正帆科技(688596) 业绩简评 公司于2024年4月30日披露年报和2024年一季报，2023年公司实现营收38.35亿元，同比+41.78%；实现归母净利润4.01亿元，同比+55.10%。1Q24单季度实现营收5.89亿元，同比+43.31%；实现归母净利润2490万元，同比+123.36%，实现扣非后的归母净利润1634万元，同比+122.29%。 经营分析 研发投入进一步加码，经营情况良好。公司在近几年保持利润增速高于收入增速，公司坚持开展技术创新，进一步加大研发投入力度，1Q24公司研发费用率达到了9.07%。1Q24年公司综合毛利率为27.41%，较上一年同期提升了0.3pcts。2023年公司加强对期间费用的管理，期间费用率为16.08%，较上一年同期下滑了0.88pcts。公司坚定推行依托Capex业务拓展战略，预计2024年Opex业务占比将首次超过20%，并且未来将持续提升。公司积极整合产业资源，依托底层技术布局新能源、科研等新领域。 半导体行业扩产推动新签订单高增，材料、零组件助力业绩成长。随着公司募投项目新建产能逐步爬坡，气体业务毛利率积极改善，2023年公司气体和先进材料业务毛利率为19.21%，较上一年同期提升1.48pcts，未来随着公司气体业务放量，规模效应逐步显现，毛利率将进一步提升。鸿舸半导体的GasBox产品于2023年全面稳产，供应链和产能效率提升显著，未来公司或将为半导体设备客户提供其他标准化、通用型的模块和零组件。1Q24公司实现新签合同18亿元（yoy+22%），其中半导体行业占比46%。截至1Q24，公司在手合同75亿元（yoy+68%），其中半导体行业占比53%。1Q24公司合同负债规模为25.37亿元，同比增长78.09%，并且较2023年底的23.34亿元增长了8.71%。 盈利预测、估值与评级 公司在手订单充足，依托Capex业务拓展Opex业务，我们预计公司24~26年分别实现归母净利润5.48/7.32/9.61亿元，分别同比+37%/34%/31%，对应当前EPS分别为1.93元、2.58元、3.39元，对应当前PE分别为20、15、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料供应的风险；产品技术升级和迭代的风险；下游需求不及预期的风险；产能消化不及预期的风险；限售股解禁的风险。

正帆科技(688596) 事件：公司发布2023年度业绩预告。2023年，公司预计实现归母净利润4-4.27亿元，同比增长55%-65%。2023年第四季度，公司预计实现归母净利润1.29-1.56亿元，同比增长6.6%-28.8%。点评：预计2023全年归母净利润同比大幅增长55%-65%，公司在手订单充足，2023年度来自半导体行业的新签合同增长最快，同比增速达84%，为公司2024年业绩持续稳健增长奠定坚实基础。公司2023年预计归母净利润增长主要系2023年度下游行业市场规模扩大、公司市场竞争力、运营效率不断提升等因素使得公司新签订单、销售收入和利润均有较大幅度增长。公司2023年度实现新签合同66亿元，同比增长60%，其中来自半导体行业新签合同同比增长84%，来自光伏行业新签合同同比增长58%，来自生物医药行业新签合同同比增长5%；截至2023年12月31日，在手合同61亿元，同比增长76%。 1.深耕工艺介质供应系统的研发设计，以综合立体业务模式确立市场地位。正帆科技是国内工艺介质供应系统先行者，装备+材料+服务三位一体打造核心竞争力。公司于工艺介质供应系统中深耕十数载，与国内工艺介质供应系统行业共同发展，并参与制定了一系列国家工艺标准和行业工艺标准。多年深耕自主研发，形成六大核心技术。公司经过长期的研发与投入形成了六大核心技术，分别为介质供应系统微污染控制、流体系统设计与模拟仿真、生命安全保障与工艺监控、高纯材料合成与分离提纯、材料成分分析与痕量检测、关键工艺材料再生与循环。 2.全链条产品服务+技术水平=高客户粘性：工艺标准水平高可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求，高技术能力牢牢绑定市场头部客户。以高客户粘性占领高壁垒市场板块，做高价值市场的“守门员”。公司工艺标准水平高，可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求。例如在纯度控制方面，公司设备可以较好地满足集成电路客户的工艺标准，远超过国家标准。