思源电气(002028)公司资料

思源电气(002028) 事件：公司发布2024Q1业绩预告，公司预计实现归母净利润2.84-3.93亿元，同比+30%-80%，实现扣非归母净利润2.74-3.65亿元，同比+50%-100%。按照中值测算，公司预计实现归母净利润3.39亿元，同比+55%，超市场预期。 淡季不淡，盯交付确保颗粒归仓。2024Q1淡季不淡，我们认为主要系：1）2023Q4公司受网外工业侧以及新能源电站项目延迟交付导致业绩略不及市场预期，公司迅速调整策略，抓重大项目的及时完工交付，部分延期项目在2024年Q1确收；2）2024开年公司抢开局、抓增长，我们预计订单转化节奏超预期。 网内+海外双轮驱动，看好全年业绩实现亮眼增长。1）网内：根据能源局数据，2024年1-2月电网基础建设投资完成额同比+2.3%，电网建设景气度持续。公司在国网2024年第一批输变电物资招标中中标份额为5.2%，同比-0.6pct，考虑到低端产品占比提高，份额符合预期，全年我们估计公司网内订单有望实现稳健增长。2）海外：根据海关总署，2024年1-2月我国变压器/高压开关出口金额分别同比+31%/48%，需求持续向好，出海马太效应显著，2024年我们预计公司海外订单有望维持高速增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润分别为15.5/20.2/25.3亿元，同比+27%/31%/25%，现价对应估值分别为31x/24x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。

思源电气(002028) 投资要点 事件： 公司发布业绩预告，预计实现营收 124.51 亿元，同比+18%，实现归母净利润 15.45 亿元，同比+27%，实现扣非归母净利润 13.64 亿元，同比+17%，归母净利率 12.41%，同比+0.83pct。其中 Q4 营业收入 38.7亿元，同比+9%，归母净利润 3.97 亿元，同比-9%，扣非归母净利润 2.53亿元，同比-30%，归母净利率 10.26%，同比-2.05pct，环比-3.41pct，业绩基本符合市场预期。 收入端受短期扰动因素影响略低公司收入目标。 由于 23Q4 国内工业企业及部分新能源项目延期交付，我们预计公司国内业务确收节奏有所滞后，由于公司设备出海以海运为主，红海局势对公司出海业务略有影响，主要反映在海外订单运输周期变长，部分订单暂无法签收确认收入。但我们认为上述影响均为短期扰动，不改出海及国内需求共振的大逻辑。 股权激励费用+商誉减值， 表观利润略承压。 公司归母净利润略有所承压，我们认为主要系： 1）烯晶碳能减值可能会对利润有较大影响， 2）公司 23 年股权激励费用约 6400+万， 3） 23Q4 计提较多奖金费用。综上因素影响， 23 年我们估计可能会带来近 1 亿以上的负贡献， 则 23 年公司经营性利润则应该会在 17 亿+，符合市场预期。 国内+海外需求共振，订单利润有望持续稳健增长。 1）国内网内，国网24 年持续加大电网投入力度，我们预计电网投资额+8%，特高压+主网仍是投资的重点，思源作为头部一次设备供应商，网内订单预计将延续23 年的高增趋势。 2）国内网外，新能源大基地建设如火如荼，截至 23年底大基地并网约 45GW，还有约 150GW+缺口，因此升压站等需求仍然存在，我们预计国内网外业务也能有稳健增长。 3）海外，全球电网建设需求迸发，我们估计 23 年公司海外新签订单增速超过 50%，欧洲、中东等区域需求持续性强，展望 24 年我们预计公司海外订单有望保持高速增长。 盈利预测与投资评级： 考虑到后期股权激励费用和烯晶碳能商誉减值等情况，我们下调公司 23/24/25 年归母净利润分别为 15.45/20.21（ -1.12）/25.27（ -0.89）亿元，同比+27%/31%/25%，现价对应 PE 分别为 25x、19x、 15x。 公司是国内民营电力设备龙头，输变电装备出海马太效应凸显， 给予目标价 73.2 元/股，对应 24 年 PE 为 28x，维持“买入”评级。 风险提示： 电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。

