乖宝宠物(301498) 事件 乖宝宠物第三季度业绩报告发布：公司在2025年前三季度实现营业收入47.37亿元，同比增长29.03%。其中第三季度单季收入为15.17亿元，同比增长21.85%。第三季度归属于上市公司股东的净利润为1.35亿元，同比下降16.65%，主要受到成本上升与费用增长的影响，短期利润波动。 淘宝天猫发布双十一预售前宠物板块成交榜单乖宝宠物核心品牌麦富迪、弗列加特在多个产品榜单均位列前茅。 投资要点 国内自有品牌业务表现亮眼，产品结构优化推动毛利率提升。 “麦富迪”“弗列加特”等自有品牌的发展态势强劲，高毛利产品占比不断提高，推动毛利率持续上行。麦富迪在中国市场的份额已从2015年的2.4%增至2024年的6.2%，依托乖宝宠物的对品牌的深度建设，麦富迪在产品线丰富度、宠物食品相关专利数量、国内出厂销售额等方面表现突出，获得欧睿国际认证的“中国宠物食品第一品牌”称号。高端品牌战略成效显著，完成品牌2.0升级的弗列加特以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，2024年双11期间斩获天猫猫粮品类销售冠军；2024年全新推出的超高端犬粮品牌汪臻醇，填补了国内品牌犬粮市场超高端领域的空白。公司在品牌建设与市场拓展方面持续发力，通过加强营销与渠道建设推动收入增长，公司销售费用投放持续加大。公司销售费用在本报告期内达到10.34亿元，较上年同期增长48.86%，在费用投放加力的推动下，预计公司自有品牌业务增速将保持在30%-40%以上，为中长期增长奠定基础。 三季度利润表现短期承压，多重因素共同影响。 第三季度归属于上市公司股东的净利润及扣除非经常性损益后的净利润分别下降16.65%和17.74%，主要受以下四方面因素影响：一是海外出口业务受汇率波动等因素影响，汇兑收益减少；二是国内代工厂业务销量增速有所减弱；三是公司持续加大品牌及渠道投入，销售费用显著上升；四是在建工程陆续转固带来的折旧成本上升，也对短期利润造成一定压力。但随着产能逐步释放，将为后续增长提供支撑。此外，公司实施股权激励计划，预计未来三年将相应产生一定费用，对利润形成一定影响。 核心竞争力稳固，呈现“强者恒强”态势 在全行业竞争加剧的背景下，乖宝核心竞争力稳固。尽管面临行业成本上升与渠道分化的挑战，乖宝宠物在品牌力、资产布局和现金流方面优势显著。公司总资产规模增至55.10亿元，所有者权益稳步增长7.99%，资产负债结构保持稳健。值得关注的是，公司在经营活动现金流方面表现优异。今年内经营活动产生的现金流量净额为4.98亿元，同比增长25.58%，体现出优异的主营业务回款能力和现金流质量，为企业持续经营与战略投入提供了有力支撑。在全行业竞争加剧的背景下，乖宝凭借其品牌影响力、产能布局与现金流的综合优势，有望持续巩固市场地位，延续“强者恒强”的发展趋势。 盈利预测 我们预测公司2025-2027年收入分别为66.33/81.47/99.10亿元，2025年PE为41.5倍。公司品牌矩阵建设与行业长足发展支持盈利，首次给予“买入”评级。 风险提示 （1）国内市场竞争加剧的风险（2）原材料价格波动的风险（3）贸易摩擦风险（4）国家“能耗双控”政策风险（5）宏观经济波动风险（6）消费者需求变化的风险

乖宝宠物(301498) 核心观点 自主品牌业务维持增长，费用端短期存在压力。公司2025前三季度实现营业收入47.37亿元，同比+29.03%，其中单Q3实现营业收入15.17亿元，环比-12.88%，同比+21.85%，报告期内公司麦富迪品牌稳健扩张，弗列加特品牌增势亮眼，境内自有品牌业务整体收入维持增长。公司2025前三季度实现归母净利润5.13亿元，同比+9.05%，其中单Q3实现归母净利润1.35亿元，环比-22.35%，同比-16.65%，报告期内公司继续加大自主品牌及直销渠道拓展，Q3销售费用3.54亿元，同比增幅超50%，导致短期盈利承压。毛利率维持改善，净利率因短期营销投入加大而承压。公司2025前三季度整体销售毛利率42.83%，同比+0.85pct，其中单Q3毛利率为42.92%，同比+1.08pct。年内受美国对贸易伙伴加征普遍关税影响，公司中国工厂对美出口订单短期受阻，零食出口代工业务短期有所承压，但公司依靠自有品牌及直销渠道拓展，带动整体毛利率维持同比增势。