客户方面，公司在泛半导体、光纤通信、医药制造等领域积累了强大的客户资源，包括中芯国际、长江存储、京东方、三安光电、亨通光电、恒瑞医药、SK海力士、德州仪器等国内外优质客户。公司22年定增项目涉及的高纯氢气是泛半导体工艺中关键原材料，可配套京东方、惠科集团、三安光电等长期合作客户对电子气体需求，进一步深度绑定市场头部客户提高客户粘性。 3.下游应用市场多点开花，新签订单高增指引24年持续高增长动能。订单方面，公司2023年度实现新签合同66亿元，同比增长60%。半导体领域，内循环格局下，政府主导的小厂订单或涌现+大厂订单稳中向好或带动24年设备板块订单好于全球预期。一线厂商：24年预计扩产约18万片/月，对应设备开支803亿元，其他厂商：24年预计扩产约15万片/月，对应设备开支358亿元，我们看好正帆为代表的设备公司业绩有望受益。光伏领域，根据SOLARZOOM新能源智库，2023-2027年，预计HJT电池出货量将从15GW快速提升至643GW，其在光伏电池中的出货量渗透率将从4.3%显著提升至90%，成为带动建厂和设备投资的重要驱动力。生物医药领域公司主要涉及制药用水系统、配液系统和生物工艺设备业务，逐步在生物制药领域占据了稳定的市场地位，覆盖多个国内生物制药头部客户如长春金赛、百奥泰、信念医药、科前生物、沃森生物等。子公司正帆百泰在深耕围绕生物制药行业的Capex业务同时，也开始布局进入生物医药的Opex业务——原辅料耗材领域，或有助开启第二增长曲线。 4.高壁垒Gas Box赛道业务增速亮眼，子公司鸿舸半导体2023年上半年实现净利润4791.93万元，国产替代催化推动第二增长曲线快速上扬。当前国内泛半导体Gas Box市场空间较大预估达50亿，据不完全统计中国企业仅公司和富创精密具备模组供应能力，产业基本被国外供应商（如超科林、富士金等）垄断。产能方面，子公司鸿舸在上海临港的工厂已于2022年11月正式投产，产能大幅提升。订单方面，22年度鸿舸半导体获得了国内头部工艺设备商的广泛认证，新签订单迅速放量，2023年上半年实现净利润4791.93万元。鸿舸半导体填补了GAS BOX的国产化空白，为工艺设备上游的零部件国产化做出了重要贡献。鸿舸半导体的目标是成为泛半导体工艺设备制造商的配套模块/子系统制造的专业合作伙伴。 5.铜陵、潍坊定增气体项目预期2024年逐步量产，加码CAPEX向OPEX快速拓展，大宗及特种气体全面布局下，装备+材料+服务综合实力可望再添引擎。公司1.8亿元定增项目已于22年10月募集完毕，用于①年产1260万立方氢气及30万瓶罐装特种气体的合肥高纯氢气项目，建设周期初步规划为12个月；②年产2.13亿立方米（氧、氮、氩）产品的潍坊高纯大宗项目，项目建设周期初步规划为18个月。本次募投项目所拓展的高纯氢伴随燃料电池产业的发展，将拥有广阔的市场空间，大宗气品类也有望深度受益半导体高速成长带来的工艺设备需要。合肥高纯氢气项目、潍坊高纯大宗项目、丽水大宗气、混合气、特种气体项目、以及铜陵电子材料等项目将分别于2023年下半年到2024年底逐步落成投产。公司在铜陵电子材料生产基地投建的前驱体制造基地，将覆盖20余种前驱体产品，涉及硅基、金属基、High-K和Low-K四大品类，目前正在客户导入阶段，预计2024年逐步达到量产。 6.拟发行可转债，继续加码特种气体及电子先进材料。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过11.5亿元-11.5亿元（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额拟主要用于铜陵正帆电子材料有限公司特气建设项目（二期）——年产890吨电子先进材料及30万立方电子级混合气体项目、正帆科技（丽水）有限公司特种气体生产项目、正帆百泰（苏州）科技有限公司新建生物医药核心装备及材料研发生产基地项目。 7.员工持股计划适时推出，彰显发展信心。截止2022年末，公司已于2021年3月、12月分别向55名激励对象授予的1828万份股票期权和向10名激励对象授予的922万份股票期权，两期期权在22年度均已开始行权，23年上半年继续得到员工的积极执行，员工激励效果明显。2023年1月公司再推出了第一期员工持股计划草案，员工总数不超过450人，计划涉及的标的股票规模合计不超过80万股，参加对象均为公司管理人员和核心业务骨干，约占当前公司股本总额的0.29%，对应业绩考核目标为23年度营收及净利润同比增速不低于20%。 投资建议：公司客户订单需求强劲，成本营运管控有效，预计公司2023/2024/2025年归母净利润3.98/5.47/7.67亿元。维持目标价格57元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、研发技术人员流失、员工持股计划实施不及预期；业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准。

