禾望电气(603063) 毛利率持续环比提升，受订单确收周期及费用集中确认影响利润略不及预期禾望电气发布2023年年报，公司2023年实现营收37.5亿元，yoy+33.6%。实现归母净利润5.02亿元，yoy+88.2%，位于此前业绩预告中值。实现扣非归母净利润4.21亿元，yoy+105.7%，销售毛利率与销售净利率分别为35.8%/13.5%，分别同比+5.5pct/+3.9pct，公允价值变动损益0.51亿元，其中0.4亿元来自参股公司锴威特股价变动。其中2023Q4实现营收11.4亿元，qoq+5.9%，yoy+7.8%。实现归母净利1.0亿元，qoq-49.2%，yoy+4.2%。扣非归母净利润1.01亿元，qoq-32.2%，yoy+49.7%。2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为11.7%/4.5%/10.3%/0.8%，分别环比+3.5/+0.4/+2.5/+0.2pct。公司Q4业绩受工程传动订单确收不及预期影响环比有所下滑，考虑行业景气度潜在的下行影响，我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计其2024-2025年归母净利润分别为5.65/7.00亿元（原6.78/7.70亿元）新增2026年盈利预测为8.98亿元，EPS为1.28/1.58/2.03元，当前股价对应PE分别为14.9/12.0/9.4倍，考虑其风电变流器与储能PCS头部企业地位，维持“买入”评级。 新能源业务盈利能力持续环比提升，氢能业务有望加速放量 2023年新能源电控营收30.0亿元，yoy+36.1%，毛利率为33.2%，yoy+7.5pct。其中2023Q4公司新能源电控营收为9.2亿元，yoy+10.7%，qoq+4.3%，毛利率为37.1%，qoq+2.5pct，自2022Q2以来持续逐季环比提升。氢能方面，2023年聚焦产品开发，完成IGBT制氢电源、H2＋新能源制氢智慧管理系统和撬装式场站一体制氢装置等产品布局。 工程传动业务订单确收不及预期影响Q4业绩，盈利能力持续向好 2023年工程传动业务实现营收4.8亿元，yoy+29.8%，毛利率为45.6%，yoy+1pct，其中2023Q4公司工程传动业务营收为1.4亿元，yoy-30%，qoq+15.6%，毛利率为47.1%，qoq+4.9pct。营收有所下滑系下游工业景气度不及预期导致公司产品确收受到了一定影响。伴随国内设备更新改造与国产替代需求释放，公司工程传动业务有望维持较快增长速度。 风险提示：新能源电控业务降本不及预期；工程传统行业需求不及预期。

禾望电气(603063) 业绩简评 4月18日公司披露年报，2023年公司实现营收37.5亿元，同比增长33.6%；实现归母净利润5.0亿元，同比增长88.2%。其中，Q4实现营收11.4亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长4.2%。 经营分析 新能源电控业务量利齐升，逆变器毛利率持续提升：2023年公司新能源电控业务实现收入30.04亿元，同比增长36.1%，毛利率为33.24%，同比提升7.51PCT。其中逆变器产品实现收入12.76亿元，同比增长39.8%，毛利率为32.84%，同比提升9.82PCT（国内市场毛利率32.19%，同比提升9.80PCT）。我们判断公司逆变器毛利率持续提升主要是得益于收入快速增长带来的规模效应以及平台化研发带来的优秀成本管控能力。 工业传动业务增长迅速，毛利率稳中有升：2023年公司工程传动业务实现营业收入4.81亿元，同比增长29.8%，毛利率为45.6%，同比提升1.0PCT。2023年HV350通用型系列新品实现数千台销售，并持续推进传动业务战略布局，新覆盖造纸主传动和辅传动领域。 经营性现金流同比改善，营运效率显著提升：2023年公司经营性现金流净额为4.88亿元，同比增长19%，现金流持续改善。同时公司营运效率显著提升，存货周转天数同比下降31天。 研发投入持续推进，产品阵营推陈出新：2023年公司研发费用为3.22亿元，同比增长52.8%；研发费用率为8.6%，同比提升1.1PCT。公司持续加大研发投入，推出新一代高防护风冷双馈变流器、行业首家单机2.5MW集中式储能变流器等多项技术指标先进、符合下游降本增效需求的产品，持续扩大公司市场竞争能力。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报情况以及我们对行业的判断，微调公司2024-2025E净利润至6.51、8.03亿元，预计2026年归母净利润为9.34亿元，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期；竞争加剧超预期。

