山东玻纤(605006) 公司发布2023年中报，2023H1营收11.6亿元，同减27.0%，归母净利1.2亿元，同减66.1%，EPS0.20元；其中2023Q2营收5.4亿元，同减29.7%，归母净利0.3亿元，同减82.2%。公司产能向百万吨规模迈进，仍具备较高成长性。维持公司增持评级。 支撑评级的要点 玻纤价格仍在底部，2023Q2营收利润同比下滑明显：据卓创资讯，2023Q2玻纤主流产品2400tex缠绕直接纱均价4,188.9元/吨，同降30.8%，价格降幅较大致公司业绩承压。公司2023Q2营收5.4亿元，同减29.7%；归母净利0.3亿元，同减82.2%；扣非归母净利0.01亿元，同减99.5%。公司2023Q2毛利率13.7%，同减22.9pct，环比下降1.1pct；净利率5.5%，同减16.2pct，环比减少8.6pct。 收购短切设备及技术，产品结构优化：据公司公告，公司计划收购原合作方欧文斯科宁的在线短切产品生产设备，同时欧文斯科宁将授予公司相关技术特许使用权。收购完成后，公司将能够自主生产短切纱产品，产品结构将获优化。 产能向百万吨迈进：公司现有产能41万吨；2022年6月提出2025年玻纤及制品产量达到100万吨的战略目标；2023年2月公告建设年产30万吨高性能玻纤智造项目，包含一条超高模量3万吨生产线，一条高模量12万吨生产线，以及一条15万吨ECER生产线；产能建设稳步推进。 行业库存高位上升，出口量连续两季度好转：据卓创资讯，2023年7月行业库存89.1万吨，环比增加4.8%/4.1万吨。行业自2023年5月起已连续三个月库存增加，目前库存水平已在近年来的高位。据中国玻璃纤维工业协会数据，2023Q2玻纤纱及制品出口量49.0万吨，出口量自2022Q4以来连续两个季度回暖。 估值 我们维持原有盈利预测。预计2023-2025年公司收入为27.6、30.9、32.9亿元；归母净利分别为3.0、4.2、5.7亿元；EPS分别为0.49、0.69、0.94元；市盈率分别为15.0/10.6/7.8倍。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。

山东玻纤(605006) 事件：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为11.64、1.18、0.16亿，分别同比-27.03%、-66.07%、-95.41%。其中2023Q2实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为5.36、0.3、0.01亿，同比分别-29.68%、-82.17%、-99.45%，环比分别-14.65%、-65.91%、-93.33%。 玻纤业务景气承压，23H1盈亏基本平衡。受22年新投产产能在23年集中释放及下游需求疲软影响，23H1玻纤行业景气度承压，根据中国玻璃纤维工业协会及国家统计局数据，23H1我国玻璃纤维纱产量同比+12.8%，需求端缺乏承接之下，无碱玻璃纤维纱价格出现同比大幅下滑。行业层面来看，23H1规模以上玻璃纤维及制品工业主营业务收入同比-10.1%，利润总额同比-53.67%，销售利润率9.69%，同比-9.11pcts。行业景气度承压之下，公司出货端量价皆承受一定压力，2400tex缠绕直接纱23H1均价同比-31.02%，而公司23H1收入同比-27.03%，收入降幅相较行业产品价格降幅略窄，我们预计背后是公司玻纤及制品销量同比略有增加，而价格端随行就市。23H1公司实现扣非归母净利润0.16亿，子公司沂水热电实现利润0.15亿，扣除热电盈利后，玻纤业务实现利润0.01亿。 产品中高端化再进一步，盈利水平提升可期。公司2015年与OC合作年产5.4万吨ECER玻纤生产线，合作期8年，合作期间为OC持续提供Advantex玻纤产品和在线短切产品，2022年OC占公司收入比例为8.18%，为第一大客户。根据协议，两者合作期将于2023年12月22日届满，目前OC已宣布全面退出在线短切玻纤产品市场，山东玻纤以此为契机，收购OC在自身厂区内的短切设备，并获得OC技术授权和在国内的销售渠道，将进一步完善自身中高端产品布局。公司短切玻纤近5年平均销售毛利率在30%以上，此次收购将使公司直面下游终端客户，降低渠道费用，短切产品毛利率有望提升6-10pcts，公司整体盈利水平提升可期。 