铜冠铜箔(301217) 主要观点： 事件：铜冠铜箔发布2023年三季报。公司2023年前三季度收入27.77亿元，同比+0.61%，归母净利润584.52万元，同比-97.43%；单Q3收入10.24亿元，同比+31.16%，归母净利润-2235.12万元，同比-163.16%。 铜箔加工费收入下滑，公司前三季度业绩承压。在全球经济增速放缓、下游消费电子需求承压以及市场竞争加剧的背景下，公司铜箔加工费收入下滑。2022年前三季度，公司经营活动产生的净现金流-737.33万元，毛利率/净利率分别为2.49%/0.21%，较上年同期下滑明显。 产品结构持续优化，高端PCB铜箔持续领先。公司坚持锂电池铜箔+PCB铜箔双轮驱动的发展模式，产品方面，公司提升核心技术，加大轻薄化、高抗拉产品研发力度，据公告，公司2023年上半年6μm及以下锂电池铜箔占锂电池铜箔总产量的比例达到92.16%，且目前已经成功研发3.5μm锂电池铜箔。高端产品占比提升有望带动公司盈利能力增长，提升产品竞争力。产能方面，公司现有年产能5.5万吨，在建产能2.5万吨，其中铜陵铜冠1万吨产能已进入设备采购、安装阶段，后续产能增长至8万吨将进一步带动公司业绩提升。 投资建议 公司产能扩张稳步推进，伴随下游市场恢复、高端产品占比持续提升，公司业绩具备修复空间，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.93/2.54/3.85亿元（前值为2023/24年归母净利润6.65/7.36亿元，考虑到铜箔加工费超预期下滑，下调盈利预期），对应PE分别为106.5/39.1/25.8倍，调整至“增持”评级。 风险提示 产能释放不及预期；下游需求下滑；行业竞争加剧。

铜冠铜箔(301217) 投资要点 公司率先突破技术壁垒，实现高端HVLP铜箔批量供货。铜箔生产对工艺技术要求极高，高端铜箔产能是行业内企业的重要竞争壁垒。公司高频高速用PCB铜箔在内资企业中具有显著优势，其中RTF铜箔产销能力于内资企业中排名首位，并于2022年HVLP1铜箔已向客户批量供货，HVLP2铜箔已通过终端客户全性能测试，HVLP3、RTF2和RTF3铜箔已突破核心技术。5G用RTF铜箔方面，公司当前可实现销量300吨/月，产销能力于内资企业中排名首位，即公司在高性能PCB铜箔领域具有显著的优势；锂电池铜箔方面，公司系2020年出货量排名第五的内资锂电池铜箔生产商，属于国内头部锂电池铜箔厂商之一。 客户基础良好，多为业内头部客户。公司是国内生产高性能电子铜箔产品的领军企业之一，已与生益科技、台燿科技、台光电子、沪电股份、南亚新材、比亚迪、宁德时代、国轩高科、星恒股份等知名厂商建立了长期合作关系，并成为其长期供应商，获得了其对公司产品和服务的认可。 持续推进扩产项目建设，为公司放量打下坚实基础。公司电子铜箔产品总产能为5.5万吨/年，其中PCB铜箔3.5万吨/年，锂电池铜箔2.0万吨/年，在建产能2.5万吨，预计24年达产。 5G、云计算等行业高速发展 随着5G技术、云计算、数据中心、物联网、人工智能、新能源汽车、智能驾驶和智能家居为代表的产业蓬勃发展，包括高频高速电子电路用低轮廓铜箔、IC封装基板用极薄铜箔、高端挠性电路板用铜箔，以及大电流、大功率基板用超厚铜箔等高端电子铜箔产品，将是电子电路铜箔未来的发展方向。 据测算，预计23-25年高端标准铜箔需求分别达到6.10/7.13/7.35万吨，行业增速分别为7.4%/16.7%/3.1%。叠加国产替代持续推进，到2025年市场对HVLP系列高端铜箔的需求约为11.01吨，整体来看，2025年标准铜箔市场空间有望达到154.07亿元。 盈利预测 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入45.07/60.93/75.87亿元，分别同比增长16.31%/35.20%/24.52%；归母净利润分别为3.25/5.16/6.91亿元，分别同比增长22.41%/59.09%/33.80%，对应EPS分别为0.39/0.62/0.83元。以2023年7月3日收盘价14.23元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为39.90/25.08/18.75倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期；美联储加息超预期；产能建设不及预期。

：铜冠铜箔——产品结构不断优化，高端PCB铜箔国产替代在路上》研报附件原文摘录）