禾望电气(603063) 投资要点 风光储共振向好，电气传动厚积薄发。 公司风电变流器起家，主营新能源和电气传动产品，业务遍布亚/欧/非/南美/北美洲。公司风光储业务优势显著，其中光伏逆变器/储能 PCS 22 年国内出货量分别位居 7/8 位，同时传动技术国际领先，变频器定位高端应用广泛。 2018-2022 年营收/归母净利润 CAGR 分别为 24.18%/49.29%，业绩稳定增长。 海上风电持续突破，光伏储能联合发力。 1）风电： 2020-2022 年风电招标量 CAGR 为 78.7%，公司双馈/全功率变流器分别覆盖 1.5-12.0MW/1.0-24.0MW 功率段，且拥有主控、变流、变桨和监控全系列系统。公司在海上风电项目已有技术降本实现平价的突破，随着国内海风资源逐步开发，带动业绩高增。 2）光伏： 2022 年国内分布式/集中式光伏新增装机量同比+74%/+42%，公司首创集散式逆变器，且组串式/集中式逆变器分别覆盖 5-350kW/500-3125kW 功率段。同时，公司布局光伏全产业链，入股清纯半导体，规模效应叠加碳化硅器件研发有望带来降本增效。 3）储能： 公司储能产品包括 PCS、 EMS、一体机、成套系统，另针对风电场景推出风储一体变流器，我们预计 2022-2025 年储能装机量 CAGR 为71%，公司下游应用广泛，项目涵盖发电侧、电网侧、用户侧和微电网，预计将充分受益行业需求增长。 电气传动：国产替代持续推进，聚焦高端经验丰富。 1）市场稳增，国产替代： 2020-2022 年我国中高压变频器/下游项目型市场规模 CAGR 分别为 13%/8%，稳定增长。内资变频器的技术性能与日系、台系相近，且供应能力强，推动行业加速国产替代。 2）业绩高增，应用广泛： 23H1公司传动业务营收同比+152%， 产品定位中高端工业市场，提供传动成套解决方案，广泛应用于钢铁冶金、石油化工、矿用机械等领域，已成为公司业绩增长的第二曲线。 盈利预测与投资评级： 公司全面布局“风光储+电气传动”业务，技术国际领先，产品种类齐全，行业景气度高，成长空间较大。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 5.03 /6.29 /8.03 亿元，同比分别+89%/+25%/+28%，对应 PE 分别为 21/17/13 倍。考虑到公司业务布局全面同时技术壁垒深厚， 给予 24 年 25 倍 PE， 目标价 35.5 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 下游装机需求不及预期、价格竞争超预期的风险、下游客户相对集中的风险

禾望电气(603063) 核心观点 前三季度净利润大幅增长，盈利能力同比显著提升。公司前三季度实现营收26.15亿元（同比+49.04%），归母净利润4.01亿元（同比+135.92%），扣非净利润3.19亿元（同比+133.58%），销售毛利率34.37%（同比+4.90pct.），扣非销售净利润12.21%（同比+4.42pct.）。 三季度业绩超预期，毛利率环比持续改善。三季度公司实现收入10.74亿元（同比+64%，环比+15%）；归母净利润1.99亿元（同比+247%，环比+60%）；扣非净利润1.49亿元（同比+238%，环比+28%）。23Q3销售毛利率35.87%（同比+6.09pct.，环比+2.14pct.）。三季度公司非经常损益0.50亿元，其中来自公允价值变动0.59亿元，主要系公司投资的锴威特上市引起。 光伏、储能技术优势突出，销量快速增长。