上游板材、五金等材料环节趋向集中，目前公司市占率仍较低。 “板材+”配套战略加速上下游产业链整合：在核心板材业务基础上，公司围绕饰面纸、封边条、科技木皮、胶粘剂、石膏板、五金等辅材产品，不断完善供应链与产品矩阵。2024年其他装饰材料收入21.4亿元，同比+8%，25H1收入10.1亿元，同比+10%。此外，公司通过股权投资深化产业链协同，截至25H1已布局多家企业，包括大自然家居、佳饰家、悍高集团、联翔股份、豪德数控及喜尔康等，进一步夯实整体竞争力与协同效应。 定制家居为辅：C端平稳增长，B端负面影响进入尾声 C端定制业务稳健增长，2024/25H1收入分别为11.1（+14%）、5.7亿元（+23%），全屋定制为核心驱动力，致力于打造华东区域强势品牌；B端裕丰汉唐持续收缩，2024/25H1收入分别为6.1（-47%）、0.5亿元（-60%），过往亏损主因历史坏账与商誉减值，随着其业务下滑及减值接近尾声，对公司业绩拖累有望消除，后续装饰材料业务与C端定制业务的真实经营表现将更为清晰显现。 盈利预测、估值和评级 在地产需求整体下行的背景下，公司仍保持了增长韧性，中小家具厂渠道变革推动新一轮成长。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.0、9.0、10.0亿元，当前股价对应PE为12.8、11.3、10.2倍，参考可比公司估值，给予2026年15倍PE，对应目标价16.31元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 家具厂渠道拓展不及预期；人造板及家居行业竞争超预期；地产需求下行超预期；定增限售股解禁。

兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2025年半年度报告，2025H1实现营业总收入36.3亿元，同比-7.0%，实现归母净利润2.7亿元，同比+9.7%；2025单Q2实现营业总收入23.6亿元，同比-2.6%，实现归母净利润1.7亿元，同比+7.2%。 积极开拓海外市场，持续推进渠道下沉。2025H1：1）分产品看：装饰材料、柜类、品牌授权使用费、地板、木门分别实现营收28.0亿元(-8.6%)、4.4亿元(+5.7%)、2.0亿元(-9.3%)、1.4亿元(-13.3%)、0.2亿元(+101.8%)，预计供给端扩增较大，价格走低拖累板装饰材料等产品增速。2）分区域看：华东、华中、华南、华北等区域分别实现营收11.5亿元(-11.8%)、3.2亿元(-16.7%)、2.0亿元(+20.6%)、1.7亿元(+13.2%)，华南、华北增幅显著；国外实现营收1.9亿元，同比增长33.2%，海外市场增长强劲。3）渠道方面：公司装饰材料门店共4673家，包含饰材店2192家，乡镇店2481家，其中可提供板材定制＋服务的门店达3000家左右，渠道运作更加精细化。 毛利率略增，盈利稳健。2024年：1）毛利率：毛利率同比增加0.8个百分点至18.3%，预计为产品结构改善，叠加单张板的盈利空间稳定，而销售价格下降，带动毛利率有所提升。2）费用率：销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比增加0.18、0.06、0.12个百分点，主要受营收规模下降影响；研发费用率同比略降0.01个百分点，费用率整体较为平稳。3）净利率：综上影响，公司销售净利率同比增加1.07个百分点至7.43%，盈利能力较为稳健。 品牌优势突出，竞争力持续提升。公司深耕装饰建材行业多年，品牌力、产品力竞争优势突出、渠道力强劲，综合竞争力不断增强，经营势能持续提升：1）品牌端：公司聚焦高端品牌建设，始终坚持“兔宝宝，让家更好”的使命，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势。2）渠道端：在门店零售渠道方面，继续推进乡镇市场布局，升级传统板材门店为“板材定制+”门店；完善渠道产品结构，导入柜门板、石膏板、顺芯板、家具五金、地板、集成墙面等产品，提升门店客单值和盈利能力；深入推进一二级经销商渠道扁平和独立渠道招商换商工作，渠道体系更加完善，不断强化渠道力。3）产品端：公司坚持“质量为先”的产品思维，兔宝宝板材的环保健康性能优势突出，在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力，产品力突出。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.85元、1.01元、1.08元，对应PE分别为12倍、10倍、10倍。公司综合竞争优势突出，渠道端持续发力，成效显著，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；下游复苏或不及预期风险。

