国网信通(600131) 投资要点 国网系云网基础设施和管理信息化龙头：国网信通是国家电网公司下属信产集团控股的央企，前身为四川岷江水利电力股份有限公司，2019年，国网信通产业集团正式启动重大资产重组，将“云网”融合业务重组注入上市公司，目前公司下属有中电飞华、继远软件、中电普华、中电启明星等优质资产。公司主要业务包括云网基础设施、电力数字化、企业数字化等三大业务板块，2023年营收占比分别为48%、27%、26%，2020年以来，公司归母净利润稳步增长，2023年营收77亿元，归母净利润8.28亿元。 电网投资规模扩大，信息化投入持续提升：根据界面新闻预测，国家电网2024年的电网投资额将达到6092亿元，续创历史新高，同比增幅高达13%，为近年最高。促进新能源消纳和推动大规模设备更新改造，是当前电网投资大幅增加的主要驱动力。根据中研普华产业研究院，2023年中国电力信息化行业市场规模达到4125亿元，同比增长34%，电网智能化投资规模将持续提升。 公司核心业务高壁垒，加大新市场布局：公司产业链布局完整，有望充分受益于能源行业数字化、智能化转型。公司旗下四家全资子公司是国内最早一批从事电力行业信息通信业务的企业，通过长期的建设和运营，为客户搭建了支撑经营管理的复杂核心业务系统，相关系统的有效运营和后续迭代均依赖于服务商对客户业务的深入理解，客户黏性强。电网ERP国产化趋势显著、数字营销系统和企业门户不断迭代，公司作为市场内稀缺的信息系统供应商，将能持续受益。此外，公司在虚拟电厂、能源和电力交易等新市场深度布局，未来特高压改造、5G+升级将促进云网基础设施业务需求持续扩张。 国企改革前线，业务版图有望扩大：国务院国资委改革办有关负责人曾指出，2024年是国有企业改革深化提升行动落地实施的关键之年，也是承上启下的攻坚之年。各央企力争到2024年底完成70%以上主体任务，要稳步实施战略性重组和专业化整合，加快新能源、主干管网、港口码头、资源回收再利用等领域专业化整合。公司在2019年完成重组后，国网体系内仍有部分子公司和国网信通存在业务重合。公司承诺在2024年12月前解决和南瑞集团、以及控股股东国网信产集团的业务重合问题。若承诺履行，公司将能拓展更多优质业务板块。 盈利预测与投资评级：国网信通背靠国家电网，云网基础设施、电力数字化、企业数字化等业务优势显著，有望深度受益于电网信息化投资扩大，国企改革有望进一步扩展公司业务版图，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为85/94/103亿元，归母净利润为9.1/10.3/11.8亿元，对应EPS分别为0.76/0.86/0.98元，对应2024PE仅为29倍，低于可比公司平均水平。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电网投入不及预期；行业竞争加剧。

国网信通(600131) 事件 国网信通发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入26.82亿元，同比下降5.09%；实现归母净利润2.32亿元，同比下降6.95%；实现扣非净利润2.32亿元，同比增长9.82%。 投资要点 二季度业绩明显改善，毛利率有所提升 2024H1公司实现营业收入26.82亿元，同比下降5.09%；实现归母净利润2.32亿元，同比下降6.95%；实现扣非净利润2.32亿元，同比增长9.82%。其中2024Q2公司实现营业收入16.63亿元，环比增长63.28%；归母净利润2.20亿元，环比增长1720.20%。二季度业绩改善明显，2024Q2公司实现毛利率21.39%，同比提高1.93pcts。公司持续强化项目管理，推动管理精细化，实施精益成本管控，实现毛利率提升。 深耕五大业务领域，产品覆盖电力发输变配用调各环节 公司是长期服务支撑能源行业数字化转型的骨干企业，产品贯穿信息通信产业链，覆盖电力发输变配用调各环节，拥有大量成熟技术产品和解决方案。公司深耕数字化基础设施、企业数字化应用、电力数字化应用、前沿技术创新、能源创新服务五大业务领域，已形成包括底层网络基础设施、算力资源、基础平台和上层能源应用服务的全方位产业布局，拓展能源智能化业务场景。 