盐津铺子(002847) 投资要点 事件：公司发布2026年半年报，2026年上半年实现营收30.7亿元，同比+4.41%；实现归母净利润4.25亿元，同比+14.1%。其中，Q2实现营收14.88亿元，同比+6.02%；实现归母净利润1.95亿元，同比+0.01%。上半年整体稳健增长。 海味零食与健康蛋制品高增，多品类战略成效显著。2026上半年海味零食、健康蛋制品分别实现营收5.65亿元、4.68亿元，同比分别+55.68%、+51.23%，成为拉动增长的核心引擎。魔芋零食实现营收8.8亿元，同比+11.28%，保持平稳增长。魔芋品类契合“超级食材”特性和“健康+美味”的属性，具备创新成长空间。公司将推出辣味魔芋，打造魔芋零食的品类矩阵，持续提高魔芋品类的市占率。上半年其他品类有所分化，烘焙薯类、果干果冻、休闲豆制品分别实现营收4.43、3.54、1.92亿元，同比分别-3.52%、-17.41%、+2.56%。 线下高势能渠道超预期增长，电商渠道调整延续。2026上半年公司线下渠道实现营收27.79亿元，同比+17.4%。其中，高势能会员店增速超预期，零食量贩保持增长势能，定量流通渠道优化转型。截至2026年6月末，公司经销商数量3845家，较2025年末减少11.95%。上半年线上渠道实现营收2.91亿元，同比-49.3%。公司电商渠道2025年Q2起主动调整策略，收缩低毛利率产品品类，回归“供应链电商”本质，回归产品力驱动，目前调整已逐步接近尾声，预计后续将逐步企稳改善。 结构优化驱动毛利率提升，Q2费用回升拖累净利率。2026上半年公司毛利率32.22%，同比+2.56pct；2026Q2毛利率32.65%，同比+1.67pct。品类结构优化带动毛利率提升。2026上半年销售费用率11.16%，同比+0.59pct，Q2销售费用率11.12%，同比+1.28pct。Q2销售费用率有所回升，主要与品牌及促销推广投入加大有关。2026Q2管理费用/研发费用率分别为3.75%/1.45%，同比分别+0.09/+0.26pct。2026Q2净利率13.01%，同比-0.78pct。费用回升影响Q2净利率。 投资建议：随着战略调整成效逐步显现，以及费用端的改善，公司盈利能力有望持续提升。由于电商业务调整对收入产生影响，以及费用率的增加，我们略调整2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为8.7/10.36/12.04亿元（2026-2028年前值分别为8.89/10.8/12.79亿元），对应EPS分别为3.22/3.84/4.46元（2026-2028年前值分别为3.26/3.96/4.69元），对应当前股价PE分别为14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动、市场竞争风险、渠道调整风险。

盐津铺子(002847) 事件：盐津铺子发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营收30.70亿元，同比+4.41%。归母净利润4.25亿元，同比+14.10%。扣非归母净利润3.90亿元，同比+16.76%。其中，2026Q2实现营收14.88亿元，同比+6.02%。归母净利润1.95亿元，同比+0.01%。 健康蛋白品类接力高增，产品与渠道结构优化持续兑现。分产品看，公司增长引擎由魔芋零食切换至健康蛋白品类，海味零食和健康蛋制品表现亮眼，26H1分别实现营收5.65亿元和4.68亿元，同比高增+55.68%和+51.23%，成为公司增长新动能。核心大单品魔芋零食在高基数上维持稳健增长，实现营收8.80亿元，同比+11.28%，增速放缓主要系公司主动调整部分渠道促销、为其他品类发展留出空间，以及定量流通渠道调整所致。烘焙薯类、果干果冻等品类收入下滑，主要系电商渠道调整及公司主动收缩部分非核心产品线。分渠道看，线下渠道表现强劲，26H1实现营收27.79亿元，同比增长约17.4%，其中零食量贩渠道成长动能充足，与会员制商超等高势能渠道共同驱动线下增长。定量流通渠道因公司主动进行战略调整、聚焦大客户，经销商数量从年初的4,367家优化至3,845家，预计调整将在Q4后逐步恢复。