海天味业(603288) 上半年营收增速较年初预期有差距，盈利能力持续增强。公司1H25实现营收152.30亿元/+7.59%；归母净利润39.14亿元/+13.35%，毛利率40.12%，同比提高3.26pct。费用方面，销售费用率6.38%，同升0.38pct；管理费用率4.78%，同升0.25pct。净利率25.75%，同升1.27pct。 1Q25/2Q25分别实现营收83.15/69.15亿元，同比增长8.08%/+7.00%；归母净利润22.02/17.12亿元，同比增长+14.77%/+11.57%；毛利率40.04%/40.21%，同比增长+2.73%/+3.88%；净利率26.54%/24.80%，同比增长+1.48%/+0.01%。 餐饮端需求持续低迷，但来自工业端的需求起到了一定的补足作用，公司通过精细化管理和供应链优化，实现了成本持续优化，毛利率维持高水平。上半年公司在新渠道、新产品以及全球化方面加大投入，因此销售费用率短期上行，长期来看，随着这些业务收入规模增加，销售费用率降回落至稳定水平。 公司拟推行员工持股计划，激励业绩持续增长。拟授予核心管理人员及骨干员工不超过800人受让价格36.87元/股，计划专项激励基金18435万元，受让500万股。考核目标为25年归母净利润同比增速不低于10.8%，以2024年归母净利润为基数，2026年归母净利润年复合增长率应不低于11%。公司对未来业绩增长持乐观态度，提振资本市场信心。 新老品矩阵式发力，渠道精耕细作，数智化生产持续赋能。公司以“老三样”（酱油、蚝油等）保证基础稳定性，加快“新四样”（醋、料酒、健康酱、室内外销品类）等潜力品类发展。健康酱等横向品类覆盖大层面，与基础品类形成协同。未来持续提升渠道精细程度，延伸线上、新零售以及下沉市场覆盖。构建全链路数字化生态，持续优化生产成本。 盈利预测与投资建议：我们预计2025/2026/2027年公司收入为297/328/363亿元（不变），同比+10%/+11%/+11%；归母净利润预期为70/78/86亿元（不变），同比+11%/+11%/+11%，目前股价对应PE分别为32X/28X/26X。根据公司在生产优势、渠道掌控优势，以及股东结构，给予公司2026年35XPE（原为40x），对应目标价44.10元（-12%），维持“优于大市”评级。 风险提示：食品安全风险，市场竞争加剧

海天味业(603288) 事件：25H1公司营业收入/归母净利润分别为152.30/39.14亿元（同比+7.59%/+13.35%）。25Q2公司营业收入/归母净利润分别为69.15/17.12亿元（同比+7.00%/+11.57%）。25H1拟每10股派发现金红利2.60元（含税），合计15.19亿元（含税），当期归母净利润的38.80%。 全品类双位数增长，其他品类增速更高。25Q2收入稳健稳增，其中公司酱油/调味酱/蚝油/其他收入35.08/11.42/7.13/12.17亿元（同比+10%/+10%/+10%/+13%）。所有品类均实现良好增长。 线上收入快速增长，经销商回归增长通道。25Q2公司东部/南部/中部/北部/西部收入为12.20/14.54/14.19/16.64/8.23亿元（同比13%/11%/11%/11%/6%），所有区域均有增长。25Q2线下/线上收入分别为61.55/4.25亿元（同比+9%/+35%），线上实现快速增长，收入占比提升至6.46%。25Q2末经销商同比+7家至6681家，平均经销商收入同比+10.48%至98.49万元/家，25Q2经销商量质齐增。 利润率提升显著，费用投放加大。25Q2公司毛利率/净利率同比+3.88/+1.01pct至40.21%/24.80%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.35/+0.17/+0.61pct至6.95%/2.30%/-1.69%，销售费用率变动主要系广告费和人工成本增加，管理费用率变动主要系人工成本增加，财务费用率变动主要系利息收入减少和汇兑损失增加。 公司拟推行员工持股计划，拟授予核心管理人员及骨干员工不超过800人，受让价格36.87元/股，计划专项激励基金18435万元，受让500万股。考核目标为25年归母净利润同比增速不低于10.8%。 投资建议：展望25年，三大主力产品有望维持稳健增长，其他品类有望继续实现较快增长。同时公司在港股筹划上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量。根据半年报，调味品行业收入规模增长放缓，叠加消费需求疲软，我们略调整盈利预测，预计25-27年营收分别为293/319/347亿元（前值为296/325/355亿元），增速为9%/9%/9%；由于行业竞争较为激烈，我们预计销售费用率仍将保持较高水平，略下调利润，预计25-27年归母净利润为70/78/85亿元（前值为70/78/86亿元），增速为11%/10%/9%，对应PE为34/31/28X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险等。