铜冠铜箔(301217) 在双碳大背景下，制造业正逐步向智能化、功能化、绿色制造等方向发展。随着新能源汽车逐步向智能化方向迈进，催生出对高端金属材料的需求。本篇报告作为金属材料“专精特新”中小市值系列报告的第二篇，解读发力高端PCB铜箔的铜冠铜箔。 公司PCB铜箔&锂电铜箔双轮驱动。公司现有铜箔产能5.5万吨，其中PCB标箔产能3.5万吨；锂电铜箔产能2万吨，在建锂电铜箔产能2.5万吨。根据中国电子铜箔资讯统计，2021年铜冠铜箔PCB铜箔的市占率为7%，锂电铜箔的市占率为6%，均位居前列。公司发力高端标箔领域，主要用于HVLP、RTF等PCB铜箔的生产，目前1万吨高精度电子铜箔正处于产能爬坡阶段，持续向标箔高端化方向迈进。 高端PCB铜箔具备较高技术壁垒，我国仍以进口为主。 1）5G、汽车智能化有望带动HVLP铜箔发展。在高端铜箔中，高频高速用低轮廓铜箔（RTF+HVLP等铜箔）为应用最多、用量最大的一类高端PCB铜箔，其中HVLP为最高端的低轮廓铜箔，主要应用于对信号完整性有更高要求的射频-微波基板、高速数字信号基板和高频特性的模块基板中。根据《覆铜板资讯》调查与统计，2021年全球低轮廓电解铜箔销量为7.735万吨，同比增长18%。其中，HVLP类铜箔销量为2.13万吨，同比增速25.2%。随着5G、汽车智能化的发展，我们预计2025年全球HVLP的需求量有望达到3.3万吨，复合增速为16%。 2）HVLP技术壁垒高，以日韩厂商为主。2021年，以日本三井、古河电工、卢森堡为主的日韩企业HVLP类铜箔销量达到1.85万吨，市占率为88%；而我国内资企业仍处于市场导入阶段。PCB铜箔的表面粗糙度和剥离强度为互相矛盾的指标，而如何将2个相互矛盾的指标进行平衡，是各家企业面临的技术难点。HVLP铜箔拥有极低且均匀一致的表面粗糙度以及稳定的铜箔剥离强度，为低轮廓电解铜箔中最高端的铜箔，享受一定的技术溢价。2021年日本进口均价在2.44万美元/吨，对应单吨加工费在10万元左右，是普通PCB铜箔的5倍左右。 公司为国内少数可以量产高端PCB铜箔的厂商。2021年我国内资铜箔企业RTF销量为5400吨，其中铜冠铜箔的销量占比达63%，位居国内第一。HVLP铜箔的技术壁垒更高，2021年内资企业销量仅为100吨。在国产替代大背景下，公司为国内少数可以量产HVLP的厂商，目前已实现下游客户小批量供货。随着1万吨高精度电子铜箔的产能爬坡，公司盈利能力有望持续提升。 盈利预测：发力高端PCB铜箔，产品结构不断优化，给予“增持”评级。我们假设2022-2024年PCB铜箔产销量为2.5/3.3/3.3万吨，其中HVLP占比为1%/20%/20%；假设2022-2024年锂电铜箔产销量为1.4/1.6/3.6万吨，其中6微米及以下锂电铜箔占比为77%/90%/90%。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为34.12/44.47/63.27亿元，对应归母净利润分别为2.79/4.65/6.79亿元，对应PE为40/24/16x。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期。全球新能源汽车销量不及预期风险。需求测算偏差风险；行业竞争激烈，加工费下滑风险；疫情风险；PET铜箔等技术迭代风险；研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。

铜冠铜箔(301217) 事件：公司于2022年4月20日发布2021年报，于2022年4月26日发布2022年第一季度报告。 1）从全年看，公司实现营业收入40.82亿元，同比增长65.92%；实现归母净利润3.68亿元，同比增长412.46%；扣非净利润3.49亿元，同比增长507.88%。 从单季度看，21Q4实现营收10.10亿元（同比增长37.66%，环比下降11.82%），实现归母净利润0.84亿元（同比增长182.74%，环比下降25.75%），实现扣非净利润0.80亿元（同比增长220.00%，环比下降50.27%）。 2）22Q1实现营收9.43亿元（同比增长7.02%，环比下降6.62%），实现归母净利润0.98亿元（同比增长33.58%，环比增长17.38%），实现扣非净利润0.90亿元（同比增长25.80%，环比增长12.50%）。 高性能电子铜箔利润可观拉动盈利飞升。量：公司2021年铜箔产量4.1万吨，假设PCB铜箔占比约为65%，则PCB铜箔2.7万吨，锂电铜箔1.4万吨；价：铜箔销售均价为9.1万元/吨；利：铜箔产品毛利率为17%，净利率9%；单吨毛利1.56万元，单吨净利0.90万元。 