公司2025前三季度整体销售净利率10.84%，同比-2.01pct，其中单Q3净利率为8.91%，同比-4.16pct，主要系销售费用率增加所致。 具体来看，公司2025前三季度销售费用为10.34亿元，同比+48.86%，对应销售费用率21.82%（同比+2.90pct），主要系自有品牌收入增长、直销占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致；2025前三季度管理费用为2.69亿元，同比+26.91%，对应管理费用率5.68%（同比-0.10pct）；2025前三季度研发费用为0.70亿元，同比+17.09%，对应研发费用率1.48%（同比-0.15pct）。 公司致力“经销转直销”，不断增厚公司盈利能力。公司目前品牌矩阵完善，正积极拓展新品，并基于前期在品牌侧的扎实积累，积极推进渠道侧变革，加大自有品牌直销模式拓展。2025H1公司在天猫、京东、抖音等第三方平台的直销收入已达12.10亿元，同比+39.72%，于总收入中占比已达37.73%。未来随高毛利直销收入占比提升，公司自有品牌业务整体量利表现有望继续得到强化。 风险提示：汇率大幅波动的风险；中美贸易冲突的风险；自主品牌产品推广不及预期的风险等。 投资建议：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.4/9.4/11.9亿元，对应2025-2027年EPS分别为1.9/2.4/3.0元。未来随高端品牌和直销模式拓展，公司主业有望保持量利高增，维持“优于大市”评级。

乖宝宠物(301498) 投资要点： 公司业绩阶段性承压，2025Q3净利同比下降。根据公司公告，2025年前三季度，公司实现营业收入47.37亿元，同比增加29.03%；实现归母净利润5.13亿元，同比增加9.05%；实现扣非归母净利润4.93亿元，同比增加11.26%；经营性现金流量净额4.98亿元，同比增长25.58%。其中，2025年第三季度单季，公司实现营业收入15.17亿元，同比增加21.85%；实现归母净利润1.35亿元，同比减少16.65%；扣非后归属母公司股东的净利润为1.25亿元，同比减少17.74%。2025年前三季度，受到公司费用增加和外销收入下滑影响，导致业绩短期承压。 公司品牌市占率稳步提升，“双十一”预售表现亮眼。据欧睿数据，公司旗下品牌“麦富迪”市占率从2015年的2.4%跃升至2024年的6.2%，居国产宠物品牌之首；旗下高端线“BARF霸弗丛林食谱”年销售额增长150%，成功验证品牌高端化能力。2025年，公司持续加强国内销售渠道的投入和扩张。2025年上半年，公司通过第三方平台营收达到12.1亿元，同比增长39.72%，占总营收比例37.73%。根据淘天宠物发布2025年双11开门红战报显示，公司旗下品牌“Fregate弗列加特”、“MYFOODIE麦富迪”分别位列天猫双十一开门红前4小时品牌成交榜第二位、第五位。 公司净利率下降，销售费用率同比增加。2025年前三季度，公司毛利率42.83%，同比增加0.85个百分点；净利率10.84%，同比下降2.01个百分点；其中，2025Q3毛利率42.92%，同比增加1.08个百分点；净利率8.91%，同比下降4.16个百分点。公司销售/管理费用率分别为21.82%/5.68%，同比分别+2.90pcts/-0.10pcts。公司销售费用率增加主要受到自有品牌增长、直销渠道占比提升及公司新品推广导致。截至2025年三季度末，公司资产负债率为18.78%，较2024年末增加1.65个百分点。 维持公司“增持”投资评级。公司是国内宠物食品龙头，市占率逐年稳步提升。考虑到公司海外销售短期承压，下调2025/2026/2027年归母净利润至7.29/9.83/10.93亿元（前值为8.13/9.88/11.34亿元），EPS分别为1.82/2.46/2.73元，当前股价对应PE为39.50/29.30/26.36倍。考虑到公司的龙头优势和行业成长空间，公司仍处于合理估值区间，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：原料价格波动、国际贸易政策变化、行业竞争加剧、市场开拓不及预期等。