海天味业(603288) 投资要点 事件：公司发布2025年中报，25H1实现收入152.3亿元，同比+7.6%，归母净利润为39.1亿元，同比+13.3%；其中25Q2实现收入69.2亿元，同比+7%，归母净利润为17.1亿元，同比+11.6%。 各项业务稳健增长，线上收入表现亮眼。分产品看，25Q2公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入35.1/7.1/11.4/12.2亿元，同比分别+10.3%/+9.6%/+9.8%/+12.7%；整体Q2收入增速表现亮眼，主要得益于公司经销网络管理效率较高，叠加渠道良性库存下终端动销态势较好。分渠道看，25Q2线下/线上收入增速分别为+9.2%/+35%，随着公司积极开展新兴渠道布局，线上收入维持高增态势。分区域看，25Q2东/南/中/北/西部收入分别为+12.8%/+11.3%/+10.5%/+10.8%/+6%。 成本红利+效能提升，Q2盈利能力持续上行。25H1公司毛利率为40.1%，同比+3.3pp，其中25Q2毛利率同比+3.9pp至40.2%；毛利率提升主要得益于成本红利持续释放，以及数字化赋能下强化降本增效所致。费用率方面，25Q2销售费用率同比+0.3pp至7%，主因公司加大地面及空中品宣费用投入；25Q2管理费用率保持稳定，同比+0.2pp至2.3%。综合来看，受益于成本下行及运营效率提升，25Q2公司净利率同比+1pp至24.8%。 改革动能逐步释放，中长期业绩持续向好。产品方面，公司在维持酱油、蚝油及酱类三大核心业务基础上，持续发力复合型调味料等新品类，借助调味品平台及渠道优势提升市占率。渠道方面，公司B端借助餐饮渠道复苏趋势，业绩有望持续恢复；同时C端加快新品布局，产品结构有望持续优化。产能方面，公司将坚持用精益化和数字化结合的思路推进生产制造向工业4.0转型升级，不断提高柔性响应能力、提升生产效率，打造市场具有质价比的产品。公司调味品龙头地位稳固，改革动能持续释放下，中长期业绩有望持续向好。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.21元、1.33元、1.46元，对应动态PE分别为34倍、31倍、28倍，维持“买入”评级。 风险提示：餐饮渠道回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。

海天味业(603288) 上半年营收净利持续增长，单季承压明显： 公司公布2025年中报，实现营收152.30亿元/+7.59%；归母净利润39.14亿元/+13.35%。公司毛利率40.12%，同比提高3.26pct。两费方面，销售费用率6.38%，同升0.38pct；管理费用率4.78%，同升0.25pct。净利率25.75%，同升1.27pct。公司通过精细化管理和供应链优化，实现了成本控制的有效提升。 2025年Q1/Q2分别实现营收83.15/69.15亿元，同比增长8.08%/+7.00%；归母净利润22.02/17.12亿元，同比增长+14.77%/+11.57%；毛利率40.04%/40.21%，同比增长+2.73%/+3.88%；净利率26.54%/24.80%，同比增长+1.48%/+0.01%。 核心调味品品类持续领跑市场，产品矩阵完善支撑长期增长：2025年上半年公司酱油/蚝油/调味酱/其他产品分别实现营收79.28/25.02/16.26/25.06亿元，同比增长9.14%/7.74%/12.01%/16.73%，占比分别为54.44%/17.18%/11.17%/17.21%，核心调味品酱油、蚝油、调味酱营收占比均有小幅下降，其他产品占比提升0.93%。公司连续28年蝉联中国最大调味品企业，酱油、蚝油销量多年位居中国市场第一，调味酱、醋、料酒亦处于市场前列。同时，公司通过丰富产品线，如有机、薄盐、无麸质等健康系列，以及食醋、料酒、复合调料等新兴品类，满足多样化消费需求，推动产品结构向高质价比方向演进。 