嘉友国际(603871)公司资料

嘉友国际(603871) 本报告导读： 2025年上半年嘉友国际业绩阶段性承压。短期看，下半年煤价回升、蒙煤需求回暖将带动中蒙业务修复；中长期看，非洲业务的深入运营将持续推动盈利增长。 投资要点： 投资建议：2025年上半年嘉友国际业绩阶段性承压，下半年煤价触底回升、蒙煤需求回暖，中蒙业务有望修复，我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为13.16/16.33/19.55亿元（原预测为14.16/17.58/21.39亿元），对应EPS分别为0.96/1.19/1.43元。考虑到非洲业务逐步投入运营，第二增长曲线明确，我们给予公司2025年15倍PE估值（原为12x），对应目标价14.43元（+16%），维持“优于大市”评级。 2025H1中蒙业务承压，业绩下滑。嘉友国际2025H1实现营收40.84亿元，同比-11.99%，实现归母净利润5.61亿元，同比-26.15%，其中Q2实现营收17.89亿元，同比-32.37%，实现归母净利润2.99亿元，同比-33.88%。我们认为，2025H1业绩下滑主要系由于蒙煤需求下滑导致煤价和短盘运费低位运行，中蒙业务盈利能力削弱。 中蒙业务迎拐点，下半年有望盈利修复。2025H1受国内需求波动影响蒙古主焦煤价格同比约-40%，短盘运费均值同比-34.5%，抑制了上半年的业绩增长，但公司物贸一体化模式平抑了部分价格下跌的负面影响，且逆势实现了货量与市场份额的提升。进入Q3，随着“反内卷”的深入，煤价企稳回升，蒙煤需求回暖，甘其毛都口岸通车数与短盘运费回升。我们认为，蒙煤基本面回暖仍有望持续，公司中蒙业务下半年业绩将修复。长期看，公司卡位口岸关键物流基础设施，深化物贸一体化模式，形成了较强的核心竞争优势，保障了公司中蒙业务的市场份额和领先地位。 底层逻辑持续验证，非洲业务的深入运营将持续推动盈利增长。我们认为，公司长期以来通过对陆锁国物流基础设施的布局，业务模式已由中蒙逐渐向中非、中亚复制，形成竞争壁垒和规模优势，盈利能力不断被巩固，推动未来业绩增长。非洲业务方面，2025H1陆港项目服务营收同增34%，毛利同增40%，萨卡尼亚口岸车流与货运量稳步增长，赞比亚公路项目全线贯通，收费站建成在即。公司在非洲的关键节点布局已成规模，将在非洲完成“点-线-网”的战略升级，从项目型运营走向网络型运营。我们认为，随着非洲项目运营的深入，未来可持续贡献盈利增长点。 风险提示。需求下滑，政策变化，地缘政治风险，汇率波动等。

嘉友国际(603871) 业绩简评 2025年8月26日，嘉友国际发布2025年半年度报告。1H2025公司营业收入40.8亿元，同比下滑12%；归母净利润为5.6亿元，同比下滑26.2%。其中2Q2025营收为17.9亿元，同比下滑32.4%；归母净利润为2.99亿元，同比下降33.9%。 经营分析 中蒙市场业务量大增，焦煤价格下滑影响营收。1H2025公司收入同比下滑12%，分市场看：（1）中蒙市场：受国内需求影响，蒙古主焦煤价格同比下跌约40%；公司焦煤进口量近360万吨，同比增长近70%；销售量超340万吨，同比增长超15%。（2）非洲市场：刚果金萨卡里亚口岸车流及货运量稳步增长，赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉17.26公里公路已实现全线贯通，新兴市场物流网络建设加速。公司通过BHL近1000台跨境运输车辆的规模化运营，持续拓展运输线。（3）中亚市场：霍尔果斯口岸进出口货运量达2225.5万吨，同比增长4.3%，创历史新高。 毛利率同比下滑，费用率上升净利率下降。1H2025公司毛利率为18.2%，同比下降2.9pct，主要或由于焦煤价格同比下跌，公司营业收入下滑幅度快于成本下滑幅度。1H2025公司期间费用率增长0.78pct至2.5%，其中管理费用率2.33%，同比增长0.84pct，主要由于合并BHL公司费用增加，且公司营业收入同比下滑所致。1H2025公司投资收益为0.32亿元，同比增长740%，主要由于去年上半年投资的KHANGAD EXPLORATION LLC公司在今年上半年贡献收益，公司联营合营企业投资收益同比增长2332%。由于毛利率下滑费用率上升，公司实现归母净利率13.73%，同比下降2.63pct。 反内卷下焦煤价格快速提升，下半年业绩可期。中蒙市场是公司供应链贸易业务最重要的市场，主要产品是主焦煤。上半年国内焦煤市场价由1400元/吨下降至6月下旬的最低1075元/吨。在Q3启动的反内卷政策影响下，焦煤价格快速提升，截至8月中旬已提升至1425元/吨，创年内新高。我们认为反内卷持续作用下，焦煤价格有望继续上涨，中蒙主焦煤贸易业务有望增厚业绩。 盈利预测、估值与评级 考虑到上半年焦煤价格持续下跌，下调公司2025-2027年净利润预测至12.9亿元、16.0亿元、19.1亿元（原15.1亿元、18.8亿元、22.4亿元），维持“买入”评级。 风险提示 非洲公路项目建设不及预期；蒙古国内铁路建设超预期风险；政府加大口岸资源投资风险；股东减持风险；汇兑风险。

