建设银行(601939) 摘要： 公司业绩逐季改善：2024年，公司营收同比-2.54%，归母净利润同比+0.88%，均较2024Q1-Q3改善；加权平均ROE10.69%，同比-0.87pct。2024Q4，营收同比-0.09%，降幅逐季收窄，主要受益2024Q4单季利息净收入正增、投资业务收入高增；归母净利润同比+3.37%，信用成本优化为主要贡献，单季年化信用成本同比-0.04pct。 利息净收入单季增速转正，个人住房贷款优势延续，经营消费贷发力：2024年，公司利息净收入同比-4.43%，2024Q4单季度同比+0.17%，增速自2023Q2以来首次回正。2024年公司净息差1.51%，同比-19BP，降幅较2023年收窄，主要受益于存款重定价成效显现。具体来看，生息资产收益率、付息负债成本率分别同比-27BP、-10BP；其中，存款付息率同比-12BP。公司扩表节奏整体稳健。具体来看，对公贷款同比+8.95%，其中，战略性新兴产业、绿色、普惠贷款分别同比+26.63%、+20.99%、+12.01%；境内房地产、住房租赁贷款均同比+6.37%。零售贷款同比+2.38%，主要由经营和消费贷分别高增31.41%、26.21%拉动；按揭贷款同比-3.08%，但在个贷中的占比、余额、投放和资产质量仍领先同业。公司各项存款同比+3.83%，其中，个人存款同比+9.26%，保持平稳增长。2024年末，定期存款占比55.46%，较2023年末+0.93pct。 其他非息收入高增，投资业务收入表现亮眼：2024年，公司非息收入同比+5.09%，2024Q4单季增速转负，同比-1.31%，主要由于中收仍承压且单季汇兑收益下降较多。公司中收同比-9.35%，主要受累顾问咨询、代理、资管业务收入分别同比-25.35%、-23.72%、-19.65%。公司“新零售2.0”行动纵深推进，零售AUM同比稳增10.32%。理财产品规模重回正增长，同比+3.8%。公司其他非息收入同比+50.56%，主要由投资收入同比高增101.69%贡献；全年汇兑收益同比+126.76%，2024Q4单季度同比-95.91%。 整体不良、关注率均下降，零售不良风险上升：2024年末，公司不良贷款率1.34%，关注类贷款占比1.89%，分别同比-3BP、-55BP，不良贷款余额同比增速放缓。对公贷款不良率-23BP至1.65%。零售贷款不良率0.98%，同比+32BP，其中经营贷及信用卡贷款不良率上升较多。2024年末，公司拨备覆盖率233.6%，同比-6.25pct。公司核心一级资本充足率14.48%，同比+1.33pct。公司拟向财政部定增1050亿元A股股份用于补充资本，静态测算核心一级资本充足率将进一步提升0.49pct。 投资建议：公司作为国有大行之一，综合化经营优势明显，市场份额和股息率均领先同业，红利价值凸显，持续推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”转型，成效逐步释放。业绩稳中向好，息差降幅收窄，资负规模稳健扩张，资本补充增强风险抵御和信贷投放能力。2024年分红率30%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2025-2027年BVPS分别为13.02元/13.97元/14.95元，对应当前股价PB分别为0.68X/0.63X/0.59X。 风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险。

建设银行(601939) 事项： 建设银行发布2024年年报，全年实现营业收入7502亿元，同比负增2.5%，实现归母净利润3356亿元，同比增长0.9%。年化加权平均ROE为10.69%。截至2024年年末，公司总资产规模达到40.6万亿元，同比增长5.9%，贷款同比增长8.5%，存款同比增长3.8%。2024年公司利润分配预案为：每股普通股派发人民币0.4032元（含税），分红率为30.0%。 平安观点： 净利息收入韧性显现，盈利持续改善。建设银行2024年全年归母净利润同比上升0.9%（24Q1-3，+0.1%），增幅较前三季度走阔0.8个百分点，我们预计主要与营收回暖尤其是净利息收入韧性显现有关。公司24年全年营收同比下降2.5%（24Q1-3，-3.3%），负增缺口收窄。