线上渠道26H1实现营收2.91亿元，同比-49.26%，系公司自2025年5月起主动对电商业务进行战略性调整，收缩低毛利和贴牌产品，展望下半年下滑幅度有望收窄。 盈利能力逆势提升，供应链优势凸显。26H1公司整体毛利率为32.22%，同比提升2.56pct。26Q2毛利率为32.65%，同比提升1.67pct，产品与渠道结构优化成效显著。核心品类中，魔芋零食毛利率在H1耗用的原料成本同比上升的背景下，仍逆势提升至34.88%，同比+2.49pct，彰显了规模效应及供应链管理优势。健康蛋制品受益于山姆等新渠道放量及产品高端化，毛利率大幅提升至28.21%，同比+3.77pct。海味零食毛利率同比下滑2.28pct，主要受4月以来鳕鱼等原料价格大幅上涨影响。费用端，26H1销售费用率同比略有上升，主要系品牌及推广费用增加，管理费用率保持平稳。经营性现金流表现强劲，净额达5.87亿元，同比+107.52%。 投资建议：公司"渠道为王、产品领先"的战略转型成果持续显现，成功构建了多品类增长梯队。健康蛋白类产品（海味、蛋制品）接力成为增长新引擎，验证了公司强大的产品创新和渠道拓展能力。核心大单品魔芋虽阶段性放缓，但公司已规划推出辣味系列打造"第二增长曲线"，长期空间依然广阔。展望未来，随着电商渠道调整进入尾声、定量流通渠道优化后重回增长轨道、以及鹌鹑蛋养殖等上游产能的逐步释放，公司有望重回双位数增长通道。预计2026-2028年公司将延续高质量增长，核心品类持续渗透，盈利能力在结构优化和潜在成本红利下有望稳步提升。预计2026-2028年收入63.7/71.1/79.3亿元，同比+10.6%/+11.7%/+11.5%，预计归母净利润8.5/10.2/11.8亿元，同比+13.8%/+19.5%/+16.3%，EPS分别为3.2/3.8/4.4元，对应当前股价PE分别为14x/12x/10x，维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

盐津铺子(002847) 事件：2026年上半年公司实现营业收入30.70亿元，同比增长4.41%；归母净利润4.25亿元，同比+14.10%，扣非归母净利润3.90亿元，同比+16.76%。公司Q2单季实现营业收入14.88亿元，同比+6.02%；归母净利润1.95亿元，同比+0.01%；扣非归母净利润1.86亿元，同比+4.72%。 健康蛋白品类接力增长，多品类驱动成效显著。分品类看，海味零食和健康蛋制品表现亮眼，上半年分别实现营收5.65亿元和4.68亿元，同比大幅增长55.68%和51.23%，成为拉动业绩增长的新引擎。这得益于公司在高势能渠道的成功布局及对健康高蛋白赛道的战略聚焦。魔芋零食作为核心大单品，实现营收8.80亿元，同比增长11.28%。增速放缓主要系公司主动调整部分渠道促销策略，且定量流通渠道处于调整期所致。公司三季度将推出创新型的辣味魔芋产品，打造魔芋零食的品类矩阵，持续提高魔芋品类的市占率。烘焙薯类、果干果冻品类营收分别为4.43亿元、3.54亿元，同比-3.52%、-17.41%，主要受电商渠道品类收缩影响。休闲豆制品保持平稳，营收1.92亿元，同比+2.56%。 线下渠道稳健扩张，电商主动调整接近尾声。分渠道看，公司线下渠道全年营收27.79亿元，同比增长17.44%。其中，高势能会员店（山姆、盒马等）增速超出预期；零食量贩渠道保持较好增长，收入占比已达近40%。定量流通渠道因公司主动优化经销商结构（经销商数量较去年末减少522家，至3845家），短期增速低于预期，但聚焦大客户有利于公司长期稳健发展。得益于大单品战略和渠道深耕，华北+东北、华中等传统薄弱区域实现高速增长，同比分别+59.89%、+34.90%。线上渠道收入2.91亿元，同比下降49.26%，系公司主动收缩低毛利产品和贴牌业务的战略调整，虽然收入下降，但整体盈利质量有所改善，目前调整已近尾声，预计下半年降幅将持续收窄。 产品与渠道结构优化，盈利能力持续提升。公司上半年整体毛利率为32.22%，同比提升2.56pct。