创新业务亮点突出，有望持续放量 公司创新业务主要包括能源创新服务业务和前沿技术创新业务，其中2024H1能源创新服务业务实现营收0.98亿元，前沿技术创新业务实现营收1.60亿元。 在能源创新服务方面，绿证交易系统累计交易8900余万张，实现绿电消费核算系统在北京等6省部署上线；承建四川省首座政企协同虚拟电厂并成功投运。在技术创新业务方面，公司支撑国网安徽电力建成全球首座“量子示范变电站”数字孪生平台，“数智安监”等人工智能规模化应用在20余家省(市)电力公司落地。 盈利预测 我们看好公司业务伴随电网业务投资发展持续稳健发展，预测公司2024-2026年收入分别为85.7、96.4、108.9亿元，EPS分别为0.81、0.91、1.04元，当前股价对应PE分别为20.9、18.4、16.2倍，首次覆盖，给与“买入”投资评级。 风险提示 电网投资进度不及预期，市场风险加剧，下游需求不及预期，大盘系统性风险等。

国网信通(600131) 核心观点 二季度恢复明显。公司发布24年中报，公司上半年收入26.82亿元（-5.09%）归母净利润2.32亿元（-6.95%），扣非归母净利润2.32亿元（+9.82%）。单Q2来看，公司收入16.63亿元（+10.66%），归母净利润2.20亿元（+24.01%）扣非归母净利润2.20亿元（+34.98%）。 毛利率同比有所提升，收现大幅提升。公司在24H1毛利率为20.01%，同比提升1.26个百分点。公司费用整体有所增长，销售、管理、研发费用同比增长23.46%、0.18%、11.32%。公司上半年销售商品收到现金为34.52亿元，同比增长超41%，因此经营活动净现金流亏损也有大幅收窄。 首次拆分出技术创新和能源创新业务。分业务来看，电力数字化应用业务收入7.90亿元，数字化基础设施板块收入13.99亿元，能源创新服务业务0.98 亿元，企业数字化应用业务2.35亿元，前沿技术创新业务1.60亿元。前沿 技术创新业务方面，公司承建国家电网公司与合肥国家量子实验室的联合实验室，支撑国网安徽电力建成全球首座“量子示范变电站”数字孪生平台。“数智安监”等人工智能规模化应用在20余家省(市)电力公司落地。能源创新服务方面，公司持续拓展河北、江西、新疆、陕西、四川等省公司省级碳排放监测分析服务平台深化建设。面向政府、聚合商及企业用户构建体系化的虚拟电厂平台型产品，承建四川省首座政企协同虚拟电厂并成功投运。 电网投资呈现高景气，配电网、虚拟电厂等新型数字化是重点方向之一。为加快构建新型电力系统，2024年国家电网公司全年电网投资将超过6000亿元，比去年新增711亿元，新增投资主要用于特高压交直流工程建设、电网数字化智能化升级等。南方电网也全面推进电网设备大规模更新，预计2024年至2027年投资规模将达到1953亿元，到2027年，南方电网全网变电站的数字化、智能化改造比例将达到55%，配电自动化有效覆盖率不低于90%。公司在配网数字化、人工智能、虚拟电厂等领域持续布局，有望充分受益。风险提示：宏观经济影响电网等下游IT开支；相关政策推进不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2024-2026年收入为85.27/95.82/106.99亿元，同比增长11%/12%/12%；归母净利润10.03/11.52/13.20亿元，当前股价对应PE为21/18/16倍。电力行业数智化投资有望持续增加，公司将充分受益，维持“优于大市”评级。

国网信通(600131) 核心观点 23年业绩平稳过渡，24Q1受到项目交付影响。2023年，公司实现收入76.73亿元（+0.76%），归母净利润8.28亿元（+3.43%），扣非归母净利润7.86亿元（+1.36%）。其中23Q4恢复明显。2024Q1，公司实现收入10.19亿元（-22.98%），归母净利润0.12亿元（-83.22%），扣非归母净利润0.12亿元（-75.16%）。一季度收入承压主要是集成集采等业务收入同比减少，以及存量项目上年中标时间较晚，本报告期内处于项目初期，确认收入有限。 毛利率平稳回升，费用率有所提升。近年来公司毛利率呈现稳步提升之势，23年公司毛利率为21.56%，同比提升近1个百分点。