在光伏和储能领域，公司深入研究和优化系统整体解决方案，积极采用新的器件、拓扑、控制技术及加工工艺，不断提升光伏/储能逆变器的单机容量和功率密度，提升电气系统的集成度和性价比。今年以来，公司光伏、储能市场表现突出，发货容量及销售额持续稳健增长。 新能源/传动双主业量利齐增，海外收入大幅增长。分产品看，前三季度公司新能源电控业务收入20.82亿元，同比+51.61%，毛利率31.50%，同比+6.52pct.；工程传动业务收入3.38亿元，同比+103.89%，毛利率44.91%，同比+2.30pct.。分地区看，前三季度国内收入24.75亿元，同比+45.83%，毛利率33.06%，同比+5.02pct.；国外收入1.01亿元，同比+418.99%，毛利率47.19%，同比+4.49pct.。 风险提示：上游原材料大幅涨价；新能源行业竞争加剧；光伏、储能下游需求不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。

禾望电气(603063) 投资要点 推荐逻辑：1）短期看，行业端2023H2陆风迎交付旺季、海风边际改善，公司作为风电变流器龙头毛利率有望恢复至30%以上。2）中期看，光伏逆变器单管并联技术在大功率端有望突破，降本增效，一体化配套储能PCS逐步起量。工程传动IGCT变频器技术壁垒高、竞争格局好，有望维持45%的高毛利率，国产替代加速，收入占比提升驱动整体盈利稳中有进。3）长期看，与隆基携手布局氢能项目满产有望达10亿元，增长空间大，支撑远期优质发展。 新能源：风光储一体化布局，降本增效提振盈利。1）风电：根据测算，2023-2025年国内风电变流器市场空间分别约55/64/66亿元，公司为风电变流器龙头，市占率约25%，有望受益产业链价格趋稳、风电装机恢复及深远海大功率产品渗透率提升，带来盈利修复向上。2）光伏：根据测算，2023-2025年全球光伏逆变器市场空间CAGR有望达28%，公司光伏逆变器功率覆盖3kw-350kw，利用单管并联技术在模块较为紧缺的环境下保证低成本、稳供货的优势，2023Q2国内中标4.4GW，位居第三。3）储能：公司2022年国内储能PCS出货首次进入前十，且国外如韩国、俄罗斯市场拓展顺利，一体化布局完善。整体来看，公司2023年前三季度，新能源电控营收同比增长51.6%；毛利率为31.5%，同比增长6.5pp，伴随业务规模效应释放及大功率产品降本增效优势凸显，有望持续实现量利双升。 工程传动：利用大功率平台化优势切入，毛利高、格局好，国产替代加速。公司深耕石油、钢铁等项目型市场中的大功率IGCT传动变频器，HD8000系列单机最大功率可达60MVA，对标ABB、西门子等，利用内资性价比优势持续国产替代。2023年前三季度毛利率为44.9%，同比增长2.3pp，位居行业前列，有望在工控国产替代浪潮下迎规模起量，高毛利产品占比提升驱动整体盈利向上。 氢能：与隆基携手，打开公司长期增长空间。公司利用新能源大功率传动平台化优势发力当下主流5MW电解槽制氢电源，于2023年7月与隆基达成5GW电解槽电源合作项目，公司持股49%拟设立合资公司，根据测算该项目满产后年产值有望达10亿元，业务放量可期。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为44亿元、58亿元、72.1亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为95.8%/37.9%/25.7%。公司为国内风电变流器头部企业，技术同源切入光储逆变器实现快速发展，利用平台化优势突破大功率IGCT多传变频器，凭借产品性价比优势国产替代有望加速。公司多业务位居行业前列，与隆基携手布局氢能空间广阔，给予公司2024年20倍PE，对应目标价32.40元，维持“买入”评级。 风险提示：风电变流器、光伏逆变器产能爬坡或低于预期；产品价格及毛利率下降风险；国产替代不及预期的风险；氢能业务拓展不及预期风险等。