产品技术业界领先，2万吨铜箔项目稳步推进。高端铜箔是铜箔行业内企业竞争的重要壁垒：PCB铜箔方面，公司研发的5G用RTP铜箔、HVLP铜箔具有极低的表面粗糙度，可有效降低高频信号传输中的信号，在国内厂商中排名首位；锂电铜箔方面，公司6μm产品也在比亚迪等大客户中渗透率迅速提升。公司现有PCB铜箔产能为2.5万吨，在建产能1万吨（IPO募投项目）预计年底达产，2023年达到预定产能；现有锂电铜箔产能2万吨，今年4月公告铜陵铜箔新建2万吨项目，预计投资17亿元，预计明年投产。公司稳步推进产能建设，预计年内形成产能5.5万吨，明年内形成产能7.5万吨。 铜箔行业景气度高，产能、技术、资金和客户等壁垒构筑护城河。得益于铜箔终端新能源汽车行业与5G通信行业的迅速发展，市场对其上游电子铜箔的需求迅速增加。虽然近两年铜箔行业产能迅速扩张，市场有投资者担忧行业供需格局变差，导致业内公司盈利能力变差，但我们认为铜箔行业具备较高壁垒：1）产能：下游客户订单较大，不会选择产能较小的厂商，行业内存在较多小厂商无序扩张，而这部分名义产能并不会得到释放，大厂的订单依旧是供不应求；2）技术：铜箔的质量不简单取决于能否突破极薄铜箔等牌号，而是要求铜箔厂商通过长时间的生产研发积累know-how，比如添加剂选型、设备调试等，这些对产品的均匀性、一致性、良品率都有较大影响；3）资金：作为锂电材料中的重资产环节，加之目前行业扩产规模均较大，扩产对资金的要求越发提升；4）客户：龙头厂商进入重要客户供应链后会持续供货，持续生产和统一规格能提升良品率，并且新进入者也会面临较大壁垒，一是客户验证周期较长，二是习惯头部铜箔厂供货的客户未必会选择新进入者的产品。综合以上考虑，我们认为公司作为铜箔行业的领先企业，稳扎稳打持续推进产能扩张，在标箔和锂电铜箔领域都具备优秀的产品和稳定的大客户，具备良好的成长性。 投资建议 公司产能布局合理，产品技术领先行业，项目稳步推进，市场占有率持续提升。同时，后疫情时代，新能源汽车行业与5G通信行业迅速回暖，铜箔售价持续走高，公司高性能电子铜箔产品有望实现持续性高速盈利。我们预计公司2022-2024年分别实现净利润4.96/6.65/7.36亿元，同比增速分别为35%/34%/11%，对应PE分别为16X/12X/11X，维持“买入”评级。 风险提示 5G商用进度放缓风险；新能源汽车补贴政策调整风险；疫情持续风险。

铜冠铜箔(301217) 铜冠铜箔是国内主流铜箔厂商，标箔和锂电铜箔业务共驱公司发展。2020年铜箔产量3.6万吨，其中PCB铜箔2.8万吨，锂电铜箔0.8万吨，分别在国内厂商中排名第一和第五。受益铜箔行业高景气，公司业绩表现优异，2021年前三季度实现营收30.71亿元、归母净利润2.84亿元，预计全年实现营收39.65亿元，实现归母净利润3.49亿元。 产品结构优化叠加行业供需错配，公司尽享量价齐升红利。 从营收来看，锂电铜箔营收快速提升，PCB铜箔营收占比66%，仍是主要收入来源；从销量来看，目前PCB铜箔以HTE、HTE-W、RTF为主，锂电铜箔以8μm和6μm为主，且6μm比例不断提升。从利润来看，高性能标箔和极薄铜箔的单吨毛利和加工费更高，标箔、8μm、6μm铜箔的加工费分别为2.62/2.56/3.5万元/吨。受公司目前的产品结构影响，利润率暂时低于同行，随着公司产品结构持续优化，高端铜箔产品占比不断增加，公司利润率将持续提升。 铜冠铜箔的alpha：紧邻材料采购地运输成本低，高材料周转率减少资金占用量；PCB产品良品率行业领先，锂电铜箔良品率有望快速提升；绑定比亚迪、生益等大客户，订单充沛；高端产能持续释放，现有产能4.5万吨/年，2022年预计标箔产能增加1万吨。此次公司募投1万吨项目瞄准高性能标箔，将改善公司产品结构并进一步稳固公司在标箔领域的优势。 新能源汽车和5G通信需求旺盛，铜箔行业高景气。 下游产业升级刺激国产高性能PCB铜箔需求，2020年全球PCB铜箔出货量增长至51万吨，国内高端铜箔依赖进口，高性能铜箔国产替代空间广阔。乘新能源东风，锂电池铜箔增量市场空间较大，锂电池铜箔极薄化大势所趋，公司重点布局6μm以下铜箔产品。 投资建议： 我们预计公司2021-2023年分别实现净利润3.50/5.15/6.06亿元，同比增速分别为388.2%/47.1%/17.6%，对应PE为39X/26X/22X，给予“买入”评级。 风险提示： 公司产能释放不及预期，产品结构优化不及预期，行业竞争导致铜箔加工费大幅下降，PET等新技术对铜箔形成替代。