毛利率提升主要得益于高毛利的海味零食、魔芋制品等品类收入占比提升，魔芋及鹌鹑蛋渠道结构优化，以及电商渠道低毛利业务的收缩。核心品类盈利能力彰显韧性，魔芋零食和健康蛋制品毛利率分别同比提升2.49pct和3.77pct。尽管面临鳕鱼等部分原料成本上涨压力，公司通过产品结构优化和供应链管理有效对冲，体现了卓越的经营能力。费用端，2026H1销售费用率为11.16%，同比略有上升，主要系品牌推广投入增加及股份支付费用增加；管理费用率保持稳定。最终公司净利率提升至13.85%，同比提升1.25pct。 盈利预测与评级：管理层将持续聚焦魔芋等高成长大单品，推动品类创新与多渠道深耕。公司打造品类品牌体系逐步成熟，成长性具备可持续性。但考虑到公司经销渠道和电商改革所带来的短期影响，我们下调盈利预测，预计26-28年公司归母净利润分别为8.47/9.80/11.56亿元，分别同比+13.13%/15.75%/17.98%，对应EPS分别为3.10/3.59/4.24，对应PE分别为14/12/10x，维持“推荐”评级。 风险提示：抖音平台、零食渠道竞争愈发激烈；行业竞争加剧；原材料价格上涨，成本上升；大单品增长及新品放量不及预期；食品安全风险。

盐津铺子(002847) 投资要点 事件：公司发布26年中报，26H1实现收入30.7亿元，同比+4.4%，归母净利润4.25亿元，同比+14.1%；其中26Q2收入14.9亿元，同比+6.0%，归母净利润1.95亿元，同比持平；利润端略低于市场预期。 线下渠道带动增长，电商渠道梳理接近尾端。1、26Q1收入端依然稳健增长，主要得益于线下渠道的增长，零食量贩、高端会员店贡献了主要收入增量，估计线下渠道增长超过17%；分产品看，16H1魔芋实现收入8.8亿元，同比+11.3%；海味零食收入5.6亿元，同比+56%；蛋制品收入4.7亿元，同比+51%，依然保持高速增长。2、线上渠道延续了25H2以来的趋势，公司主动对电商业务进行战略性调整，主动收缩低毛利率产品品类，回归“供应链电商”本质，让电商回归产品力驱动的良性轨道；主动梳理低毛利、低销量的产品，缩减SKU，聚焦大单品，导致26H1线上渠道出现较大幅度下滑。值得重视的是，公司通过梳理线上平台渠道和产品品类，虽短期对公司收入有所影响，但有效提升了毛利率和净利率，提高了盈利水平，利润增速显著高于收入增速。电商梳理估计接近尾端，同时占比下降后对公司业绩影响将会减弱。 受益于线上梳理和产品结构改善，盈利能力显著提升。1、26H1毛利率同比增加2.6个百分点至32.2%，主要得益于：产品结构的调整，高毛利的魔芋、蛋皇、海味零食品类出货量增加，魔芋内部产品结构优化，同时电商渠道完成低毛利产品清理。费用率方面，销售费用率同比增加0.6个百分点至11.2%，管理费用率、财务费用率，变化不大，整体费用率略有上升0.9个百分点至16.6%；毛利率提升带动净利率提升1.2个百分点至13.8%，盈利能力显著提升。 品类与渠道共振，成长势能强劲。公司成功打造“大魔王”魔芋的经验有望复制，已明确将鳕鱼豆腐和豆干作为下一个潜力大单品进行培育，鳕鱼豆腐上半年高速增长；同时公司研发创新不止，在山姆会员店推出“糖心鹌鹑蛋”新品，在高势能渠道持续进行品类升级。渠道方面，公司全渠道战略稳步推进，随着电商调整进入尾声，其对收入的拖累将减弱；同时公司将发力定量流通渠道，成长空间广阔。原材料方面，公司通过在云南、印尼等地布局上游产业链，应对当前魔芋成本高位，保障了原料供应稳定与成本优势。随着核心大单品战略的深化、后续潜力单品的接力以及全渠道的协同发展，公司已构建起强大的内生增长动力，中长期成长路径清晰。同时，26H1开展爆破带动策略，有望实现全渠道全品类协同发展。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年归母净利润分别为9.0亿元、10.8亿元、12.7亿元，EPS分别为3.32元、3.98元、4.68元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；渠道拓展不及预期风险；新品开拓不及预期风险；食品安全风险。

