飞乐音响(600651)公司资料

微软雅黑微软雅黑 复盘：Q1开门红顺利，疫情暂致Q2承压。 22Q1开门红顺利，白酒表现优于其他大众品。 3月中下旬开始，全国多地疫情反弹，全年来看，疫情影响可控。部分地区的疫情反弹引发市场对渠道库存、全年动销的担忧，白酒板块有一定程度的调整，板块估值有所下行，4月后逐步企稳，整体估值回落到2年前水平。 股东大会彰显信心，白酒消费继续复苏向上。 近期，各大酒企陆续召开业绩说明会、股东大会，从主要酒企高管发言来看，尽管疫情带来的不确定性加大了完成全年目标的难度，但各酒企仍将积极应对挑战，大部分酒企没有下调目标。从端午节动销来看，各个价位段白酒呈现复苏的迹象，预计大部分酒企实现“时间过半，任务过半”。从批价来看，茅台价格企稳回升，各大酒企提价产品数量减少，主要产品批价保持平稳。二季度淡季酒企展开多项活动促动销，积极求变育新机。 行业结构性繁荣持续，把握三条主线。 主线一：新国标落地，头部酒企加速扩张，集中化趋势加强。 白酒新国标正式实施，将加快行业消费能力向优势产区、优势企业、优势品牌转变。存量竞争背景下，名酒加大产能扩建，纷纷把目光投向全国市场以谋求更高的增长，集中化趋势加强。 主线二： 经济刺激政策加码，疫情修复，把握疫后复苏机会。 疫情背景下国家加大财政和货币政策刺激经济，涵盖中小微企业纾困、房地产政策、稳经济、稳就业等方面，随着宏观层面政策进一步展开，政商活动有望拉动高端和次高端产品增长。为充分激发消费潜力，多地发布促销费政策，下半年居民消费力有望修复，带动消费需求提升。随着管控措施的放松，下半年部分刚性宴请需求有望得到回补，带来白酒消费反弹。 主线三：国改三年行动方案收关之年，关注混改标的。 各地稳步推进、落实国企改革三年行动方案，随着改革进一步提速，相关标的有望持续受益。 结构化趋势集中继续利好龙头。 高端白酒增长确定性强，未来五年CAGR有望维持15%左右；次高端呈现出上行周期，渠道扩张仍将助推成长；在消费升级趋势和扩张性的财政政策刺激下，地产酒龙头充分受益。 投资建议：综合来看，高端白酒长期需求保持稳增，配置价值明显，重点关注贵州茅台/五粮液/泸州老窖。次高端价位段重点看好改革之下品牌势能向上品牌，建议关注山西汾酒、洋河股份、酒鬼酒等。对于地产酒，优先看好消费升级边际贡献更快的区域品牌以及地产酒外延扩张品牌，建议关注古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/老白干酒等。 风险提示：疫情反复；宏观经济下行风险；食品安全问题；市场竞争加剧

家得宝：北美最大的家居建材零售商，供应链建设领先。 家得宝成立于1978年，以 DIY 仓储式家居建材超市发家， 20世纪末开启全球化采购，2007年开始建立配送中心，构建高效物流网络， 2010年推出移动 APP，加速数字化转型、推动线上线下融合， 2015年推出“供应链同步”计划，利用信息技术赋能供应链。目前，家得宝已成为北美最大的家居建材零售商，2021年实现收入/利润 1511.57/164.33亿美元，同比增长 14%/28%，2022Q1实现收入/利润 389.08/42.31亿美元，同比增长 4%/2%。 家得宝成长复盘：业务多元+供应链建设，夯实龙头地位。 1） 20世纪 70年代-20世纪末，美国经济繁荣，二孩潮适婚期与城市人口迁移带来置业需求，家居市场迎来黄金期。公司定位仓储 DIY 一站式家居建材超市，建立全球供应链，快速扩张门店，发展迅速。 2） 21世纪初-金融危机前夕，美国经济波动不断，公司拓展 B 端业务，但 B 端业务发展不及预期，同时零售端资源投放下降，公司收入下滑。 3）金融危机后-至今，经济复苏，地产上行，家居市场回暖，公司重新聚焦零售主业，强化供应链效率与服务能力，发力线上加速 O2O 融合，同时重视 PRO 市场拓展，营收增速稳定，盈利能力持续提升。 