兔宝宝(002043) 事件 公司发布25年中报，上半年公司实现营收36.34亿元，同比下滑7.0%，归母净利润2.7亿元，同比增长9.7%，扣非归母净利润2.4亿元，同比增长1.4%。单Q2季度公司营收23.63亿元，同比下滑2.6%归母净利润1.67亿元，同比增长7.2%，扣非归母净利润1.51亿元，同比下滑2.1%。公司上半年现金分红为2.29亿，每股股利0.28元，股息率为2.68%。 点评 板材行业上半年需求持续承压：上半年公司装饰材料收入29.85亿元，同比下滑9.1%，其中板材/品牌使用费/其他装饰材料分别收入为17.93/1.85/10.07亿元，同比变化-16.5%/-15.6%（剔除易装后-12.4%）/+9.9%。上半年行业需求仍然呈现较弱的趋势，公司继续推进乡镇市场布局，升级传统板材门店为“板材定制+”门店，导入柜门板、石膏板、顺芯板、家具五金、地板、集成墙面等产品，提升门店客单值和盈利能力。 定制家具稳健增长，裕丰汉唐控制风险：定制家具方面，上半年实现收入6.21亿元，同比增长4.46%，其中全屋定制3.09亿元，同比增长3%，截止6月30日，公司定制家居专卖店共1808家，公司主动寻求与大型装企直营合作，助力业务增长，上半年家装公司渠道销量同比增加46.5%。青岛裕丰汉唐上半年实现收入0.53亿元，同比减少60.45%，经营策略以控规模、降风险、谋转型为主基调，积极发展工程代理业务，借助兔宝宝的渠道优势，提升工程代理商的收入占比 盈利能力提升，费用率小幅增长：公司上半年毛利率为18.27%同比+0.80pct，期间费用率为7.30%，同比提升0.35pct，上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为4.06%、2.88%、0.74%、-0.38%同比变动+0.18pct、+0.06pct、+0.00pct、+0.12pct，综合影响下上半年公司净利率为7.43%，同比+1.07pct。上半年公司经营性现金净流入1.07亿，同比少流入1.71亿。

兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2025年中报。2025年上半年公司实现营收36.34亿元，同比-7.01%；归母净利润2.68亿元，同比+9.71%；2025Q2公司实现营收23.63亿元，同比-2.55%；归母净利1.67亿元，同比+7.15%。 装饰板材业务有所承压，继续推进渠道下沉。25年上半年公司装饰材料业务实现收入29.85亿元，同比-9.05%，其中板材产品收入同比-16.45%，板材品牌使用费同比-15.64%，在家装需求下降、行业竞争加剧下，板材业务收入降幅压力有所扩大。门店零售方面公司持续推动渠道下沉，加速推进乡镇市场布局，25年上半年公司装饰材料业务完成乡镇店招商847家，截至期末乡镇店2481家，较年初增加超300家；家具厂渠道方面，公司在扩大客户数量同时，不断完善产品体系，增强与家具厂的合作粘性。定制家居业务方面，25年上半年全屋定制实现收入6.21亿元，同比+4.46%，兔宝宝全屋定制业务小幅增长，工程定制业务继续控制规模，裕丰汉唐实现收入0.53亿元，同比-60.45%。 毛利率同比有所改善，期间费用率有所提高。2025年上半年公司销售毛利率18.27%，同比变动+0.8pct，分品类来看装饰材料毛利率同比提升0.85pct，定制家居业务毛利率同比下降1.19pct，公司通过强化成本管控，在价格有所下调的情况实现了毛利率的提升，同时毛利率相对较高的其他装饰材料占比的提高也拉动了装饰材料板块毛利率的提升。期间费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/+0.06/+0/+0.12pct，主要受到收入规模下降、费用相对刚性的影响。2025年上半年公司信用减值损失-0.78亿元。 经营性现金流有所下滑，继续保持高分红。2025年上半年公司经营活动现金净流量为+1.07亿元，上年同期为+2.78亿元，现金流净额的下降主要系收现比的同比下降所致。2025年中期拟每10股派发现金红利2.8元（含税），中期分红率达到约86%，继续保持相对较高的分红比例。 盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展家具厂、家装公司等渠道，并积极进行乡镇市场的渠道下沉，定制家居业务零售业务坚持中高端定位、工程业务优化客户结构稳健经营。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.54/8.77/9.58亿元，对应PE分别为11.6X/9.98X/9.15X，维持“增持”评级。 风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