扩产扎实推进，在建工程大幅增加。22年末公司在建工程为0.01亿元，23H1末达1.78亿，报告期内公司持续推进产能扩张，底部蓄力下一轮景气周期。 玻纤行业景气度底部夯实，23年新增供给放缓。粗纱22Q3景气快速回落，目前价格已至历史低位，成本支撑下价格底部支撑力强。23H1行业整体需求复苏尚不明显，Q2风电纱起量拉动龙头企业产销改善，预计23年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。供给端，预计23年粗纱有效供给增速放缓。季度边际看，我们预计23Q1-24Q2粗纱新增供给分别为+1.0/+4.4/-3.4/+3.0/+9.7/+6.4万吨/季，23年整体冲击有限。 公司产能规模、成本、激励机制等优势凸显综合实力。 1）冷修+新建，十四五规划产能翻倍式扩张：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。公司拟在天炬节能厂区新建30万吨玻纤产能。根据公司十四五战略规划，预计到2025年设计产能达到115万吨左右； 2）成本优势不断深化：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进，成本下降仍有空间； 3）行业领先的激励机制：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。 投资建议：公司23H1业绩符合预期，我们维持公司盈利预测，预计23-25年实现归母净利润2.57、3.85、5.55亿元，当前股价对应的PE分别为17.4、11.6、8.1倍。公司底部推进产品结构优化，成本优势和产能扩张持续深化，玻纤行业当前景气度底部夯实，作为盈利成长潜力高的行业龙头企业，底部布局价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

山东玻纤(605006) 公司发布 2023 年中期业绩预告，预计 23H1 实现归母净利 1.03-1.26 亿元，同减 63.7-70.3%，扣非归母净利 0.12-0.14 亿元，同减 95.7-96.5%；其中 Q2 预计实现归母净利 0.26 亿元，同减 84.2%，扣非归母净利-0.02 亿元， 同比由盈转亏。公司产能向百万吨规模迈进，仍具备较高成长性，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 玻纤价格仍在底部， 23Q2 利润同比下滑： 据卓创资讯， 23Q2 玻纤主流产品 2400tex 缠绕直接纱均价 4,188 元/吨，同比下降 31%。 玻纤价格同比大幅下调致公司业绩承压， 按中值测算， 公司 23Q2 归母净利 0.26 亿元，同减 84.2%，扣非归母净利-0.02 亿元，同比由盈转亏。 库存仍在高位，持续关注需求变化： 据卓创资讯， 2023 年 6 月行业库存85.0 万吨，环比增加 8.5%/6.7 万吨，仍处于历史高位水平。我们持续关注玻纤下游建筑建材、汽车、风电、电子以及新应用领域的需求变化。? 收购短切设备及技术，产品结构优化： 据公司公告，公司计划收购原合作方欧文斯科宁的在线短切产品生产设备，同时欧文斯科宁将授予公司相关技术特许使用权。收购完成后，公司将能够自主生产短切纱产品，产品结构将获优化。 产能向百万吨迈进： 公司现有产能 41 万吨； 2022 年 6 月提出 2025 年玻纤及制品产量达到 100 万吨的战略目标； 2023 年 2 月公告建设年产 30 万吨高性能玻纤智造项目，包含一条超高模量 3 万吨生产线，一条高模量12 万吨生产线， 以及一条 15 万吨 ECER 生产线；产能建设稳步推进。 估值 玻纤需求修复不及预期，我们调整原有盈利预测。预计 2023-2025 年公司收入为 27.6、 30.9、 32.9 亿元；归母净利分别为 3.0、 4.2、 5.7 亿元； EPS分别为 0.49、 0.69、 0.94 元。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。