由于23年整体销售收入与22年基本持平，公司各项费用率均有所提升，销售、管理、研发费用率分别为3.04%、4.43%、3.79%，尤其研发费用率提升了1.24个百分点。 电力数字化保持较高增长，企业数字化、云网基础设施仍承压。电力数字化 业务收入20.56亿元，同比增长24.46%。公司电力营销2.0相关产品实现电力营销业务标准化和业务全覆盖，圆满支撑13家国网省公司营销2.0推广上线，保障19家国网省公司稳定运行。在配变领域，公司研发的配电电缆精益化管理平台在国网安徽电力16家地市公司上线应用，基于安徽配网一图四态平台完成智能配电站房应用建设。在虚拟电厂方面，基于电享家产品打造负荷聚合平台，高效支撑完成四川省首次电力需求响应，削减高峰负荷40.65万千瓦；支撑建设的绿证交易系统全年累计交易2363.87万张，占全国同期交易绿证90%，成为我国交易量最大的绿证交易平台。企业数字化业务收入19.55亿元，同比下降4.59%。云网基础设施收入36.39亿元，同比下降6.57%。 电力体制改革有望加速，新型电力系统成为关键。在电力体制改革大背景下新能源的广泛接入对传统电力系统的能力提出了更高的要求，也对虚拟电厂等多项创新技术打开了广泛市场空间。公司围绕电力发-输-变-配-用-调各环节、源网荷储全场景产业链布局，各业务均有望充分受益。 风险提示：宏观经济影响电网等下游IT开支；相关政策推进不及预期。投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2024-2026年归母净利润为10.03/11.52/13.20亿元，对应当前PE分别为21/19/16倍。考虑到电力系统改革有望加速，公司作为信息化核心厂商，在电网中角色日益加重，保守给予公司24-26倍估值，预计合理估值19.92-21.58元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

国网信通(600131) 事件：公司发布2023年年报，收入76.73亿元，同比增加0.76%；归母净利润8.28亿元，同比增加3.43%。 公司发布2024年一季报，收入10.19亿元，同比减少22.98%；归母净利润0.12亿元，同比减少83.22%。 电力数字化快速增长。2023年，公司电力数字化业务收入20.56亿元，同比增长24.43%；企业数字化业务19.55亿元，同比减少4.58%；云网基础设施收入36.39亿元，同比减少6.56%。公司销售毛利率为21.56%，相对于去年同期提升了0.96个百分点；净利率为10.79%，相对于去年同期提升了0.26个百分点。 电子数字化需求持续。公司针对电网营销领域，形成适配国家电网公司全网的营销2.0统一软件“基线+”版本、标准版本，实现电力营销业务标准化和业务全覆盖，圆满支撑13家国网省公司营销2.0推广上线，保障19家国网省公司稳定运行。国网集团致力于建设新型电网，数智化坚强电网是人工智能、边缘计算、数字孪生、区块链、安全防护等数字技术、先进信息通信技术、控制技术与柔性直流、可再生能源友好接入、源网荷储协调控制等能源电力技术深度融合。 投资建议：公司是电网数字化的核心公司。预计2024-2026年公司的EPS分别为0.84\0.98\1.13元，维持“买入”评级。 风险提示：电力行业数字化进展不及预期；行业竞争加剧。

国网信通(600131) 23年业绩基本稳定，24Q1市场波动、中标时间等影响公司业绩23年合计实现营收76.73亿元，YOY+0.76%；归母净利润8.28亿元，YOY+3.43%；扣非归母净利润7.86亿元，YOY+1.36%。毛利率21.56%，YOY+0.96pct；净利率10.79%，YOY+0.27pct。 24Q1实现营收10.19亿元，YOY-23.0%；归母净利润0.12亿元，YOY-83.2%；扣非归母净利润0.12亿元，YOY-75.2%。毛利率17.8%，净利率1.2%。据公司投资者问答，一季度业绩下滑，主要系市场波动，集成集采签单数量同比减少，以及存量项目上年中标时间较晚，确认收入有限等所致。 23年业务分拆： 1、电力数字化：实现收入20.56亿元，yoy+24.43%，毛利率19.9%。 