望变电气(603191)公司资料

望变电气(603191) 投资要点 事件：公司发布2023年年报与2024年一季报，2023全年实现营收27.18亿元，同比+7.57%，归母净利润2.35亿元，同比-21.31%；扣非后归母净利润2.25亿元，同比-18.55%；24Q1单季度实现收入5.27亿元，同比-7.76%，归母净利润0.24亿元，同比-70.46%，扣非后归母净利润0.21亿元，同比-73.48%。23年经营活动现金流净额2.92亿元，同比+42.83%。 硅钢产量创新高，国际业务开拓顺利。公司是国内民营取向硅钢龙头，打造了从高端磁性材料—输配电及控制装备—智能电网解决方案服务为一体化的产业链，系全国唯一的打通上游原材料至下游服务的电力设备供应企业。取向硅钢产量排名全国第三，民营企业第一。2023年，公司生产取向硅钢12.59万吨，较去年增加1.47万吨，同比+13.25%；全年取向硅钢实现营收12.93亿元，由于取向硅钢价格下降，在销售总量增加0.87万吨的同时收入同比-13.14%，毛利率19.61%，同比-4.45pct，盈利能力有所承压。截至24年4月，八万吨高端磁性新材料项目进入全线调试阶段，首批取向硅钢成品卷预计4月底下线。取向硅钢国际业务开拓顺利，终端使用国家从22年的10个国家和地区进一步扩大到23年的15个国家和地区（印度、土耳其、墨西哥、韩国、巴西、沙特等），出口实现营收2.74亿元，占取向硅钢营收比例21.18%。目前已积累HYOSUNGTNCCORPORATION（晓星天禧）、MARUBENI-ITOCHU STEEL INC（伊藤忠丸红钢铁公司）、POSCOINTERNATIONALCORPORATION（浦项国际公司）、TOYOTATSUSHO（丰田通商）等国际知名客户，为24年八万吨高端磁性新材料项目全面投产打下良好的市场基础。随着新能源汽车、高能效电力变压器及工业电机、抽水蓄能大型发电机等市场处于增量通道，硅钢整体表观需求呈现增长态势，其中也存在高等级的结构性机会。高牌号取向硅钢的价格因节能变压器需求增加导致供需矛盾，存在涨价预期，一般取向硅钢的价格因两网外和国外客户的需求稳定而保持相对稳定，随着公司高牌号取向硅钢投产，取向硅钢业绩有望取得较大弹性。 输配电业务稳增，收购云变强化综合竞争力。2023年，输配电及控制设备实现营收13.53亿元，同比+38.52%，毛利率15.32%，同比+0.49pct。全年生产电力变压器1,133.25万kVA，同比+32.90%；生产箱式变电站1,557台，同比+36.82%；生产成套电气设备10,101台/套，较去年增加610台/套，同比增长6.43%。110kV及以下节能型变压器智能化工厂技改项目24年1季度将进入设备交付安装高峰期，预计4月底完成交付投入试生产。随着云变电气收购工作的完成，变压器产品电压等级提升至500kV，在铁路牵引变、高海拔大容量等级变压器产品领域的竞争能力得到大幅提升。同时，持续拓展输配电及控制设备的大型央企、国企及上市公司客户，输配电业务客户转型成效显著。随着国家“双碳”政策和《变压器能效提升计划（2021—2023年）》的政策发布，输配电及控制设备行业相关产品，特别是节能电力变压器的需求增长明显。24年2月发改委、能源局发布《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，旨在推动配网高质量发展，助力新型电力系统建设。同时，受益于能源转型趋势下风光的高速发展与全球电网新周期下电力设备庞大的出海需求，输配电行业景气度有望持续。 研发投入提升，加快智能化工厂建设。报告期内，公司持续加大研发投入，全年研发投入1.70亿元，同比+70%；随着研发项目的陆续完成，实现了0.20mm、0.23mm和0.27mm厚度规格取向硅钢产品稳定生产，突破23QH080牌号的技术瓶颈，以23QH085/23QH090牌号为代表的高端取向硅钢产品已研发成功并陆续实现销售，电力变压器二级能效产品、新型智能多功能低压开关设备、新能源箱变等输配电产品的迭代产品在国家电网和南方电网以及其他市场逐步推广使用，取向硅钢废钢制备先进电子软磁材料技术开发已经完成小试和中试。随着研发投入的持续加大，公司将进一步提升和优化取向硅钢产品的牌号结构，增强市场竞争力。2023年，公司高磁感取向硅钢智能工厂、低铁损高磁感硅钢铁心智能工厂陆续建成，正在建设的110kV及以下节能型变压器智能化工厂和智控设备及金属制品智能工厂等各智能化工厂正在通过引进先进工艺装备、搭载智能智造系统加速推进公司智能化和信息化建设，为持续发展添活力。 投资建议：公司是国唯一的打通上游原材料至下游服务的电力设备供应企业，受益于能源转型和全球电网建设进入新周期，高牌号硅钢的生产占比提高带来业绩向上弹性，随着110kV及以下节能型变压器智能化工厂技改项目推进以及云变的收购完成，综合竞争能力不断提升。我们看好公司未来的发展前景，预测公司2024-26年归母净利润分别为3.09、4.59和6.12亿元，对应EPS为0.93、1.38和1.84元，PE为19、13、10倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：1、新品研发不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、汇率变动风险。

