侨源股份(301286) 投资摘要 事件概述 近日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入10.24亿元，同比+0.20%；实现归母净利润1.49亿元，同比-26.43%；扣非归母净利润1.44亿元，同比-26.90%。2025Q1，公司实现营业收入2.56亿元，同比+10.24%；实现归母净利润0.55亿元，同比+103.62%；扣非归母净利润0.47亿元，同比+102.78%。 2024年公司基本盘业务基本保持稳定。主营业务中，氧气贡献营业收入4.29亿元（同比-6.24%），毛利率39.77%（同比-1.02pct）；氮气贡献营业收入4.09亿元（同比+4.24%），毛利率24.09%（同比-0.36%）；氧气和氮气合计贡献公司营业收入的81.90%。受市场波动影响，2024年氧气、氮气的售价略有下降。公司成本和费用管控得力，2024年，电力采购量8.81亿千瓦时（同比+0.33%），采购单价为0.438元/千瓦时（同比+0.83%），公司汶川基地电价相对较低，较竞争对手拥有一定的电力成本优势；期间费用率8.81%，同比+0.47pct，略有增长。2024年，公司计提资产减值损失4952.44万元（同比+21925.34%），主要系部分长期资产闲置计提减值增加所致，对净利润产生较大影响。量升本降，25Q1盈利同比大幅改善。受销量提升带动收入增长、收到的政府补贴增加以及电力成本下降共同影响，公司25Q1盈利同比大增。 深入拓展特气市场，外购资产拓展产品线。公司在以川渝为核心的西部地区和以福州为核心的福建等地区具备产能规模优势，都江堰、汶川、眉山、金堂生产基地合计全液态气体产能约120余万吨，位居西南地区第一位，规模效应显著。未来公司将在产能扩张和产品线拓展方面持续投入，打开新的增长空间：（1）现场制气领域，在建项目投产后，公司将在福建福州、四川眉山、四川金堂运营多个管道气体项目，项目建设及运营能力有望大幅提升；（2）电子特气领域，公司正逐步着手布局新材料产业、半导体产业等所需特种气体，如高纯液氧、高纯液氨等；此外，公司将拓展生产经营医疗、食品、军工及航空航天领域的其他特种气体，空分稀有气体氖、氙、氪气，不断挖掘新的利润增长点；（3）通过股权收购进行横向拓展：公司拟收购宏晨化工，扩大在二氧化碳领域的产品布局，提高产品多元化水平，提升盈利能力。 投资建议 中国工业气体行业持续增长，公司内增外延成长性良好，结合公司2025年1月发布的限制性股票激励计划公告指引，我们预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为14.21/18.64/23.74亿元，增速分别为38.8%/31.2%/27.3%；归母净利润分别为2.63/4.44/6.25亿元，增速分别为76.2%/69.1%/40.6%。维持“买入”评级。 风险提示 股权激励目标未能实现，产能建设进度不及预期，经济下行对工业气体需求降低，电力成本上升，行业竞争加剧。

侨源股份(301286) 事件：公司4月10日发布2023年年报，全年实现营收10.22亿元，同比+11.25%；归母净利润为2.03亿元，同比+72.77%；其中2304实现营收2.73亿元，同比+12.18%，环比+7.92%；实现归母净利润0.49亿元，同比+268.93%，环比-10.97%。 新项目投产、氨气量增驱动营收增长。市场价格波动导致公司氧气、氮气均价略有下降。新项目投产，氮气销量同比增长驱动整体营收较大幅度增长。分产品，1）氧气：2023年营收4.58亿元，同比+2.04%，销量同比+3.05%；均价同比-1.02%；其中23H2氧气营收2.41亿元，同比-3.16%，环比+11.32%；2）氨气：2023年营收3.92亿元，同比+22.81%，销量同比+41.63%；均价同比-13.23%；23H2氨气营收2.14亿元，同比+19.76%，环比+20.16%：3）氢气：2023年营收0.84亿元，同比-2.72%：23H2氢气营收0.47亿元，同比-10.13%，环比+25.39%。分地区，2023年川渝/其他地区营收同比+16.65%/-1.57%。 新项目投产驱动整体毛利率实现增长。利润端，2023年公司毛利率34.17%，同比+3.43pcts。2304毛利率33.07%，同比+4.92pcts，环比-3.16pcts。毛利率增长主因新型产业氮气需求量增加，公司签订高纯度管道氮气长期供应合同+新项目投产带来销量增长。分产品，2023年公司氧气/氮气毛利率40.78%/24.45%，同比+0.43pcts/+12.22pcts，判断毛利率增加主因新项目投产、氮气销量增长带来的规模效应。 立足川渝、加速全国化扩张，拓展特气市场实现产品结构升级。 公司在四川地区拥有西南地区最大的全液态空分气体生产线，合计全液态气体产能约120余万吨，具备川渝、福建地区的产能规模优势。1）加速开展跨区域制气项目：据公司公告，2023年公司眉山、金堂基地已进入正式生产状态、德阳基地处于在建状态。完全投入使用后具备液态空分气体的生产能力，为西部地区提供工业气体。公司预计加速开展跨区域布局现场制气项目，在福建福州、四川眉山&金堂开展管道气体项目，涵盖闽光钢铁、通威宁德时代等客户：2）拓展特气市场丰富产品结构：此外，公司逐步布局新材料、半导体产业特种气体（如高纯液氧、高纯液氨等），以及医疗、食品、军工及航空航天领域特种气体。并适时投入氢气清洁能源的生产与服务。预计随着公司新项目的落地及对特气市场的深入拓展，其保供能力及产品结构有望实现升级。 预计公司24/25/26年归母净利润为3.55/4.75/5.58亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 项目建设不及预期风险：需求不及预期：竞争格局恶化风险。

