乖宝宠物(301498) 投资要点 产能：产销同步高增，国内外前瞻布局支撑长期份额提升 公司持续推进国内、泰国及新西兰产能布局，2020-2025年产量由9.76万吨增至28.06万吨，产销率长期维持高位；随着10万吨高端宠物食品项目、30万吨高端宠物主粮项目及新西兰项目陆续投产，公司产能规模及产品覆盖进一步提升，有望为收入增长及市场份额提升提供支撑。 盈利：生产端降本增效，品牌投入短期压制利润空间 公司单位生产成本持续优化，推动毛利率持续改善；但随着自有品牌扩张，公司持续加大营销及销售投入，2025年单位期间费用升至0.73万元/吨，短期对净利率形成一定压力，后续伴随收入规模扩大及费用效率提升，盈利能力有望逐步修复。品牌：自有品牌持续扩张，业务结构优化驱动盈利能力改善公司持续由境外OEM/ODM向境内自有品牌驱动转型，随着高毛利境内品牌业务占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步改善。 管理：股权激励绑定核心团队，低杠杆高周转夯实经营基础 公司通过2024、2025年两期股权激励覆盖销售、电商运营、品牌及产品等核心人员，强化核心团队与公司业绩的利益绑定；同时2023-2025年资产负债率均低于主要同行，平均为16.3%，总资产周转率平均达1.25次，呈现低杠杆、高周转特征，为公司持续扩产及业务增长提供稳健的财务基础。 盈利预测 预计2026-2028年公司营业收入分别为77.11、90.23、109.28亿元，同比增长13.9%、17.0%、21.1%；归母净利润分别为4.32、6.25、8.58亿元，同比-35.9%、+44.7%、+37.4%，对应EPS分别为1.08、1.56、2.14元。2026-2028年PE分别为34.5/23.8/17.4倍，ROE分别为8.8%/11.8%/14.8%。基于公司长期成长逻辑及盈利修复预期，维持“买入”评级。

乖宝宠物(301498) 内外因素影响短期业绩 2026年上半年，公司实现营业收入35.43亿元，同比增长10.01%；实现归母净利润1.91亿元，同比下滑49.57%；扣非归母净利润1.90亿元，同比下滑48.17%。利润端短期承压，主要今年上半年公司经营受人民币兑美元汇率波动、海外关税政策调整及主要原材料价格变动等外部因素影响，同时，国内自有品牌业务处于战略性结构调整阶段，公司主动剥离低质低效流量，导致自有品牌短期增速承压。 品牌建设打磨长期竞争力 公司持续深化自主品牌战略布局，逐步向“科研驱动、高端矩阵、专业健康”方向升级。26年上半年公司销售费用同比增长26.43%至8.60亿元，销售费用率由21.1%提升至24.3%。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，2020至2025年连续六年蝉联天猫综合排名第一。渠道方面，渠道结构持续优化，直销渠道占比提升。公司线上直销业务收入达14.52亿元，同比增长19.98%，占主营业务收入比重从去年同期的37.73%提升至41.17%。直销模式占比的提升，有利于公司直接触达消费者、沉淀用户资产，并改善长期盈利能力。收入方面，公司预计下半年自有品牌增速会高于上半年，随着流量结构与渠道结构调整逐步到位，2026年下半年乃至2027年，自有品牌收入增速会实现高于行业大盘的增速。分品类看，主粮业务实现收入23.32亿元，同比增长23.87%，延续强劲增长势头，公司战略重心向高复购、高壁垒的主粮品类持续倾斜。我们认为，宠物食品行业进入高质量发展阶段，公司坚定不移地推进品牌化和创新驱动战略，将为其构筑长期护城河提供关键支持。 投资建议 乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。宠物食品赛道有望延续成长和格局优化，公司也望凭借自身品牌、产品和渠道的优势，坚持战略、抓住机遇。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.9亿元、7.7亿元、9.5亿元，EPS分别为1.47元、1.93元、2.38元，维持“买入”评级。 风险提示 宠物消费不及预期、食品安全等风险。

