贝泰妮(300957) 事件： 公司发布2026年半年报。 点评： 二季度扣非净利润增长27.09%，销售费用率优化 2026年上半年公司实现营业收入25.92亿元，同比增长9.27%，归属于母公司净利润2.92亿元，同比增长18.30%，扣非归母净利润2.46亿元，同比增长34.85%。公司毛利率74.62%，较去年同期下降1.39个百分点。上半年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为50.53%/7.63%/4.28%/0.45%，其中销售费用率受益于营销效率的提升下降3.64个百分点。上半年，公司归母净利润率11.26%，较去年同期提升0.86个百分点。单季度来看，二季度公司实现营业收入14.74亿元，同比增长3.55%，归母净利润2.26亿元，同比增长3.44%，扣非后归母净利润2.05亿元，同比增长27.09%。 孵化品牌经营表现持续向好，新兴渠道拓展成效显现 2026年上半年，主品牌薇诺娜实现营业收入19.99亿元，同比+2.54%；薇诺娜宝贝实现营业收入1.69亿元，同比增长54.04%；AOXMED实现营业收入0.75亿元，同比增长46.00%；Za姬芮实现营业收入2.59亿元，同比增长22.48%；泊美实现收入0.21亿元，同比-12.92%；初普贡献收入0.41亿元。多个孵化品牌经营表现持续向好。渠道方面，线上渠道实现营业收入20.17亿元，同比+15.71%，其中线上自营16.23亿元，同比+22.49%，线上经销、代销3.94亿元，同比-5.80%；OMO渠道实现收入1.55亿元，同比-18.74%；线下渠道实现收入4.03亿元，同比-5.05%。线上渠道分平台看，抖音系实现收入6.42亿元，同比+57.38%；拼多多平台实现收入1.59亿元，同比+55.87%；阿里系实现收入7.76亿元，同比+0.96%；京东系实现收入1.45亿元，同比-10.98%。全品牌在抖音、拼多多平台收入增速均超55%，公司着力补齐渠道链路短板，渠道结构优化成效凸显。 投资建议与盈利预测 公司坚守“构建皮肤健康生态”核心战略，多品牌矩阵协同发力。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润为6.53/7.38/8.23亿元，对应EPS为1.54/1.74/1.94元/股，对应PE为21/19/17x，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧，产品推新不及预期，宏观经济不及预期的风险等。

贝泰妮(300957) 核心观点 收入实现稳健增长，扣非归母净利润较快提升。公司2026H1实现营收25.92亿元/yoy+9.27%，归母净利润2.92亿元/yoy+18.30%，扣非归母净利润2.46亿元/yoy+34.85%。其中2026Q2实现营收14.74亿元/yoy+3.55%，归母净利润2.26亿元/yoy+3.44%，扣非归母净利润2.05亿元/yoy+27.09%。上半年非经常性收益约0.46亿元，主要来自政府补助及委托理财收益。 分品牌看，2026H1薇诺娜实现收入19.99亿/yoy+2.54%，主品牌基本盘逐步企稳；薇诺娜宝贝实现收入1.69亿元/yoy+54.04%，婴童功效护肤业务加速放量；瑷科缦实现收入0.75亿元/yoy+46.00%，姬芮/和泊美分别实现增速+22.48%/-12.92%，泊美仍处于品牌调整阶段；初普实现收入0.41亿元，围绕家用美容仪和配套护肤品推进“仪器+护肤”布局。 分渠道看，2026H1线上渠道实现收入20.17亿/yoy+15.71%，收入占比提升至78.33%，线上自营实现收入16.23亿/yoy+22.49%，其中阿里系实现收入7.76亿/yoy+0.96%，抖音系实现收入6.42亿/yoy+57.38%，拼多多实现收入1.59亿/yoy+55.87%，京东系实现收入1.45亿/yoy-10.98%，抖音及拼多多成为线上业务增长的主要驱动力。OMO渠道实现收入1.55亿元/yoy-18.74%，其中线下直营收入同比增长29.53%，但自建线上平台收入仍有压力；线下经销及代销渠道实现收入4.03亿元/yoy-5.05%，降幅较此前有所收窄。 毛利率同环比改善，营销效率提升推动扣非利润较快增长。2026Q2公司毛利率为75.59%/yoy+0.55pct，环比Q1提升2.24pct。核心护肤产品及渠道结构有所改善，带动毛利率同比转升。销售/管理/研发费用率为48.63%/6.23%/5.17%，同比分别-4.29/+1.01/+1.06pct。销售费用率下降主要系公司动态调整营销人员、渠道及广告宣传投入，营销效率改善；管理费用率提升主要系人员薪酬及咨询服务费用增加；研发费用率提升主要与研发项目推进节奏有关，Q2研发投入较一季度明显提升。 风险提示：宏观环境风险，新品销量不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司主品牌薇诺娜恢复正增长，特护、防晒等核心品类保持稳定，并持续向美白、抗老及医美修护等细分需求延伸；薇诺娜宝贝、瑷科缦及姬芮增长提速，初普进一步补充美容仪及妆械协同布局，多品牌收入结构逐步完善。渠道端，抖音及拼多多延续较快增长，线上自营占比提升带动渠道结构优化，营销费用增速低于收入增速，推动扣非盈利能力明显修复。我们维持公司2026-2027年归母净利润至6.49/7.34/8.10亿，对应PE分别为22/19/17x，维持“优于大市”评级。