拆分来看，净利息收入同比降幅收窄1.5个百分点至负增4.4%（24Q1-3，-5.9%），我们预计四季度息差企稳推动净利息收入负增缺口收窄。从非利息收入来看，公司全年非息收入同比上行5.1%，增速较前三季度回落1.7个百分点，延续正增。其他非息收入表现持续亮眼，全年同比增幅为50.6%（24Q1-3，+71.5%），增速较前三季度虽有所回落，但仍保持高增。公司全年中收收入同比下降9.3%（24Q1-3，-10.3%），降幅收窄，我们认为受到居民财富管理及信用卡需求仍显不足的影响，中收延续负增。 息差边际企稳，规模稳健扩张。建设银行24年全年净息差为1.51%（24Q1-3，1.52%），同比回落19BP。公司24年全年贷款收益率较半年度下降12BP至3.43%，负债端成本回落7BP至1.65%，存款端成本下行一定程度对冲了来自资产端收益下行压力。建行年末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长5.9%（24Q1-3，8.1%），增幅较三季度末回落2.3个百分点，其中贷款同比增长8.5%（24Q1-3，9.1%），建设银行年末公司贷款和零售贷款同比增速分别为3.6%、1.2%，分别较三季度末变动1.2pct/-0.4pct，我们认为居民需求不足一定程度拖累信贷增速。负债端存款同比增长3.8%（24Q1-3，4.0%），较三季度末小幅回落，从结构上看，年末建行定期存款占比为54.9%，较三季度末回落1.8个百分点，存款定期化得到边际改善，也为息差企稳打开空间。 不良率环比下行，关注零售风险波动。建设银行年末不良率为1.34%，同比回落3BP，资产质量整体稳定，其中对公贷款不良率同比回落23BP至1.65%，零售贷款不良率同比上升32BP至0.98%，我们认为受按揭贷款影响，零售不良率上行，但仍位于低位。从前瞻指标来看，年末关注率同比回落55BP至0.95%，逾期同比回升16BP至1.12%，整体风险低位可控，零售贷款资产质量情况仍需持续关注。拨备方面，公司年末拨备覆盖率较三季度末下降3.43个百分点至234%，拨贷比环比下行8BP至3.12%，整体水平仍处高位，拨备夯实无虞。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。考虑内需仍存不足以及降息预期，我们小幅下调25-26盈利预测，并新增27年预测。预计公司25-27年EPS分别为1.36/1.40/1.46元（原25-26年EPS预测分别为1.36/1.43元），对应盈利增速分别为1.1%/3.0%/4.3%（原25-26年盈利增速分别为2.9%/5.2%），当前公司股价对应25-27年PB分别为0.64x/0.59x/0.55x，但考虑建行作为国有大行的中流砥柱作用持续凸显，我们维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

建设银行(601939) 事件： 建设银行发布24年三季度财报。2024年前三季度，企业实现营收约5690亿元，归母净利润2558亿元，YoY+0.13%；不良率1.35%，不良拨备覆盖率237.0%。 点评摘要： 营收负增幅度收窄，归母净利润同比增速回正。24年前三季度，建设银行营收约5690亿元（YoY-3.3%，较年中增速+0.27pct），其中净利息收入4408亿元（YoY-5.89%）。营收结构上，利息净收入占比回升至77.5%；非息净收入1282亿元，同比增长6.82%，非息收入增长提速。 净息差降幅趋缓。24Q1-3企业净息差为1.52%，较2024年中下降2bp，基本持平。结合今年下半年的贷款利率和存款挂牌利率双向调整环境下，企业未来息差压力可能有所减缓，营收能力也可能随之向好。 盈利能力积极表现。24Q3企业累计归母净利润同比为0.13%，较一季度和年中改善2.30、1.93pct，释放积信号。 资产端：24年前三季度，建设银行生息资产总计401,076亿元，较24H1上升6,418亿元（环比+1.6%）。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行较24H1各项余额规模环比变动+1.2、+4.6、-4.5%、-1.3%。 负债端：24年前三季度，建设银行计息负债余额357,687亿元，较24H1增加6,556亿元（环比+1.9%）。