数智化赋能供应链与渠道，全球化战略加速落地： 公司持续推进国内渠道下沉，加强镇村市场覆盖，构建全链路数字化生态，提升销售效率与用户体验。同时，借助A+H股上市平台，加速全球化战略实施，在美国、印尼等地设立子公司，为海外业务拓展奠定组织基础。 H股融资优化资本结构，高比例现金分红彰显股东回报承诺： 公司通过H股发行显著提升货币资金同比增长35.65%，资本公积同比激增6224.15%。2025年中期拟向全体股东每10股派发现金红利2.60元（含税），共计约15.19亿元，占上半年净利润39.1亿元的38.80%，延续高比例现金分红政策，强化股东信心。 盈利预测及投资建议： 龙头企业，先发优势明显。有望受益行业集中度提升红利继续领跑市场。公司管理层经验丰厚，有效应对行业调整。报告期内公司推进A+H股上市，助力全球化战略实施，加速海天经验向国际市场复制，提升服务全球用户的能力。预计公司25/26/27年实现营收分别为292/316/342亿元，同比增速8.5%/8.1%/8.4%，净利润分别为67/73/78亿元，对应EPS分别为1.20/1.31/1.40元。当前股价对应PE分别为34.1/31.4/29.3倍，公司当前PE36倍，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：餐饮消费恢复不及预期。食品安全风险。短期面临原材料价格波动风险，中长期面临消费习惯变化企业产品研发未能跟进风险。

海天味业(603288) 核心观点 事件：公司发布公告，2025H1实现营收152.3亿元，同比+7.6%；归母净利润39.1亿元，同比+13.3%；扣非归母净利润38.2亿元，同比+14.8%。2025Q2营收69.1亿元，同比+7.0%；归母净利润17.1亿元，同比11.6%；扣非归母净利润16.7亿元，同比+13.9%。 收入端逆势稳健增长，新品与线上占比持续提升。公司25Q2收入同比+7.0%，保持较快增长趋势，表现好于行业整体水平，我们认为主要得益于业务优化转型成效兑现，公司份额得以提升，以及新产品、新渠道均实现良好增长。分品类，25Q2酱油/调味酱/蚝油/其他收入同比+7.0%/+9.6%/+9.8%/+12.7%，其他品类表现较好预计得益于特色调味品、食醋、料酒不断提升细分领域竞争力。分区域，25Q2东部/南部/中部/北部/西部收入同比+12.8%/+11.3%/+10.5%/+10.8%/+6.0%，东部与南部表现亮眼。分渠道，25Q2线下/线上收入同比+9.2%/35.0%，线上渠道占比持续提升；经销商数量为6681家，环比+0.2%，保持相对稳定。 成本下降推动盈利能力改善，费用率同比略有提升。25Q2归母净利率24.8%，同比+1.0pcts。具体拆分来看，毛利率为40.2%，同比+3.9pcts，预计得益于原材料采购成本回落。销售费用率7.0%，同比+0.3%，预计主要系公司加大品牌宣传投入，扩招销售团队；管理费用率2.3%，同比+0.2%，预计与公司扩充管理团队及部分高管薪酬增加有关。 短期业绩有望延续较快增长，中长期关注品类升级与渠道变革。短期看，1）收入端：考虑到公司内部变革成效持续兑现，叠加新品类持续发力，预计收入有望保持较快增长趋势；2）成本端：大豆与包材价格同比下降，预计毛利率改善趋势有望延续。长期看，渠道端，公司积极优化客户结构与推动渠道体系恢复；产品端，积极探索复调、有机及低糖低盐类等健康导向的调味品；管理方面，公司发布员工持股计划，有望增强内部员工积极性。总体来看，我们认为多重积极因素共振有望推动长期良好增长。 投资建议：预计2025~2027年收入分别为290/316/342亿元，同比+8%/9%/8%，预计2025~2027年归母净利润分别为72/82/90亿元，同比+14%/13%/10%，对应PE为32/29/26X，考虑到公司作为调味品头部企业具备长期竞争力，积极调整有望持续推动业绩改善，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争超预期的风险，需求下滑的风险，食品安全风险。