2、企业数字化：实现收入19.55亿元，yoy-4.58%，毛利率25.63%。 3、云网基础设施：实现收入36.39亿元，yoy-6.56%，毛利率20.36%。 公司深耕电力能源行业，23年在各个业务板块均有所突破 1）电力数字化业务方面：23年公司的电力数字化服务板块收入增速较快，圆满支撑13家国网省公司营销2.0推广上线，保障19家国网省公司稳定运行；据公司投资者问答，公司计划24年完成7个网省的推广实施。 2）企业数字化服务方面，公司23年新一代企业门户完成顶层设计优化方案，i国网平台运营日活峰值突破72万，“小喔”智能终端在新疆、甘肃等12家单位落地试用。 3）云网基础设施方面，公司23年持续完善通信网络基础设施，“两交”特高压（驻马店-武汉、福州-厦门）配套通信工程、国网100G OTN项目等通信工程施工服务有序推进。 盈利预测 展望24年，据公司投资者问答，公司2024年营业收入目标84.9亿元，yoy+10.65%，计划通过调整业务布局，设定五大业务板块（数字化基础设施、前沿技术创新业务、电力数字化应用业务、企业数字化应用业务、能源创新服务业务），实现收入目标。 考虑公司自身规划，以及电网数字化投资的行业背景，我们调整公司24-26年营业收入预测至85.2、97.9、109.7亿元（原值为24年118.4亿元），归母净利润预测至10.10、11.99、13.90亿元（原值为24年12.61亿元），yoy+21.91%/18.73%/15.96%，对应当前估值20、17、15X PE，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资力度不及预期；电网数字化投资不及预期；毛利率下降风险；技术创新和产品迭代不及预期。

国网信通(600131) 事件：公司 202 3年上半年实现营业收入 28.3亿元，同比下降 4.1%，主要系公司受信息通信集采等业务招标计划延后影响，签单进度滞后所致；实现归母净利润 2.5亿元，同比增长 8.2%；扣非归母净利润 2.1亿元，同比下降 4.5%。 2023年第二季度公司实现营收 15亿元，同比下降 14%；实现归母净利润 1.8亿元，同比下降 2.3%。 盈利状况良好，研发投入加大。2023年上半年公司销售毛利率为 18.8%，同比下降 0.1pp；销售净利率为 8.8%，同比增长 1pp，主要系上半年公司非经常损益为 0.4亿元，同比增幅较大。销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率分别为 3.1%/9.6%/-0.3%，分别同比+0.03pp/+0.8pp/-0.2pp。公司加大研发投入，研发费用率为 4.1%，同比增长 0.7pp。 电力数字化业务快速放量，受益能源数字化智能化发展提振需求。2023年上半年，公司电力板块业务实现收入 7.1亿元，同比增长 215.9%。其中，公司全资子公司四川中电启明星信息技术在 2023H1实现营收 5.1亿元，同比增长 31.8%；净利率为 7.4%，同比接近持平。近年来，我国相继出台能源系统相关政策，推动能源智能调控体系等发展。伴随新型电力系统的构建，电力市场化进程稳步推进，公司在电网生产数字化、电力需求侧相应等多领域已形成特色产品，并积极拓展以电网为核心的能源产业链上下游市场，未来业务规模有望持续扩大。 订单持续增长，支撑业绩长期稳定发展。2023年 8月，公司公告全资子公司北京中电普华信息技术有限公司中标内蒙古电力（集团）有限公司的新一代营销管理信息平台开发及集成实施项目，订单金额 2.7亿元。根据公司 2023年半年报，子公司北京中电普华信息技术主营业务为电网经营数字化等，上半年实现营收 9.1亿元，净利润为 0.7亿元。未来，公司有望凭借能源数字化领域的技术与资源优势，进一步提升在电力 5G、人工智能、信创等领域的发展潜力，不断优化“云网融合”产业布局。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年营收分别为 89.3亿元、105.2亿元、122.8 亿元，未来三年归母净利润增速分别为 18.2%/18.5%/13%。公司加速进行电力平台技术研发、积极拓展数字化业务市场，业绩有望持续增长，维持“持有”评级。 风险提示：特高压工程投资力度不及预期风险；电网数字化投资不及预期风险；核心产品迭代不及预期的风险。