乖宝宠物(301498) 主要观点： 2025年1-9月归母净利5.13亿元，同比增长9.1% 公司发布2025年三季报：1-9月实现收入47.4亿元，同比增长29.0%；归母净利润5.13亿元，同比增长9.1%；扣非后归母净利润4.93亿元，同比增长11.3%。分季度看，Q1-Q3公司分别实现收入14.8亿元、17.4亿元、15.2亿元，同比分别+34.8%、+31.0%、+21.8%，分别实现归母净利润2.04亿元、1.74亿元、1.35亿元，同比分别+37.7%、+8.5%、-16.6%。 境内自主品牌快速增长，海外业务拖累公司利润率 2025年1-9月，公司实现收入47.4亿元，同比+29.0%，实现毛利20.3亿元，同比+31.6%；毛利率42.8%，同比+0.8pct，净利率10.8%，同比-2.0pct。分季度看，Q1-Q3公司毛利分别为6.15亿元、7.63亿元、 6.51亿元，同比分别+36.2%、+34.1%、+25.0%，毛利率分别为41.6%、43.8%、42.9%，净利率分别为13.8%、10.0%、8.9%，公司利润率下降与海外业务受关税影响直接相关。 公司自有品牌业务持续快速发展，Euromonitor显示，2015-2024年公司麦富迪品牌国内市占率从2.4%提升至6.2%，位列国产品牌市占率第一。根据久谦三平台电商数据（天猫、京东、抖音），2025Q1-Q3，麦富迪销量同比+11.7%、+3.9%、+17.1%，麦富迪销售额同比+25.8%、+8.0%、+4.0%，弗列加特销量同比+194.0%、+186.9%、+95.8%，弗列加特销售额同比+143.9%、+149.9%、+73.8%。 1-9月销售费用同比增长48.9%，销售费用率升至21.8% 2025年1-9月，公司销售费用10.34亿元，同比+48.9%，销售费用率21.8%，同比+2.9pct，主要是自有品牌增长、直销渠道占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致；分季度看，Q1-Q3公司销售费用分别为2.64亿元、4.17亿元、3.54亿元，同比分别+38.8%、+53.3%、+51.9%，销售费用率分别为17.8%、23.9%、23.3%，同比分别提升0.5pct、3.5pct、4.6pct。2025年1-9月，公司预付款项9364.3万元，同比+142.4%，主要是因为预付推广费及咨询 费用增加。 投资建议 公司自主品牌收入快速增长，市占率稳步提升。我们预计，2025-2027年公司实现主营业务收入68.7亿元、85.2亿元、101.1亿元（前值2025年67.0亿元、2026年83.11亿元、2027年98.65亿元），同比增长31.0%、24.0%、18.6%；对应归母净利润6.92亿元、8.93亿元、10.16亿元（前值2025年7.42亿元、2026年9.65亿元、2027年11.95亿元），同比增长10.8%、29.0%、13.7%，对应EPS1.73元、2.23元、2.54元，本次调整的主要原因是，修正了2025-2027年销售费用预期，维持“买入”评级不变。 风险提示 汇率变化风险；原材料价格波动风险；国内外市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险等；关税风险。

乖宝宠物(301498) 事件：2025年10月23日，乖宝宠物食品集团股份有限公司（简称“公司”）发布2025年三季度报告。 3Q25单季乖宝收入符合市场预期，归母净利润同比小幅下降。前九个月公司实现总营业收入47.4亿，同比+29.0%；实现归母净利润5.1亿，同比+9.1%；扣非归母净利润为4.9亿元，同比+11.3%。对应3Q25单季营收收入15.2亿，同比+21.9%；实现归母净利润1.3亿，同比-16.6%；扣非归母净利润1.3亿，同比-17.7%。前九个月公司毛利率为42.8%，同比扩张0.8个点，对应3Q25单季毛利率为42.9%，同比扩张1.1个点，较2Q25毛利率同比收缩0.9个点。