负债结构上，存款、已有债券、同业负债及向央行借款较24H1各项余额规模环比变动-0.6%、+4.9%、+19.1%和+4.3%。 资产质量稳健风险抵补能力稳健。资产质量：2024Q3建设银行不良余额3469亿元，占比1.35%与上季持平。拨备方面：2024年三季度企业贷款拨备率和不良拨备覆盖率分别为3.20%和237.0%，分别环比下降0.02、1.7pct。 盈利预测与估值： 建设银行24Q3企业盈利增速回正，息差企稳，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.63%、2.65%、4.54%，对应现价BPS：13.49、15.24、17.16元。我们使用股息贴现模型测算目标价为9.75元，对应24年0.72x PB，现价空间21%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

建设银行(601939) 事项： 建设银行发布2024年三季报，前三季度实现营业收入5690亿元，同比负增3.3%，实现归母净利润2558亿元，同比增长0.1%。年化加权平均ROE为11.03%。截至2024年三季末，公司总资产规模达到40.9万亿元，同比增长8.1%，贷款较同比增长9.1%，存款同比增长4.0%。 平安观点： 盈利同比回正，营收小幅改善。建设银行2024年前三季度归母净利润同比上升0.1%（24H1，-1.8%），增幅较上半年上升1.9个百分点，我们预计主要与营收回暖有关。从营收来看，公司24年前三季度营收同比下降3.3%（24H1，-3.6%），较上半年小幅回升。拆分来看，净利息收入同比负增5.9%（24H1，-5.2%），受到息差下行影响，降幅较上半年小幅走阔0.7个百分点。从非利息收入来看，公司前三季度非息收入同比上行6.8%，增速较上半年回升4.7个百分点，延续正增。其他非息收入表现亮眼，前三季度同比增幅较上半年走阔15.7个百分点至71.5%，主要是受汇率波动影响，汇兑损益单季增加45.1亿元。公司前三季度中收收入同比下降10.3%（24H1，-11.2%），降幅收窄但仍表现低迷。 息差延续下行，规模稳健扩张。建设银行前三季度年化净息差为1.52%，延续下行趋势，我们按期初期末余额测算的Q3单季年化净息差为1.46%，较Q2回落3BP，主要来自资产端收益下行压力，我们测算的Q3单季度生息资产收益率环比下行6BP至3.13%，付息负债成本率环比下行3BP至1.83%，一定程度缓解息差压力。从资负结构来看，建行三季末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长8.1%（24H1，5.3%），增幅较半年末上升2.8个百分点，其中贷款同比增长9.1%（24H1，10.0%），信贷需求边际转弱带动贷款同比增幅收窄，建设银行三季度末公司贷款和零售贷款同比增速分别为4.7%、0.8%，分别较半年末回落7.1pct/3.1pct。负债端存款同比增长4.0%（24H1，3.8%），较半年末有所回升，从结构上看，三季度末建行定期存款占比为56.7%，较半年末上升0.2个百分点，存款定期化态势仍在继续。 ROE(%)12.511.710.810.410.2EPS(摊薄/元)1.301.331.321.361.43P/E(倍)6.16.06.05.85.5P/B(倍)0.730.670.630.580.54 Wind 资产质量稳定，拨备夯实无虞。建设银行三季度末不良率环比持平上半年为1.35%，资产质量整体稳定。展望未来，随着一揽子政策出台，经济回升向好，房地产市场有望企稳，对公资产质量或持续改善。拨备方面，公司三季末拨备覆盖率较半年末下降1.7个百分点至237%，拨贷比环比下行2BP至3.20%，整体水平仍处高位，拨备夯实无虞。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。我们维持公司24-26年EPS分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/2.9%/5.2%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.63x/0.58x/0.54x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