盐津铺子(002847) 事件描述 2026H1公司实现营业收入30.70亿元，同比增长4.41%；归母净利润4.25亿元，同比增长14.10%；扣非归母净利润3.90亿元，同比增长16.76%。毛利率为32.22%，同比提升2.56个百分点；销售净利率13.82%，同比提升1.25个百分点。 事件点评 魔芋、海味及蛋制品构成主要增长引擎，产品结构持续向核心品类集中。2026H1魔芋零食实现收入8.80亿元，同比增长11.28%；海味零食收入5.65亿元，同比增长55.68%；健康蛋制品收入4.68亿元，同比增长51.23%。三大核心品类合计收入19.13亿元，同比增长约30.7%，占总收入约62.3%，其中“大魔王”魔芋零食保持稳健增长，海味零食和健康蛋制品在零食量贩、会员店等渠道推动下快速放量。另一方面，烘焙薯类收入同比下降3.52%，果干果冻下降17.41%，其他产品下降58.11%，传统及非核心品类仍对整体收入增速形成拖累。 线下渠道增长较好，线上主动调整使得收入端承压。2026H1线下渠道实现收入27.79亿元，同比增长约17.4%，占收入比重提升至90.51%，零食量贩、定量流通及山姆等高势能会员渠道继续贡献增量。线上渠道收入2.915亿元，同比下降49.26%，主要由于公司主动收缩低毛利产品、推动电商从规模驱动转向产品力和盈利质量驱动。截至6月末，公司经销商数量3,845家，较2025年末减少522家，降幅11.95%，公司解释为策略性优化并聚焦大客户。海外收入0.80亿元，同比下降16.56%，核心产品已经进入泰国7-Eleven等渠道 产品及渠道结构优化推动盈利能力改善，经营现金流状况良好，二季度利润弹性仍需观察。2026H1毛利率同比提升2.56个百分点，其中魔芋零食毛利率提升2.49个百分点，健康蛋制品提升3.77个百分点，较好体现供应链深化和产品结构升级效果。同期销售费用同比增长10.26%，销售费用率同比提升约0.59个百分点；研发投入同比增长21.47%，一定程度抵消毛利率提升带来的利润增量。经营活动现金流净额5.87亿元，同比增长107.50%，主要系存货减少、供应链周转效率提升。 投资建议 预计公司2026-2028年EPS分别为3.24\3.70\4.25，对应公司8月24日收盘价44.15元，2026-2028年PE分别为13.6\11.9\10.4，维持“增持-A”评级。 风险提示 消费环境不景气；魔芋产品销量恢复不及预期；原材料价格波动风险；渠道改革不及预期核心品类保持较快增长，线上调整拖累表观收入。

盐津铺子(002847) 核心观点 盐津铺子公布2026H1业绩：2026H1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润30.7/4.3/3.9亿元，同比+4.4%/+14.1%/+16.8%；2026Q2实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润14.9/1.9/1.9亿元，同比 6.0%/+0.0%/+4.7%。 三大核心品类维持双位数增长，电商渠道延续大幅调整。2026H1公司三大核心品类魔芋零食/海味零食/健康蛋制品收入分别同比+11.3%/+55.7%/+51.2%，魔芋稳健增长得益于"大魔王"品牌效应持续释放、全渠道覆盖深化；海味零食与健康蛋制品收入高增主因山姆等高势能渠道放量；而烘焙薯类/果干果冻/休闲豆制品/其他收入分别同比-3.5%/-17.4%/+2.6%/-58.1%，主要受到渠道调整影响。分渠道看，2026H1线上/线下渠道收入分别同比 17.4%/-49.3%，线上渠道大幅下滑主因公司自2025年下半年起主动收缩电商低毛利产品品类以提升盈利质量。 2026H1毛利率改善、费用增投。2026H1毛利率32.2%，同比+2.6pp，整体毛利率提升与电商收缩低毛利业务、品类结构改善方向一致，海味零食毛利率下降主要系原材料鳕鱼鱼糜成本上升；销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.6/+0.0/+0.2/+0.1pp，销售费用中品牌及推广费用增幅较大，主因公司为打造品类品牌增投费用；所得税率同比-1.6pp，对利润率有正向贡献，归母净利率/扣非归母净利率同比+1.2/+1.3pp至13.9%/12.7%。