前九个月公司销售/管理费用率分别为21.8%和5.7%，分别增加2.9个点和减少0.1个点，对应3Q25单季销售/管理费用率分别为23.3%和6.3%，同比增加4.6个点和增加0.6个点，主要因为自有品牌增长、直销渠道占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致。前九个月税前利润为6.77亿，同比+13.3%，对应3Q25单季税前利润为1.9亿，同比-8.6%。前九个月税率24.1%，较去年同期的21.0%小幅上涨，对应3Q25单季税率为27.7%，较去年同期的20.4%上涨明显。前九个月公司经营活动产生的现金流量净额为5.0亿元，去年同期为4.0亿元。 乖宝宠物第三季度业绩呈现出“内增外减”的总体态势。根据第三方机构测算，国内业务继续保持良好增长，收入约为11-12亿元人民币，同比增长约40%，占公司总收入的70%。分品牌看，三季度麦富迪、弗列加特、佰萃粮、藻趣儿均实现双位数以上增长，其中麦富迪旗下霸弗和弗列加特Q3同比增长超50%，藻趣儿与佰萃粮由于之前体量较小的高增速尤为突出。根据第三方月度数据，7月麦富迪、弗列加特、佰萃粮三品牌电商平台合计销售额同比增长28%，其中麦富迪单品牌增长16%，弗列加特增长74%，佰萃粮增长49%。进入8月，三品牌合计增速略有放缓至14%，麦富迪当月同比持平，弗列加特增长59%，佰萃粮增长32%。到了9月，增长动能显著释放，公司于抖音平台总销售额达约1.3亿元，同比增长74%，其中主品牌麦富迪抖音同比增长51%，弗列加特增长97%，佰萃粮增长203%，新兴品牌藻趣儿增长328%。相比之下，海外业务受到国际宏观环境与贸易政策影响，收入为同比下滑状态，占总收入比重为30%，尽管转移至泰国但是订单仍受关税影响。 国内外业务实际盈利能力显著分化，凸显其核心经营韧性。国内业务净利率接近中双位数，环比有所提升。若剔除约3000万元的股权激励费用影响，其实际利润率表现更为亮眼，反映主营业务内生增长动力充足。海外业务则面临较大压力，净利率下降较多，较上年同期的13%左右显著收缩。盈利能力下滑主要受三方面因素拖累：关税影响导致利润减少约2000万元，汇兑损失约400–600万元，以及新投产厂房带来的折旧费用约1000万元。为更真实反映海外业务的底层盈利能力，若将上述一次性或短期因素进行还原，其利润水平可恢复至约1.65亿元。此外，公司三季度计提的激励费用相较于去年同一时期多出约1000万元，该事项也对净利润产生了阶段性影响。若将此因素一并剔除，经调整后公司整体利润规模可达约1.75亿元，对应同比增长约8%。 风险提示：市场竞争日益激烈。汇率波动及海外经营不确定性可能影响业绩稳定性。贸易政策变化亦是变数。

乖宝宠物(301498) 营收延续增长加大推广投入，股票激励落地持续成长，维持“买入”评级公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3营收47.37亿元(同比+29.03%)，归母净利润5.13亿元(同比+9.05%)。单Q3营收15.17亿元(同比+21.85%)，归母净利润1.35亿元(同比-16.65%)。2025Q1-Q3公司期间费用率27.28%(同比+3.06pct)，其中销售/管理/财务费用率分别为21.82%/5.68%/-0.23%，分别同比+2.91/-0.10/+0.25pct。受销售费用增加及产线转固影响，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.16/8.98/11.25（2025-2027年原预测分别为8.19/10.10/12.34）亿元，EPS分别为1.79/2.24/2.81元，当前股价对应PE分别为41.0/32.7/26.1倍，公司营收延续增长加大推广投入，股票激励落地持续成长，维持“买入”评级。 公司营收延续高增长，高推广投入致净利率短期承压 2025Q1-Q3公司毛利率42.83%，同比+0.85pct，净利率10.84%，同比-2.00pct。2025Q1-Q3公司销售费用10.34亿元，同比+48.86%，主要系自有品牌增长、直销渠道占比提升及公司新品推广使得相应业务推广费和销售服务费增加所致。高销售费用投入致公司净利率短期承压但长期成长无忧，2025Q1-Q3公司经营活动产生的现金流量净额为4.98亿元，同比+25.58%。 产能逐步释放，股票激励落地成长动力十足 2025Q3末公司固定资产14.92亿元，同比+47.19%，建工程余额为1.18亿元，较年初-62.54%，主要系泰国工厂及国内部分产线陆续转固，公司产能逐步释放，可进一步支撑海外订单与国内高端产品线的供给需求。公司于10月完成第一期限制性股票激励计划的首批归属，总裁杜士芳等9名核心高管合计获得42.83万股，核心团队激励落地有助于提升公司经营活力。 风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