海天味业(603288) 事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现收入152.30亿元，同比+7.59%，实现归母净利润39.14亿元，同比+13.35%，扣非净利润38.17亿元，同比+14.77%。其中2025Q2实现收入69.15亿元，同比+7.00%，实现归母净利润17.12亿元，同比+11.57%，扣非净利润16.69亿元，同比+13.93%。2025年公司中期分红15.2亿元（含税），分红比例为38.8%。 龙头表现优异，调味品主业延续双位数稳增。2025Q2公司调味品整体实现收入65.8亿元，同比+10.6%，增速环比Q2略有提速。分产品看，2025H1公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现收入79.3/16.3/25.0/25.1亿元，分别同比+9.1%/+12.0%/+7.7%/+16.7%，其中Q2收入分别同比+10.3%/+9.6%/+9.9%/+12.7%，酱油、蚝油收入实现环比提速，醋、料酒等其他品类增速稳健。同时公司25H1/Q2线上渠道分别实现收入8.4/4.3亿元，同比+39.0%/+35.0%，线上保持快速增长趋势。分地区看，25H1东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+13.6%/+13.8%/+9.1%/+8.0%/+7.9%，其中Q2收入分别同比+12.8%/+11.3%/+10.5%/+10.8%/+6.0%，25H1经销商净减少26个至6681个，其中Q2经销商净增加13个。 毛利率提升明显，季度费用投放力度略有增加，盈利能力仍保持稳步提升趋势。2025H1/Q2公司毛利率分别为40.12%/40.21%，分别同比+3.3/+3.9pct，主因大豆、PET包材等原材料成本下降，公司持续优化生产、研发及管理环节，内部效率稳步提升。费用方面，2025Q2销售/管理/财务费用率同比+0.4/+0.2/+0.4pct，销售费用率提升主因销售团队人员扩充以及广告支出增加所致，如赞助热门美食竞技综艺《一饭封神》等。综上，25Q2公司净利率同比+1.01pct至24.75%，毛利率提升较多，为费用投入留有充足空间，Q2盈利水平仍保持稳步提升趋势。 颁布新员工持股计划，目标设定务实，与员工共享利益。近期公司发布2025年A股员工持股计划，本次员工持股计划参与对象涵盖公司发展过程中重要的核心管理人员及骨干等不超过800人，其中董事、监事及高级管理人员总持股比例不超过15%，资金来源为公司提取的激励基金共计1.84亿元；业绩考核目标为2025年归母净利润同比增速不低于10.8%。此次激励目标设定务实，2025H1公司归母净利润增速达13.35%，为后续员工持股计划的成功解锁打下基础。 盈利预测：行业受到下游餐饮需求表现较疲软影响，但公司继续实现领先行业增长表现，盈利水平持续改善。目前公司渠道调整到位，经销商数量由优化、减少转稳步扩张，销售团队人员同步扩招，市场份额提升明显，未来有望继续领先行业增长。我们预计2025-2027年实现收入294.3/320.3/347.6亿元，同比+9.4%/+8.8%/+8.5%，实现归母净利润71.5/78.9/86.4亿元，同比+12.7%/+10.5%/+9.5%，对应PE为32/29/26X。我们按照2026年业绩给35倍PE，一年目标价49.7元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；餐饮需求恢复不及预期。

海天味业(603288) 主要观点： 公司发布25H1业绩报告： 25H1：营业收入152.3亿元（同比+7.6%），归母净利润39.1亿元（同比+13.4%），扣非归母净利润38.2亿元（同比+14.8%）。 25Q2：营业收入69.2亿元（同比+7%），归母净利润17.12亿元（同比+11.6%），扣非归母净利润16.7亿元（同比+13.9%）。 25Q2公司收入符合预期，利润略超预期。 核心品类稳健增长，线上亮眼 分产品，25Q2酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入同比 10.3%/+9.8%/+9.6%/+12.7%，渠道下沉+健康品类起量推动酱油25Q2加速增长，其他产品表现亮眼预计主因复合调味汁等产品快速增长。 分地区，25Q2东部/南部/中部/北部/西部地区同比 12.8%/+11.3%/+10.5%/+10.8%/+6%，经销商数量环比25Q1分别+31/+29/-12/-12/-23家。公司持续加密东南部经销商网络，推动东南核心市场增长稳健，渠道优化下中部等外部市场有序开拓。 分渠道，25Q2线上/线下同比+35%/+9.2%，线上高增预计主因强化线上渠道推新、发力新兴渠道。 成本红利显著提振毛利率，带动净利率提升 25Q2毛利率/销售/管理/研发/财务费用率分别同比3.9/+0.35/+0.17/+0.2/+0.6pct；毛利率显著提升预计主因成本红利+供应链优化，行业竞争加剧致销售费用率提升；25Q2归母净利率24.8%，同比+1.01pct，盈利能力强化。 