2026Q2毛利率同比+1.7pp；销售/管理/研发费用率同比+1.3/+0.1/+0.3pp；其他收益同比减少、信用减值损失增多对利润率有负面影响但程度不大，归母净利率/扣非归母净利率同比-0.8/-0.2pp至13.1%/12.5%。 盈利预测与投资建议：目前公司处于战略升级、产品与渠道调整期，短期收入端虽有调整阵痛，但产品与渠道结构趋于健康、更具备持续成长的活力，也有助于长期盈利水平提升，且品牌声量在聚焦大单品后逐渐放大，故我们依然看好公司长期发展。现阶段魔芋品类继续稳步开拓渠道，重点培育的新品类海味零食、健康蛋制品取得突破，后续有望贡献较大增量。考虑到全年电商渠道收入下滑幅度或高于我们此前的预期，我们下调盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入62.6/70.7/79.0亿元（前预测值64.9/74.9/85.6亿元），同比+8.6%/+12.9%/+11.7%；实现归母净利润8.5/10.3/12.0亿元（前预测值9.0/10.9/13.1亿元），同比 13.7%/+21.2%/+16.7%；EPS分别为3.15/3.82/4.45元；当前股价对应PE分别为14/12/10倍（以2026/08/20日收盘价计），维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济增长受外部环境变化的负面影响；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道拓展进程不及预期；食品安全风险。

盐津铺子(002847) 收入增长稳健，维持“买入”评级 公司2026H1实现收入30.7亿元，同比增长4.4%，实现归母净利润4.25亿元，同比增长14.1%，2026Q2单季度营收14.9亿元，同增6.0%，归母净利润1.95亿元，同比持平，公司短期广宣品牌投入支撑核心单品成长，我们维持2026-2028年盈利预测，预计公司分别实现归母净利润8.9、10.3、11.9亿元，同比增长19.3%、15.1%、15.8%，当前股价对应PE分别为14.7、12.8、11.1倍，公司大单品增长势能强劲，网点覆盖有序推进，看好公司后续成长，维持“买入”评级。 核心魔芋产品铺货，渠道结构持续调整 分产品看，2026H1公司魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/休闲豆制品/果干果冻/烘焙薯类/其他产品分别收入8.80/5.65/4.68/1.92/3.54/4.43/1.69亿元，同比分别变化+11.28%/+55.68%/+51.23%/+2.56%/-17.41%/-3.52%/-58.11%，公司品类更聚焦核心单品，海味零食及蛋制品增长较好，魔芋制品稳健成长。分渠道看，公司2026H1线下/线上渠道分别实现营收27.79/2.91亿元，同比+17.44%/-49.26%，主因公司主动调整电商低毛利品类；公司线下渠道受益零食量贩和高端会员增速较好，定量流通渠道培育核心经销商，实现较好增长。公司2026H1海外实现0.8亿元，同比下滑16.6%，海外市场持续布局“Mowon”品牌。 毛利率相对稳健，品牌推广支撑后续成长 2026Q2公司毛利率为32.6%，同比提升1.7pct，分品类看，2026H1公司魔芋零食/海味零食/健康蛋制品毛利率分别为34.9%、41.6%、28.2%，同比分别变化+2.5pct、-2.3pct、+3.8pct，公司电商主动收缩低毛利品类，魔芋、蛋制品等核心单品毛利率较2025H1有所改善。费用方面，2026Q2公司销售费用率11.1%，同比提升1.3pct，主因品牌及推广费用支持；管理费用率3.8%，同比提升0.1pct，保持相对平稳。展望2026下半年公司流通渠道持续铺货，零食量贩、高端会员等渠道稳健拓店扩品，有望实现持续增长。 风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，新品市场竞争加剧风险。