侨源股份(301286) 投资要点 事件 据公告，公司2023年前三季度实现收入7.5亿元，同比增长11%；归母净利润1.5亿元，同比增长48%。其中第三季度收入2.5亿元，同比下滑1%；归母净利润0.55亿元，同比增长8%。 受基数及下游需求较弱影响，三季度业绩同比增长放缓；盈利能力持续提升 2023年第三季度收入为2.5亿元（环比第二季度持平），归母净利润0.55亿元（环比第二季度有所增加），环比符合预期。同比口径增速有所放缓，主要系去年同期基数较高、及下游需求不及预期所致，考虑到公司光伏锂电等客户气体订单饱满、产能逐步释放，四季度收入、业绩有望增长提速。盈利能力持续修复，前三季度毛利率34.6%，同比提升2.9pct；净利率20.5%，同比提升5.1pct。其中第三季度毛利率36.2%，同比提升1.5pct；净利率21.8%，环比提升1.4pct。 公司成长路径：行业需求增长、公司份额提升、产品品类拓展 1、大行业：工业气体行业市场空间广阔。预计2022年中国工业气体市场规模有望接近2000亿元，2024年有望达到2199亿元，年复合增速6%-8%。 2、小公司：公司市占率不足1%，还有较大成长空间。我们测算公司2021年市场占有率达0.46%，预测2024年市占率将有望达到0.77%。 3、公司未来将不断丰富产品品类，拓展高纯空分气体及其他特气市场。 公司深耕四川，四川水电、锂矿优势明显，新能源企业云集，客户质地优良 公司未来增长点：四川三大产业园——甘眉工业园、成阿工业园、德阿工业园，其中配套客户包括宁德时代、通威股份、天合光能、华友钴业、士兰微、四川发展、龙蟒集团等国内龙头企业。 产能有望大幅增长：三个工业园新建项目、两个技改项目、一个基地产量爬坡 公司现有生产基地三个：汶川基地、福州基地、都江堰基地（备用），2021年液态气产能合计约76万吨（不含备用产能10万吨）、管道气产能5亿立方米。甘眉工业园、成阿工业园、德阿工业园三个工业园区新建供气项目投产；两个汶川基地的IPO募投技改项目投产以及一个福州基地的产能利用率增加，公司产能有望大幅提升。预计设计满产产能液态工业气体达196万吨（较2022年增长144%），管道工业气体产能达15.33亿立方米（较2022年增长70%）。 盈利预测及估值 预计公司2023-2025年的归母净利润分别2.3、3.9、5.6亿元，三年复合增速68%，对应PE分别为47、27、19倍。维持“买入”评级。 风险提示： 下游行业景气下行、新兴市场开发不力、大股东持股比例较高。