兔宝宝(002043) 核心观点 Q2收入降幅收窄，扣非净利略有下滑。2025H1公司实现营收36.3亿元，同比-7.01%，归母净利润2.68亿元，同比+9.71%，扣非归母净利润2.38亿元，同比+1.35%，非经常性损益同比变化主因持有联翔股份公允价值变动影响，报告期48万，上年同期为-2279万元，EPS为0.33元/股，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）；其中Q2单季度实现营收23.63亿元，同比-2.55%，归母净利润1.67亿元，同比+7.15%，扣非归母净利润1.51亿元，同比-2.05%，盈利同比承压主要受裕丰汉唐持续降规模控风险影响，H1裕丰汉唐收入同比-60.5%，净利润同比-12.4%。 板材持续优化渠道产品结构，全屋定制逆势小幅增长。2025H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收29.9/6.2亿元，同比-9.05%/+4.46%，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元，同比-16.45%/-15.64%/+9.87%，报告期易装业务转入家居运营，剔除后品牌使用费同比-12.4%，在家装需求整体承压背景下，公司持续优化多渠道运营，升级传统板材门店为“定制+”门店，并完善渠道产品结构，导入更多品类的高附加值板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力。定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.1/0.53亿元，同比+3.0%/-60.5%，全屋定制继续保持逆势增长，同时继续控制定制工程业务规模，工程业务占比进一步下降。 毛利率和费用率总体平稳，应收项目继续缩减。2025H1综合毛利率18.3%，同比-0.8pp，期间费用率7.3%，同比+0.35pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.18pp/+0.06pp/+0.12pp/-0.01pp。2025H1经营性现金流净额1.1亿元，同比-61.4%，收现比/付现比为0.96/0.94，上年同期1.0/0.95，其中Q2单季度经营性现金流净额9.43亿元，同比-18.7%，收现比/付现比为0.99/0.62，上年同期1.01/0.55。截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.3亿元，同比-31.6%。 风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期投资建议：持续优化渠道产品结构，高分红价值持续，维持“优于大市”公司持续完善多渠道布局、优化产品结构，通过多品类板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力，继续看好渠道下沉及小B渠道持续拉动，市占率提升空间依旧巨大。考虑现阶段整体需求持续偏弱，下调盈利预测，预计25-27年EPS为0.87/1.01/1.15元/股（前值0.96/1.04/1.14元/股），对应PE为11.9/10.3/9.1x，公司持续重视股东回报，积极实施中期分红，分红率达86.7%，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。

兔宝宝(002043) 高分红彰显投资价值，维持“买入”评级 公司发布25年中报，25H1实现营业收入36.34亿元，同比下滑7.01%，实现归母、扣非归母净利润分别为2.68、2.38亿，同比分别增长9.71%、增长1.35%；Q2单季度实现营业收入23.63亿元，同比下滑2.55%，归母、扣非净利润为1.67、1.51亿，同比增长7.15%、下滑2.05%，25H1公司现金分红为2.29亿，占可分配利润的95.13%，符合公司成熟期的高分红策略；第二期员工持股计划账户到账派息金额107.23万元，其中已解锁股份获派息金额为64.34万元，未解锁股份派息收益42.89万元归公司所有，进一步增强员工凝聚力与长期发展动力。 全屋定制业务保持稳定增长，海外业务快速发展 分产品来看，25H1公司装饰材料收入为28.00亿元，同比下降8.58%，占比77.04%；柜类业务收入为4.41亿元，同比增长5.72%，占比12.15%；地板业务收入为1.42亿元，同比下降13.34%，品牌使用费收入为2.01亿元，同比下降9.25%；分渠道来看，25H1公司定制家居业务中的非渠道业务实现收入1.05亿元，同比大幅增长857.33%。25H1兔宝宝全屋定制业务实现收入3.09亿元，同比增长3%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入0.53亿元，同比减少60.45%，25H1公司海外业务收入为1.91亿元，同比增长33.22%，海外业务发展较快。 减值损失影响利润，毛/净利率改善明显 25H1公司综合毛利率为18.27%，同比+0.80pct；其中Q2单季度毛利率为16.87%，同比-0.36pct，25H1销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.18pct、+0.06pct、+0.00pct、+0.12pct，期间费用率同比提升0.35pct至7.30%，25H1公司资产和信用减值损失占收入的比重提升0.30pct，综合影响下25H1公司净利率为7.43%，同比+1.07pct，其中Q2单季度净利率同比提升0.56pct至7.14%。25H1公司经营性现金净流入1.07亿，同比少流入1.71亿，收现比为96.24%，同比-3.72pct，现金流仍保持净流入状态。 赋能经销商门店升级新零售，维持“买入”评级 25H1公司完成乡镇店招商847家，营建完成334家，公司装饰材料门店共4673家，包含饰材店2192家，乡镇店2481家，其中可提供板材定制＋服务的门店达3000家左右。面对市场流量碎片化和线上化、年轻消费力量提升的趋势，公司新零售中心积极赋能经销商门店升级新零售营销模式。考虑到行业整体需求承压，我们调整公司25-27年公司归母净利润至6.5、7.6、8.7亿（25-27年前值7.5、8.7、10亿），对应PE为13.2、11.4、10.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