望变电气(603191) 投资要点 取向硅钢+输配电设备两大主营业务 公司专注于取向硅钢和输配电及控制设备的研产销，是全国唯一打通上游关键原材料的输配电及控制设备企业，已形成高磁感取向硅钢、高磁感低损耗铁心、节能电力变压器、成套电气设备、智能箱式变电站的全链条产品群。 领先的民营取向硅钢厂商，高牌号比例有望提升 取向硅钢是变压器关键原材料，主要用于变压器铁心制造，其性能优劣直接影响变压器的能耗与能效等级。公司自2016年开始生产取向硅钢，目前产品性能及质量可与国有大型钢铁企业媲美，产量排名前列（2023H1国内25家在产企业共生产123.8万吨取向硅钢，公司产量位居全国前四）。公司取向硅钢产品主要销往国内华东、华南和西南地区，客户包括中国电气装备、特变电工、正泰电气、金盘科技、顺特电气等，并远销东南亚、中东、非洲、欧洲、南美洲、北美洲等市场。 短期看，由于2023年前三季度取向硅钢价格下降幅度大于成本下降幅度，公司取向硅钢板块毛利率收窄；2023Q4以来，取向硅钢价格水平已见企稳，甚至高牌号产品近期涨价，预计公司毛利率水平可得到修复。长期看，随着变压器能效升级的推进，一般取向硅钢需求将减少，而高磁感取向硅钢需求将持续增加，因工艺窗口参数控制技术壁垒较高，国内可生产高磁感取向硅钢的企业较少，集中于大型国有钢铁企业和包括公司在内的较少数民营企业。公司8万吨高端磁性新材料项目旨在生产085及以上牌号的高牌号取向硅钢，部分国内设备已于2023年投产，预计2024Q1将完成国外关键设备的安装调试等工作，计划于2024年6月30日全线投产，2024Q2试生产高牌号取向硅钢。考虑到取向硅钢产品价格根据取向硅钢的牌号不同而存在差异，高牌号取向硅钢出货占比的提高有望直接提高公司取向硅钢毛利率水平。 输配电订单饱满，收购云变拓品类+提产能 目前公司输配电及控制设备产品主要为110KV及以下变压器、35KV及以下开关柜及箱变等。公司与国网、南网、中国铁建、中国中铁、中国电建等优质客户建立了长期稳定合作关系。2023年前三季度，公司输配电业务收入增速约为57%。公司在输配电设备板块的竞争优势包括品牌优势（深耕市场三十年、西南地区110KV电压等级输配电控制设备龙头企业）和交货/配送优势（交货周期短、自有车队24小时保障送货）等。目前公司输配电板块订单饱满，2024开年以来已签订多个出口项目合同，总金额近5000万元，出口产品包括节能型干式变压器、油浸式变压器和高低压智能成套开关柜等，遍及老挝、坦桑尼亚、斯里兰卡等国家。 公司拟收购云南变压器电气公司79.97%股权，标的公司具备500kV变压器生产能力，有助于扩大公司的产品业务规模，进一步提升公司的整体竞争力，同时公司募投项目仍有增量产能，预期公司输配电业务业绩将随产能提升稳步上行。 盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为27.31、39.70、51.15亿元，EPS分别为0.92、1.31、1.80元，当前股价对应PE分别为20.5、14.4、10.5倍，看好公司受益于取向硅钢+变压器产业链一体化优势，业绩有望随产能提升同步上行，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 取向硅钢需求不及预期风险、产品价格波动风险、原材料价格波动风险、收购标的公司进度不及预期风险、产能建设进度不及预期风险、竞争加剧风险。

望变电气(603191) 深耕输配电行业，贯通上游取向硅钢 公司背景：公司为全国为数不多的打通上游关键原材料的输配电服务提供商，集材料加工-制造-解决方案为一体。深耕输配电和硅钢行业多年，技术基础坚实，掌握多项行业核心专利。客户基础广泛，已建立起以西南地区为核心，华中地区、华南地区等快速增长区域相结合的销售区域布局，硅钢产品远销境外多个国家。业绩：18-22年营收和净利CAGR分别为29.66%和53.7%。公司取向硅钢业务收入占比提升，22年占比为59%。2023H1公司整体营收为12.35亿元，同比增长9.82%。归母净利润为1.54亿元，同比增长32.00%。分业务来看，2022年公司的硅钢业务和输配电及控制设备业务的收入分别为14.89和9.77亿元，同比分别增长45.55%和15.62%。 