重视股东回报，强化内部激励 公司注重股东回报，25年半年度拟现金分红15.2亿，中期分红率38.8%。员工激励方面，公司发布25年A股员工持股计划草案，业绩考核目标为2025年归母净利润同比增长不低于10.8%，彰显发展信心，有望充分调动内部积极性。 投资建议 25H1公司业绩略超预期，预计25-27年营收292/322/360亿元（25-27年前值为296/323/350亿元），同比+9%/+10%/+12%，归母净利润分别为70/78/87亿元（25-27年前值为70/78/85亿元），同比11%/+11%/+12%，对应PE分别为34/31/28x，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期。

海天味业(603288) 事件：1）公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入152.3亿元，同比+7.6%；实现归母净利润39.1亿元，同比+13.4%；实现扣非净利润38.2亿元，同比+14.8%。单季度看，25Q2实现营业收入69.2亿元，同比+7.0%；归母净利润17.1亿元，同比+11.6%；扣非净利润16.7亿元，同比+13.9%。2）公司发布25年A股员工持股计划（草案），业绩考核指标为2025年归母净利润同增不低于10.8%，资金来源为公司提取的激励基金，股票来源于拟受让公司回购专用证券账户回购的股票。 主力产品增长稳健，小品类延续较快增速。分产品看，公司主力产品增长稳健，小品类延续较快增速，25H1酱油实现收入79.3亿元，同比+9.1%；耗油25.0亿元，同比+7.7%；调味酱16.3亿元，同比+12.0%；其他调味品25.1亿元，同比+16.7%；拆分单Q2，酱油/耗油/调味酱/其他分别实现收入35.1/11.4/7.1/12.2亿元，同比+10.4%/9.8%/9.6%/12.7%。分渠道看，25H1 线下/线上渠道分别实现收入137.2/8.4亿元，同比+9.1%/39.0%，单Q2同比 9.2%/35.1%。分区域看，25H1东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入28.6/30.2/31.8/36.5/18.5亿元，同比+13.6%/13.8%/9.1%/8..0%/7.9%，单Q2同比+12.8%/11.3%/10.5%/10.8%/6.0%。截至25H1末，公司共6681家经销商，环比Q1末净增13家。 毛利延续优化，盈利稳步提升。25H1公司毛利率为40.1%，同比+3.3pcts（Q2同比+3.9pcts），预计主要系大豆、包材等相关原料价格下行，此外公司持续进行精益管理、提升人效、技术改进等提升经营效率。费用方面，25H1四费同比+1.0pcts（Q2同比+1.4pcts），其中销售费用率6.4%，同比+0.4pcts（Q2同比+0.4pcts），主因人工支出、广告费增加；管理费用率2.1%，同比+0.2pcts（Q2同比+0.2pcts），主因人工支出增加；研发费用率2.7%，同比+0.02pcts（Q2同比+0.2pcts）；财务费用率-1.4%，同比+0.4pcts（Q2同比+0.6pcts）。25H1/25Q2实现归母净利率25.7%/24.8%，同比+1.3/1.0pcts；扣非净利率25.1%/24.1%，同比+1.6/1.5pcts。 投资建议：外部餐饮需求相对疲软、行业竞争加剧背景下，公司作为行业龙头依旧实现稳健增长、份额提升，我们预计2025-2027年营业收入分别为289.7/315.2/339.8亿元，同比+7.7%/8.8%/7.8%；归母净利润分别为71.1/77.9/85.4亿元，同比+12.0%/9.6%/9.5%，当前股价对应当前股价对P/E分别为34/31/28x，维持“推荐“评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，下游需求持续承压，食品安全风险等。