建设银行(601939) 核心观点 事件：公司发布了2024年三季报。 营收净利增速边际改善，减值冲回反哺利润：2024年前三季度，公司实现营业收入和归母净利润5690.22亿元和2557.76亿元，同比分别变化-3.3%和0.13%，降幅较上半年收窄，净利转为微幅正增长；年化加权平均ROE为11.03%，同比下降1.02个百分点。公司业绩出现边际改善，主要受益于非息业务贡献和拨备冲回影响。2024年前三季度，公司信用减值损失1095.83亿元，同比下降11.95%，降幅扩大，Q3单季降幅达24.47%。 息差降幅收窄，存贷款增速保持平稳：2024年前三季度，公司利息净收入4408.17亿元，同比下降5.89%；净息差1.52%，同比下降0.23个百分点环比上半年下降0.02个百分点，降幅收窄，预计受益负债端成本优化影响202403单季，公司利息收入和利息支出，同比分别变化-2.73%和1.69%，利息支出增速明显收窄。存贷款增速保持平稳，但增幅低于去年同期，主要受上半年叫停手工补息影响，对公贷款和活期存款受影响较大，重点领域信贷投放保持高景气度。截至9月末，公司各项贷款额25.75万亿元，较年初增长7.92%。其中，对公贷款增长10.4%，战略性新兴产业、科技型企业、绿色贷款、普惠金融、数字经济核心产业等重点领域贷款保持较快增长；零售贷款较年初增长1.36%；公司各项存款28.56万亿元，较年初增长3.26%。其中，定期存款和活期存款较年初分别变化6.17%和-0.01%。 中收继续承压，投资和汇兑业务带动非息高增：2024年前三季度，公司非息收入1282.05亿元，同比增长6.82%。其中，中间业务收入855.41亿元同比下降10.29%，预计主要受代理类业务收入下滑拖累。其他非息收入受益公允价值变动收益改善和汇兑收入大幅增加。2024年前三季度，公司其他非息收入430.61亿元，同比增长71.5%。其中，投资收益146.72亿元，同比增长0.8%；公允价值变动损益48.61亿元，由去年同期亏损转为正增长；汇兑损益72.31亿元，同比增长4倍。 资产质量稳中向好，风险抵补能力增强：截至9月末，公司的不良率1.35%较年初下降0.02个百分点，较6月末持平；拨备覆盖率237.03%，较年初和6月末均小幅下降。资本实力稳步提升。截至9月末，公司资本充足率和核心级资本充足率分别为19.35%和14.1%，较6月末分别上升0.1个百分点和0.09个百分点。国家计划补充大行核心一级资本，有助提升公司资本实力投资建议：公司作为国有大行之一，综合化经营优势明显，市场份额和股息率均领先同业，红利价值凸显，持续推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”转型，成效逐步释放。业绩增速改善，息差降幅收窄，存贷款保持平稳增长，资产质量稳中向好。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS为12.82元/13.81元/14.88元，对应当前股价PB为0.62X/0.57X/0.53X。 风险提示：经济不及预期导致资产质量恶化的风险；利率持续下行的风险。

建设银行(601939) 事件： 建设银行发布24年中财报。企业上半年实现营收3859.65亿元，YoY-3.57%，归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%；不良率1.35%，不良拨备覆盖率238.8%。 点评摘要： 2024上半年企业归母净利润较一季度边际改善。24H1公司营收3859.65亿元，YoY-3.57%。归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%，同比降幅较24Q1（-2.17%）小量改善。其中，24H1利息净收入2961亿元，同比-5.17%；非息收入899亿元，同比上升2.08%。 资产收益端：2024上半年，受宏观环境和政策影响，企业生息资产日平均收益率下滑至3.27%。贷款利息收入YOY-5.17%，较24年初多占总利息收入2.2pct。负债成本端：成本控制初见成效，计息负债成本率较去年末小幅下调3bp至1.92%。建设银行24上半年存款日均余额占计息负债80.9%；存款平均成本率1.72%，比年初下行5bp。计息负债成本率1.92%，较23年末下降3bp。