盐津铺子(002847) 8月19日公司发布半年报，26H1实现营收30.70亿元，同比+4.41%；实现归母净利润4.25亿元，同比+14.10%，扣非归母净利润3.90亿元，同比+16.76%。26Q2实现营收14.88亿元，同比+6.02%，实现归母净利润1.95亿元，同比+0.01%，扣非归母净利润1.86亿元，同比+4.72%，业绩略低于预期。 经营分析 魔芋大单品稳健增长，高蛋白零食接力成长。1）分产品看，辣卤魔芋、鹌鹑蛋、深海零食等健康零食延续增长态势，烘焙下滑幅度收窄，产品结构持续优化。26H1魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/烘焙薯类/果干果冻/休闲豆制品/其他分别实现收入 11.25%/+55.65%/+51.46%/-3.49%/-17.29%/+2.67%/-58.06%。2）分渠道看，26H1线下/线上渠道销售额分别为27.79/2.91亿元，同比+17.46%/-49.30%。线下渠道保持稳健增长，系零食量贩、会员店、定量流通渠道引领。线上渠道收缩系公司自25年下半年起主动优化渠道结构，提升经营质量，预计H2低基数下有望转正。产品结构优化叠加成本红利，毛利率持续改善。1）26Q2毛利率为32.66%，同比+1.73pct，环比+0.82pct，同环比改善主要系产品结构升级优化、魔芋等原材料价格下降、供应链端持续打磨提效。2）品牌投放、股权激励致期间费率提升，26Q2销售/管理/研发费率同比+1.25pct/+0.13pct/+0.27pct。销售费率提升主要系大魔王品牌推广费增加，25H1/26H1股权支付分别为2262.21/3138.45万元，品牌推广费用25H1/26H1分别为1.25/1.72亿元。3）所得税率小幅优化，26Q2所得税率同比-2pct，最终26Q2归母净利率为13.10%，同比-0.79pct。 看好健康零食赛道扩容，产业链优势强化盈利能力。收入端，高蛋白健康零食仍为高景气细分赛道，公司资源聚焦魔芋、鹌鹑蛋等核心大单品，有望通过渠道复利实现稳步增长。利润端，伴随着H2魔芋成本进一步下降，公司持续优化产品结构、全产业链布局巩固成本优势，净利率中枢有望逐步抬升。 盈利预测、估值与评级 我们预计26-28年公司归母净利润分别为8.7/10.6/12.2亿元，分别同比+16%/23%/15%，对应PE分别为15x/12/11x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期等风险。

盐津铺子(002847) 事件：盐津铺子发布2025年年报及2026年一季报，2025年全年实现营收57.62亿元，同比+8.64%；归母净利润7.48亿元，同比+16.95%；扣非归母净利润7.15亿元，同比+25.86%。2026Q1实现营收15.83亿元，同比+2.94%；归母净利润2.31亿元，同比+29.48%；扣非归母净利润2.04亿元，同比+30.45%。 核心品类魔芋大单品高增，产品、渠道结构优化见效。分产品看，2025年魔芋零食品类表现亮眼，实现营收17.37亿元，同比高增+107.23%，已成为公司核心增长引擎，收入占比提升至30.15%。海味零食和健康蛋制品维持稳健增长，分别实现营收7.60/6.28亿元，同比+12.53%/+8.35%。烘焙薯类及其他品类收入下滑，主要系公司主动进行战略调整，收缩了部分低毛利及非核心产品线。分渠道看，线下渠道表现强劲，2025年实现营收48.41亿元，同比+16.79%，26Q1延续高增，同比增长约20%。其中，定量流通、零食量贩、会员制商超等新渠道增速领先。海外市场快速增长，实现营收1.71亿元，同比+172.47%。线上渠道2025年实现营收9.22亿元，同比-20.50%，26Q1同比下滑约50%，主要系公司自2025年5月起主动对电商业务进行战略性调整，收缩低毛利率和贴牌产品，回归“供应链电商”本质，利润模型持续优化。公司持续深耕经销商网络，年末经销商数量达4,367家，同比+21.75%。 盈利能力逆势提升，费用管控成效显著。