中顺洁柔(002511)公司资料

中顺洁柔(002511) 投资要点 业绩摘要：公司发布2023年三季报。2023前三季度公司实现营收68.2亿元，同比+11.6%；实现归母净利润1.7亿元，同比-39.7%；实现扣非净利润1.4亿元，同比-43.2%。单季度来看，2023Q3公司实现营收21.4亿元，同比+22.4％；实现归母净利润0.8亿元，同比+72.7%；实现扣非后归母净利润0.7亿元，同比+128.3%。Q3收入增长提速，业绩表现靓丽。 成本端压力逐步缓解，业绩有望持续修复。报告期内，公司整体毛利率为30.2%，同比-2.3pp，单Q3毛利率为34%，同比+2.6pp。三季度纸浆价格下行逐步传导至报表端，缓解成本压力，单Q3毛利率同环比均明显回升。费用率方面，公司总费用率为+27.4%，同比+0.1pp，费用率总体稳定，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为20.3%/4.7%/-0.3%/2.7%，同比+0.2pp/0pp/-0.3pp/+0.3pp。综合来看，公司净利率为2.4%，同比-2.1pp。单Q3净利率为3.8%，同比+1.1pp。短期来看，随着公司木浆平均库存成本下降，盈利能力有望边际改善；中长期来看，公司高端化战略持续推进，利润中枢有望逐步上行。 浆价下行，需求向好，生活用纸企业吨盈利边际改善。根据隆众资讯数据，10月底阔叶浆/针叶浆主流价格约为5500元/吨、6150元/吨，相比于2023年初6400元/吨、7350元/吨明显回落。公司在木浆价格低位时储备库存，预计未来一段时间内平均原材料成本较低。纸价方面，2023年5-8月生活用纸大轴主流价格底部盘整，9月初以来下游进入需求旺季，生活用纸大轴价格从6500元/吨开始逐步回升，至10月底约为7200元/吨，预计在旺季催化下纸价仍将保持稳步回升趋势，预计生活用纸企业吨盈利边际改善。 持续优化产品结构，驱动高端高毛利产品销售占比提升。为了满足生活用纸高端化、差异化消费需求，公司精准聚焦油画、锦鲤、Face、Lotion以及健康精品等高端高毛利产品终端推广，不断推动产品结构优化。2023H1公司生活用纸收入46.2亿元，同比+7.3%；个人护理及其他产品收入6119万元，同比+7.2%。展望后续来看，随着市场品牌价格竞争压力缓解，消费者需求有望延续高端化趋势，公司高毛利产品占比有望继续提升。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.22元、0.45元、0.52元，对应PE分别为49倍、24倍、21倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；纸价出现大幅波动的风险；新产能投产不及预期的风险；汇率波动风险。

中顺洁柔(002511) 事件 公司发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现收入68.23亿元，同比+11.60%；实现归母净利润1.65亿元，同比-39.74%。其中,2023Q3收入为21.38亿元，同比+22.44%；实现归母净利润0.81亿元，同比+72.69%，Q3单季业绩修复，盈利水平向上。 Q3收入同比+22.44%，增长环比提速 Q3单季公司收入同比+22.44%，增速较今年上半年有所提升，公司归母净利润同比+72.69%，业绩增速大于收入增速，我们预计，一方面，公司核心原材料木浆高价库存的消耗以及木浆价格下滑，成本端改善；另一方面，公司持续优化产品结构，通过加大油画、锦鲤、Face、Lotion以及健康精品等高端、高毛利产品终端推广，精准的品牌营销策略结合多渠道销售布局，预计高端、高毛利的产品收入占比进一步提升。Q3单季公司经营性现金流达0.18亿元，同比由负转正，大幅改善。 盈利水平有所提升，期间费用率管控良好 2023年前三季度公司毛利率、净利率分别为30.19%、2.41%，同比分别-2.32pct、-2.07pct。其中，2023Q3公司毛利率、净利率分别为34.04%、3.78%，同比分别+2.57pct、+1.12pct。受益于公司原材料木浆高价库存消耗以及木浆价格下滑，公司Q3盈利水平同比有所提升。 费用端来看，2023年前三季度公司期间费用率为27.40%，同比+0.12pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.29%、4.66%、2.71%、-0.26%，分别同比+0.17pct、+0.01pct、+0.27pct、-0.33pct。分季度看，2023Q3公司期间费用率为29.92%，同比+0.71pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.92%、6.05%、3.02%、-0.05%，分别同比+0.53pct、+0.07pct、+0.51pct、-0.39pct。公司期间费用率整体保持稳定。 投资建议： 公司作为生活用纸行业领先企业，品牌、产品、渠道、产能等优势明显，近几年渠道持续优化&产品中高端发展，经营质量提升，此外，木浆等原材料价格下行预期初步兑现，成本端压力释放。预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.55、5.10、7.01亿元，同比分别+1.54%、+43.65%、+37.35%，对应PE分别为41、28、21倍，维持“买入”评级。 风险提示： 木浆价格下行幅度及进展不及预期风险；渠道拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险。

