赛伍技术(603212) 传统光伏业务持续改善，高毛利海外市场持续拓展。26年H1伴随上游原材料涨价顺利向下游传导、产品提价落地，传统光伏材料盈利水平持续修复。公司优化客户结构、压降应收风险、推进内部降本，夯实业务基本盘。高毛利海外市场及新产品占比提升，进一步优化盈利结构。公司越南基地维持高负荷生产，土耳其等海外产能规划稳步推进。差异化产品持续突破，TOPCon光转膜已量产交付，钙钛矿TPO胶膜增长势头强劲，2025年出货量增幅达208%。 非光伏多点开花，多元化布局战略价值持续释放。细分板块来看，锂电PACK及电子电力材料出货量快速增长，驱动板块营收同比提升；半导体材料业务维持良好增势，报告期末已有7款产品实现客户端交付，客户覆盖面与合作数量持续扩容。除内部孵化业务外，公司围绕高分子材料平台化战略，通过收并购方式向更多应用场景拓展。2026年初，完成对今蓝纳米的收购，今蓝纳米定位较高毛利水平的汽车后市场材料领域，有望增厚公司盈利水平。 胶黏剂核心技术+多元化平台，构筑跨周期壁垒。公司以“同心圆、细分市场领先、持续创新”为发展理念构建多元化平台型企业。研发端拥有胶黏剂、特殊涂料、工程塑料配方等9大核心技术平台，协同涂布、流延、挤出、复合、印刷等工程平台，持续产出差异化产品；品牌与客户端，依托Cybrid及KPf、Raybo、MoPro等产品品牌，光伏领域覆盖晶科、晶澳、天合、隆基、通威等 头部组件企业，交通电力电子领域服务比亚迪、宁德时代，半导体领域客户包括安靠、盛合晶微等，与各行业龙头建立协同创新机制，构筑跨周期竞争壁垒。盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为90.21/144.05/201.59万元，EPS分别为0.21/0.33/0.46元，当前股价对应PE分别为46/29/21。维持公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求或不及预期；原材料价格或大幅波动；行业竞争加剧。

赛伍技术(603212) 投资要点 事件：公司发布2025年三季度报告。2025年初至Q3，公司实现营业收入20.39亿元，同比-11.61%；归母净利润-1.17亿元，同比-22.46%；毛利率0.72%，同比-5.98pct。2025Q3单季度公司实现营业收入6.87亿元，同比+4.84%，环比-3.18%；归母净利润-4488.76万元，同比+43.92%，环比-15.27%；毛利率-2.18%，同比-2.77pct，环比-3.92pct。 25Q3胶膜及背板出货及价格环比下滑，25Q4盈利有望改善：公司25Q3实现胶膜出货0.85亿平，环比略降，Q3销售价格先降后升使得Q3均价环降24%至4.7元/平；25Q3背板出货326万平，环降30-40%，价格端环降29%至5.75元/平，主要系下游需求较弱。展望25Q4，我们预计随胶膜价格回升，盈利有望逐步改善。 非光伏材料业务持续高增，为公司新增长极：公司非光伏材料业务25Q3实现营收约2-2.5亿元，其中新能源材料业务25Q3营收约1.8亿元，同增50%+，同时公司积极布局固态电池材料、储能材料等新品，未来有望贡献新增长。消费电子材料及半导体材料26年也有望实现新突破，非光伏材料业务高速增长，逐步成为公司重要增长极。 费用率略有波动。公司2025Q3单季度期间费用0.49亿元，同比-28.30%，环比-3.87%；费用率7.11%，同比-3.29pct，环比-0.05pct；经营性净现金流0.99亿元，同比-60.66%，环比+17.64%。截至2025Q3，公司存货4.59亿元，同比-26.90%；合同负债1269.96万元，同比-22.44%。 盈利预测及投资评级：考虑25年胶膜等光伏业务竞争激烈，非光伏材料业务持续突破，我们下调25-26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计25-27年公司归母净利润为-1.2/0.3/1.4亿元（25-26年前值为0.2/0.8亿元），同增58%/125%/372%，考虑公司非光伏材料业务持续突破，助力公司业绩改善，维持“增持”评级。 风险提示：竞争加剧、需求不及预期