山东玻纤(605006) 事件：公司发布公告，拟以3,512.24万元购买欧文斯科宁（OC）部署在公司的在线短切产品生产设备。同时欧文斯科宁拟授予山东玻纤在线短切产品相关技术特许使用权。 产品中高端化再进一步，盈利水平提升可期。短切玻璃纤维简称“短切纱”，是由特制的浸润剂拉制原丝经短切而成，产品分为热塑短切纱、BMC用短切纱和水拉丝。短切纱主要应用在汽车、电子电器、航空航天等中高端领域，盈利水平强于普通缠绕直接纱。山东玻纤2015年与OC合作年产5.4万吨ECER玻纤生产线，合作期8年，合作期间为OC持续提供Advantex玻纤产品和在线短切产品，2022年OC占公司收入比例为8.18%，为第一大客户。根据协议，两者合作期将于2023年12月22日届满，目前OC已宣布全面退出在线短切玻纤产品市场，山东玻纤以此为契机，收购OC在自身厂区内的短切设备，并获得OC技术授权和在国内的销售渠道，将进一步完善自身中高端产品布局。公司短切玻纤近5年平均销售毛利率在30%以上，此次收购将使公司直面下游终端客户，降低渠道费用，短切产品毛利率有望提升6-10pcts，公司整体盈利水平提升可期。 玻纤行业底部夯实，23年供需有改善。粗纱22Q3景气快速回落，目前价格已至历史低位，成本支撑下价格底部支撑力强。23H1行业整体需求复苏尚不明显，Q2风电纱起量望拉动龙头企业产销改善，预计23年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。我们预计22-23年粗纱新增有效产能分别为62/30万吨，同比+7.6%/3.4%；预计22-23年全球粗纱需求分别为826/883万吨，同比+2.2%/+6.9%。预计玻纤行业23年供需有所改善。 公司产能规模、成本、激励机制等优势凸显综合实力。 1）冷修+新建，十四五规划产能翻倍式扩张：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。公司拟在天炬节能厂区新建30万吨玻纤产能。根据公司十四五战略规划，预计到2025年设计产能达到115万吨左右。 2）成本优势不断深化：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进，成本下降仍有空间。 3）行业领先的激励机制：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。 投资建议：考虑到23年以来玻纤行业底部态势延续，经济弱复苏下总体需求难有较大起色，玻纤价格提升难度较大，我们下调公司盈利预测，预计23-25年实现归母净利润2.57、3.85、5.55亿元（前值分别为4.56、6.4、7.7亿元），当前股价对应的PE分别为18、12、8倍。公司底部推进产品结构优化，成本优势和产能扩张持续深化，玻纤行业当前景气度底部夯实，作为盈利成长潜力高的行业龙头企业，底部布局价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

山东玻纤(605006) 公司发布23年一季报，23q1公司收入6.3亿，yoy-24.6%，qoq+0.1%，归母净利0.9亿，yoy-51.4%，qoq-7.1%，扣非归母净利0.1亿，yoy-91.8%，扣非归母净利单季环比扭亏为盈。单季收入环比大致平稳，扣非归母净利率环比有一定修复。 23q1收入环比基本平稳，盈利能力环比修复，关注玻纤景气修复节奏 23q1收入环比大致持平，玻纤行业景气持续筑底，我们预计23q1公司玻纤产品均价环比基本持平（据卓创资讯，23q1行业粗纱吨均价4,106元，qoq+29元/+0.7%）。3月末行业库存已有小幅回落，关注需求改善节奏。23q1毛利率14.7%，yoy-21.7pct，qoq+3.4pct。23q1扣非归母净利率2.3%，yoy-19.2pct，qoq+6.4pct并转正。环比盈利能力有一定修复，我们推测主要源于煤价价格回落带来的热电业务效益环比改善，同时降本控费及减值拖累减少等亦有积极贡献。23q1期间费用总额yoy-21.8%，qoq-8.2%。减值损失总额yoy-67.0%，qoq-92.8%。 资产负债表持续优化，存货阶段较多，现金流表现优异 23q1末公司资产负债率40.5%，yoy-7.9pct，负债率延续较快下降节奏；带息负债比率68.9%，同比基本持平，其中短期负债占比16.7%，yoy+8.9pct，维持较低水平。