正帆科技(688596) 投资要点： 正帆科技发布2023年度业绩预告显示：2023年公司实现净利润4.00-4.27亿元，同比上升54.63%-65.07%；实现扣非净利润3.22-3.43亿元，同比上升50.30%-60.10%。从单季度来看，23Q4公司实现净利润1.29-1.56亿元，同比增加6.55%-28.78%；实现扣非净利润1.22-1.43亿元，同比增加40.36%-64.48%；此外，23Q4公司净利润/归母净利润区间中位数环比亦增长18.36%/5.88%。整体来看，2023年度公司业绩与在手合同保持高增，主要得益于下游行业市场规模扩大、公司市场竞争力、运营效率不断提升等因素。 新签订单充沛，护航业绩增长。公司2023年度实现新签合同66亿元，同比增长60%，其中来自半导体/光伏/生物医药行业的新签合同分别实现同比增长84%/58%/5%；截至报告期末，在手合同61亿元，同比增长76%。公司2023年新签订单持续保持高增长，为后续业绩释放打下了良好基础。与此同时，国际半导体协会SEMI晶圆厂预测报告显示，到2024年，全球芯片产能将增长6.4%，且中国将引领世界半导体生产量的增长，预计2024年将有18个新晶圆厂投产。展望未来，随着半导体黎明时刻渐行渐近，公司新签订单有望持续为业绩释放赋能。 新业务多线布局推进，成长动能强劲。在CAPEX业务方面，公司子公司鸿舸半导体的零部件Gas Box产品已全面稳产，且供应链正持续优化，毛利率有望趋于坚挺。在OPEX方面，公司于2023年持续拓宽业务版图，大力发展气体和先进材料业务。当下，公司已开展了多个气体和先进材料生产基地投建项目，其中丽水和铜陵项目将重点投入特气和先进材料，并将于2024年逐步落成投产。展望未来，随着公司投建项目的逐步落地，以及CAPEX产线项目逐步投入运营，公司业务中长期上有望稳健增长。 盈利预测与投资建议：基于公司新签订单增速较快，业绩预告亮眼，且经营持续向好，业务拓展稳步推进，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为39.23/54.73/70.99亿元（原值38.72/53.02/69.18亿元），归母净利润分别为4.10/5.50/7.12元（原值3.95/5.50/6.97亿元)。根据可比公司相对估值法，我们给予公司2024年24倍PE，对应目标价46.95元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险，新业务开展不及预期的风险，原材料采购风险，地缘政治风险。

正帆科技(688596) 投资要点 事件：公司发布2023年业绩预告，预计全年实现归母净利润4.00-4.27亿元，同比增长55%至65%；扣非归母净利润3.22-3.43亿元，同比增长50%-60%。 业绩表现优异。公司2023年度下游行业市场规模扩大、公司市场竞争力、运营效率不断提升等因素使得公司新签订单、销售收入和利润均有较大幅度增长。预计2023年Q4单季度公司实现扣非归母净利润中枢为1.33亿元，同比+52%。 订单高速增长，夯实业绩高增基础。公司2023年度实现新签合同66亿元，同比增长60%，其中来自半导体行业新签合同同比增长84%，来自光伏行业同比增长58%，来自生物医药行业同比增长5%；截至2023年末，在手合同61亿元，同比增长76%，奠定了公司全年乃至2024年业绩高速增长的基础。 OPEX业务快速增长，气体项目逐步释放产能。公司持续加强OPEX业务的拓展，包括气体、湿化学品、先进材料、MRO等业务。2023年上半年公司气体业务收入同比增长42%，高于市场的平均增速，毛利率持续改善。公司合肥、潍坊、丽水、铜陵等气体和材料投建项目将分别于2023年下半年到2024年底逐步落成投产，因此我们预计2024年公司OPEX业务将加速增长。 GASBOX订单放量，国产替代市场广阔。2023年上半年鸿舸半导体实现净利润4792万元，对比来看2022年全年为813万元，公司GASBOX业务走上正轨。根据公司2023年11月公布的投资者关系活动记录表，2023年以来，鸿舸半导体临港工厂稳定生产，供应链持续优化，毛利得到了明显改善，目前的产品毛利率属于相对稳定状态。鸿舸2023年前三季度的经营业绩好于公司预期，新签合同再创新高，预计全年业绩继续高于公司平均增速。 盈利预测：参考公司2023年业绩预告中披露的数据，我们调高公司2023-2025年归母净利润至4.2/5.7/7.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求增长不及预期的风险，技术升级迭代风险，原材料采购风险，行业竞争加剧风险。