赛伍技术(603212) 财务要点：公司24年全年实现营业收入30.04亿，同比下滑27.89%，实现归母净利-2.85亿元，同比下滑375.0%。25年Q1实现营业收入6.43亿元，同比下滑27.35%，实现归母净利-0.33亿元，同比下滑216.13%。 胶膜、背板盈利能力下滑致业绩表现不佳。24年公司营收下滑主要原因为背板、胶膜单价分别下降24.92%、32.86%；同时TOPCon组件双玻化对背板市场需求产生冲击，公司2024年背板出货量减少35.37%。公司归母净利首次出现亏损，主要原因为1）光伏背板、胶膜等产品因行业同质化竞争导致毛利率下降，从第三季度开始出现亏损；2）原材料及主营产品价格下滑，公司基于审慎原则，计提资产减值8,771万元，应收账款等信用减值1.12亿元。25年一季度随着行业抢装，公司毛利率从负转正修复至2.67%，归母净利环比减亏82.5%。 光伏材料板块将继续优化产品结构。随着TOPCon、HJT、XBC等电池技术的持续成熟和扩大应用规模，钙钛矿单节和叠层技术等前沿技术的加速发展，以及包括激光烧结技术（LECO）、银包铜、0BB在内的新制造工艺的产业化落地，对高分子材料的需求由单一化转向多样化、差异化。公司依托研发优势及市场挖掘能力，通过光转膜、BC组件用光伏辅材、TPO胶膜、MoPro等差异化产品提升公司在光伏行业竞争力。 致力于成为平台化的多元应用领域企业。24年公司新兴业务板块整体收入占比达到21.57%，同比增加8.53个百分点，其中光伏运维材料、锂电和新能源汽车材料、半导体材料板块收入增速分别为6.99%、21.77%、68.53%，新兴业务板块整体保持较高增速。未来公司将继续加大锂电和新能源汽车、消费电子、半导体等新兴业务板块研发和渠道投入，完善产品矩阵，提高下游客户群覆盖度，确保新兴业务在公司体系内占比进一步提升。 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为-69.86/87.61/126.88亿元，EPS分别为-0.16/0.20/0.29元，当前股价对应2025-2027年PE值分别为-56.68、45.19和31.20倍。鉴于光伏行业产能尚未完成出清，公司今年盈利仍然承压，下调评级至“推荐”。 风险提示：行业贸易壁垒增加；下游需求或不及预期；行业竞争加剧。

赛伍技术(603212) 投资要点 致力于打造平台型企业，短期光伏阵痛盈利承压：公司为国内胶膜领先企业，主营业务包括胶膜、背板等光伏材料业务、同时积极拓展非光伏业务，如半导体、汽车、消费电子材料等多项业务，公司致力于打造平台型企业。公司2024Q1-3实现营收23.07亿元，同降31%，归母净利润-0.96亿元，同降212%，主要系胶膜、背板等行业竞争压力加剧，盈利下滑，其中24Q3实现营收6.5亿元，同降42%，归母净利润-0.8亿元，同降329%。 胶膜背板承压出货下滑，非光伏材料持续增长拓展新增长极：公司24Q1-3实现胶膜营收12.9亿元，出货1.8亿平，出货同降约9%；背板营收约5.5亿元，出货0.69亿平，出货同降约36%，主要系下游组件需求放缓同时双玻占比提升所致，我们预计Q4需求有所恢复，全年预计胶膜出货约2.5亿平，同比略降，背板出货约0.8-0.9亿平，同降30-40%。在光伏行业处于低点情况下，公司积极拓展非光伏材料业务，消费电子及半导体、交通运输工具材料等业务预计实现营收约5亿元，同增10%，未来有望保持30%左右增速。 费用率略有上升，现金流有所改善：公司24Q1-3期间费用率8.13%，同比+1.6pct，主要系营收下滑较多所致，其中24Q3期间费率为10.4%，同环比+2.2/1.7pct。公司24Q3经营性净现金流为2.51亿元，较去年同期增长2.46亿元，公司24Q3末存货为6.27亿元，较年初下降10%，公司24Q3末合同负债为0.16亿元，较年初增长145%。 盈利预测与投资评级：考虑光伏行业竞争激烈，胶膜背板等盈利承压，我们预计公司2024-2026年归母净利润为-1.20/0.16/0.79亿元，同比-216%/+113%/+403%，考虑公司积极拓展非光伏材料业务，逐步贡献新增长极，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

吴小平先生:中国国籍,无境外永久居留权,1962年11月出生,硕士研究生学历。1985年7月至1987年6月,任吴县胥口乡团委副书记;1987年7月至1992年3月,任苏州市对外贸易公司贸易员;1996年4月至2004年10月,历任日东电工Matex株式会社工程师、课长、部长;2004年12月至今,任香港泛洋董事;2008年1月至今,任苏州泛洋执行董事。2008年11月至2017年5月,任苏州赛伍应用技术有限公司董事长;2008年11月至2015年12月及2016年6月至2017年5月,任苏州赛伍应用技术有限公司总经理;2017年5月至2024年7月,任苏州赛伍应用技术股份有限公司董事长、总经理;2024年7月至今,任苏州赛伍应用技术股份有限公司董事长。