贝泰妮(300957) 2026H1业绩稳健，归母净利润同比+18.3%，增长亮眼 公司发布半年报：2026H1实现营收25.92亿元（同比+9.3%，下同）、归母净利润2.92亿元（+18.3%）；单2026Q2实现营收14.74亿元（+3.6%）、归母净利润2.26亿元（+3.4%）。公司为敏感肌护肤龙头，主品牌企稳叠加子品牌放量，费用优化与专业渠道拓展持续推进，增长动能有望逐步恢复。我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年归母净利润为6.69/7.70/8.78亿元，对应EPS为1.58/1.82/2.07元，当前股价对应PE为19.7/17.1/15.0倍，维持“买入”评级。 2026H1主品牌稳健、部分子品牌高增，降费增效持续兑现 分品牌看，2026H1薇诺娜/薇诺娜宝贝/瑷科缦/姬芮/泊美分别实现营收19.99/1.69/0.75/2.59/0.21亿元，同比分别+2.5%/+54.0%/+46.0%/+22.5%/-12.9%。 分渠道看，2026H1线上/线下/OMO渠道分别实现营收20.17/4.03/1.55亿元，同比分别+15.7%/-5.1%/-18.7%；其中阿里系/抖音系分别实现营收7.76（+1.0%）/6.42亿元（+57.4%）。分品类看，护肤品/医疗器械/彩妆分别实现营收22.77亿元（+13.8%）/0.66亿元（-43.3%）/1.89亿元（-20.7%）。盈利能力方面，2026H1公司毛利率为74.62%（-1.4pct）。费用方面，2026H1销售/管理/研发费用率分别为50.5%/7.6%/4.3%，同比分别-3.6pct/-0.5pct/-0.6pct，费用管控成效显著。 薇诺娜深耕敏感肌心智，产品迭代与研发并行 品牌：公司围绕薇诺娜持续完善品牌矩阵，产品已覆盖舒敏、抗老等多个领域。Tripollar初普胶原钻正式上新，进一步拓展敏肌抗老布局；同时强化医院、医美、OTC及医疗器械等专业渠道，以“妆械联合”延伸医美术后修护场景，巩固专业皮肤健康心智。研发：公司持续加大研发投入，以云南特色植物提取实验室为依托，与国外前沿实验室紧密合作，2026上半年已有29款化妆品新原料通过国家药监局备案。渠道：线上线下渠道协同发展，并深化OTC、医院及医美等专业渠道布局；海外方面，持续拓展东南亚及“一带一路”等市场，并逐步拓展中东等新兴市场，推进品牌国际化。 风险提示：渠道拓展不及预期、新品不及预期、市场竞争加剧。