正帆科技(688596) 投资要点 新签订单强劲增长，支撑未来高业绩。 公司 23Q1-Q3 实现营收 24.1 亿，同比+34%；归母净利润 2.7 亿，同比+97%；扣非归母净利润 2 亿，同比+57%；毛利率 28.3%，同比增长 0.7pct；新签合同 50.8 亿，同比+78%，其中来自半导体与光伏行业的新签合同占比分别为 51%与 36%； 23Q3 期末在手合同 60.5 亿，同比+95%； 23Q3期末合同负债 21.9 亿，同比+121%。 CAPEX+OPEX 业务协同发展，储备强劲增长动能。 1） CAPEX 业务随下游行业扩建保持增长： 公司主要业务为向泛半导体和生物制药等高科技产业客户提供制程关键系统、核心材料，以及专业服务的三位一体综合服务， 所涉主要产品包括电子工艺设备、生物制药设备、电子气体和先进材料以及 MRO 专业服务。 公司所覆盖下游行业的固定资产投资近几年将持续保持增长，同时叠加国产替代推动， 国产厂商有望获取更大份额，如电子工艺装备高纯介质供应系统国内供应商的市场占有率从 5 年前的不足10%发展到近年的大约 30%。 制程关键系统装备之电子工艺设备方面， 作为细分领域先行者，公司深耕产业 20 余年，累计参与编写了 8 项国家和行业标准，公司的电子工艺设备业务已覆盖众多国内一线客户如中芯国际、长江存储、长鑫存储、海力士、隆基、通威等。同时公司开发的“泛半导体工艺设备子系统” 业务较早进入到工艺设备的上游国产替代行列，产品已经逐步被国产工艺设备头部厂商中微、北方华创、拓荆、晶盛等采用，市场占有率不断提升。 制程关键系统装备之生物制药设备方面， 公司经过 10 年耕耘，传统主营的制药用水系统业务已经获得国内头部制药企业订单，近年来快速开发和拓展了流体工艺系统，实现了从辅助系统向工艺系统的重大转变，并快速进入抗体蛋白药、新一代胰岛素、新型疫苗、细胞与基因治疗应用领域。 整体而言， 公司的 CAPEX 业务将随着下游行业的扩建继续保持增长。 2） 前瞻布局气体与前驱体等， OPEX 业务打开第二成长空间：气体和先进材料业务作为公司拓展 OPEX 业务的支柱战略， 为近几年主要的产品开发和投资方向。 随着公司近年来在电子气体业务的布局和电子先进材料业务的开发及逐步落地，公司已经稳步成为电子气体和先进材料业务综合供应商和服务商。 气体方面， 公司向下游客户销售电子特种气体、电子大宗气和电子先进材料等工艺介质，已具备合成、提纯、混配、充装、分析、检测和供应等核心能力。公司 2022 年和 2023 年开展了多个气体和先进材料生产基地投建项目，其中“合肥高纯氢气项目” 、 “潍坊高纯大宗项目” 、 “丽水大宗气、混合气、特种气体项目、以及铜陵电子材料等项目将分别于 2023 年下半年到 2024 年底逐步落成投产。 前驱体方面， 公司 20 多年深耕超高纯流体供应系统， 2013年进入电子特气领域以来积累了高水平的提纯和检测技术。公司具备制造半导体前驱所需的提纯、检测、包装和供应等核心能力，近年来不断引入外部资深专家，加强研发力度， 于 2022 年底实现了前驱体产品的突破。公司在铜陵电子材料生产基地投建的前驱体制造基地将覆盖 20 余种前驱体产品，涉及硅基、金属基、 HighK 和 Low-K 四大品类，目前正在客户导入阶段，预计 2024 年逐步达到量产。 投资建议 我们预计公司 2023/2024/2025 年分别实现收入 38/52/69 亿元， 分别实现归母净利润 4.1/6.0/8.5 亿元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 27 倍、 19 倍、 13 倍， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 技术升级迭代风险， 核心技术失密和技术人员流失风险， 市场竞争风险， 主要原材料采购风险， 安全生产风险。