取向硅钢业务发展迅速，公司积极扩大产能布局。 2018-2022年，公司的取向硅钢业务收入稳步上升，CAGR达59.17%。公司取向硅钢排名领先：取向硅钢成本约占单台变压器生产成本的30%-40%，主要用于变压器（铁心）的制造，是各类变压器关键原材料。2022年公司取向硅钢产量11.12万吨，排名全国第三，民营企业第一，产销率达103.51%。新建产能：公司于2022年6月投建八万吨高端磁性新材料项目，2023年6月30日项目部分产线投产，预计2023年将会新增2-3万吨产量；由于国外设备的制作周期较长，预计2024年6月全面投产，当年可新增5-6万吨产量。 输配电业务稳中有进，23H1营收同比增长42.66%。 2018-2023H1公司输配电及控制设备业务营收保持较快的增速，23H1业务营收同比增长42.66%。由于能源转型、碳减排的需求和新能源、智能电网的快速发展等多重利好因素刺激，增长势头有望持续。 一体化产业链优势：公司打造了从取向硅钢到变压器的一体化产业链，能够保证更高的变压器生产效率、产品质量，更低的生产成本，形成显著竞争优势。公司依托于一体化产业链，与国家电网、南方电网及其旗下多省市的电力公司、供电局等建立了长期稳定的合作关系。 投资建议：公司立足输配电行业，向上打通上游关键原材料，一体化产业链优势明显。我们预计公司2023-2025年营收分别为30.45、40.05、50.51亿元，对应增速分别为20.5%、31.5%、26.1%；归母净利润分别为3.70、5.10、6.71亿元，对应增速分别为24.0%、37.9%、31.7%，以9月21日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为14X、10X、7X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济和行业环境恶化风险；市场竞争加剧风险；应收账款无法收回风险；项目建设不及预期风险。

望变电气(603191) 事件： 公司公布2023年半年报。公司2023年H1实现营业收入12.35亿元，同比增长9.82%，实现归母净利润1.54亿元，同比增加32.31%。 公司营收和利润双增，盈利能力逐步抬升 2023年上半年，公司营业收入同比增长9.8%，主要是因为输配电及控制设备同期增长42.66%；归母净利润增速高于营业收入增速，主要原因包括：①公司取向硅钢平均价格提高带来毛利率提升。2023年上半年公司销售毛利率和销售净利率分别为22.44%和12.26%，分别相较于去年同期提升3.03pct/1.98pct。②销售规模增加摊薄固定费用。公司整体的经营效益和盈利能力均在逐步提升。 取向硅钢业务稳步发展，新增产能逐步投产 产量方面，上半年公司实现硅钢产量5.22万吨，受八万吨高端磁性新材料项目碰电停产的影响，产量同比减少0.33万吨。2023年上半年，取向硅钢在产企业共25家，共生产取向硅钢123.8万吨，公司位居全国前四。产能投放进度方面，2023年6月30日，八万吨高端磁性新材料项目部分产线投产，公司预计2023年将会新增2-3万吨产量；由于国外设备的制作周期较长，该项目将于2024年6月全面投产，公司预计当年可新增5-6万吨产量。产能的不断提升将持续推动公司取向硅钢业务的发展。 输配电及控制设备客户逐步转型，市场空间广阔 产量方面，上半年公司实现电力变压器产量506万kVA，同比增加50.75%；成套电气设备5119台，同比增加5.13%；箱式变电站656台，同比增加53.99%；在下游客户端，公司输配电及控制设备前100名客户收入为4.15亿元，较去年同期增加40.39%；客户范围逐步拓展：由以国家电网、南方电网为主，转为以国家电网、南方电网为基础，同时以中国铁道建筑、中国中铁、中国建筑集团有限公司、四川能投等大型央企国企客户为依托的百花齐放的情形；产品的应用领域不断增加：新能源新基建相关的太阳能、人工智能、汽车充电桩、风能和5G基站建设等领域客户收入持续提升。新项目投产进度：智能成套电气设备产业基地建设项目二期预计2024年4月份达到预定可使用状态，110kV及以下节能型变压器智能化工厂技改项目进入实施阶段，2024年4月份达到预定可使用状态。 盈利预测与估值：由于上半年硅钢产量略有下滑，我们略调整盈利预期，预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.64/4.94/6.24亿元（前值3.69、5.39和6.96），对应PE为14.5/10.6/8.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业周期性波动的风险、输配电产品毛利率下降的风险、应收账款较大的风险、项目建设风险和汇率波动风险等