23q1公司存货周转天数42天，yoy+14天，处于历史偏高水平，反映23q1行业较大的库存压力。23q1公司经营性现金流净流入1.4亿，为同期净利润之1.6x。 粗纱行业景气持续筑底，23年或有机会向上修复，重视公司成长弹性 往后展望，22h2及23q1玻纤行业景气持续筑底，行业库存处于历史偏高位置，但已有积极变化，重点关注库存下降持续性及国内需求恢复节奏，我们认为23年玻纤行业景气有向上恢复机会。公司前期披露战略规划纲要，明确2025年公司玻纤及制品产量100万吨、收入70亿、利润总额达20亿等（vs22年分别为48万吨、27.8亿、6.4亿），公司前期公告拟投资37.0亿，建设30万吨高性能（超高模）玻纤智造项目，关注公司战略落地效果。公司视角，玻纤单位生产成本有较大优化空间，产能规模、稳态中枢单位效益或稳步提升，应重视公司成长弹性。 维持前期盈利预测，继续看好公司成长前景，维持“买入”评级 维持公司23-25年归母净利预测为4.4/5.8/8.1亿，23-25年yoy分别-18%/+32%/+40%。公司较可比公司有更优的成长弹性，给予公司15x23年目标PE，维持目标价10.99元，维持“买入”评级。 风险提示：需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期、成本优化执行力低于预期

山东玻纤(605006) 公司发布2023年一季报，23Q1营收6.3亿元，同减24.6%；归母净利0.9亿元，同减51.4%；扣非归母净利0.1亿元，同减91.8%；EPS0.15元。公司产能向百万吨规模迈进，仍具备较高成长性。当前玻纤行业成本支撑较强，且已初现好转信号。维持公司增持评级。 支撑评级的要点 玻纤价格仍在底部，23Q1营收利润同比下滑明显：23Q1营收6.3亿元，同减24.6%；归母净利0.9亿元，同减51.4%；扣非归母净利0.1亿元，同减91.8%，相比22Q4实现由亏转盈（22Q4扣非归母净利-0.3亿元）。公司23Q1非经常性损益0.7亿元，主要为非流动资产处置损益。 盈利水平同比下降，毛利率环比改善：23Q1毛利率14.8%，同减21.7pct，环比提升3.4pct；净利率14.1%，同减7.8pct，环比下降1.1pct。 控股股东变更为山东能源集团，协同效应有望增加：山东能源集团是山东省第一大国有企业，主导产业为矿业、化工、电力、新能源新材料、高端技术装备和物流。山东能源集团将新材料产业作为重要发展目标，着力打造纤维及复合材料产业集群，相比以煤炭为主业的原股东临矿集团，能在资源上为公司提供更多支持。 产能向百万吨迈进：公司现有产能41万吨；2022年6月提出2025年玻纤及制品产量达到100万吨的战略目标；2023年2月公告建设年产30万吨高性能玻纤智造项目，包含一条超高模量3万吨生产线，一条高模量12万吨生产线，以及一条15万吨ECER生产线；产能建设稳步推进。 行业库存、出口量初现好转：据卓创资讯，2023年3月行业库存80.0万吨，环比减少2.3%/1.9万吨，行业自2022年12月起连续三个月库存增加，于今年3月出现去库，产销逐步平衡；据中国玻璃纤维工业协会数据，2023Q1玻纤纱及制品出口量46.9万吨，同比去年年初高基数下降14.0%，但环比2022Q4上升19.0%，且今年3月出口环比2月有所回暖。 估值 公司业绩符合我们预期，维持原有盈利预测。预计2023-2025年公司收入为28.2、31.4、32.0亿元；归母净利分别为4.4、6.0、7.2亿元；EPS分别为0.72、0.99、1.20元。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。

山东玻纤(605006) 公司披露2022年年报：全年实现营收27.81亿元，同比+1.19%，归母净利5.36亿元，同比-1.88%，扣非净利3.76亿元，同比-28.7%。其中，22Q4实现营收6.28亿元，同比-9.17%，归母净利0.95亿元，同比-0.88%，扣非净利-0.25亿元，21Q4为0.86亿元。全年毛利率28.62%，同比-8.04pct，净利率19.26%，同比-0.6pct。收入结构方面，玻纤业务占比85.9%，降低0.2pct，热电业务占比13.1%，提升0.8pct。 