正帆科技(688596) 主要观点： 事件 公司发布2023年三季报，根据公告，公司23前三季度实现收入24.11亿元，同比增长33.65%；实现归母净利润2.71亿元，同比增长97.21%；实现扣非归母净利润2.00亿元，同比增长57.11%；毛利率28.32%，净利率12.00%。 23Q3，公司实现单季度收入10.66亿元，同比增长23.89%，环比增长14.13%；实现单季度归母净利润1.21亿元，同比增长43.15%，环比减少12.95%；实现单季度扣非归母净利润1.25亿元，同比增长52.21%，环比增长86.57%；毛利率28.25%，环比增长1.17pct，净利率11.47%。 下游市场规模扩大+竞争力不断增强，公司23Q3单季度收入与扣非净利润创下新高 受益于下游市场规模扩大，公司竞争力不断增强，公司23Q3单季度收入与扣非净利润均实现了同环比增长，并创下新高。公司23Q3单季度净利率环比下滑主要原因系公允价值变动净收益相较23Q2出现明显下滑（23Q2公司单季度公允价值变动净收益为0.77亿元，而23Q3公司单季度公允价值净收益为-0.01亿元）。公司23Q3单季度归母净利润少于扣非净利润是因为非经常性损益造成了约-0.045亿元的影响。非经常性损益中，公司对青岛聚源银芯股权投资合伙企业的权益性投资期末估值变动约造成-0.09亿元的影响，政府补助提供约0.05亿元的正面影响。 现金流同比转正，存货周转天数环比降低 23年前三季度，公司经营性现金流约2.81亿元，同比转正。公司23Q3单季度经营性现金流量净额环比减少，主要原因系公司23Q3单季度经营活动现金流出因购买商品/支付劳务环比增长了2.04亿元。存货方面，公司存货23Q3环比增长4.39亿元，但存货周转天数相比23Q2减少约42天。此外，公司合同负债为21.88亿元，同比增长121%，销售收款情况良好。 在手订单充足，助力未来持续成长 公司23年前三季度实现新签合同50.79亿元，同比增长78%，其中来自半导体行业新签合同占比51%，来自光伏行业新签合同占比36%。23Q3单季度新签合同约14.91亿元。截至23Q3末，公司在手合同60.53亿元，同比增长95%。我们认为，公司在手订单充足，为公司后续成长提供了坚实的基础。 投资建议 我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为4.06/5.69/7.64亿元，对应PE为26.57/18.99/14.14倍，维持“增持”评级。 风险提示 市场需求不及预期风险、竞争加剧风险、原材料采购风险、产能消化不及预期风险。

正帆科技(688596) 事件：公司发布2023年三季报 收入端稳健增长，2023Q1-Q3新签订单快速增长 2023Q1-Q3公司实现营业收入24.11亿元，同比+34%；其中Q3营收为10.66亿元，同比+24%。我们判断一方面受益于半导体和光伏行业较高的景气度，公司工艺介质供应系统主业延续高速增长；另一方面Gas Box、电子气体等业务快速放量，贡献不俗收入增量。截至2023Q3末，公司存货和合同负债分别为33.83亿元和21.88亿元，分别同比+90%和+121%。 公司2023Q1-Q3新签合同50.79亿元，同比增长78%，其中来自于半导体和光伏行业的新签合同占比分别为51%和36%。截至2023Q3末，公司在手订单达到60.53亿元，同比+95%，在手订单饱满。随着在手订单陆续交付&收入确认，将保障公司2023Q4及2024年收入端延续高速增长。 控费降本盈利能力持续提升，前三季度公司扣非净利率同比+1.24pct 2023Q1-Q3公司实现归母净利润2.71亿元，同比+97%；其中2023Q3为1.21亿元，同比+43%。2023Q1-Q3扣非归母净利润为2.00亿元，同比+57%，其中2023Q3为1.25亿元，同比+52%。2023Q1-Q3销售净利率为12.00%，同比+4.32pct；扣非销售净利率为8.29%，同比+1.24%，盈利水平有所提升。1）毛利端：2023Q1-Q3销售毛利率为28.32%，同比+0.70pct，略有提升。我们判断主要系产品结构优化及规模效应显现。2）费用端： 2023Q1-Q3期间费用率为16.96%，同比-1.14pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比-0.02、-2.45、+1.20和+0.13pct。 工艺介质供应系统业务持续扩张，GasBox、OPEX业务增长潜力较强1）工艺介质供应系统：若仅考虑半导体行业，我们估算2023年中国大陆工艺介质供应系统市场规模约206亿元。