乖宝宠物(301498) 事件：乖宝宠物发布2025年三季度报告。2025年前三季度公司实现收入47.37亿元（同比+29.0%），归母净利润5.13亿元（同比+9.1%），扣非归母净利润4.93亿元（同比+11.3%）；2025Q3实现收入15.17亿元（同比+21.8%），归母净利润1.35亿元（同比-16.6%），扣非归母净利润1.25亿元（同比-17.7%）。 自主品牌增长良好，带动业务结构优化。公司25Q3自主品牌业务收入增长良好，带动业务结构持续优化；分品牌看，我们结合第三方数据估算，弗列加特同比快速增长，麦富迪保持较快增长。此外，我们预计10月1日-9日麦富迪/弗列加特品牌抖音渠道分别同比+40%以上/+75%以上，延续高增势头。9月25日，央视频栏目组深入弗列加特科研与生产基地，以“新变革”为核心视角，彰显公司研发优势。此外，麦富迪推出原生鲜肉粮新品，运用独有MF3鲜锋者系统，从锁鲜到焕鲜到呈鲜，做到“颗粒干爽不油腻”，颗粒漏油率减少80%以上。 外销有所承压，主要系关税因素及策略调整。我们结合公司品牌业务表现，判断公司25Q3外销收入或有所承压，代工业务趋弱，我们认为原因可能是一方面中美关税政策波动影响订单情况，另一方面公司经营重心可能出现阶段性调整，边际上略弱化外销业务力度。此外，汇率波动或对外销业务盈利能力造成影响。 25Q3盈利能力受多因素拖累，营运能力优化。2025年前三季度公司实现毛利率42.8%（同比+0.8pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为21.8%/5.7%/1.5%/-0.2%，分别同比+2.9pct/-0.1pct/-0.2pct/+0.2pct。25Q3公司实现毛利率42.9%（同比+1.1pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为23.3%/6.3%/1.4%/0.1%，分别同比+4.6pct/+0.6pct/-0.3pct/+0.2pct，我们认为销售费用率提高或主要系双十一大促较去年有所提前，公司营销费用投入随之提前计入到三季度所致，管理费用率提升或主要系计提股权激励费用摊销所致，财务费用率提高或主要系汇兑收益减少所致。营运能力方面，公司2025年前三季度存货周转天数约86天，同比减少约3天；现金流方面，公司2025年前三季度实现经营活动所得现金净额4.98亿元。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.0/9.0/11.1亿元，PE分别为41.8X/32.5X/26.4X。 风险因素：自主品牌推广不及预期，原材料价格波动，海外贸易摩擦加剧风险等。

乖宝宠物(301498) 业绩简评 10月22日公司披露2025年三季报，1~3Q25收入47.37亿元（同比+29.0%），归母净利5.13亿元（同比+9.1%），其中3Q25收入15.17亿元（同比+21.9%），归母净利1.35亿元（同比-16.7%）。 经营分析 高端猫粮品牌弗列加特保持高速增长，麦富迪增速边际放缓但仍高于大盘。根据久谦，3Q25宠物食品行业销售额同比+7.3%，公司主品牌麦富迪/弗列加特销售额同比+8.1%/75.0%，均高于行业大盘增速，市场份额持续提升。1~3Q25/3Q25毛利率分别为42.83%/42.92%（同比+0.9/+1.1pct），主因产品结构升级加速推进；3Q25毛利率环比-0.9pct，或因外销业务受关税分摊影响。24年弗列加特推出0压乳系列和高鲜肉天然粮系列等深受消费者产品，为其高速成长注入动力；同年推出超高端犬粮品牌汪臻醇，填补国内品牌犬粮市场超高端领域的空白，进一步完善品牌矩阵布局。