国网信通(600131) 公司概况：背靠国家电网的“云网融合”全链条布局公司 公司前身为1993年成立、1998年上市的岷江水电，于2019年与国网信产集团完成重大资产置换，实现数字化业务转型。目前公司控股股东国家电网公司合计控股56.83%；旗下四家全资子公司从上层、中层、底层三大层级实现“云网融合”全链条业务布局。公司2022年开始实施股权激励计划，业绩考核目标明确22-25年净利润年均复合增长率不低于16%。根据公司2022年业绩快报，公司2022年实现营收76.15亿元，yoy+2.0%；归母净利润8.01亿元，yoy+18.25%。 主营业务：信息通信业务以电力系统相关为主，已延伸至电网外部市场公司主营业务可总结为网络、平台、应用、运营四个主要领域。1）网络领域包括增值电信运营业务、通信网络建设业务、云网基础设施建设业务；2）平台领域包括云平台业务和云平台组件业务；3）应用领域包括企业门户业务、ERP业务、电力营销业务与能源交易业务；4）运营领域包括企业运营支撑服务业务、企业运营可视化业务。经过多年发展，公司应用案例丰富，覆盖客户以电力系统相关为主，但亦已延伸至电网外部市场，电网外部客户包括哈药集团、海尔集团等。 公司投资亮点：电力营销2.0系统、特高压、虚拟电厂等业务贡献增量行业层面，我们预计“十四五”期间国家电网的投资重点将以电网数字化、特高压建设为主。 公司层面，我们预计公司以下相关业务将有望受益：1）电网智能化/数字化升级：由公司负责牵头研发推广的电力营销系统2.0有望加速渗透；2）特高压：公司特高压配套通信工程业务具备高市占率，有望充分受益中国特高压项目投资加速；3）新型电力系统带来的新增长点：虚拟电厂、双碳数字化等能源数字化解决方案，尽管目前公司此类业务体量较小，但考虑23年以来电费波动及新型电力系统建设带来的碳交易、绿电交易等需求，我们预计此类业务有望跟随行业实现加速成长。 盈利预测与估值： 公司资产重组后信息通信业务收入占比超过99%，我们基于对公司四个全资子公司进行营业收入、利润预测，并结合公司2022年业绩快报情况，进行公司层面盈利预测。考虑电力营销系统2.0、特高压配套通信工程、虚拟电厂等业务有望加速推广，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为76.15/102.42/118.41亿元，yoy+2.0%/+34.5%/+15.6%。归母净利润分别为8.01/10.79/12.61亿元，yoy+18.25%/34.80%/16.86%。我们选取与公司业务具备相似性的威胜信息、朗新科技、远光软件作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2023年平均PE29X，我们给予公司23年29X估值，目标价26.02元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电网投资力度不及预期；电网数字化投资不及预期；核心客户依存度较高；2022年业绩快报数据仅为公司初步核算数据，具体数据以公司2022年年度报告中披露的数据为准；文中测算具有一定主观性，仅供参考。

国网信通(600131) 电力系统IT数字服务提供商。公司主营业务为电力行业数字化产品，业务板块主要分为云网基础设施，企业通用数字化应用，电力数字化应用三部分。云网基础设施致力于打造云资源运营产品，持续提升云平台服务能力，支撑国家电网各类系统应用上云；企业通用数字化应用围绕国网系统提供业务中台数字化创新；电力数字化应用满足能源运营、电力交易业务平台、虚拟电厂等新需求，探索电力数字化新商业模式。 电力数字化受益政策支持。为了解决电力行业碳排放问题以及进一步推进电力市场化改革，国家大力支持电力数字化产业。2022年国家出台《“十四五”能源领域科技创新规划》，规划强调聚焦新一代信息技术和能源融合发展，开展能源领域数字化、智能化共性关键技术研究，推动煤炭、油气、电厂、电网等传统行业与数字化、智能化技术深度融合。此外，十四五期间国网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，变电换流容量3.4亿千伏安，总投资3800亿元。