中顺洁柔(002511) 投资要点 中顺洁柔披露23Q3业绩： 2023Q1-3公司实现营收68.23亿元，同比+11.6%，实现归母净利润1.65亿元，同比-39.7%，扣非后归母净利润1.42亿元，同比-43.2%；23Q3公司单季实现营收21.38亿元，同比+22.4%，实现归母净利润0.81亿元，同比+72.7%，扣非后归母净利润0.69亿元，同比+128.3%。23Q3公司收入端增长回暖，同时伴随用浆成本降低盈利弹性快速释放。 高端化&新零售渠道发力，Q3公司收入增速回暖 公司去年同期在高浆价压力下主动提价，并主动退出部分低效渠道和产品线，短期扰动公司份额。23Q3在去年同期相对低基数的同时，产品端推动高端化，加大油画、锦鲤、Face、Lotion以及健康精品等高端系列产品推广；渠道端组建专业电商运营团队，加大电商平台资源投入，并搭建与强化配置相应的供应链系统及日常运营管理，目前已与市场主流知名平台达成长期战略合作。同时公司积极强化新零售、O2O、内容营销等新兴业务布局，大力发展直播，加大社区团购份额抢占。并且公司成立专业商消服务团队，匹配不断成长的商消市场需求。在产品和渠道端共同发力下，23Q3公司收入增速快速回暖。展望Q4，双十一等线上大促旺季来临叠加去年Q4相对低基数，我们预计公司Q4将延续靓丽增长表现。 受益浆价回落&产品结构优化，Q3毛利率同环比显著改善 毛利率：2023Q1-3公司毛利率为30.19%，同比-2.3pct。23Q3单季公司毛利率为34.04%，同比+2.6pct，环比+4.8pct，公司毛利率修复已接近21Q3水平（21Q3公司单季毛利率为34.33%）。伴随23Q2浆价快速回落、高价浆库存的有序消化、产品结构持续优化高端产品销售占比进一步提升，Q3公司毛利率同环比均有显著改善。 费用率&净利率：2023Q1-3公司净利率为2.41%，同比-2.1pct。23Q3单季公司净利率为3.78%，同比+1.1pct，环比+4.0pct。期间费用率方面，2023Q1-3公司销售/管理+研发/财务费用率分别为20.29%/7.37%/-0.26%，分别同比+0.2/+0.3/-0.3pct，其中23Q3三项费用率分别为20.92%/9.06%/-0.1%，分别同比+0.5/+0.6/-0.4pct。Q4一般为营销旺季，我们预计公司或加大营销投入促进份额提升，Q4销售费用率或有所向上，但综合来看考虑公司毛利率持续回暖，看好公司净利率Q4稳步回升。 现金流&运营效率：2023年前三季度公司实现经营现金流净额7.92亿元，同比+68.56%，收现比99.65%，同比-5.0pct。运营效率方面，23Q1-3公司应收账款周转天数同比-3.86天至40.82天，应付账款周转天数同比-5.79天至52.95天，存货周转天数同比-4.82天至99.97天。 盈利预测与估值 公司为我国生活用纸龙头，内部管理得到理顺，品牌及产品端持续优化升级，且盈利弹性有望随中期浆价回落及提价和渠道优化释放，持续看好公司长期价值。考虑到股权激励成本、汇兑损益、高价浆库存消化节奏等对公司全年盈利的影响，我们预计2023-2025年公司预计实现营业收入97.99、110.27、121.85亿元，同比+14.34%、+12.53%、+10.50%；归母净利润3.60、5.26、7.21亿元，同比+2.85%、+46.00%、+37.17%，对应PE分别为40X、27X、20X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料上行、提价落地不及预期、行业格局恶化、渠道开拓不及预期。

中顺洁柔(002511) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报。公司前三季度实现营业收入68.23亿元，同比+11.6%；实现归母净利润1.65亿元，同比-39.74%；扣非后归母净利润1.42亿元，同比-43.21%。单季度看，23Q3营收21.38亿元，同比+22.44%；实现归母净利0.81亿元，同比+72.69%；实现扣非净利润0.69亿元，同比+128.32%，Q3业绩回暖。 Q3收入稳健增长，预计Q4实现较快增长。23Q3公司营收同比+22.44%，相较Q1与Q2营收同比增速+9.4%/+5.7%明显提升，增速回归正常水平。考虑到22Q4低基数叠加线上大促催化，预计公司收入端有望实现较快增长。 盈利能力修复，现金流充足。盈利能力方面，23Q3公司销售毛利率为34.04%，同比+2.57pct，环比+4.84pct，销售净利率为3.78%，同比+1.12pct，环比+3.98pct，盈利能力显著修复。费用率方面，23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为20.92%/6.05%/3.02%/-0.05%，分别同比+0.53/+0.07/+0.51/-0.37pct，其中财务费用率明显降低，主要由于人民币贬值导致汇兑收益增加。现金流方面，23年前三季度经营性现金流为7.92亿元，同比+69%，现金流较为充足。 持续深化高端化路线，奠定中长期成长基础。公司将高端、高毛利的非传统干巾定义为未来重点发展的战略品类，23年继续整合资源加大对油画、Lotion、厨房纸巾、湿巾湿厕纸、洁面巾、朵蕾蜜卫生巾、一次性用品等高端、高毛利系列产品的推广，驱动高端、高毛利产品销售份额持续增长，稳步提升公司产品毛利率与盈利能力。为更好适配发力非传统干巾品类、高端化的战略，公司23年在组织架构、产品研发、营销推广上均进行优化调整，为中长期成长打下坚实基础。 投资建议：短期来看，公司将在Q4积极参与双十一及春节压仓活动，有望继续提振业绩。长期来看，公司四川达州10万吨生活用纸造纸产线项目有序推进，届时产能将达90万吨，产能扩张助力提升市场份额，同时公司深化高端化路线，盈利水平将稳步提升。我们预计2023-25归母净利润3.65、5.32、7.80亿元（前值为4.53、6.41、8.44亿元，根据公司三季报业绩有所调整），对应PE39、27、18，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、品类拓展不及预期风险