海天味业(603288) 事件 公司公告2025年中报。2025年上半年，公司实现总收入152.30亿元（+7.59%），归母净利39.14亿元（+13.35%），扣非归母净利38.17亿元（+14.77%）。2025Q2，公司实现总收入69.15亿元（+7.00%），归母净利17.12亿元（+11.57%），扣非归母净利16.69亿元（+13.93%）。公司拟每股派发现金股利0.26元（含税），分红率为38.80%。 主要产品均增长稳健，线上渠道持续快增 1）主要产品均增长稳健。2025H1，公司酱油、蚝油、调味酱、其他产品收入分别为79.28、25.02、16.26、25.06亿元，同比+9.14%、+7.74%、+12.01%、+16.73%，25Q2收入分别同比+10.35%、+9.77%、+9.62%、+12.69%。 2）线下渠道增长稳健，线上渠道持续快增。2025H1，公司线下、线上渠道收入分别为137.20、8.42亿元，同比+9.07%、+38.97%，收入占比分别为94%、6%；25Q2线下、线上渠道收入分别同比+9.23%、+35.05%。 3）分地区看：2025H1，公司东、南、中、北、西部区域收入分别为28.60、30.23、31.82、36.48、18.49亿元，同比+13.59%、+13.76%、+9.06%、+8.01%、+7.86%，25Q2收入分别同比+12.81%、+11.31%、+10.54%、+10.82%、+5.96%。 毛利率、归母净利率均实现同比提升 1）盈利能力同比提升。2025H1，公司毛利率为40.12%，同比+3.26pct，归母净利率为25.70%，同比+1.31pct；25Q2毛利率为40.21%，同比+3.88pct，归母净利率为24.75%，同比+1.01pct。 2）人工成本提升，销售、管理费用同比有所增长。2025H1，公司销售、管理费用分别同比+14.42%、+20.97%，均主要由于人工成本增加，从费用率看，销售、管理费用率分别为6.38%、2.08%，同比+0.38、+0.23pct；财务费用率同比提升0.38pct至-1.39%，主要由于利息收入减少和汇兑损失增加。 投资建议与盈利预测 我们预计2025、2026、2027年公司归母净利分别为72.06、79.15、86.49亿元，同比增长13.59%、9.83%、9.28%，对应8月28日PE分别为33、30、27倍（市值2341亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、原材料价格波动风险、下游去库存不畅风险。

海天味业(603288) 公司披露2025年半年报，收入利润稳健增长 公司披露2025年半年报。2025H1公司营收/归母净利润152.3/39.1亿元（同比+7.6%/13.4%），其中2025Q2公司营收/归母净利润69.2/17.1亿元（同比+7.0%/11.6%），收入符合预期，利润略超预期。综合考虑到盈利能力改善，我们小幅上调2025-2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为72.6/82.2/90.5亿元（同比+14.5%/+13.2%/+10.1%），原值为71.0/80.0/88.8亿元，当前股价对应PE分别为33.4/29.5/26.8倍。维持“买入”评级。 2025H1收入表现稳健，产品+渠道双点发力 产品端：2025H1公司酱油/调味酱/蚝油营收分别+9.1%/12.0%/7.7%，其他品类营收同比+16.7%。其中2025Q2公司酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别+10.3%/9.6%/9.8%/12.7%。渠道端：2025H1线下渠道营收同比增长9.1%，同时公司积极布局新零售渠道，赋能经销商利用抖音卖货，带动线上渠道同比增长39.0%。2025H1各区域均实现不同程度的增长，南部/东部/西部/中部/北部地区营收分别同比增长13.8%/13.6%/7.9%/9.1%/8.0%。 成本下降+规模效应释放，盈利能力稳步改善 2025H1毛利率/净利率分别同比+3.26/+1.27pct至40.1%/25.8%；其中2025Q2毛利率/净利率分别同比+3.88/+1.01pct至40.2%/24.8%。毛利率提升主要系原材料成本下降、规模效应释放带来的成本节约，货折减少亦有小幅拉动。费用端，2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.35/+0.17/+0.22/+0.60pct。 龙头优势尽显，长期稳健增长可期 全年来看，我们认为公司有望保持稳健增长势头，同时通过生产效率提升及规模效应释放带来的毛利率改善有望持续。成本端，公司主要采购东北大豆，受关税等影响相对较小。费用端有望维持平稳状态。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。