净息差有望逐步企稳。24H1企业净息差受压至1.54%，向下趋势比24Q1有所放缓。 非息净收入同比上升。其它非息净收入（272亿元），同比高增55.76%；主要增量来自公允价值变动净损益（48.9亿元）与兑汇净损益（27.2亿元）。 资产端：对公贷款增长稳定。24H1企业生息资产总计394,658亿元，较年初上升5%。信贷情况：24H1对公贷款较去年末增长10.6%，主要受益于建筑业与其他对公行业等实体领域贷款投放增长。24H1零售贷款较上期增长1.0%，占总贷款34.9%。贷款整体结构较为平稳，对公端呈现向上势头。负债端：定期拉动储蓄，对公增速逆转为正。24Q2计息负债余额355,405亿元，较去年末+5.4%。存款情况：24H1存款较年初+3.9%，吸储情况得到边际改善主要得益于零售存款增长（较2023年末增长6.9%）。 资产质量平稳向好，拨备优厚。24H1不良贷款率1.35%，较2023年末降低2bp，不良拨备覆盖率238.8%。 盈利预测与估值： 建设银行24H1负债成本得到改善，息差有企稳趋势，高拨备为企业未来护航。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.63%、2.65%、4.54%，对应现价BPS：13.49、15.24、17.16元。使用股息贴现模型测算目标价为9.28元，对应24年0.69x PB，现价空间31%，调高至“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大。

建设银行(601939) 随着宏观经济由注重增长速度，转向对于质量和效益的追求，银行业的高速扩张也会随之落幕。与此同时，实体经济的产业转型与升级，同样需要高质量的金融服务供给。 由此，银行业的经营虽然在速度上开始放缓，但依然有稳定、持续且巨大的需求做支撑。 建设银行（601939.SH，0939.HK，建行），无论是在2024年半年报里，还是行长张毅在业绩发布会上，都不忘强调：坚守主责主业，在“高质量供给”上下功夫，切实当好服务实体经济的主力军。 如何锚定高质量发展和做优做强？如何为更可持续、更加安全的高质量发展筑牢坚实基础？这些问题的答案，我们需要从建行发布的2024年半年报中去寻找。 一、服务实体，核心指标居前 今年上半年，建设银行营业收入3860亿元，净利润1650亿元，收入与盈利保持稳健。截至6月末，建行资产总额40.29万亿元，较上年末增长5%，表明建行依旧保持着内生增长动力。 张毅行长提到，在大家最关心的核心指标方面，建行保持了可比同业领先优势，净息差1.54%、ROA0.84%、ROE10.82%，资本充足率19.25%，成本收入比24.15%。

建设银行(601939) 事项： 建设银行发布2024年半年报，半年末实现营业收入3860亿元，同比负增3.6%，实现归母净利润1643亿元，同比负增1.8%。年化加权平均ROE为10.82%。截至2024年半年末，公司总资产规模达到40.3万亿元，同比增长5.3%，贷款较同比增长10.0%，存款同比增长3.8%。 平安观点： 利息收入承压拖累盈利，非息收入贡献抬升。建设银行2024年半年末归母净利润同比下降1.8%（24Q1，-2.2%），仍主要受制于收入端拖累。从营收来看，公司24年半年末营收同比下降3.6%，主要受到利息收入拖累：净利息收入同比负增5.2%，受到息差下行影响，降幅较一季度走阔3个百分点。从非利息收入来看，公司半年末非息收入同比上行2.1%，增速较一季度回升7.3个百分点，其中其他非息收入表现亮眼，半年末同比增幅较一季度走阔47.2个百分点至55.8%，我们判断主要源自债券投资收益的确认。公司半年末中收收入同比下降11.2%（24Q1，-8.7%），预计降幅较一季度走阔仍主要受降费政策影响，代理业务手续费同比减少。 息差降幅收窄，资产端依旧承压。建设银行半年末净息差1.54%（vs24Q1,1.57%），延续下行趋势，但降幅明显收窄。具体来看，贷款端半年末收益率较23年末收窄27BP至3.55%，主要承压端在于零售（零售贷款利率同比下行59BP至4.0%，对公贷款同比下行28BP至3.3%）。存款端付息率较23年末下降5BP至1.72%，且定期存款利率有所下行，公司定期存款和个人定期存款利率同比分别下行15BP、26BP至2.56%/2.45%，公司通过压降存款利率，缓解成本端压力。