禾望电气(603063) 投资逻辑： 国产替代空间广阔，工程型变频器独占鳌头：公司主要聚焦技术壁垒较高的工程类变频器，自研HD8000大功率变频器首次打破国际品牌垄断。随着变频器国产替代推进，叠加双碳下节能减排需求拉动，预计2023-2025年公司工程传动业务收入分别为5.5、8.0、11.0亿元，同比增长48%、45%、38%。 国内领先的风电变流器供应商，受益下游需求稳步增长：公司是国内领先的风电变流器供应商，产品种类全面，与下游主流整机厂客户关系稳定。根据现有招标水平以及“十四五”风电规划，我们预计2023-2025年国内风电装机分别为65、75、88GW，同比增速分别为30%、15%、17%。公司作为国内风电变流器头部企业，预计将保持略高于行业的增速，预计2023-2025年收入分别为15.32、18.38、22.06亿元，同比增长35%、20%、20%。 国内大储需求旺盛，2022年出货首进前十：公司储能变流器主要应用在国内大储市场，2022年公司国内市场储能PCS出货量排名第八，首次进入前十。考虑到国内大储储备项目丰富，新能源配储比例持续提升，我们预计公司储能收入将继续保持高速增长，预计2023-2025年储能变流器收入分别为5.0、7.5、9.0亿元，同比增长213%、49%、21%。 光伏逆变器出货份额持续提升：公司光伏逆变器主要集中在国内市场，2023年1-8月国内新增光伏装机113GW，同比增长154%，随着第一批大基地并网结束，预计2024-2025年装机增速将回归至20%左右增长。2022年公司国内市场储能PCS出货量排名第八，首次进入前十。随着未来海外出货占比提升，预计公司逆变器出货增速有望向上。预计2023-2025年逆变器收入分别为16.64、19.97、23.97亿元，同比增长82%、20%、20%。 盈利预测、估值和评级 预计公司2023-2025年营业收入为42.47、53.82、66.04亿元，同比增长51%、27%、23%，归母净利润为5.21、6.49、7.99亿元，同比增长95%、25%、23%，EPS为1.17、1.46、1.80元。我们认为，公司新能源业务未来增长确定性高、协同效应明显，变频器业务国产替代空间大、产品技术壁垒高，给予2023年25倍估值，目标价29.37元，给予公司“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期；竞争加剧超预期。

禾望电气(603063) 事件： 公司 2023Q3 单季度实现收入 10.74 亿元，同比+64.27%；归母净利润 1.99 亿元，同比+246.82%，环比+60.48%；扣非净利润 1.49亿元，同比+238.39%，环比+60.48%。 2023 年 Q1-Q3 实现收入 26.15亿元，同比+49.04%；归母净利润 4.01 亿元，同比+135.92%；扣非净利润 3.19 亿元，同比+133.58%。公司 2023Q3 单季度毛利率为 35.87%，环比+2.14pct；扣非归母净利率为 13.88%，环比+1.47pct。 新能源电控业务快速增长，逆变器业务增量显著。 公司新能源电控业务 2023 年 Q1-Q3 实现收入 20.82 亿元，同比+51.61%，毛利率为31.50%。其中 Q3 单季度实现收入 8.85 亿元，同比+76.99%，环比+22.95%，毛利率为 34.69%，环比+4.74pct。公司使用单管并联代替IGBT 模块，成本优势持续反映在报表端， 公司国内逆变器业务增速较高，据 PV Tech 统计， 2023 年二季度央企共有超 92GW 逆变器招标公示，禾望电气中标 4.40GW，排名第三。此外，在持续推进研发设计创新的基础上，公司风电变流器、储能变流器等业务同样保持较高增速。 工程传动业务稳定发展。 公司工程传动业务 2023 年 Q1-Q3 实现收入 3.38 亿元，同比+103.89%，毛利率为 44.91%。其中 Q3 单季度实现收入 1.24 亿元，同比+53.14%，环比-1.75%，毛利率为 42.24%，环比-7.3pct。 公司依托自主研发 HD2000、 HD8000、 HV500 等变频产品持续推进国产替代，在石化、冶炼、港口、轨道交通等细分市场持续快速增长。 投资建议： 我们预计 2023-2025 年营业收入分别为 41.25 亿元、51.37 亿元、 69.08 亿元；归母净利润分别为 5.90 亿元、 6.74 亿元、7.85 亿元，对应 EPS 分别为 1.33 元、 1.52 元、 1.77 元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 光伏、风电装机量不及预期；产业链价格波动较大。