内销市场行业竞争加剧，销售费用率同比提升致盈利波动。行业竞争加剧&新品上市，公司销售费用率同比明显提升。1~3Q25公司销售/管理&研发费用率同比+2.9/-0.3pct至21.8%/7.2%，单3Q25销售/管理&研发费用率分别为23.3%/7.7%（同比+4.6/+0.1pct）。1~3Q25净利率10.8%（同比-2.0pct），其中Q3净利率8.9%（同比-4.2pct）。在毛利率提升的条件下，净利率降幅与销售费用率增速基本相当，说明费用投放是影响盈利能力的主要因素。 双十一开门红战报出炉，高端产品表现亮眼带动产品结构升级。10月21日日，天猫&淘宝宠物行业发布双11开门红前4小时成交榜，榜单统计时间为10月20日20:00-24:00，数据口径为支付GMV口径。在天猫宠物品牌成交榜中，弗列加特/麦富迪分列第2和第5，相比618全周期成交榜排名分别+3/-3。其中，弗列加特、麦富迪分别在猫、狗主粮天猫品牌榜中位列第一。弗列加特作为公司布局猫粮高端化的品牌，产品力&品牌力持续增强，成交榜排名提升有助于公司产品结构优化、带动平均毛利率上行。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、产品升级渠道开拓提供持续成长动能，预计公司25-27年归母净利分别为7.1、8.9、11.2亿元，同比+14%/+25%/+25%，当前股价对应PE分别为48、39、31X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；股东减持风险。

乖宝宠物(301498) 投资要点 公司披露2025年三季报业绩：2025Q1-Q3公司实现营收47.4亿元，同比+29.0%，实现归母净利5.1亿元，同比+9.1%，实现扣非后归母净利4.9亿元，同比+11.3%。单拆2025Q3，公司实现营收15.2亿元，同比+21.9%，实现归母净利1.3亿元，同比-16.6%，实现扣非后归母净利1.3亿元，同比-17.7%。 25Q3毛利率同比+1.1pct，销售费用投放加大：①毛利率：2025Q1-Q3为42.8%，同比+0.8pct；2025Q3毛利率为42.9%，同比+1.1pct。②期间费用率：2025Q1-Q3为28.8%，同比+2.9pct，其中销售/管理/研发费用率分别为21.8%/5.7%/1.5%，同比分别+2.9pct/-0.1pct/-0.2pct；2025Q3期间费用率为31.1%，同比+5.1pct，其中销售/管理/研发费用率23.3%/6.3%/1.4%，同比分别+4.6pct/+0.6pct/-0.3pct。③销售净利率：25Q1-Q3为10.8%，同比-2.0pct；2025Q3销售净利率为8.9%，同比-4.2pct。 新品持续创新性高端化升级，品牌力持续破圈：2024年麦富迪品牌市占率达6.2%，居国产宠物品牌之首，品牌持续打造高端线barf霸弗等大单品，推动品牌高端化升级。2025年8月麦富迪品牌荣膺欧睿“中国宠物食品第一品牌”权威认证，品牌力进一步破圈。弗列加特完成品牌2.0升级，创新推出新品0压乳鲜系列。同时公司推出的高端犬粮品牌汪臻醇，有望成为高端狗主粮业绩新增长点。双十一大促前两周（10.9-10.22），麦富迪/弗列加特品牌销售分别位居抖音宠物品牌榜单Top1/Top2，销售表现亮眼。 盈利预测与投资评级：公司是国内宠物食品领军企业，在宠物食品赛道国产品牌崛起背景下，公司品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著，自主品牌高端化升级+新兴电商加速拓展。考虑到公司海外代工业务受关税等因素影响，我们下调2025-2027年归母净利润预测从7.5/9.8/12.3亿元至7.0/8.8/10.7亿元，分别同比+12.5%/+25.2%/+21.8%，最新收盘价对应PE分别为49/39/32X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，贸易摩擦，汇率波动，原材料价格波动等。