贝泰妮(300957) 投资要点 公司公布2025年报及2026Q1业绩：25年实现营收53.59亿元(-6.58%，表同比，下同)，归母净利5.06亿元(+0.53%)，扣非归母净利3.56亿元(+48.22%)。26Q1实现营收11.18亿元(+17.84%)，归母净利0.66亿元(+132.76%)，扣非归母净利0.41亿元(+94.81%)。此外，公司公告新一轮回购方案，拟以不超过58.04元/股回购1-2亿元股份用于股权激励或员工持股计划，实控人承诺12个月内不减持。 分渠道看，线下调整拖累整体收入，线上抖音系表现亮眼：25年线上/OMO/线下分销渠道分别实现收入39.51/4.63/9.18亿元，同比分别+1.00%/-11.20%/-27.91%，线下下滑主因经销渠道收缩。线上渠道中，自营收入29.88亿元(+2.94%)，阿里系17.14亿元(-0.67%)基本持平，抖音系9.70亿元(+17.25%)增长强劲，京东系4.42亿元(-16.06%)有所承压。线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)，货架电商毛利率显著提升。26Q1收入同比+17.84%，收入端拐点确认，我们预计线上渠道继续贡献主要增量。 分品牌看，薇诺娜宝贝及瑷科缦增长亮眼：25年护肤品/彩妆/医疗器械分别实现收入45.75/4.72/2.65亿元，同比分别-4.71%/-14.35%/-25.39%。核心品牌薇诺娜在中国皮肤学级护肤品赛道市占率约19.4%，高端护肤品市场排名第四。子品牌方面，薇诺娜宝贝实现收入2.35亿元(+17.02%)，抖音渠道大增约110%；瑷科缦收入同比增长超100%，覆盖全国超600家院线机构；贝芙汀建立“分级祛痘”用户心智；初普品牌完成收购，高端家用射频美容仪市场排名从TOP15跃升至TOP5。 盈利能力：毛利率稳中有升，费用率持续优化：①毛利率：25年74.46%(+0.72pct)，护肤品毛利率76.65%(+2.04pct)，线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)。26Q1毛利率73.35%(-4.12pct)。②期间费用率：25年63.80%(-0.25pct)。26Q1期间费用率66.08%(-8.66pct)，销售费用率53.03%(-3.00pct)，管理费用率9.48%(-2.96pct)，研发费用率3.11%(-2.99pct)，费用端明显改善。③归母净利率：25年9.44%(+0.67pct)，扣非归母净利同比+48.22%。26Q1归母净利率5.90%(+2.91pct)，叠加其他收益同比+359%（政府补助增加），利润弹性充分释放。 盈利预测与投资评级：贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善，系列新品上新后有望贡献业绩增量。考虑到品牌焕新业绩逐渐释放，我们将公司2026-27年归母净利润预测8.1/9.4亿元下调至6.3/7.2亿元，新增2028年归母净利润预测8.3亿元，对应PE分别为28/24/21X，考虑到公司敏感肌赛道龙头地位稳固且管理层经营改善趋势明确，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

GUO ZHENYU(郭振宇)先生,1963年11月出生,加拿大国籍,拥有中国五年期居留权,加拿大麦吉尔大学电机工程博士。曾任世界自我药疗产业联盟主席、中国非处方药物协会会长,现兼任国际自我保健基金(ISF)理事长,中国非处方药物协会副会长,中国非公立医疗机构协会皮肤专业委员会副主任,云南省民营企业家协会常务副理事长。1986年09月至1988年07月任云南大学无线电系讲师,1988年08月至1989年08月任加拿大新布伦瑞克大学助教,1995年07月至1996年07月任加拿大蒙特利尔大学医学院助理教授、加拿大蒙特利尔临床医学研究所高级研究员,1996年09月至2002年07月任美国乔治华盛顿大学工学院助理教授、副教授、终身教授,2003年01月至2014年11月任滇虹药业集团股份有限公司董事长、总裁。2014年06月至2016年12月任贝泰妮有限董事长,2016年12月至2019年02月任贝泰妮有限董事长兼总经理,2019年03月至今任公司董事长兼总经理。

王飞飞先生,1984年06月出生,中国国籍,无境外居留权,化学工程专业硕士学历,正高级工程师,执业药师。2014年12月至2019年02月任贝泰妮有限子公司上海贝泰妮研发总监,2019年03月至2020年03月任公司下属子公司上海贝泰妮研发总监。2020年03月至2021年01月任公司子公司上海际研研发总监,2021年01月至今任贝泰妮研究院执行院长。2023年02月至今任公司副总经理。

王龙先生,1982年10月出生,中国国籍,无境外居留权,清华大学会计学专业本科学历,澳洲注册会计师。2006年07月至2011年03月任江苏先声药业有限公司会计、财务经理、财务总经理助理,2011年03月至2014年01月任先声再康江苏药业有限公司财务总监,2014年01月至2016年11月任亿腾医药(中国)有限公司高级财务总监。2016年12月至2018年09月任贝泰妮有限财务总监,2018年10月至2019年02月任贝泰妮有限财务总监、董事会秘书,2019年03月至2023年01月任公司财务总监兼董事会秘书。2023年02月至今任公司副总经理、财务总监兼董事会秘书。