全年粗纱价格同比回落，Q4盈利承压： 量方面：2022年公司玻纤销量44.97万吨，同比+5.64万吨（对应比例+14.3%），实现营收23.9亿元。2022年公司无新增产能，同比增量预计主要来自于山玻3号线6改10（2021年10月点火）贡献。 价方面：玻纤吨价格5314元，同比-706元。下降主因玻纤行业起伏较大，22H2受行业新增产能释放+需求下滑因素影响，玻纤价格加快下滑。 成本方面：玻纤吨成本3596元，同比+51元，其中吨直接材料成本1615元，同比+273元。我们预计天然气价格上涨对公司单位成本影响较大。 盈利能力：我们测算全年吨毛利1719元，同比-757元。其中，单四季度扣非净利转负，22Q4毛利率11.37%，同比-21.66pct、环比-14.08pct，预计主因22H2玻纤价格加速下滑。 资产负债率继续优化，财务费用明显下降：报告期内公司期间费用率合计10.77%，同比-1.81pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.76%、3.82%、3.67%、2.52%，同比分别-0.21、-0.27、+0.12、-1.44pct。期末资产负债率为43.73%，同比下降9.87pct，期末长期借款3.96亿元，2021年末为6.41亿元。 2023年粗纱需求端复苏趋势确定性强、供给端存预期差 展望2023年，粗纱顺周期共振向上。①需求端：23年风电纱需求增长预期较强，除风电外，其他应用领域与宏观经济均有较强关联性，粗纱需求跟随经济复苏趋势确定性强。节奏方面，23H1或以内需回暖对冲外需为主，23H2重点关注风电+国内宏观经济复苏。②供给端：粗纱供给存在较大预期差，头部3家企业提前关停产能、推迟新建产能投放进度，调节供需关系，我们判断最近3年中（22-24年），23年供给释放最少，且23H2供给压力小于23H1。综合供需格局判断，23年粗纱基本面逐季好转，23Q4受风电需求拉动有望出现供不应求情况，23Q1玻纤公司业绩因高基数普遍有同比压力。 股权激励配套中长期战略纲要，玻纤产能加速扩张+布局新能源赛道： 2022年6月23日，公司发布2022年限制性股票激励计划（草案）及战略规划纲要，拟向245名激励对象授予1394.7万股限制性股票，占股本总额2.32%。战略纲要规划构建“1+2+3”产业发展新格局，①玻纤产能规模达到百万吨，进入行业第一梯队，规划2025年末公司产能达115万吨，2030年末达151万吨，2021年公司设计产能为41万吨；②拓展两个业务增长点，发展新能源应用领域的高性能玻纤产品、高性能复合材料和矿用复合材料产品；③努力尝试种子业务，包括建筑节能保温材料、汽车轻量化与碳纤维。 投资建议：继续关注①玻纤行业底部复苏趋势明确，②中长期战略纲要落地，公司具备产能弹性，③冷修技改降本、产品结构升级。我们预计2023-2025年归母净利为4.17、5.69、7.23亿，现价对应PE分别为12X、9X、7X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。

山东玻纤(605006) 公司发布 22FY 年报， 全年收入 27.8 亿， yoy+1%；归母净利 5.4 亿， yoy-2%；扣非归母净利 3.8 亿， yoy-29%。对应 22q4 公司收入 6.3 亿， yoy-9%， qoq +12%；归母净利 0.95 亿， yoy-1%， qoq+3%；扣非归母净利-0.25 亿， 单季转亏。公司亦公告，控股股东山东能源集团同意公司实施 2022 年 A 股限制性股票激励计划， 该计划实施后续需要进一步获得股东大会审议批准。 22fy 扣非承压， 22q4 单季亏损，资产负债表持续优化 22FY 公司玻纤销量 45.0 万吨， yoy+14.3%， 基本反映公司有效产能变化（ 21年公司完成沂水 3 线冷修并点火复产， 产能规模有一定扩大）。 22FY 公司玻纤产品 ASP 5,314 元， yoy-12%（ 据卓创资讯， 22FY 行业粗纱吨均价 5,285 元，yoy-12%， 2023/04/14 行业粗纱吨均价为 4,075 元） ;公司 22FY 玻纤产品单位成本 3,596 元， yoy+1%。 22h2 以来玻纤行业景气度快速下行（ 22q1/22q2/22q3/22q4/23q1 行业粗纱吨均价分别为 6,075/5,991/4,970/ 4,077/ 4,106 元），致公司效益压力逐季加大。