禾望电气(603063) 事件： 公司 2023 年前三季度实现营收 26.2亿元，同比增长 49%；实现归母净利润 4亿元，同比增长 135.9%；扣非归母净利润 3.2亿元，同比增长 133.6%。2023 年第三季度实现营收 10.7 亿元，同比增长 64.3%；实现归母净利润 2 亿元，同比增长 246.8%；扣非归母净利润 1.5 亿元，同比增长 238.4%。 三季度盈利水平同环比提升，费用端管控优秀。 2023年前三季度， 公司毛利率/净利率分别为 34.4%/15.5%，同比增长 4.9pp/5.8pp； 2023Q3 毛利率/净利率分别为 35.9%/18.8%，同比增长 6.1pp/10pp，环比增长 2.1pp/5.4pp，主要系新能源电控业务毛利率增长所致。费用方面，公司销售/管理（含研发费用） /财务费用率分别为 8.3%/12%/0.7%，分别同比-1.6pp/-0.7pp/-0.4pp，整体来看费用端管控优秀。 风光储协同布局齐发力，新能源电控业绩亮眼。 2023年前三季度，公司新能源电控业务实现营收 20.8 亿元，同比增长 51.6%；毛利率为 31.5%，同比增长6.5pp。其中 Q3新能源电控业务实现营收 8.8亿元，同比增长 77%；毛利率为34.7%，同比增长 9.3pp。 风电： 公司为风电变流器龙头，在海上风电变流器实现中、低压领域实现全面布局，有望受益深远海打开成长空间。 光伏： 公司光伏逆变器产品布局丰富，功率覆盖 3kw-350kw，满足高、低压并网要求，且利用单管并联技术占据成本优势，光伏逆变器产品发展空间广阔。 储能： 公司储能业务国内外市场拓展顺利，已实现韩国、俄罗斯等储能项目并网，风光储一体化趋势下，公司有望持续受益。 工程传动高增势延续，进军氢能构筑盈利新增点。 2023年前三季度，公司工程传动业务实现营收 3.4 亿元，同比增长 103.9%，毛利率为 44.9%，同比增长2.3pp，保持高毛利态势。 受益工业自动化国产替代，公司工程传动业务有望凭借高产品性价比及响应速度优势，驱动市场份额进一步提升。此外， 2023 年 7月公司携手隆基布局氢能市场，可提供 500kw-20MW 制氢电源，包括 AC/DC整流电源与 DC/DC 直流变换电源，构筑新增长点。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2023-2025 年营收分别为 44 亿元、 58 亿元、72 亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为 95.8%/37.9%/25.7%。公司为国内风电变流器老牌企业，技术同源切入光储逆变器实现快速发展，利用平台化优势突破大功率 IGCT多传变频器，凭借产品性价比优势国产替代有望加速。公司多业务位居行业前列，与隆基携手布局氢能空间广阔，给予公司 2024 年 20倍 PE，对应目标价 32.40 元，上调至“买入”评级。 风险提示： 风电变流器、 光伏逆变器产能爬坡或低于预期；产品价格及毛利率下降风险； 国产替代不及预期的风险； 氢能业务拓展不及预期风险。

禾望电气(603063) 业绩超预期，盈利水平显著提升 禾望电气发布2023年三季报，公司2023Q1-3实现营业收入26.15亿元，yoy+49.04%，归母净利润4.01亿元，yoy+135.92%。实现扣非归母净利3.19亿元，yoy+133.58%。其中2023Q3实现营业收入10.74亿元，QOQ+15.3%，yoy+64.3%。归母净利润1.99亿元，QOQ+60%，yoy+246.8%。扣非归母净利1.49亿元，QOQ+28.4%，yoy+238.4%。2023Q3毛利率为35.9%，QOQ+2.14pct，净利率为18.8%，QOQ+5.4pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/4.1%/7.8%/0.6%，分别环比+0.1/+0.1/+1.2/+0.01pct。