2022年公司电子工艺设备收入18.99亿元，我们预估公司在本土市场份额不足10%，成长空间依旧较大。2）Gas Box：若仅考虑半导体设备需求，我们预估2023年全球和中国大陆Gas Box市场规模分别达到192和67亿元。公司正在积极对接半导体&光伏设备客户，有望进入快速放量阶段。3）OPEX：（1）电子气体： 公司是国内为数不多能稳定量产电子级砷烷、磷烷的企业之一，2022年募投重点布局电子大宗气，合肥、潍坊、丽水、铜陵等地项目将分别于2023年下半年至2024年底逐步投产。（2）前驱体：公司在铜陵电子材料生产基地投建的前驱体制造基地，将覆盖20余种前驱体产品，涉及硅基、金属基、High-K和Low-K四大品类，目前正在客户导入阶段，预计2024年逐步达到量产。（3）MRO：公司为本土少数具备MRO一站式服务能力的企业，后市场服务有望快速放量。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司在手订单充足，以及2023H1存在大额公允价值变动收益，我们调整2023-2025年公司归母净利润分别为4.06、5.65和7.71亿元（原值4.34、5.82和7.78亿元），当前市值对应动态PE分别为26、19和14倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游资本开支下滑、市场竞争加剧、新业务开展不及预期等。

正帆科技(688596) 事件：公司发布2023年第三季度报告。2023Q3公司实现营业收入10.66亿元，同比+23.89%；实现归母净利润1.21亿元，同比+43.15%；实现扣非后归母净利润1.25亿元，同比+52.21%。前三季度公司实现营业收入24.11亿元，同比+33.65%；实现归母净利润2.71亿元，同比+97.21%；实现扣非后归母净利润2.00亿元，同比+57.11%。 点评：23Q3营业收入和利润均实现同比增长，营收及扣非后归母净利润同比增速分别为23.89%和52.21%，公司业绩保持高增长，在手订单充足，为全年乃至2024年持续稳健增长奠定基础。1）公司2023年前三季度营业收入增长，主要系公司下游行业市场规模扩大，公司市场竞争力不断增强、市场渗透率快速提升，销售收入规模增长所致。23年前三季度实现新签合同50.79亿元，同比增长78%，其中来自半导体行业新签合同占比51%、来自光伏行业新签合同占比36%；截至2023年9月30日，在手合同60.53亿元，同比增长95%。2）公司2023年前三季度归母净利润以及扣非后归母净利润增长主要系公司业务规模、运营效率和产品毛利不断提升所致。3）公司2023年前三季度经营性现金流同比转正，主要系公司销售规模增长和销售回款增加所致。4）公司2023年前三季度研发投入较去年同期增长65.19%，主要系公司在业务范围拓展、新技术研发、新产品开发等方面研发投入的物料消耗增加及职工薪酬增加所致。23Q3公司经营性现金流和合同负债情况进一步向好。 1.深耕工艺介质供应系统的研发设计，以综合立体业务模式确立市场地位。正帆科技是国内工艺介质供应系统先行者，装备+材料+服务三位一体打造核心竞争力。公司于工艺介质供应系统中深耕十数载，与国内工艺介质供应系统行业共同发展，并参与制定了一系列国家工艺标准和行业工艺标准。多年深耕自主研发，形成六大核心技术。公司经过长期的研发与投入形成了六大核心技术，分别为介质供应系统微污染控制、流体系统设计与模拟仿真、生命安全保障与工艺监控、高纯材料合成与分离提纯、材料成分分析与痕量检测、关键工艺材料再生与循环。 2.全链条产品服务+技术水平=高客户粘性：工艺标准水平高可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求，高技术能力牢牢绑定市场头部客户。以高客户粘性占领高壁垒市场板块，做高价值市场的“守门员”。公司工艺标准水平高，可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求。例如在纯度控制方面，公司设备可以较好地满足集成电路客户的工艺标准，远超过国家标准。客户方面，公司在泛半导体、光纤通信、医药制造等领域积累了强大的客户资源，包括中芯国际、长江存储、京东方、三安光电、亨通光电、恒瑞医药、SK海力士、德州仪器等国内外优质客户。公司22年定增项目涉及的高纯氢气是泛半导体工艺中关键原材料，可配套京东方、惠科集团、三安光电等长期合作客户对电子气体需求，进一步深度绑定市场头部客户提高客户粘性。 3.下游应用市场多点开花，新签订单高增指引23年持续高增长动能。