从资负结构来看，建行半年末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长5.3%，增幅环比一季度回落2.2个百分点，但整体增长仍较稳健，其中贷款同比增长10.0%，负债端存款同比增长3.8%，较一季度均有所回落，预计主要受到有效需求不足以及手工补息政策落地的影响。 资产质量稳定，关注零售风险波动。建设银行半年末不良率环比一季度下行1BP至1.35%，延续下行，我们测算的上半年年化不良生成率为0.43%（23A，0.38%），不良生成小幅上行但整体可控。从前瞻指标来看，公司的关注率较23年末下降37BP至2.07%，逾期率较23年末上行15BP至1.27%，资产质量整体稳定。具体来看，半年末零售贷款不良率较23年末上升18BP至0.84%，其中个人住房贷款贷款不良率上行12BP至0.54%，零售不良小幅上行但绝对水平仍处低位。对公领域资产质量延续改善，不良率较23年末下降19BP至1.69%，房地产不良率较23年末下行44BP至5.20%，整体风险可控。拨备方面，公司半年末拨备覆盖率较一季度环比上升0.58个百分点至239%，拨贷比环比下行2BP至3.22%，拨备夯实无虞。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。我们维持公司24-26年EPS预测分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/2.9%/5.2%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.60x/0.55x/0.52x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

建设银行(601939) 平安观点： 公司概况：兴于建设，行稳致远。纵观建设银行历史发展，起源于基建类专业银行，历经三大改革成长为国内最大规模的综合化商业银行之一，截至24Q1，建设银行资产规模和贷款规模分别达到39.7万亿元/25.0万亿元，分列上市国有大行第三位和第二位，综合化的金融服务、稳定高效的经营策略和机构管理都是助力建设银行成长为同业领先的优质国有大行的重要原因。 客群夯实规模优势显著，逆周期抗风险能力凸显。近年来，行业集中度明显抬升的背景下，国有大行穿越周期的经营特点值得更多关注，以建行客户基础为例，目前建行零售客户覆盖范围已突破7.5亿户，营业机构接近1.5万个，层次分明且广泛覆盖的渠道网络成为其充足业务来源的重要补充。特别值得注意的是，建行多元化金融业态的布局同样走在国内银行前列，拥有的金融牌照数量位于国有大行首位。在传统基建业务优势的基础上辅以日益完善的业务网络成为支撑建行高ROE表现的重要因素，23年建设银行加权平均ROE达到11.56%，位于上市国有大行首位。从中长期角度来看，建行负债端低成本优势可以为其提供更为充分的资产摆布空间，低风险偏好的资产选择策略所提供的稳定现金流也将成为提升建行穿越周期经营能力的重要因素。 转化发展动能，“新金融行动”主动求变。建行于2019年推出包含“三大战略”在内的“新金融行动”，覆盖包括普惠金融、住房租赁、金融科技等7大方向，推动建行资产结构调整，重点领域贷款增速远超平均资产增速。特别是建行作为国内最大规模零售贷款银行，也是国内最早提供个人按揭住房贷款和住房公积金业务的银行，率先提出了住房租赁战略，23年末，住房租赁基金规模达119亿元，公司类住房租赁贷款规模为3254亿元，自21年末以来增幅达到296%，在当前租购并举，发展长租房的大背景下，先发优势有望成为其新的业务增长极。此外，在金融科技领域的持续投入以及普惠金融的持续深耕亦成为其下一阶段的重要业务方向，战略红利的释放有望提升其资产利用效率。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，建行作为国有大行积极发挥头雁效应，经营稳定性凸显。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。当前在无风险利率持续下行的背景下，建行作为能够稳定分红的高股息品种，其类固收价值同样值得关注，按照2024年7月12日收盘价计算公司股息率为5.43%相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，股息吸引力突出。