张梅女士,1979年06月出生,中国国籍,无境外居留权,中药制药工程学士学位,上海复旦大学工商管理硕士学历。2012年07月至2017年03月任贝泰妮有限商务经理、电商分销总监,2017年03月至2019年02月任贝泰妮有限电商事业部副总经理,2019年03月至2019年11月任公司电商事业部副总经理,2019年11月至2021年12月任公司品牌市场中心总经理,2021年12月至2022年11月任公司美容仪器项目总经理,2022年12月至2023年01月任公司总裁营销助理,2023年02月至2023年04月任公司副总经理,2023年05月至2025年05月任公司董事、副总经理,2025年05月至今任公司职工代表董事、副总经理。

边晟晖先生,1972年06月出生,中国国籍,无境外居留权,工业企业管理专业本科学历。2005年11月至2008年12月任西安杨森大区经理,2009年01月至2011年01月任德国默克区域销售总监,2011年03月至2015年04月任滇虹药业事业部副总经理,2015年05月至2017年03月任北京澳特舒尔销售总经理,2017年07月至2023年06月任德国拜耳事业部负责人,2023年08月加入公司,任总裁营销助理。2024年04月至今任公司副总经理。

马骁先生,1982年09月出生,中国国籍,无境外居留权,化学工程专业硕士学历,工商管理硕士,执业药师,高级工程师。2004年07月至2010年06月任滇虹药业集团股份有限公司研发主管、研发经理,2010年06月至2013年01月任上海滇虹药业有限公司副总经理、总经理。2013年01月加入贝泰妮有限,2013年07月至2014年06月任贝泰妮有限研发与供应链负责人,2014年06月至2017年12月任贝泰妮有限研发与供应链负责人、监事,2017年12月至2019年02月任贝泰妮有限董事、副总经理,2019年03月至2024年03月任公司董事、副总经理,2024年04月至今任公司董事、高级副总经理。

高绍阳先生,1976年11月出生,中国国籍,无境外居留权,化学制药专业本科学历。1999年07月至2005年02月任昆明滇虹药业有限公司技术员、部门经理,2005年02月至2008年08月任上海康王日用化妆品有限公司副总经理,2008年08月至2012年08月任滇虹药业集团股份有限公司项目总监。2012年08月加入贝泰妮有限,2012年11月至2014年06月任贝泰妮有限执行董事、总经理,2014年06月至2016年12月任贝泰妮有限董事、总经理,2016年12月至2017年12月任贝泰妮有限董事,2018年10月至2019年02月任贝泰妮有限董事、副总经理,2019年03月至2024年03月任公司董事、副总经理,2024年04月至今任公司董事、高级副总经理。

吴小静,1986年09月出生,中国国籍,无境外居留权,本科学历。自2008年07月至2015年06月担任欧莱雅(中国)有限公司电子商务总监职务;2015年07月至2018年01月担任上海斯舍信息科技有限公司总经理职务;2018年02月至2019年01月担任上海上美化妆品有限公司电商总经理职务;2019年02月至2021年01月担任广州淘通科技股份有限公司副总裁兼COO职务;2021年02月至2021年09月担任贝拉米食品贸易(上海)有限公司跨境电商/线上业务总经理职务;2021年10月至2025年02月担任上海威亮电子商务有限公司COO职务。2025年02月至今任公司副总经理。

周薇女士,1957年04月出生,中国国籍,无境外居留权,植物保护专业本科学历,研究员。1982年01月至1988年10月任贵州科学院生物研究所办公室主任,1988年10月至1993年03月任贵州大学植物保护系总支副书记、科研处副处长,1993年03月至1995年12月任海南省农业综合开发总公司投资部经理、副总经理、海南富海食品工业有限公司董事长,1995年12月至1998年07月任贵州大学校办产业总公司副总经理,1998年7月至2016年12月任云南大学微生物发酵工程重点实验室科研主管、“211”办公室副主任、生物资源保护与利用国家重点实验室研究员。2016年12月至2019年06月任公司及公司前身项目经理,2019年06月至今任公司董事、项目经理。

KEVIN GUO先生,1994年08月出生,美国和加拿大双重国籍,加拿大麦吉尔大学生物化学博士。2019年06月至2024年08月担任Institut de recherches cliniques de Montréal(IRCM)博士研究员,2025年03月至2025年05月担任公司总裁助理,2025年05月至今任公司董事、总裁助理。