2025年/26Q1公司整体毛利率为30.80%/31.82%，同比+0.11pct/+3.35pct，产品与渠道结构优化，高毛利魔芋、蛋制品、海味零食等品类占比提升，低毛利电商业务收缩共同推动毛利率改善。2025年，在主要原材料魔芋精粉采购均价大幅上涨的背景下，核心品类魔芋零食毛利率仍逆势提升至34.48%，同比+1.21pct，彰显了规模效应及供应链管理优势。健康蛋制品受益于山姆等新渠道放量及产品高端化，毛利率大幅提升至27.73%，同比+5.63pct。费用端优化明显，2025年销售/管理费用率分别为10.50%/3.31%，同比-2.00pct/-0.82pct，26Q1费用率保持平稳，主要得益于渠道结构变化、费用管控优化以及冲回前期计提的股份支付费用。 投资建议：公司“渠道为王、产品领先”的战略成效显著，大单品魔芋持续放量，带动线下渠道尤其是定量流通、会员店等快速增长，盈利能力在原材料涨价背景下逆势提升，经营质量持续向好。公司发布新一期股权激励计划，目标为2026-2028年累计净利润不低于31亿元，彰显管理层对未来发展的信心。展望未来，随着电商渠道调整到位、魔芋等核心品类持续渗透、以及原材料成本回落预期，公司有望延续高质量增长。预计2026-2028年收入64.8/73.8/83.6亿元，同比+12.5%/+13.8%/+13.3%，预计归母净利润8.6/10.4/12.2亿元，同比14.9%/+21.0%/+17.3%，EPS分别为3.2/3.8/4.5元，对应当前股价PE分别为18x/15x/13x，维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

盐津铺子(002847) 投资要点 事件：公司发布26年一季报，26Q1实现收入15.8亿元，同比+2.9%，归母净利润2.3亿元，同比+29.5%；利润端超市场预期。 线下渠道和产品协同带动增长，电商渠道梳理有所承压。1、26Q1收入端依然稳健增长，主要得益于线下渠道的增长，零食量贩（深度帮定头部，腰部品牌增加SKU投放）、高端会员店（山姆新品上市）、定量流通（大力推广核心产品魔芋）三大渠道贡献了主要收入增量；估计魔芋、蛋制品、海味零食等增速较快。2、线上渠道延续了25H2的趋势，公司主动对电商业务进行战略性调整，主动收缩低毛利率产品品类，回归“供应链电商”本质，让电商回归产品力驱动的良性轨道；主动梳理低毛利、低销量的产品，缩减SKU，聚焦大单品，导致线上渠道出现较大幅度下滑，抵消了线下部分的增长。值得重视的是，公司通过梳理线上平台渠道和产品品类，虽短期对公司收入有所影响，但有效提升了毛利率和净利率，提高了盈利水平，利润增速显著高于收入增速。 受益于线上梳理和产品结构改善，盈利能力显著提升。1、26Q1毛利率同比增加3.4个百分点至31.8%，主要得益于：产品结构的调整，高毛利的魔芋、蛋皇、海味零食品类出货量增加，魔芋内部产品结构优化，同时电商渠道完成低毛利产品清理。费用率方面，销售费用率、管理费用率、财务费用率，变化不大，整体费用率基本持平；毛利率提升带动净利率提升3.1个百分点至14.6%，盈利能力显著提升。 品类与渠道共振，成长势能强劲。公司成功打造“大魔王”魔芋的经验有望复制，已明确将鳕鱼豆腐和豆干作为下一个潜力大单品进行培育，部分区域售点已展现出强劲增长势头。同时公司研发创新不止，25年10月在山姆会员店推出“糖心鹌鹑蛋”新品，在高势能渠道持续进行品类升级。渠道方面，公司全渠道战略稳步推进，随着电商调整进入尾声，其对收入的拖累将减弱；同时公司将发力定量流通渠道，成长空间广阔。原材料方面，公司通过在云南、印尼等地布局上游产业链，应对当前魔芋成本高位，保障了原料供应稳定与成本优势。随着核心大单品战略的深化、后续潜力单品的接力以及全渠道的协同发展，公司已构建起强大的内生增长动力，中长期成长路径清晰。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年归母净利润分别为9.1亿元、11.4亿元、13.6亿元，EPS分别为3.33元、4.16元、5.00元，对应PE分别为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；渠道拓展不及预期风险；新品开拓不及预期风险；食品安全风险。