长江电力(600900)公司资料

长江电力(600900) 核心观点 2024收入利润稳健增长，上网电量/电价均提升。2024年公司实现营业收入844.92亿元，同比增长8.12%；归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%。2024年，乌东德水库来水总量约1123.69亿立方米，较上年同期偏丰9.19%；三峡水库来水总量约3740.95亿立方米，较上年同期偏丰9.11%。公司境内所属六座梯级电站总发电量约2959.04亿千瓦时，较上年同期增长7.11%；平均上网电价285.52元/兆瓦时，同比提升约4元/兆瓦时。 投资收益提升，财务费用压降显著。2024年公司销售毛利率为59.1%，同比提升1.3pct；净利率39%，同比提升3.2pct。2024年公司财务费用111.31亿元，同比减少14.29亿元；年末资产负债率60.79%，较年初下降2.11个百分点，有效实现“减负债、降杠杆”，为利润率提升做出重要贡献。公司积极开展产业链上下游投资，全年实现投资收益52.58亿元，同比增长约11%。 2024年派息率71%，分红绝对值创历史新高。公司2024年度利润分配预案为：每10股派发现金股利9.43元，共分派现金股利230.73亿元，创历史新高，股利分配率71%。其中已于2025年1派发中期现金股利共51.38亿元，这也是公司历史上首次进行现金分红。本次末期现金股利拟10股派发7.33元，末期现金红利共179.35亿元。 25Q1归母净利同比增长30.56%。2025Q1公司的业绩维持了增长势头，报告期实现营收170.15亿元，同比增长8.68%；归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。2025年第一季度，乌东德水库来水总量约167.05亿立方米，较上年同期偏丰12.50%；三峡水库来水总量约555.19亿立方米，较上年同期偏丰11.56%。2025年第一季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约576.79亿千瓦时，较上年同期增加9.35%。 风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。 投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到来水的不确定性和部分电量参与市场化交易可能压制综合电价的因素，我们小幅下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润344.54/364.12/373.40亿元（2025-2026年原值为363.17/380.49亿元），同比增速6.0%/5.7%/2.5%。当前股价对应PE=21/20/19x，维持“优于大市”评级。

长江电力(600900) 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现营收844.92亿元，同比+8.12%；实现归母净利润324.96亿元（扣非325.08亿元），同比+19.28%（扣非同比+18.17%）。25Q1，公司实现营收170.15亿元，同比+8.68%；实现归母净利润51.81亿元（扣非52.33亿元），同比+30.56%（扣非同比+31.49%）。2024年，公司拟每股派发现金红利0.943元（含税，含0.21元/股的中期红利），同比+15%，现金分红金额占归母净利润的71.00%，以2025年4月29日收盘价为基础测算公司股息率为3.20%。 2024年发电业务量价齐升叠加财务费用压降，盈利能力同比提升。2024年，受来水偏丰影响，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2959.04亿千瓦时，同比+7.11%。2024年公司上网电价为285.52元/MWh，同比提升4.24元/MWh或1.51%。量价齐升驱动公司发电业务毛利率达到62.5%，同比+1.54pct。在此基础上，随着公司进行贷款偿还和高息债务置换，2024年财务费用同比-11.38%至111.31亿元，资产负债率下降2.11pct至60.79%。2024年，公司ROE（加权平均）15.71%，同比+2.19pct。 25Q1电量增长，电价降幅可控，财务费用持续压降。25Q1，乌东德、三峡水库来水分别较上年同期偏丰12.50%、11.56%，带动公司发电量同比+9.35%至576.79亿千瓦时。我们测算公司25Q1度电营收为0.295元/kwh，同比下降约2厘钱或0.62%。尽管25Q1电量结构变化对电价有正向影响，乌白溪向四座电站发电量占比同比+1.32pct，但总体而言，我们预计25年广东、江苏、浙江等地市场化电价下行对公司外送电量电价的影响较为有限。此外，25Q1，公司产生财务费用24.81亿元，同比-13.1%，对业绩增长的贡献亦较为可观。 25E股息率与十年国债收益率利差达2020年以来高位，公司配置价值凸显。展望2025年，根据公司经营计划，在乌东德水库来水总量不低于1250亿立方米、三峡水库来水总量不低于4300亿立方米，且年内来水分布有利于发电的情况下，公司六座梯级电站力争实现年发电量3000亿千瓦时，对应增量电量41亿千瓦时。综合考虑上网电价降幅、财务费用节约效应、以及三峡电站部分机组机器设备折旧陆续到期，我们对公司25年全年业绩表现持积极态度。基于25年盈利预测，在假设70%的现金分红比例条件下，测算公司股息率为3.31%，较十年期国债收益率的息差达到169bp，处于2020年以来95%分位数的水平，配置价值凸显。 投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润341、358、368亿元，对应PE21.12x、20.15x、19.57x，维持推荐评级。 风险提示：来水波动的风险；电价波动的风险等。