家得宝核心能力：前端差异化服务+产品矩阵丰富，零售能力突出； 后端全球直采+自建物流网络+数字化赋能，供应链优势明显。 1）前端： 公司根据客户需求和特征提供差异化服务，全范围品类覆盖促进客户一体化采购，线上线下融合， 2010-2021年单店收入、坪效、客单价始终维持正增长。 2）后端： 公司以全球直采+F2C 模式建立成本优势，自建多类型配送中心，通过数字化赋能提升供应链效率和用户体验，依托门店全面实施互联网零售项目，实行线上线下强力融合，用户体验持续提升。 家得宝启示录：供应链建设+零售运营铸就家居零售巨头。 1）供应链建设：核心是依托供应链能力，如采用全球直采、高效物流供应、信息化建设等提高产品性价比。 2）零售运营：通过多品类、多品牌、多渠道，依托数字化零售、线下店面创新、线上新零售运营等方式聚集流量，优化消费者购物体验，提升转化率。多品类、多品牌与高效供应链享有估值溢价，也有更强穿越周期的能力。家得宝 PE 多维持于 20X+，相比 Lazboy 等单品家居公司 15-20X 估值体系享有一定溢价。 投资建议：推荐零售运营与供应链建设领先的家居龙头。 伴随渠道流量分化，传统经销门店承压，多产品/多渠道/多品牌重要性凸显，行业整合先驱有望保持稳健成长。软体家居推荐具备零售思维&大家居模式持续验证的顾家家居，重点关注处于产品&渠道红利期的喜临门&敏华控股；定制家居首推卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居，重点关注基本面存反转预期的索菲亚&曲美家居，成长多元的志邦家居、金牌厨柜，以及大宗风险降低、零售高增的江山欧派等。 风险提示： 疫情再次爆发风险、地产超预期下行风险、原材料价格波动风险。

宏观：疫情好转推动需求逐渐复苏。5月以来疫情逐渐好转，推动宏观需求环比改善：从社零总额来看，2022年5月同比-6.7%，好于4月的-11.1%，其中餐饮收入同比-21.1%，略高于4月的-22.7%；从CPI来看，随着疫情好转，鲜菜大量上市与物流逐步畅通，导致5月CPI环比下跌0.2%，环比年内首次下降。 白酒：：5月产量环比改善，茅台批价短期回升。5月白酒产量同比+2.2%，环比改善明显，主要得益于上海疫情好转后消费逐渐复苏，终端消费场景逐渐放开，渠道信心增强。我们认为虽然疫情冲击需求，但淡季波动影响相对较小，预计22Q2板块业绩韧性较强。此外，行业内部延续分化，高端酒刚需、投资属性突出，部分次高端面临较高基数压力，区域名酒延续高增趋势，低档酒受需求疲软影响较大。展望2022下半年，疫后需求复苏、货币环境温和与部分地区升级有望带来新一轮投资机会。 啤酒：5，月疫后需求回补，成本压力逐渐缓和。4月疫情扩散与原料价格涨幅超预期导致基本面承压，但从5月来看乐观的种子正在发芽，啤酒单月产量同比-0.7%，显著高于4月同比增速-18%，同时铝、玻璃、大麦等价格环比回落。 展望2022下半年，随着本轮疫情影响范围缩小和人均收入恢复，消费者信心亦不断增强，需求有望进一步修复，叠加世界杯刺激消费，旺季需求端或迎来系统性改善，同时原料、包材价格高位回落，推动盈利能力边际改善。 调味品：短期步入复苏通道，长期静待系统性拐点。4月部分省份疫情扩散压制需求，但C端韧性明显较强，5月随着疫情逐步好转，预计C端延续稳健增长态势，而B端将有明显改善，共同推动行业步入复苏通道。展望2022下半年，预计天味食品、涪陵榨菜复苏节奏仍将领先，主要得益于C端需求具备韧性、渠道库存良性、成本回落或可控。当然，对于海天等酱油企业，我们亦建议关注边际改善带来的投资机会，即疫后餐饮需求复苏推动收入提速与渠道库存去化，成本高位回落推动盈利能力环比改善。 