订单方面，公司23年前三季度实现新签订单50.79亿元，同比增长78%。半导体领域，内循环格局下，政府主导的小厂订单或涌现+大厂订单稳中向好或带动23-24年设备板块订单好于全球预期。一线厂商：24年预计扩产约18万片/月，对应设备开支803亿元，其他厂商：24年预计扩产约15万片/月，对应设备开支358亿元，我们看好正帆为代表的设备公司业绩有望受益。光伏领域，根据SOLARZOOM新能源智库，2023-2027年，预计HJT电池出货量将从15GW快速提升至643GW，其在光伏电池中的出货量渗透率将从4.3%显著提升至90%，成为带动建厂和设备投资的重要驱动力。生物医药领域公司主要涉及制药用水系统、配液系统和生物工艺设备业务，逐步在生物制药领域占据了稳定的市场地位，覆盖多个国内生物制药头部客户如长春金赛、百奥泰、信念医药、科前生物、沃森生物等。子公司正帆百泰在深耕围绕生物制药行业的Capex业务同时，也开始布局进入生物医药的Opex业务——原辅料耗材领域，或有助开启第二增长曲线。 4.高壁垒Gas Box赛道业务增速亮眼，子公司鸿舸半导体2023年上半年实现净利润4791.93万元，国产替代催化推动第二增长曲线快速上扬。当前国内泛半导体Gas Box市场空间较大预估达50亿，据不完全统计中国企业仅公司和富创精密具备模组供应能力，产业基本被国外供应商（如超科林、富士金等）垄断。产能方面，子公司鸿舸在上海临港的工厂已于2022年11月正式投产，产能大幅提升。订单方面，22年度鸿舸半导体获得了国内头部工艺设备商的广泛认证，新签订单迅速放量，2023年上半年实现净利润4791.93万元。鸿舸半导体填补了GAS BOX的国产化空白，为工艺设备上游的零部件国产化做出了重要贡献。鸿舸半导体的目标是成为泛半导体工艺设备制造商的配套模块/子系统制造的专业合作伙伴。 5.铜陵、潍坊定增气体项目预期2023H2投产，加码CAPEX向OPEX快速拓展，大宗及特种气体全面布局下，装备+材料+服务综合实力可望再添引擎。公司1.8亿元定增项目已于22年10月募集完毕，用于①年产1260万立方氢气及30万瓶罐装特种气体的合肥高纯氢气项目，建设周期初步规划为12个月；②年产2.13亿立方米（氧、氮、氩）产品的潍坊高纯大宗项目，项目建设周期初步规划为18个月。本次募投项目所拓展的高纯氢伴随燃料电池产业的发展，将拥有广阔的市场空间，大宗气品类也有望深度受益半导体高速成长带来的工艺设备需要。合肥高纯氢气项目、潍坊高纯大宗项目、丽水大宗气、混合气、特种气体项目、以及铜陵电子材料等项目将分别于2023年下半年到2024年底逐步落成投产。公司在铜陵电子材料生产基地投建的前驱体制造基地，将覆盖20余种前驱体产品，涉及硅基、金属基、High-K和Low-K四大品类，目前正在客户导入阶段，预计2024年逐步达到量产。 6.拟发行可转债，继续加码特种气体及电子先进材料。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过11.5亿元-11.5亿元（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额拟主要用于铜陵正帆电子材料有限公司特气建设项目（二期）——年产890吨电子先进材料及30万立方电子级混合气体项目、正帆科技（丽水）有限公司特种气体生产项目、正帆百泰（苏州）科技有限公司新建生物医药核心装备及材料研发生产基地项目。 7.员工持股计划适时推出，彰显发展信心。截止2022年末，公司已于2021年3月、12月分别向55名激励对象授予的1828万份股票期权和向10名激励对象授予的922万份股票期权，两期期权在22年度均已开始行权，23年上半年继续得到员工的积极执行，员工激励效果明显。2023年1月公司再推出了第一期员工持股计划草案，员工总数不超过450人，计划涉及的标的股票规模合计不超过80万股，参加对象均为公司管理人员和核心业务骨干，约占当前公司股本总额的0.29%，对应业绩考核目标为23年度营收及净利润同比增速不低于20%。 投资建议：公司客户订单需求强劲，成本营运管控有效，预计公司2023/2024/2025年归母净利润3.98/5.47/7.67亿元。维持目标价格57元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、研发技术人员流失、员工持股计划实施不及预期