乖宝宠物(301498) 事件：2025年8月26日，乖宝宠物食品集团股份有限公司（简称“公司”）发布2025年半年度报告。 1H25乖宝收入符合市场预期，归母净利润符合市场预期。1H25公司实现总营业收入32.2亿，同比+37.7%；实现归母净利润3.8亿，同比+22.5%；扣非归母净利润为3.7亿元，同比+26.5%。对应2Q25营收收入17.4亿，同比+31.0%；实现归母净利润1.7亿，同比+8.5%；扣非归母净利润1.7亿，同比+10.4%。1H25公司毛利率为42.8%，同比扩张0.7个点，对应2Q25毛利率为43.8%，同比扩张1个点，较1Q25毛利率同比扩张2.2个点。1H25公司销售/管理费用率分别为21.2%和5.4%，分别增加2.1个点和减少0.4个点，对应2Q25销售/管理费用率分别为23.9%和5.7%，同比增加3.5个点和减少0.4个点，主要因为加大市场费用投入以及股权激励费用的落地。1H25汇兑损失为792.6万，较去年同期的1169.4万有所收窄。1H25税前利润为4.9亿，同比+24.7%，对应2Q25税前利润为2.3亿，同比+13.4%。1H25税率22.7%，较去年同期的21.3小幅上涨，对应2Q25税率为24.4%，较去年同期的21.1%小幅上涨。1H25公司派息率为32%。1H25公司经营活动产生的现金流量净额为3.5亿元，去年同期为2.5亿元。 国内业务增速明显，主粮业务仍是核心增长引擎。公司主营宠物食品及用品业务，根据第三方数据公司Q2境内营收同比增长接近50%，环比Q1提速高单位数增涨，而境外业务同比去年持平。2025年上半年实现营业收入32.1亿元，占总收入的99.6%，毛利率达42.8%，同比微增0.7个百分点。分产品看，主粮业务收入18.8亿元，占主营业务收入的58.7%，毛利率46.2%，同比增长1.53个百分点，增速远高于整体业务。零食业务收入12.9亿元，占主营业务收入的40.3%，毛利率37.5%，同比下降1.71个百分点，收入增速8.34%，低于主粮增速。1H25保健品及用品实现营收0.3亿元，占主营业务1.0%。但整体业务结构仍以主粮和零食为主。自主品牌业务增长显著，直销渠道占比持续提升，尤其在阿里系/抖音平台，2025年上半年直销收入8.8亿元，占主营业务收入27.6%，同比增长45.9%，订单数达103.2万笔，显示电商渠道扩张效果明显。根据第三方数据，公司1H25代工业务业务营收同比增加超10%，其中Q2同比单位数增长。 麦富迪和费列家特上半年维持高增，持续获取市场份额。根据第三方数据，1H25麦富迪营收同比增长超40%；弗列加特营收同比增长超120%。根据Euromonitor，2015-2024年公司麦富迪品牌国内市占率从2.4%提升至6.2%，位列国产品牌市占率第一。除了稳定可靠的产品质量和完善的售后体系，公司还探索出一套较为成熟的推广路径：通过泛娱乐化的品牌传播和多渠道线上布局，成功提升了旗下“麦富迪”和“弗列加特”的市场影响力。2024年，“麦富迪”依托“产品结构升级+全域营销渗透”，以科研创新为核心驱动力，连续五年位居天猫综合排名首位；“弗列加特”则凭借核心技术突破打造差异化高端产品，多次斩获行业奖项，充分展现了其产品实力和市场认可度。其中，“弗列加特”以“鲜肉精准营养”为核心理念，推出大红桶冻干、高机能烘焙粮等细分产品，深耕高端市场；“麦富迪”则坚持国际化、天然、专业、时尚、创新的发展方向，覆盖主粮、湿粮、零食等全品类，通过产品升级持续稳固行业领先地位。 募投项目进展顺利，生产基地、研发中心、物流和数字化多轨推进。宠物食品生产基地扩产建设项目，累计投入36,967.1万元，投资进度为100.63%，已实现效益。智能仓储升级项目，累计投入6,870.0万元，投资进度为95.5%，尚未实现效益。研发中心升级项目，累计投入3,041.0万元，投资进度为99.4%，尚未实现效益。信息化升级建设项目，累计投入2,530.4万元，投资进度为100.8%，尚未实现效益。年产10万吨高端宠物食品项目，累计投入32,950.5万元，投资进度为58.84%，尚未实现效益。数字化建设持续推进，公司在营销、供应链和智能生产方面持续推进数字化建设，包括“消费者资产平台”、“需补调平台”和“一物一码”等创新措施。 风险提示：市场竞争日益激烈。汇率波动及海外经营不确定性可能影响业绩稳定性。贸易政策变化亦是变数。