吴勉先生:中国国籍,无境外永久居留权,1988年2月出生,硕士研究生学历。2010年10月至2015年6月,就职兴业银行苏州分行营业部,历任公司客户经理、部门副经理;2015年6月至2022年9月,就职民生银行苏州分行,历任部门经理、二级支行行长、支行副行长;2022年10月至2024年7月,就职苏州赛伍应用技术股份有限公司,历任营销支持平台总监、管理和赋能中心负责人。2024年7月至2026年1月,担任苏州赛伍应用技术股份有限公司总经理;2026年1月至今,任苏州赛伍应用技术股份有限公司董事、总经理。

陈洪野先生:中国国籍,无境外永久居留权,1964年5月出生,本科学历,工程师。1985年至1993年,历任苏州船用机械厂技术部技术员、工程师;1993年至2003年,任索尼凯美高电子(苏州)有限公司技术科长;2003年至2007年,任深圳丹邦科技有限公司副总经理。2008年10月至2017年5月,任苏州赛伍应用技术有限公司董事;2016年1月至2017年5月,兼任苏州赛伍应用技术有限公司副总经理;2017年5月至今,任苏州赛伍应用技术股份有限公司董事、副总经理、CTO。

高畠博,1974年4月至2010年6月,任职于日东新兴化学工业株式会社研发部;2010年6月至2017年5月,任赛伍有限董事;2017年5月至今,任本公司董事、副总经理。

高畠博,1974年4月至2010年6月,任职于日东新兴化学工业株式会社研发部;2010年6月至2017年5月,任赛伍有限董事;2017年5月至今,任本公司董事、副总经理。

杨少彤先生:中国国籍,拥有美国永久居留权,1965年8月出生,浙江大学材料科学与工程本科,浙江大学EMBA。1987年至1992年任苏州电瓷厂研发工程师;1992年至1995年,任苏州市同源经济贸易公司总经理助理;1995年至1999年,任鸿骏科技股份有限公司中国区首席代表、兼任张家港保税区纳尔电器发展有限公司总经理、兼任鸿馨电子(苏州)有限公司总经理;1999年至2001年,任苏州大有聚合物有限公司常务副总经理;2001年至2018年任苏州双荣橡塑有限公司总经理;2018年入职苏州赛伍应用技术股份有限公司,历任半导体电力交通事业部总经理、功能材料事业群董事长,现任交通和电力电子事业群董事长、苏州今蓝纳米科技有限公司董事。

蔡德昌,1993年9月至1996年10月,任台湾四维胶带股份有限公司工程师;1996年11月至1999年12月,任台湾亚洲水泥股份有限公司专员;2000年1月至2003年10月,历任台湾中华先进涂布科技股份有限公司经理;2003年11月至2006年3月,任苏州达信科技有限公司厂长;2006年4月至2017年2月任顺安涂布科技(昆山)有限公司厂长、处长;2017年2月至2018年4月任新纶科技(常州)有限公司副总经理;2018年4月至2020年9月任新纶复合材料科技(常州)有限公司总经理;2021年3月至2022年7月任浙江怡钛积科技有限公司副总裁;2023年1月至2024年3月任苏州赛伍应用技术股份有限公司运营中心负责人;2024年3月至2025年5月任顺安涂布科技(昆山)有限公司处长;2025年7月任苏州赛伍应用技术股份有限公司副总经理。

张华先生:中国国籍,无境外永久居留权,1982年5月生,本科学历。2009年至2011年任江苏聚能硅业有限公司销售部长,2011年至2013年任浙江昱辉阳光能源有限公司硅片销售经理、中国区组件高级销售经理。2013年7月起历任苏州赛伍应用技术有限公司销售总监、供应链总监、PV事业群总经理。

路高先生:中国国籍,无境外永久居留权,1983年9月生,硕士学历。历任吴江东方国资公司投资管理部、创业投资部办事员、投融资发展部经理。2021年12月起任苏州市吴江经济技术开发区发展集团有限公司副总经理、吴江东运创业投资有限公司执行董事及总经理;2022年1月起任苏州同运仁和创新产业投资有限公司董事长、总经理;2022年1月起任苏州金凯同运创业投资管理有限公司董事、总经理。2023年6月起任本公司董事。

吴幼平先生:中国国籍,无境外永久居留权,1991年9月出生,哥伦比亚大学硕士学位,伊利诺伊大学香槟分校学士学位,2017年至2020年任职于国泰君安国际控股有限公司衍生品及结构化解决方案部,2021年至2022年任职于深圳同创伟业资产管理股份有限公司科技投资部,2022年入职苏州赛伍应用技术股份有限公司,历任销售支持科科长、战略管理部副总监、战略与发展中心总监,现任苏州赛伍应用技术股份有限公司战略管理和业务发展中心总负责人。