公司的云网基础设施业务能够为该工程提供通信基础设施服务，且目前已经有序推进国网白鹤滩-江苏、南阳-荆门-长沙、荆门-武汉等特高压配套通信工程建设，未来有望继续受益。 行业内先发优势明显，产品覆盖全产业链。公司是国内最早进入电力信息通信行业的企业之一，对电力行业信息化有着深入的理解，能够更好地响应客户需求，相比新进入者在行业理解上有较大的先发优势，客户黏性较大。此外，公司产品线涵盖了信息通信产业链各环节，拥有大量技术产品和解决方案，已经形成底层算力资源和上层应用服务的全方位产业布局，可以为客户提供一体化的信息技术服务。 “云网融合”发挥协同作用，竞争优势突出。云网基础设施是数字化的基础，通过与网络、云计算融合发展的新型基础设施服务，提供高效算力、赋能行业应用发展。公司“云网融合”业务包括电网数字基础设施服务、电网中台服务、云网基础设施服务。该部分业务能够为电网企业及行业用户提供“网络+算力”的云网融合新型数字基础设施建设运营、业务集成数据共享的云平台、物联管理平台、数据中台、人工智能平台等公共软件服务，以及数据中心资源租赁、可扩展的云服务等。通过云网融合，公司在电力通信基础设施建设上能够按照需求更精准，智能化的分配算力，充分发挥算力和网络架构的协同作用。 投资建议：公司在电力通信行业深耕多年，拥有深厚的行业理解以及覆盖全产业链的产品矩阵，其中“云网融合”业务更充分发挥算力与网络架构的协同优。此外，国家近年来大力发展电力数字化，政策支持有望为公司业绩带来更大的上升空间。预计2022-2024年公司的EPS分别为0.66/0.76/0.87元，给予“买入”评级。 风险提示：公司产品推广不及预期；行业竞争加剧。

国网信通(600131) 业绩总结：2022年前三季度，公司实现营收46.3亿元，同比增长8.5%；实现归母净利润4.2亿元，同比增长12.9%；扣非归母净利润4.1亿元，同比增长13.9%。其中三季度公司实现营收16.9亿元，同比增长21.4%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长22.2%；扣非归母净利润1.9亿元，同比增长22.8%。 盈利能力同比提升，费用率较为平稳。2022前三季度，公司毛利率/净利率分别为19.3%/9%，同比增长0.14pp/0.35pp，盈利能力持续提升。费用方面，2022前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.8%/8.1%/-0.1%，同比-0.4pp/+0.7pp/-0.08pp；研发费用率为3.3%，同比增长1.2pp，整体看公司费用率较为平稳。 积极布局虚拟电厂，有望实现推广应用。公司积极探索和开发面向园区能源单元的虚拟电厂平台建设及运营服务，重点帮助企业实现电力能源资源的优化配置。截止目前，公司已在华北区域落地实施虚拟电厂建设项目，以天津市为试点，初步推进在天津市共执行需求响应最大响应负荷达到400MW，其中虚拟电厂调节占比达20%，并以常态化机制开展应用。但整体看虚拟电厂业务规模占比仍较低，有望未来根据用户需求逐步扩展应用。 受益特高压投资加码，云网基础设施业务有望快速增长。“十四五”国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及变电换流容量3.4亿千伏安，总投资3800亿元。2022年，国家电网计划开工“10交3直”，上半年在建特高压工程11项，线路全长6828公里，工程总投资900亿元；下半年计划开工建设“四交四直”八大特高压工程，总投资超1500亿元，规划超此前预期。公司作为云网基础设施领先企业，重点布局通信基础设施建设，有望充分受益特高压建设推进带动的业绩增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年营收分别为84.4亿元、98.9亿元、116.3亿元，未来三年归母净利润将保持20.2%的复合增长率。公司以“数字底座+能源应用”为核心布局产业，发展态势良好，维持“持有”评级。 风险提示：电网投资不及预期的风险；宏观经济波动的风险；知识产权被侵害的风险；技术创新的风险。