22fy公司综合毛利率28.6%， yoy-8.0pct；其中22q4为11.4%，yoy -21.7pct， qoq -14.1pct。 22fy 公司扣非归母净利率 13.5%， yoy-5.7pct；其中22q4 为-4.0%，单季亏损， yoy -16.5pct， qoq -15.0pct。 22fy 热电业务效益仍有压力， 22fy 热电产品毛利率-0.3%， yoy+0.7pct，推测该业务效益压力主要受高水平的煤炭价格影响； 22fy 子公司沂水热电净利润 3,628 万元（ vs 21 年为-1,363万元），随着煤价逐步回归， 我们预计 23fy 公司热电业务效益有改善空间。 22fy 末公司资产负债率 43.7%， yoy-9.9pct，负债率延续较快下降节奏；带息负债比率 67.7%， yoy-0.9pct，其中短期负债占比 21.8%， yoy +10.7pct，维持在较低水平。 22fy 公司存货周转天数 29 天， yoy-1 天，库存水平相对合理。 22fy 公司经营性现金流净流入 6.5 亿，为同期净利润之 1.2x。 粗纱行业景气持续筑底， 23 年或有机会向上修复，重视公司成长弹性 往后展望， 22h2 及 23q1 玻纤行业景气持续筑底，行业库存处于历史偏高位置，但已有积极变化，重点关注库存下降持续性及国内需求恢复节奏，我们认为 23 年玻纤行业景气有向上恢复机会。 公司前期披露战略规划纲要，明确 2025 年公司玻纤及制品产量 100 万吨、收入 70 亿、利润总额达20 亿等（ vs 22 年分别为 48 万吨、 27.8 亿、 6.4 亿），公司前期公告拟投资37.0 亿，建设 30 万吨高性能（超高模）玻纤智造项目，关注公司战略落地效果。公司视角，玻纤单位生产成本有较大优化空间，产能规模、稳态中枢单位效益或稳步提升，应重视公司成长弹性。 下调盈利预测，继续看好公司成长前景， 维持“买入”评级 玻纤行业景气承压， 下调公司 23/24 归母净利预测至 4.4/5.8 亿（ 前值 5.5/6.4亿），新增 25 年归母净利预测为 8.1 亿， 23-25 年 yoy 分别-18%/32%/40%。公司较可比公司有更优的成长弹性，给予公司 15x 23 年目标 PE， 小幅下调目标价至 10.99 元，维持“买入”评级。 风险提示： 需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期、成本优化执行力低于预期

山东玻纤(605006) 投资要点 事件：公司发布2022年年报，报告期内实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为27.81、5.36、3.76亿，分别同比+1.19%、-1.18%、-28.7%。 单线规模提升深化成本优势；22Q4-23Q1业绩底部逐渐夯实。 吨成本：22全年公司玻纤纱及制品吨成本3595.73元/吨，同比+1.45%，在天然气、工业用电等价格上行的22年仍维持相对稳定的成本表现，我们判断背后：1）公司自备热电厂，电力部分自给带来成本优势；2）21年末点火的沂水3线设计产能10万吨，为公司在产最大单线规模的产线，规模提升带来单耗和单吨折旧下降。 销量：22全年公司实现玻纤纱及制品销量44.97万吨，同比+14.3%，主要是沂水3线21年末达产，22全年稳定生产贡献增量。参考行业重点企业库存22年12月末相较10月末降低4.56%，我们判断22Q4公司销售环比Q3略有改善。 吨价：22全年公司玻纤纱及制品均价5314.65元/吨，同比-11.73%，22H1公司玻纤价格小幅上升，全年出现较大幅度下滑，我们判断是22年Q2末开始行业景气度快速下滑，拖累下半年出货价格表现。 吨净利：22全年公司玻纤纱及制品扣非吨净利756.06元/吨。22Q4公司扣非归母净利-0.25亿，考虑到采暖季热电业务应有盈利，判断主要是玻纤行业景气度承压所致，公司作为行业二线龙头企业在当前价格下已难实现盈利，结合当前玻纤价格处于历史低位，我们判断行业周期和公司业绩底部逐渐夯实。 看好玻纤行业23年供需改善。粗纱22Q3景气快速回落，目前价格已至历史低位。23Q1行业需求复苏尚不明显，但3月中下旬以来企业产销加快，3月行业库存80万吨，环比-2.3%，Q2风电纱起量望拉动行业库存持续下降。