思源电气(002028) 营收及净利润增速符合预期。近期公司发布2023年三季报，2023Q1-Q3实现营收85.81亿元，同比增长22.55%，其中2023Q3实现营收32.78亿元，同比增长23.28%，环比增长4.7%，实现归母净利润11.48亿元，同比增长46.14%，其中2023Q3实现归母净利润4.48亿元，同比增长50.47%，实现扣非净利润4.30亿元，同比增长24.75%，业绩表现亮眼，符合市场预期。 期间费用率较稳定，毛利率继续提升。2023Q1-Q3公司期间费用率为14.17%，较上年同期增加2.92pct，其中销售费用率为4.39%，同比增加0.23pct，管理费用率为2.63%，同比减少0.05pct，财务费用率为-0.15%，同比增加0.91pct，财务费用增加主要原因是汇率变化影响损益，公司Q1-Q3季度综合毛利率为30.11%，同比增加4.09pct，其中Q3毛利率为31.80%，较Q2提升0.77pct，公司盈利能力不断提升。 研发投入保持高强度，推进多元化战略布局。公司2023Q1-Q3研发费用投入为6.27亿元，同比增长63.61%，研发费用率为7.31%，同比提升1.83pct，除深耕传统业务外，公司大力拓展储能相关业务，积极开拓全球表前、表后，储能市场，在柔性直流输电、光电技术、新能源、储能、物联网、汽车电子等方面进行前瞻性技术投入，收购烯晶碳能19.22%股权，布局超级电容，不断加深技术护城河。 积极推动海外业务布局，开辟新增长极。公司海外业务营收及占比不断增加，海外市场23H1实现营收10.81亿元，占比超过20%，综合毛利率达32.3%，公司在欧洲、拉丁美洲、非洲、东南亚等市场广泛布局，多款产品通过了法国、英国、西班牙、葡萄牙等超过10个国家的认证，有望充分受益于海外电力一、二次设备增量和存量替换需求。 盈利预测及投资建议：根据公司最新的订单、营收增速指引，我们维持公司2023-2025年公司营业收入分别为140.8/181.9/224.0亿元，对应归母净利润为16.3/20.8/25.5亿元，最后根据DCF模型，我们维持57.86元/股的目标价，并维持“优大于市”评级。 风险提示：1、特高压线路核准开工不及预期；2、市场竞争激烈导致毛利率大幅下降；3、原材料价格大幅上涨；4、汇率风险。

思源电气(002028) 事件说明：10 月 20 日，公司发布 2023 年三季度报告。23Q1-Q3 公司实现营收 85.81 亿元，同比增长 22.55%；归母净利润为 11.48 亿元，同比增长46.14%。单季度来看，2023 年 Q3 实现营收 32.78 亿元，同比增长 23.38%；实现归母净利润 4.48 亿元，同比增长 43.20%；实现扣非归母净利润 4.30 亿元，同比增长 24.75%，业绩符合预期，公司实现持续健康高质量发展。 盈利能力向上修复，持续提高研发投入。 盈利能力方面，23 Q1-Q3 毛利率为 30.11%，同比增加 4.09pcts，净利率为13.84%，同比增加 2.03pcts，盈利能力向上修复；费用率方面，23 Q1-Q3 期间费用率为 14.17%，同比增加 2.92pcts；其中，财务、管理、销售费用率分别为-0.15%/2.63%/4.39%，同比增加 0.91pcts/减少 0.05pcts/增加 0.23pcts，财务费用率略有提升，主要系汇率变化影响汇兑损益。研发投入方面，公司持续加大研发投入，23 Q1-Q3 研发费用 6.27 亿元，同比增长 63.61%；研发费用率为 7.31%，同比增加 1.83pcts，维持较高水平。 积极发力海外业务，业务增长空间较大。 2018-23H1 公司积极拓展海外业务，营收持续增长，18-22 年 CAGR 达 22.07%。23H1 实现海外营收 10.82 亿元，同比增长 47.50%。公司海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。 输配电行业领军企业，横向拓展储能业务。输配电业务：公司深耕输配电行业 20 余年，积累了丰富且成熟的产品开发和制造经验，参与了多项国家标准和行业标准的制定，拥有多项行业领先的核心技术，在业内处于领先地位。公司是目前输配电设备行业中少有的具备电力系统一次、二次设备、电力电子设备等产品的研发、制造和解决方案能力的厂家。 储能业务：公司开展储能相关业务，积极进行相关技术研发，大力拓展构网型电力电子解决方案，支持新型电力系统发展；大力拓展直流开关元件业务，助力直流配用电系统快速发展。 投资建议：公司规划 23 年实现新增合同订单 158 亿元，同比增长 30%；实现营业收入 126 亿元，同比增长 20%。根据往年情况，21、22 年公司收入及订单目标完成度均在 100%以上。我们预计公司 23-25 年营收分别为 128.52、156.57、190.24 亿元，对应增速分别为 22%、21.8%、21.5%；归母净利润分别为 16.24、20.62、25.92 亿元，对应增速分别为 33.1%、26.9%、25.7%，以10 月 23 日收盘价作为基准，对应 23-25 年 PE 为 23X、18X、15X。维持“推荐”评级。 风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险等