乖宝宠物(301498) 事件描述 公司披露2026中报。26H1公司实现收入35.43亿元/同比+10.01%，归母净利润1.91亿元/同比-49.57%，扣非归母净利润1.90亿元/同比-48.17%；其中26Q2实现营业收入18.99亿元/同比+9.10%，归母净利润0.67亿元/同比-61.38%，扣非归母净利润0.66亿元/同比-60.80%。 事件点评 收入平稳增长，高端品牌战略成效显著。分产品来看，26H1公司主粮收入23.32亿元，同比+23.87%；零食收入11.59亿元，同比-10.43%。分渠道看，线上直销渠道收入14.52亿元，同比+19.98%，营收占比41.17%，提升3.44pct；其中阿里/抖音平台收入10.47亿元，同比+18.38%，营收占比 29.69%，提升2.11pct。公司品牌矩阵完善、定位明确，包括K9（超高端）、康弗（处方粮）、弗列加特（高端）、麦富迪（大众基本盘）、霸弗/奶弗（细分人群）、营养森林/佰萃（平价）。根据Euromonitor，2015-2025年麦富迪国内市占率从2.4%提升至6.3%，已位列国产品牌市占率第一；弗列加特完成品牌2.0升级，推动高端猫粮从“比原料、比含量”迈入“比营养利用率、比实证结果”的新阶段；2026年5月20日，公司正式发布专业临床营养品牌康弗及首批产品，以“教育＋产品＋工具”的医粮协同模式，打通专业知识、临床应用与营养解决方案之间的链路。 短期业绩承压，系公司战略投入增加和外部因素共同作用所致。26H1公司销售毛利率和净利率40.11%/5.38%，同比分别-2.67pct/-6.37pct。产品端，主粮和零食毛利率因原材料成本、固定资产折旧、汇率等因素有所下滑，其中主粮和零食毛利率分别为42.57%/35.24%，同比分别-3.66pct/-2.24pct。费用端，销售费用因新品孵化、品牌投入、直销比例提升有所增加，26H1销售费用8.6亿元/yoy+26.43%，销售费用率达到24.28%，同比+3.16pct；财务 费用端率1.01%/+1.38pct，主要是汇兑损失0.31亿元/同比增加0.39亿元。 推出可转债融资方案，为长期发展奠定基础。本次发行募集资金总额不超过11亿元，扣除发行费用后，将用于以下项目：年产30万吨高端宠物主粮食品项目、智能仓储及数智化分拣中心项目、数智化运营与决策平台建设项目以及补充流动资金。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.5元（含税），合计拟派发现金红利1.00亿元（含税），占归母净利润的比例为52.47%。 投资建议 宠物食品行业竞争加剧，公司正处在结构升级的关键攻坚期，公司以高质量市占率为目标，短期增加营销、研发、资本开支等投入，本质是为了实现新一轮增长，看好公司长期投资价值。短期业绩承压，下调盈利预测，预计公司2026-2028年净利润分别为4.30\6.09\7.39亿元，对应公司8月31日收盘价38.27元，2026-2028年PE分别为35.7\25.2\20.7，维持“增持-A”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；汇率波动风险；自有品牌增长不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；全球贸易摩擦加剧的风险。

乖宝宠物(301498) 投资要点 事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入35.43亿元，同比+10.01%；实现归母净利润1.91亿元，同比-49.57%。短期利润波动，主要受汇率波动、38.27关税政策以及原材料价格变化等影响，以及自有品牌进行战略调整，长期发展稳健向好。 主粮业务引领增长，自有品牌市占率持续提升。分产品看，2026年上半年公司主粮收入31.42%23.32亿元，同比+23.87%，收入占比提升至65.8%，成为增长核心，毛利率42.57%，同3.27比-3.66pct；零食收入11.59亿元，同比-10.43%，毛利率35.24%，同比-2.24pct。分渠道4.06看，2026年上半年公司直销收入14.52亿元，同比+19.98%，收入占比提升至41.17%，电商渠道结构持续优化。其中，阿里系、抖音平台实现直销收入10.47亿元，同比+18.38%。根据欧睿，2015-2025年公司自有品牌“麦富迪”国内市占率从2.4%提升至6.3%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。随着战略结构调整到位，预计自有品牌下半年至明年将保持高于行业平均的增速水平，市占率继续提升。 外销业务短期承压，中长期具备增长动能。2026年上半年公司外销业务承压，一方面受高基数及关税调整的影响，另一方面公司主动调整客户结构、产品结构，从传统肉干类产品向高附加值新品类拓展。依托泰国三期产能爬坡、研发中心建设提升履约与ODM能力，预计公司外销收入全年同比回正。公司外销业务实施多元化布局，2025年开始积极拓展欧洲市场，以降低对美国单一市场的依赖，2026年上半年欧洲区收入增速超20%。公司新西兰产能项目已进入招标评标阶段，预计今年下半年启动施工、2028年下半年一期投产，投产后将有助于构建高端供应链壁垒。 盈利短期波动，下半年有望改善。2026年上半年公司整体毛利率40.11%，同比-2.67pct。上半年公司销售费用8.6亿元，同比+26.43%，销售费用率24.28%，同比+3.15pct。主要由于行业竞争加剧、业务推广费增加。上半年财务费用0.36亿元（去年同期为-0.12亿元），主要由于美元兑人民币汇兑损失增加。整体来看，公司上半年压力集中释放，预计下半年净利润将逐步改善。 投资建议：鉴于汇率波动、关税政策以及原材料价格变化等风险，以及公司自有品牌战略的调整，我们调整2026-2028年盈利预测，我们预计2026-2028年归母净利润分别为4.39/6.14/8.18亿元（2026-2028年前值分别为7.55/9.14/10.95亿元），对应EPS分别为1.1/1.53/2.04元（2026-2028年前值分别为1.89/2.28/2.73元），对应当前股价PE分别为35/25/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、关税政策调整风险、汇率风险、市场竞争加剧风险。