长江电力(600900) 投资要点： 事件：公司发布2024年年报与2025年一季报。公司2024年实现归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%；2025年一季度实现归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。 2024年全年来水整体好转，四季度显著转弱，2025年一季度再次转好。根据公司发电量公告，公司2024年境内六座电站总发电量约2959.04亿千瓦时，较上年同期增长7.11%。其中，第四季度总发电量约600.90亿千瓦时，较上年同期减少17.60%。但是从结构来看，第四季度乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝（顺序下同）发电量分别同比变化3.79%、-6.02%、-12.26%、-13.57%、-36.47%和-24.51%，电价较高的上游四座电站发电量降幅显著小于电价较低的三峡和葛洲坝，预计与自然的来水结构以及公司在不同电站间的水量调度分配有关。2025年一季度实现总发电量576.79亿千瓦时，较上年同期增加9.35%，六座电站同比增速分别为9.90%、17.10%、8.47%、9.39%、5.55%和2.74%，结构上仍然是高电价电站发电量增速更高，系公司2025年一季度业绩高速增长的重要原因。 财务费用降幅超预期，投资收益稳步增长。资产注入完成后，财务费用下降与投资收益增长为公司业绩增长的主要来源，根据此前还债节奏，市场普遍预计公司每年财务费用下降6-8亿元。但是在利率下降周期中，公司筹资性现金流持续保持“大进大出”状态，债务置换成为财务费用下降的重要来源。公司2024年财务费用同比减少14.25亿元，超过市场预期。同时，公司2024年实现投资收益52.58亿元，同比增长约5亿元，继续贡献增长动能。 分红金额历史新高，分红比例维持71%。公司2024年分红方案为每10股派发现金股利9.43元，其中已于2025年1月24日派发中期现金股利每10股2.10元，因此末期每10股派发7.33元，年度分红占合并报表归属于上市公司股东的净利润为71%。 重申水电的长期配置价值：稀缺性长久期稳定资产，在高波动市场下的看涨期权。2023年以来，我国整个水电板块迎来一轮加速上涨，我们认为不能完全归因于无风险收益率的下降，更重要的因素是在资本市场整体高波动背景下，市场对以水电为代表的“低协方差”资产的重估，即对宏观经济本身无谓多空，而是对波动性的重新定价，水电由于其相对更强的商业模式稳定性、业绩可预测性，获得了风险溢价的降低。站在当前时点，我们强调水电的投资机遇并不在装机成长潜力，更非高频来水数据，而且由于水电的装机建设计划性极强，基本不会发生叙事的变化，在股价中早已得到了充分定价。更需要关注的是两个底层逻辑，其一是水电商业模式与政策环境的稳定性，没有变化就是最好的结果，任何变化都可能导致折现率上行，无论正负；其二是资本市场的整体波动性，相当于水电个股的机会成本。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为341.69、352.56和365.42亿元，对应PE21、20和19倍。复盘长江电力的历史超额收益，我们认为根本上是在市场环境的催化下，市场对其业绩稳定性、现金流价值以及背后的商业模式多次重估。我们认为目前重估尚未结束，继续看好公司长期价值，维持“买入”评级。 风险提示：收益率受到利率环境的影响；短期来水存在不确定性；电价政策出现不利调整。

长江电力(600900) 事件 近期，公司发布2024年年度报告以及2025年一季报。 2024年公司实现营业收入844.9亿元，同比增长8.1%；实现归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%； 2025年Q1公司实现营业收入170.15亿元，同比增长8.7%；实现归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。 2024年：财务费用压降+投资收益增长带动利润增速高于电量增速①发电量：2024年乌东德和三峡水库来水均偏丰约9%+，全年公司总发电量约2959亿千瓦时，较上年同期增长7%。其中乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝/三峡/葛洲坝电站2024总发电量分别为396.47/604.32/621.01/334.11/829.11/174.03亿千瓦时，分别同比+13.56%/+5.42%/13.05%/+7.32%/+3.29%/-1.61%。全年梯级电站节水增发128.7亿千瓦时。 ②电价：根据年报披露数据，我们估算2024年公司境内水电度电不含税收入约0.252元/千瓦时，相较于2023年（0.250元/千瓦时）略微增长。 ③降费增效成果显著：2024年全年公司实现投资收益52.58亿，同比增长11%；全年财务费用111.31亿元，同比压降14.3亿元。 ④抽蓄项目多头并进：湖南攸县项目完成股改并开工建设、甘肃张掖项目取水获得行政许可，全面受托运维长龙山抽蓄电站，管理运营抽蓄装机容量达210万千瓦。 2025年Q1：财务费用持续压降带动业绩增长 ①发电量稳健增长：2025年一季度乌东德/三峡水库来水总量分别同比偏丰12.5%/11.6%，Q1总发电量约576.79亿千瓦时，同比+9.35%。②持续推进降费增效：2025年一季度公司财务费用同比压降13%。 年度分红金额稳步增长 公司2024年分红预案拟派发现金股利0.943元/股，相较于2023年度分红提升0.123元/股，共分派现金股利230.7亿元，占全年归母净利润的71%。按照2025年4月30日收盘价计算，对应股息率3.2%。 盈利预测与估值：由于来水具有一定不确定性，调整盈利预期，我们预计2025-2027年公司可实现归母净利润343.3/361.8/376.8亿元（25/26年前值358.6/372.7亿元），对应PE21/20/19.2x，维持“买入”评级。 风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价超预期波动、抽蓄电站建设进度不及预期等风险