我们预计公司24-26年EPS分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/+2.9%/+5.2%，2024年7月12日收盘价公司A股股价对应公司24-26年PB分别为0.58x/0.54x/0.51x，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致资产质量压力超预期变化。银行受到宏观经济波动影响比较大，宏观经济走势对企业的经营状况，尤其是偿债能力带来显著影响，从而对银行的资产质量带来波动；2）利率下行导致净息差缩窄超预期。目前降息的持续落地以及减费让利大背景下，银行资产端利率显著下行，未来若政策力度加大，或将对息差造成持续负面冲击。3）金融政策监管风险。银行业务对监管政策敏感度高，相关监管政策的出台可能深刻影响行业当前的业务模式和盈利发展空间。。

建设银行(601939) 投资要点： 建设银行发布2023年年度报告：公司2023年实现营收7697.36亿元，同比-1.79%。其中，净利息收入6172.33亿元，同比-4.11%；手续费收入1157.46亿元，同比-0.29%；其它非息收入367.57亿，同比+53.12%。归母净利润3326.53亿元，同比+2.44%。 净息差承压，负债成本管控优异。2023年净息差同比收窄31bp至1.7%，仍为同业领先水平。净息差下滑主要受生息资产收益率同比下滑21bp的影响，降幅大于同业，主要是资产中按揭占比较高，受存量按揭利率下调和去年多次LPR下调的冲击更大。计息负债成本率较上半年微升2bp，其中存款成本率持平，负债成本上行幅度小于同业，主要是因为存款利率下调的同时，建行主动调节负债结构，如在总负债中，买入返售金融资产较上年减少613.49亿元，降幅为5.89%，占总负债的比例同比下降0.46pct.至2.55%；同业负债的占比同比下降0.2pct.至9.1%，卖出回购的占比下降0.1pct.至0.67%。 对公信贷高增。2023年贷款同比增长12.6%，其中对公贷款同比增长18.4%；个人贷款同比增长5.3%，主要增长点来自消费贷和经营贷，同比分别增长42.7%、87.2%，个人住房贷款同比负增长。2023年存款保持12.3%的高增速，个人存款贡献度继续上升，客户储蓄意愿增强、定期化趋势持续，存款活化率同比下降4.8pct。 资管业务拖累中收，非息表现亮眼：2023年全年手续费及佣金净收入同比-0.29%，增速较前三季度-0.33pct.。中收整体受资管业务拖累，资产管理业务收入106.80亿元，较上年减少55.05亿元，降幅34.01%，主要是理财及信托产品受规模下降影响收入有所下降。其他非息表现亮眼，同比增长53%。2023年公司其他非息收入367.57亿元，较上年增加127.51亿元，增幅53.12%。其中，投资收益168.87亿元，较上年增加22.44亿元；汇兑收益32.47亿元，较上年增加27.52亿元，主要是受汇率波动影响，外汇业务相关收益同比增加；公允价值变动损失36.15亿元，较上年减少88.07亿元，主要是受市场变化影响，部分金融资产投资买卖收益增加，且以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资类资产重估收益增加。 资产质量延续平稳态势。2023年末，公司不良贷款率1.37%，较上年下降1bp；关注类贷款占比2.44%，较上年下降8bp。拨备覆盖率239.85%，环比三季报下降3.46pct.。拨贷比3.28%，环比三季报的3.33%下降了5bp，风险抵补能力保持同业前列。2023年减值损失同比减少177.8亿元，主要是金融投资和表外资产回冲136亿元，而贷款减值损失较2022年增加49.41亿元，保持审慎严格的减值计提政策。 投资建议：我们预测2024-2026年EPS为1.35/1.39/1.44元/股，现价对应5.40/5.24/5.08倍PE，0.56/0.51/0.46倍PB，综合考虑公司稳健发展态势和严谨的资产质量管理，给予公司2024年0.75-0.8倍PB，对应合理估值区间9.81-10.46元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：实体需求修复不及预期，资产质量大幅恶化，政策落地不及预期。