预计23年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。我们预计22-23年粗纱新增有效产能分别为62/28万吨，同比+7.6%/3.2%，考虑23年欧洲部分产能存退出/冷修可能，年有效产能增幅或不及3.2%；预计22-23年全球粗纱需求分别为826/869万吨，同比+2.2%/+5.2%。预计玻纤行业23年供需有所改善。 公司产能规模、成本、客户资源、激励机制等优势凸显综合实力。 1）冷修+新建，十四五规划产能翻倍式扩张：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。公司拟在天炬节能厂区新建30万吨玻纤产能。根据公司十四五战略规划，预计到2025年设计产能达到115万吨左右。 2）成本优势不断深化：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进，成本下降仍有空间。 3）外资行业龙头赋能管理和技术：OC为公司第一大客户，OC亦会给予公司一定的技术（浸润剂）、管理支持。 4）行业领先的激励机制：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司最新发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。 投资建议：公司公布22年业绩，我们引入25年盈利预测，预计23-25年实现归母净利润4.56、6.4、7.7亿元（23-24年前值分 别为7.21、8.35亿元），下调23-24年盈利预测主要是因22Q2末开始行业景气度快速下滑，玻纤价格已位于历史低位两个季度。当前股价对应的PE分别为11、8、7倍。考虑到23年行业供需改善可期，公司成本优势和产能扩张持续深化，维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

山东玻纤(605006) 公司发布2022年年报，全年营收27.8亿元，同增1.2%；归母净利5.4亿元，同减1.9%；扣非归母净利3.8亿元，同减28.7%；EPS0.89元。公司产能向百万吨规模迈进，仍具备较高成长性。当前玻纤行业仍在磨底过程中，成本支撑较强，价格下探空间有限；我们测算今年玻纤供给端压力边际减弱，看好风电、汽车等下游领域需求增长。维持公司增持评级。 支撑评级的要点 玻纤价格触底，22Q4营收利润同比下滑：公司22Q4营收6.3亿元，同减9.2%；归母净利1.0亿元，同减0.9%；扣非归母净利-0.3亿元，去年同期0.9亿元。22Q4公司非经常性损益合计1.2亿元，主要为出售贵金属铑粉所得。 全年玻纤销量同比两位数增长，成本管控良好：2021年11月，公司10本部3线10万吨玻纤生产线点火复产，新产线效率较高，助力公司实现降本增效。2022年公司销售玻纤及制品45.0万吨，同增14.3%；收入2.4亿元，同增0.9%；销售单价5,314.4元/吨，同降11.7%；生产成本3,595.7元/吨，同增1.4%（2022年天然气价格大幅上涨超30%，天然气成本在玻纤生产成本中占10-15%，测算天然气涨价带来的单位成本提升约为4.5%，而公司单位生产成本仅小幅上升）；玻纤及制品毛利率32.3%，同减8.8pct。 产能向百万吨迈进：公司现有产能41万吨；2022年6月提出2025年玻纤及制品产量达到100万吨的战略目标；2023年2月公告建设年产30万吨高性能玻纤智造项目，包含一条超高模量3万吨生产线，一条高模量12万吨生产线，以及一条15万吨ECER生产线；产能建设稳步推进。 玻纤行业库存降低，价格修复仍需等待：据卓创资讯，2023年3月行业库存80.0万吨，环比减少2.3%/1.9万吨。行业自2022年12月起连续三个月库存增加，于今年3月出现去库；当前价格下粗纱成本支撑较强，后续价格下降空间不大。 估值 玻纤价格修复不及预期，我们调整原有盈利预测，预计2023-2025年公司收入为28.2、31.4、32.0亿元；归母净利分别为4.4、6.0、7.2亿元；EPS分别为0.72、0.99、1.20元。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。