乳制品：5，月产量环比改善，原奶价格进一步回落。5月原奶价格涨幅进一步回落至-3%，乳制品产量同比+2.9%，环比小幅改善。4月商超渠道液奶/酸奶销售额分别同比+7.6%/0.1%，液奶得益于疫情后常温白奶需求持续旺盛，同时消费升级与供应链完善推动鲜奶渗透率提升，此外低温酸奶在产品创新的推动下显露出回暖的迹象。展望2022下半年，我们认为需求端将延续旺盛态势，同时二强维持战略分化，并且原奶价格下行拐点已在22Q1显现，因此判断毛销差有望进一步改善。 投资建议：我们认为伴随着基本面的逐渐向好以及估值相对合理，行业正处于阶段性反弹阶段以及长线布局的战略机遇期。建议关注三条投资主线：需求确定性、疫后复苏与成本回落，建议关注白酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒）、大众品（青岛啤酒、伊利股份、天味食品、涪陵榨菜、东鹏饮料、李子园和海天味业）。 风险提示：疫情影响范围超预期；终端需求恢复不及预期；成本价格涨幅超预期；食品安全问题。

行业“大起大落”迎来拐点，行业逐步进入健康化发展阶段。 2013-2017年，复合调味品行业处于蓝海起步阶段，近些年因为连锁化率的提升、效率提升需求等因素，步入快速增长阶段。伴随复合调味品市场的需求旺盛且行业仍为蓝海市场，众多企业于20-21年加快布局，行业受到资本热捧。后疫情时期，消费品行业整体景气度恶化，调味品行业整体需求放缓。此外，2021年上半年社区团购给调味品行业带来冲击，成本的持续上涨也使行业利润承压。从复合调味品行业来看，我们认为行业的调整有以下几个因素：1）由于大量企业的持续涌入，竞争格局恶化，行业产能过剩；2）19-20年的快速增长，一定程度是渠道红利的体现，实际的动销情况弱于报表表现；3和）行业相关企业经过快速的渠道扩张和SKU的丰富之后，使得管理边际无法匹配。 复合调味品行业在21年经历洗牌后，当前竞争格局有所优化，部分小企业在行业承压下退出市场，但行业仍呈现出竞争较为激烈态势。复合调味品虽处于早期阶段，但其具备较强的标准化、工业化和便捷化优势，顺应行业和消费趋势，有望获得快速发展。复合调味料市场规模由2011年的432亿元增长至2021年的1588亿元，年复合增长率为13.9%，远高于调味品，预计2025年复合调味品市场规模有望达2597亿元。我们认为复合调味品龙头天味食品及颐海国际在行业格局持续优化下具有较强的先发优势，在渠道方面优于其他复合调味品厂商、品牌方面优于综合调味品厂商，预计市占率有望进一步提升。 渠道改善，管理向上，行业龙头实现轻装上阵。 2022年，主要调味品企业纷纷推进组织架构改革，深耕传统渠道，理清渠道库存机制，并拓展新零售渠道拉动未来增长，渠道精细化运作，聚力拉动终端动销，精准费用投放，持续优化渠道策略。随着疫情好转，行业景气度逐步恢复，总体环境边际向好。我们认为复合调味品龙头企业无论在产品、渠道还是品牌上，都具有较强的优势，伴随产能的逐步投产，市场竞争力有望进一步加强。 投资建议：C端复苏看企业自身边际改善，B端看疫情复苏情况。 从当前行业发展情况来看，我们预计C端复调龙头在触底后大概率迎来反弹，叠加管理持续向上、渠道持续优化，有望实现边际改善，推荐天味食品，关注颐海国际。2022年上半年疫情的多点反复使B端调味品公司短期承压，伴随疫情逐步缓解，有望率先回暖，长期来看，餐饮产业链量增趋势不改，伴随连锁化率的持续提升以及对效率提升的需求，B端复合调味品符合餐饮行业对标准化的需求，市场空间较大，且上游集中度有望提升，相关专业性企业在产业链地位有望提升，建议关注日辰股份。 风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、新冠疫情风险、行业竞争加剧风险、成本持续上涨风险。