秦华先生:1968年12月出生,中国国籍,本科学历,物理学专业,中共党员,第十二届山东省政协委员、第十六届、第十七届聊城市人大代表和第十四届山东省人大代表。1989年7月至1991年5月,任山东省阳谷县第二中学教师;1991年5月至1995年3月,历任阳谷县乡镇企业局科员、科长;1995年3月至2005年3月,历任山东凤祥集团副总经理、总经理、副总裁,期间于1997年11月至2001年11月兼任阳谷县安乐镇副镇长;2005年4月至2006年9月,筹建聊城乖宝宠物用品有限公司;2006年10月至今,历任乖宝用品总经理、董事长;2007年12月至今,任北京麦富迪执行董事;2012年6月至今,任山东海创执行董事、总经理;2016年1月至今,任山东麦富迪执行董事、总经理;自2005年起陆续筹建本公司、乖宝用品、山东博顿、山东海创、山东鸿发、山东麦富迪、聊城凯滋特、萌宠小镇等企业,并于2013年11月开始集团化运营,2013年11月至2023年10月,担任本公司董事长、总裁;2023年10月至今任公司董事长。

杜士芳女士:1975年5月出生,中国国籍,本科学历,市场营销专业。1998年7月至2002年7月,任顶新集团旗下沈阳顶津食品有限公司产品企划;2002年7月至2004年9月,任内蒙古伊利实业集团股份有限公司液态奶事业部常温市场部、低温市场部产品经理;2004年9月至2006年12月,任内蒙古蒙牛乳业(集团)股份有限公司液体奶事业部产品经理;2006年12月至2008年12月,任上海联恒市场研究有限公司北京分公司研究总监;2008年12月至2016年11月,任北京麦富迪董事、总经理;2016年12月至2023年10月任公司董事、副总裁;2023年10月至今任公司董事、总裁。

孙铮先生:1980年11月出生,中国国籍,研究生学历,英语语言文学专业。2007年加入KKR,现任KKR投资集团合伙人;2016年12月至今担任本公司董事。

陈瑞先生:1973年9月出生,中国国籍,研究生学历,工商管理专业。1999年至2002年期间在深圳市菱科实业有限公司担任技术部经理以及副总经理职务;2002年至2005年在北大国际MBA学习;2005年加入君联资本管理股份有限公司,现任君联资本管理股份有限公司董事总经理;2019年7月至今担任本公司董事。

王宸先生:1990年10月出生,中国国籍,本科学历,经济与金融专业。2012年加入KKR,现任KKR董事总经理;2016年12月至今担任本公司董事。

秦轩昂先生:1990年2月出生,中国国籍,硕士研究生学历,市场营销专业。2018年1月至2023年8月担任公司产品企划部经理;2023年8月至今担任公司战略发展与投资部总监;2023年10月至今担任公司职工代表董事。

王鹏先生:1978年3月出生,中国国籍,本科学历,会计学专业。2000年7月至2003年8月,担任东阿阿胶股份有限公司会计部成本主管;2003年8月至2009年4月,担任东阿阿胶股份有限公司证券事务经理;2009年4月至2017年11月,担任东阿阿胶股份有限公司证券事务代表;2022年7月至今,兼任聊城高新控股集团有限公司、聊城高新财金控股有限公司、山东九州高科建设有限公司、聊城高新城市运营有限公司、聊城高新城市建设发展集团有限公司、聊城高新产业控股集团有限公司外部董事;2017年11月至今担任本公司董事会秘书。

王凤荣女士:1969年10月出生,汉族,中国国籍,无境外永久居留权,教授,博士研究生学历,经济学专业;1998年9月至2001年6月,在南开大学攻读博士学位,1989年7月至1990年8月,担任山东省德州外贸公司厂长助理(基层实习);1993年4月至1994年4月,担任广东大亚湾投资有限公司项目经理;1994年4月至1998年8月,担任山东经济学院讲师;2001年7月至2006年8月,担任山东大学经济研究院(中心)副教授;2006年9月至今,担任山东大学经济研究院(中心)教授、博士生导师;2020年11月至2024年12月,担任山东嘉华生物科技股份有限公司独立董事;2020年11月至今担任本公司独立董事。

翟月玲女士:1973年11月出生,中国国籍,无境外永久居留权,教授,博士研究生学历,教育政策与教育法专业;2001年9月至2004年6月,在郑州大学法学院全日制学习,专业法律硕士,1996年7月至2001年9月,担任阳谷城镇中学教师;2004年6月至2023年1月担任聊城大学副教授,2023年1月至今担任聊城大学教授;2020年11月至今担任本公司独立董事。

王锐先生:1976年4月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,会计学专业,正高级会计师职称,1995年7月至2004年4月,山东平阴铝厂,历任厂财务处成本会计、主管会计;2004年4月至2004年11月,担任泰安天立明信会计师事务所审计部项目经理;2004年11月至2006年6月,担任山东振鲁会计师事务所有限公司审计部高级项目经理;2006年6月至2016年11月,历任新联谊会计师事务所有限公司评估部副主任、主任等职务;2016年11月至2022年7月,担任新联谊会计师事务所总经理;2020年7月至2022年7月,担任改制后的新联谊会计师事务所(特殊普通合伙)执行事务合伙人;2022年7月至今,担任北京中同华资产评估有限公司评估业务部副总经理;2020年11月至今担任本公司独立董事。