正帆科技(688596) 业绩简评 公司于2023年10月25日披露三季报，2023年前三季度实现营收24.11亿元，同比+33.65%；实现归母净利润2.71亿元，同比+97.21%。3Q23实现营收10.66亿元，同比+23.89%；实现归母净利润1.21亿元，同比+43.69%，实现扣非后的归母净利润1.25亿元，同比+52.21%。 经营分析 研发投入进一步加码，经营情况逐季向好。公司利润增速保持高于收入增速，公司坚持开展技术创新，进一步加大研发投入力度，3Q23公司研发费用率达到了6.28%，同比提升了1.20pcts。3Q23年公司综合毛利率为28.32%，较上一年同期提升了0.7pcts。2023年前三季度公司加强了对期间费用的管理，期间费用率较上一年同期下滑了1.14pcts，3Q23公司销售费用率及管理费用率均较同比有所下降。3Q23公司存货周转天数由1H23的483天进一步下降至441天，应收账款周转天数由上半年的128天下降至118天，运营指标逐季度改善。 OPEX业务增长势头良好，CAPEX业务在手订单饱满。OPEX业务围绕电子特气、工业气体和先进材料三个方向打造平台型业务模式，随着募投项目产能的逐步投产，气体业务收入加速增长。CAPEX业务方面，公司在流体系统和气化材料等方面积累了一定的专业技术，在泛半导体和生物医药行业继续深耕的同时，逐步向新材料、新能源、精细化工、电化学储能和科研服务等领域拓展。鸿舸半导体GasBox产品于2023年全面稳产，供应链和产能效率提升显著，全年收入和新签合同增速均超过公司业绩平均增速。3Q23公司合同负债规模为21.88亿元，同比实现翻倍增长，并且较2022年底的11.11亿元增长了96.94%。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预期，预计公司23~25年分别实现归母净利润3.89/5.48/7.53亿元，分别同比+50%/41%/38%，对应当前EPS分别为1.40元、1.97元、2.71元，对应当前PE分别为27、19、14倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料供应的风险；产品技术升级和迭代的风险；下游需求不及预期的风险；产能消化不及预期的风险；限售股解禁的风险。

正帆科技(688596) 投资要点： 营收同比环比持续提升，业绩高增表现靓丽。公司发布2023年第三季度报告显示，2023年Q3公司实现营业收入10.66亿元，同比+23.89%；实现净利润/扣非净利润1.21亿元/1.25亿元，同比+43.15%/+52.21%。2023年Q1-Q3公司实现营业收入24.11亿元，同比+33.65%；实现净利润/扣非净利润2.71亿元/2.00亿元，同比+97.21%/+57.11%。 在手订单及新签订单增长迅猛，现金流与合同负债同样表现良好。 在订单情况上，公司于2023年Q1-Q3实现新签合同50.79亿元，同比增长78%，其中，来自半导体行业/光伏行业的新签合同分别占比51%/36%；截至三季度末，公司在手合同/合同负债分别为60.53亿元/21.88亿元，同比+95%/+121%，公司订单充足成长性好且销售收款情况同样良好。在现金流方面，2023Q3公司经营性现金流为2.81亿元，持续向好。除此之外，公司也在持续加码研发力度，2023Q3公司研发投入合计0.67亿元，同比+42.78%，加快新产品研发的同时巩固先发产品优势，为后续增长打下良好基础。 半导体核心零部件+电子气体+前驱体业务多轮驱动，进展顺利。在新产品的推进上，一方面，公司子公司鸿舸半导体的半导体核心零部件Gas Box产品今年已全面稳产，产品供应链和产能效率均得到明显提升，该板块业务有望为公司高业绩增速持续提供支撑。另一方面，公司在铜陵电子材料生产基地即将生产的20多个前驱体产品，目前已进入客户导入阶段，扎实的技术与客户底基将有望助力该板块产品快速实现客户导入并逐步实现销售，为公司未来成长再添动力。 盈利预测与投资建议：鉴于公司业绩靓丽，经营稳健，订单饱满，我们上调公司的盈利预测。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为38.72/53.02/69.18亿元，归母净利润分别为3.95/5.50/6.97亿元(2023-2025原值3.80/5.24/6.97亿元)。根据可比公司相对估值法，我们给予公司2024年27倍PE，对应目标价53.41元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险，新业务开展不及预期的风险，原材料采购风险，地缘政治风险。