公司Q3盈利能力显著提升，伴随Q4风光储交付旺季到来与公司持续推动新能源电控业务降本，我们上调公司2023-2025年盈利预测,预计其2023-2025年归母净利润分别为6.49/6.78/7.70亿元（原4.31/6.07/7.24亿元），EPS为1.46/1.53/1.74元，当前股价对应PE分别为16.3、15.6、13.8倍，维持“买入”评级。 新能源业务量利齐升，地面电站光伏逆变器贡献业绩增量 公司新能源电控业务2023Q1-3实现营业收入20.82亿元，yoy+51.6%，毛利率为31.5%，yoy+6.52pct。其中单2023Q3实现营收8.85亿元，yoy+77%，QOQ+22.9%，毛利率为34.7%，QOQ+4.7pct。公司风电变流器、光伏逆变器与储能变流器产品在元器件创新设计持续推进的情况下盈利能力环比实现了较大幅度的增长。同时根据世纪新能源网统计，公司中标三峡能源蒙西基地库布其2GW光伏治沙项目逆变器于2023Q3交付1156MW，在当季贡献了较大业绩增量。随着公司交付经验的提升，其地面电站光伏逆变器出货有望持续提升。 大传动业务稳步发展，国产替代推动营收高增 公司工程传动业务2023Q1-3实现营业收入3.38亿元，yoy+103.9%，毛利率为44.9%，yoy+2.3pct。其中单2023Q3实现营收1.24亿元，yoy+53.1%，QOQ-1.7%，毛利率为42.2%，QOQ-7.3pct。在国产替代趋势下，公司大传动业务营收实现了稳步增长。 风险提示：新能源电控业务降本不及预期；行业需求不及预期。

禾望电气(603063) 聚焦电能变换及控制技术，多元产业链全线发力 公司背景：公司成立于2007年，2017年于上交所主板上市，现已形成了以电力电子技术、电气传动技术、工业通信/互联技术和整机工艺/制造工艺技术为核心的技术平台，并以此为基础建立了以中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT中压变流器和级联中压变流器为核心的四大产品平台。 新能源电控业务为主要收入来源，传动业务逐渐发力。从收入占比来看，新能源电控业务为公司主要收入来源，21-23H1收入占比分别为82%/79%/78%。传动业务21-23H1收入占比分别为10%/13%/14%。 边际变化一：23H1盈利能力修复超预期 公司2023年上半年实现营收15.41亿元，同比增长39.99%；实现归母净利润达到2.03亿元，同比增长80%。主要为公司风光储、传动产品收入较上年同期有较大增幅，使得利润增幅较大。期间费用率方面，公司从2019年开始着重管控期间费用支出，至2023H1，公司期间费用率从28.64%降至21.18%，累计减少7.47pcts，实现降本增效。 边际变化二：海外市场实现突破 2023年上半年公司实现海外收入0.64亿元，同比增长433%，占收入比例4%。公司在国外巴西、土耳其、韩国、越南、印度、荷兰等20+个服务基地设立遍布全国的服务点。公司全方位的服务和快速的响应速度得到了行业内客户的认可。 边际变化三：前瞻布局氢能、半导体领域 氢能：牵手隆基，锁定电解槽电源供应。根据公司23年中报披露，公司于2023年7月13日与西安隆基氢能科技有限公司就组建合资公司投资、建设与运营年产5GW电解槽电源合作项目签署了《合资协议》。 半导体：战略布局功率半导体及碳化硅领域。公司于2021年10月购入苏州锴威特半导体公司157.89万股份，持股2.86%。根据公司2023年半年报披露，2023年7月11日，中国证监会对锴威特出具了《关于同意苏州锴威特半导体股份有限公司首次公开发行股票注册的批复》，同意锴威特首次公开发行股票的注册申请。 投资建议：公司立足风电变流器，光伏、传动、储能、SVG等相关业务全线启动。我们预计公司2023-2025年营收分别为41.45、57.58、75.02亿元，对应增速分别为47.5%、38.9%、30.3%；归母净利润分别为5.04、6.72、8.51亿元，对应增速分别为88.9%、33.2%、26.8%，以8月8日收盘价为基准，对应2023-2025年PE为26X、20X、16X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：政策不达预期风险；市场竞争加剧风险；应收账款无法收回风险。