安琪酵母(600298)公司资料

安琪酵母(600298) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告。2023年度公司实现营收135.81亿元，yoy+5.74%，实现归母净利润12.70亿元，yoy-3.86%，实现扣非归母净利润11.04亿元，yoy-0.87%。单Q4，公司实现营收39.28亿元，yoy+1.76%，实现归母净利润3.58亿元，yoy-15.48%，实现扣非归母净利润2.95亿元，yoy-3.84%。 收入承压，国内收入端有所拖累。分品类来看，全年酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比+5.38%/-3.15%/-11.88%+26.4%；单Q4酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比-1.79%/-20.56%/-14.97%+80.13%。分区域来看，23全年国内营收87.61亿元，yoy-1.20%，国外营收47.86亿元，yoy+21.99%；23Q4国内实现营收26.05亿元，yoy-9.17%，国外实现营收12.89亿元，yoy+27.38%，从销售区域来看，国际市场增长速度高于国内市场，得益于公司长期坚持的国际化战略布局。总体看主业酵母及深加工产品增速表现相对平淡，我们认为主要系23年以来国内酵母下游烘焙等产业需求偏弱的影响；另外，制糖业务剥离也有所拖累。 酵母吨价下降致毛利率承压，费用率总体稳定。23年公司实现综合毛利率24.19%，同比-0.61pct。酵母及深加工主业毛利率30.65%，同比-1.02pct，其中吨价yoy-4.52%对盈利形成一定压力，成本端应对糖蜜价格波动，公司采用水解糖代替部分糖蜜进行生产，上半年已实现3条自制水解糖产线满产，我们认为水解糖产能建设有望锁定原材料价格上限，若明年糖蜜市场供给端放量，糖蜜价格有望回落，公司毛利率有提升空间。23年海外毛利率为30.69%/+4.86pct，海外毛利率提升一定程度上体现公司海外竞争能力加强。费用方面，销售费用率5.18%，-0.50pct；管理费用率3.38%，+0.35pct；研发费用率4.44%，+0.27pct，财务费用率0.12%，+0.07pct，公司23全年费用率整体保持平稳。23年公司获得政府补助1.35亿，对比22年2.36亿有所下降，对公司业绩造成影响。 投资建议：公司年报披露24年营业收入目标同比增加15.37%至156.69亿元，归母净利润同比增加7.8%至13.69亿元的经营目标。从基本面看，国内新产能投产有望支撑销量增长；海外新兴市场有望延续高增，奠基公司收入提升。利润端，随着水解糖产能逐渐投产，公司有望优化原材料成本，若24年糖蜜供给增加，糖蜜价格有望下降，公司毛利率有望修复。我们调整24-26年归母净利润预测至13.65/15.73/18.41亿元，对应EPS1.57/1.81/2.12元/股，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格提升；产能释放不及预期；行业竞争加剧；汇率波动

安琪酵母(600298) 投资要点： 公司是专业从事酵母、酵母衍生物及相关生物制品的国家重点高新技术企业，公司是亚洲第一、全球第二大的酵母供应商，也是全球最大的YE供应商。目前，公司在全球13个城市拥有酵母及深加工产品生产基地，酵母系列产品的总产能为37万吨，国内市场的占比为55%，全球市场的占比为18%。 年报业绩低于预期，国内需求较弱导致业绩承压。2023年，公司实现营业收入135.81亿元，同比增长5.74%，实现归母净利润12.70亿元，同比下滑3.86%，未完成公司年初制定的经营目标。其中，Q4实现收入39.28亿元，同比增长1.76%，实现归母净利润3.58亿元，同比下滑15.48%。分产品看，酵母及深加工产品/制糖/包装/其他业务分别同比+5.38%/-3.15%/-11.88%/+26.40%；分区域看，国内需求弱复苏，收入下滑1.20%，国外业务增长较为强劲，同比增长21.99%；分渠道看，线上销售下滑1.03%，线下销售增长9.61%。核心业务酵母及深加工产品量价分别同比+10.37%/-4.52%，其中C端家用小包装产品下滑幅度较大。利润端，毛利率和净利率分别为24.19%/9.66%，分别同比下滑0.61/0.84pct，主要原因在于产品结构变化、保健品业务亏损、折旧摊销增加和政府补助减少等影响，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.50/+0.35/+0.27pct。 2024年经营目标稳健，等待国内需求复苏和国外新产能爬坡带来增长。公司确定了实现营业收入156.69亿元，同比增长15.37%，归属于母公司股东的净利润13.69亿元，同比增长7.80%的经营目标。我们预计2024年国内业务收入增长10%左右，国外业务收入增长20%左右。2024年公司核心原材料糖蜜国内价格有所下降，但考虑到下游需求复苏速率较慢，导致产品吨价有一定压力，新增产能带来较大折旧摊销，盈利能力修复受到压制。往后看，若产能快速爬坡，资本开支减缓，折旧摊销压力缓解，财务压力减轻，叠加原材料成本步入下行渠道且下降空间足，公司盈利能力修复的潜力较大。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入152.43/171.15/191.47亿元，同比增长12.24%/12.28%/11.87%，实现归母净利润13.74/15.80/19.00亿元，同比增长8.16%/14.99%/20.30%。当前股价对应2024-2026年估值为18/16/13倍。公司作为重资产行业龙头公司，护城河较深，行业竞争格局相对稳固，中长期盈利能力有望趋势性上行。我们给予2024年20-25倍估值，对应目标价为31.61-39.51元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；食品安全问题。