兔宝宝(002043) 事件 公司发布24年报及25年一季报，24年实现营业收入91.9亿元同增1.4%，实现归属净利润5.85亿元，同降15.1%，扣非净利润4.9亿元，同降16.0%。25Q1实现营业收入12.71亿元，同降14.3%，实现归属净利润1.01亿元，同增14.2%，实现扣非净利润0.87亿元，同增7.9%。 点评 板材业务稳健增长，下沉市场加速布局：24年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元，同比增加7.99%，其中板材产品收入为47.70亿元，同比增加7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费4.93亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.41亿元，同比增长7.60%。门店零售渠道方面，公司以乡镇渠道运营中心为抓手，加速推进乡镇市场布局，24年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413家此外持续拓展家具厂、家装公司等渠道。定制家居业务方面，24年全屋定制实现收入7.07亿元，同比+18.49%；裕丰汉唐实现收入6.1亿元，同比-46.81%。 24年毛利率基本稳定，商誉减值影响盈利：24年公司整体毛利率18.1%，同比变化-0.32pct，全年期间费率5.99%，同降0.74个pct24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct，管理费率下降或主要因为激励费用减少以及内部管控强化所致。24年公司信用减值损失-2.8亿元、资产减值损失-1.45亿元，合计较上年多计提1.89亿元，主要受到商誉减值的影响。 25Q1盈利改善，毛利率提升明显：25Q1公司净利率7.98%，同比+1.96pct，毛利率为20.86%，同比+3.08pct，毛利率改善明显，我们判断是销售结构变化所导致。25Q1公司期间费用率9.91%，同比+1.27pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.74/+0.46/+0.09/-0.02pct。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为97.1亿、102.6亿元，同比+5.72%、+5.61%，预计25-26年归母净利润分别为7.2、8.1亿元，同比+22.4%、+13.7%；对应25-26年PE分别为12.0X、10.6X 风险提示：地产竣工需求下行超预期，行业竞争加剧。

兔宝宝(002043) 核心观点 收入增长保持韧性，信用减值及商誉计提拖累全年业绩。2024年公司实现营收91.9亿元，同比+1.39%，归母净利润5.9亿元，同比-15.11%，扣非归母净利4.9亿元，同比-16.01%，EPS为0.71元/股，并拟10派3.2元（含税），2024年累计分红4.93亿元，分红率84.2%，同时公告2025年中期分红规划。收入增长保持韧性，装饰材料业务和全屋定制业务同比均实现稳健增长，利润承压主因裕丰汉唐控规模降风险、收入同比下滑，同时计提信用减值损失和商誉减值增加（信用减值损失增加0.53亿元，商誉减值增加1.3亿元）。2025Q1实现营收1.27亿元，同比-14.3%，归母净利润1.01亿元，同比+14.2%，扣非归母净利润0.87亿元，同比+7.9%，收入下滑受A类收入占比下降影响，A+B折算后总体仍保持相对韧性，利润增长受公允价值同比变动影响，上年同期为-0.1亿元。 乡镇下沉+小B拓展推动板材增长，全屋定制逆势继续提升。2024年公司装饰材料/定制家居业务分别实现营收74.04/17.2亿元，同比+8.0%/-18.7%，其中装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为47.7/4.93/21.41亿元，同比+7.57%/+14.18%/+7.6%，装饰材料板块持续推动多渠道运营，持续拓展家具厂、家装公司，并加速下沉乡镇市场布局；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为7.07/6.1亿元，同比+18.49%/-46.81%，全屋定制持续品牌升级、完善产品矩阵，继续逆势增长。全年毛利率略有下滑，加强费用管控，回款依旧良好。2024年综合毛利率18.1%，同比-0.32pp，期间费用率6.0%，同比-0.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.2pp/-0.7pp/-0.2pp/-0.06pp，管理费用率降低主因强化费用管控及股权激励费用减少所致。2024年经营性现金流净额11.5亿元，同比-39.7%，收现比/付现比为1.15/1.12，上年同期1.06/0.90，回款依旧保持良好，付款节奏有所波动；截至2024年末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.9亿元，同比-39.0%。2025Q1毛利率20.9%，同比+3.0pp/环比+0.9pp，期间费用率9.9%，同比+1.3pp/环比+5.3pp，毛利率和费用率同比变动主因AB类收入结构影响，2025Q1经营性现金流净额-8.4亿元，同比+5.2%。 风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期投资建议：经营有韧性，高分红持续，维持“优于大市”评级 公司多渠道布局持续完善，看好乡镇下沉及小B渠道持续拉动，以及依托板材优势定制家居业务的突破增长。考虑整体需求偏弱，下调25-26年盈利预测，预计25-27年EPS为0.96/1.04/1.14元/股，对应PE为11.0/10.1/9.2x，公司持续重视股东回报，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。