侨源股份(301286) 事件 据公告，公司2023年上半年实现收入5亿元，同比增长18%；归母净利润1亿元，同比增长85%。其中第二季度收入2.5亿元，同比增长9%；归母净利润0.5亿元，同比增长62%。 盈利能力持续向上；受益光伏锂电高增长，预计2023年业绩有望爆发 2023年上半年营收实现较快增长，主要系下游光伏锂电等客户气体订单饱满、产能逐步释放。其中第二季度收入增速略有放缓，主要系下游需求受宏观经济影响所致。盈利能力持续修复，上半年毛利率34%，同比提升4pct；净利率20%，同比提升7pct。其中第二季度毛利率34.7%，环比提升2.1pct；净利率20.4%，环比提升1.0pct。 公司成长路径：行业需求增长、公司份额提升、产品品类拓展 1、大行业：工业气体行业市场空间广阔。预计2022年中国工业气体市场规模有望接近2000亿元，2024年有望达到2199亿元，年复合增速6%-8%。 2、小公司：公司市占率不足1%，还有较大成长空间。我们测算公司2021年市场占有率达0.46%，预测2024年市占率将有望达到0.77%。 3、公司未来将不断丰富产品品类，拓展高纯空分气体及其他特气市场。 公司深耕四川，四川水电、锂矿优势明显，新能源企业云集，客户质地优良 公司未来增长点：四川三大产业园——甘眉工业园、成阿工业园、德阿工业园，其中配套客户包括宁德时代、通威股份、天合光能、华友钴业、士兰微、四川发展、龙蟒集团等国内龙头企业。 产能有望大幅增长：三个工业园新建项目、两个技改项目、一个基地产量爬坡 公司现有生产基地三个：汶川基地、福州基地、都江堰基地（备用），2021年液态气产能合计约76万吨（不含备用产能10万吨）、管道气产能5亿立方米。 甘眉工业园、成阿工业园、德阿工业园三个工业园区新建供气项目投产；两个汶川基地的IPO募投技改项目投产以及一个福州基地的产能利用率增加，公司产能有望大幅提升。预计设计满产产能液态工业气体达196万吨（较2022年增长144%），管道工业气体产能达15.33亿立方米（较2022年增长70%）。 盈利预测及估值 预计公司2023-2025年的归母净利润分别2.8/4.6/6.7亿元，三年复合增速79%，对应PE分别为41/25/17倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游行业景气下行、新兴市场开发不力、大股东持股比例较高。

乔志涌先生:1964年1月出生,中国国籍,无境外永久居留权,初中学历。2002年9月投资设立四川侨源气体有限公司(公司前身)并担任董事长,现任公司董事长。

李国平先生,1970年4月生,中国国籍,无境外永久居留权,大学本科学历。2003年3月起任职于四川侨源气体有限公司(公司前身),现任公司董事、总经理、总工程师。

李宏先生,1971年3月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1994年7月至2004年9月任职于长城特殊钢股份有限公司;2004年9月起任职于四川侨源气体有限公司;2023年1月至今任四川省政协第十三届委员会委员;2025年5月至2026年7月兼任公司职工代表董事;现任公司副总经理。

乔坤先生,1969年8月生,中国国籍,无境外永久居留权,高中学历。2002年9月投资设立四川侨源气体有限公司(公司前身),现任公司董事、副总经理。

李宏先生,中国国籍,无境外永久居留权,1971年3月生,本科学历。1994年7月至2004年9月期间任职于长城特殊钢股份有限公司,2004年9月任职于侨源有限,现任公司副总经理,2025年5月15日选举为职工代表董事。

乔莉娜女士,1989年10月生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2024年11月至2026年1月任成都远牧实业有限公司法定代表人、董事,现任该公司董事长;2025年4月至2026年4月担任四川兴久洲金属材料有限公司(曾用名:四川兴久洲钢管有限公司)法定代表人,2026年4月该公司完成工商变更后不再担任法定代表人,目前系该公司董事长、控股股东。

郑永萍女士,1974年8月生,中国国籍,无境外永久居留权,高中学历。1994年4月起曾任职于成都侨源实业有限公司,2002年9月起任职于四川侨源气体有限公司(公司前身),现担任公司副总经理。

谌海军先生,1985年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2003年7月至2020年4月历任公司操作员、班长、车间主任、生产技术部经理兼设备保障部副经理、项目经理;2018年11月起兼任侨源(重庆)气体有限公司法定代表人,2020年5月至今任侨源气体(眉山)有限公司总经理;2020年7月至2025年5月任公司监事。

王少楠先生,中国国籍,无境外永久居留权,1971年8月生,毕业于南京化工学院,获学士学位。1994年7月至2004年12月任西南化工研究设计院气体室职员;2005年1月至2018年1月、2019年5月至2019年12月任西南化工研究设计院有限公司气体研究所所长(2018年2月至2019年5月任西南化工研究设计院有限公司环境生态公司副总经理);2005年8月至2022年3月任全国气体标准化技术委员会秘书长;2009年12月至2022年3月任全国煤化工标准化技术委员会煤制化学品分会秘书长;2022年3月至2023年5月任上海诺禹测试技术有限公司总经理;2022年4月1日至2023年5月任上海磐诺仪器有限公司副总经理;现任公司独立董事,兼任浙江陶特容器科技股份有限公司(未上市)、江苏新瀚新材股份有限公司(上市)的独立董事。

童瑶女士,1974年8月生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,中级会计师,2014年12月获得深圳证券交易所“上市公司董事会秘书”资格证书。1995年7月至1999年12月,历任四川川侨服装合资有限公司会计、财务副经理;2000年1月至2004年10月,任四川汇源集团股份有限公司下属子公司成都东林电子有限公司财务主管;2004年11月至2010年9月,任四川锡成纸业有限公司财务总监、总裁助理;2010年10月至2014年3月,任公司审计部经理;2013年5月至今担任公司董事会秘书;2014年3月至今担任公司财务总监。