安琪酵母(600298) 估值低点，新榨季成本有望下降，维持“买入”评级 事件：公司2024年糖蜜采购接近基本完成90%以上，预计全年成本有望下降10%。短期需求有待回暖，下调2024-2025年归母净利润至14.67、18.67亿元（前值17.21、21.84亿元），新增2026年归母净利润预测23.40亿元，对应2024-2026年EPS1.69/2.15/2.69元，当前股价对应2024-2026年17.2/13.5/10.8倍PE，成本拐点、估值低点，维持“买入”评级。 国内需求承压，国际市场快速增长 （1）2023年全年酵母主业营收95.05亿元、同比增5.38%；制糖营收17.1亿元、同比降3.15%；包装营收4.21亿元、同比降11.88%。分区域看，国内市场营收87.61亿元，同比降1.2%；国际市场营收47.86亿元，同比增21.99%。（2）2023Q4酵母主业、制糖、包装营收同比降1.8%、降20.6%、降15.0%，国内、国际市场营收同比降9.2%、增27.4%，国内市场主因酵母需求承压、制糖业务2023H1糖价高点时集中出货所致。 2023Q4盈利能力有所下降 2023Q4净利率同比降1.86pct，其中毛利率同比降0.91pct，主因促销、折旧等因素影响。销售、管理、研发费用率同比升0.12、0.89、0.69pct，销售费用率整体平稳，管理费用率主因折旧、薪酬等因素影响，其他收益拖累净利率2.93pct，主因政府补贴减少影响。 成本有望继续下降，期待激励推出 公司水解糖实现满产、工艺突破带动单糖成本下降，当前水解糖成本较糖蜜成本低100元左右，优势显现。公司已采购糖蜜价格预计降10%，原料平均成本有望继续下降。2024年经营目标收入增15.37%，归母净利润增7.80%，收入目标相对积极，股权激励基本完成股份回购，期待激励推出理顺公司利益。 风险提示：汇率波动风险、产能消化风险、国际需求下降风险。

安琪酵母(600298) 事件：2023年公司收入/归母净利润分别为135.81/12.70亿元（同比+5.74%/-3.86%）；23Q4公司收入/归母净利润分别为39.28/3.58亿元（同比+1.76%/-15.48%）。 酵母业务稳健增长，其他业务快速增长。23Q4公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/其他收入26.01/6.18/1.02/5.74亿元（同比-1.79%/-20.56%/-14.97%/+71.69%），收入占比分别同比变动-1.47/-4.18/-0.47/+6.12个百分点至66.78%/15.88%/2.61%/14.73%。全年看烘焙面食、YE食品、生物饲料、植保、酿造与生物能源、酶制剂等业务均保持了增长态势；微生物营养、营养健康、包装及材料等业务因行业环境变化，消费疲软等因素导致业务下滑。2023年酵母及深加工/制糖/包装类产品销量同比+10.37%/-36.96%/+0.75%至34.85/8.25/3.36万吨，吨价同比-4.52%/+53.62%/-12.53%至2.73/2.07/1.25万吨。 国外业务保持高增速，经销商数量快速增长。23Q4公司国内/国外收入分别为26.05/12.89亿元（同比-9.17%/+27.38%），收入占比分别同比变动-7.02/+7.02个百分点至66.89%/33.11%。海外推进渠道下沉和二次开发，大力开发新经销商和大用户，国际业务继续保持高增速；同时公司GDR发行获瑞交所附有条件批准。23Q4线下/线上收入分别为27.61/11.33亿元（同比+8.95%/-15.78%），收入占比分别同比变动+5.58/-5.58个百分点至70.90%/29.10%。23Q4末经销商同比增加528家至22353家，其中国内/国外分别同比增加380/148家至16986/5367家，平均经销商收入分别同比变动-11.20%/+23.87%至15.34/24.02万元/家。经销商数量保持快速增长，平均收入略有下滑。 利润率有所下降，费用率相对平稳。23Q4公司毛利率/净利率分别同比变动-0.91/-1.98个百分点至23.02%/9.22%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.12/+0.89/-1.11个百分点至4.98%/3.00%/0.21%。 投资建议：我们看好公司作为龙头竞争力的持续提升，以及酵母市场长期潜力的开启。24年公司收入目标15.4%，归母净利润目标7.8%。预计24-26年公司收入分别为156.2/175.6/197.6亿元，同比增长15.0%/12.4%/12.5%，归母净利润分别为13.5/14.6/15.8亿元，同比增长6.3%/8.1%/8.4%，对应PE分别为19X/17X/16X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内外动销不及预期。