嘉友国际(603871) 事件概述：2025年8月26日，公司发布2025年半年报，25Q2业绩符合预期，蒙古进口铜精矿仓储分拨业务达到历史同期最高水平，非洲陆港项目1H25毛利同比+40.4%。2025H1公司实现营收40.8亿元，同比-12.0%；实现归母净利润5.6亿元，同比-26.2%；归母净利率14%，同比-2.6pct。 分季度看，2025Q2公司实现营收17.9亿元，同比-32.4%，环比-22.0%；实现归母净利润3.0亿元，同比-34%，主要受国内需求波动和蒙古国主焦煤价格同比大幅下滑影响。归母净利率16.7%，同比-0.4pct。 分业务结构看：1）供应链贸易业务，受国内需求波动影响，蒙古国主焦煤价格同比下跌约40%，中蒙主焦煤供应链贸易业务利润承压。1H25板块实现营收25.3亿元，同比-24.1%，毛利2.0亿元，同比-63.9%；业务量方面，1H25公司蒙古国主焦煤进口量近360万吨，同比增长近70%；销售量超340万吨，同比增长超15%。其中，公司依托甘其毛都口岸的跨境车队与仓储设施，为客户提供近240万吨煤炭跨境综合物流服务。 2）跨境多式联运综合物流服务，保持快速增长，蒙古进口铜精矿仓储分拨业务达到历史同期最高水平。1H25板块实现营收12.2亿元，同比+13.9%，实现毛利3.6亿元，同比+18.8%；1H25公司中蒙跨境综合物流业务持续拓展，已覆盖天津港至二连浩特、甘其毛都、策克、塔克什肯等多个陆运口岸。蒙古进口铜精矿仓储分拨业务达到历史同期最高水平；奥云陶勒盖矿易耗品业务同比增长约为20.54%；为可口可乐提供饮料物流服务，箱量同比增长13.17%。 3）陆港项目，非洲陆港项目逐步落地，维持较快增速。1H25板块实现营收3.1亿元，同比+34.2%，实现毛利1.8亿元，同比+40.4%。截至1H25，公司在刚果（金），萨卡尼亚口岸车流与货运量保持稳步增长，运营效能逐步释放；在赞比亚，萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已全线贯通，收费站建成在即，萨卡尼亚口岸扩建进展顺利，莫坎博口岸已进入开工准备阶段；在纳米比亚，鲸湾物流园项目正式启动；在坦桑尼亚，通杜马口岸特殊经济区与坦噶港特许权谈判稳步推进。 重视股东回报，1H25分红比例为48.8%，第二大股东紫金矿业看好公司长期发展价值。1）分红：公司2025H1分红比率为48.8%，每股派发现金红利0.2元，按照2025/8/26公司收盘价11.38元/股，1H25公司股息率为1.8%。2）紫金矿业看好公司长期发展，持股比例保持稳定。截至1H25紫金持股比例维持17.26%，仍为公司第二大股东。 投资建议：公司蒙古国业务基本盘稳固，非洲地区持续布局路产和运输资源，保障业务拓展，显著增厚利润。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.06、14.69、17.11亿元，当前股价对应PE分别为13、11、9倍。维持“推荐”评级。 风险提示：地缘政治风险、全球经济大幅下滑，项目建设不及预期。

嘉友国际(603871) 陆锁国跨境综合物流领先企业 公司成立于2005年6月，是国内率先开展跨境多式联运的物流企业。公司以蒙古、非洲、中亚等陆运跨境需求旺盛的地区为重点发展区域，投资道路、保税仓库及海关监管场所等物流基础设施并运营。2024年供应链贸易/跨境多式联运综合物流/陆港项目业务营业收入占比分别65.72%/27.96%/5.64%，毛利润占比分别为42.41%/41.63%/15.79%。2025Q1，公司营收22.9亿元，同比增长15.0%，归母净利润2.6亿元，同比下降14.8%。 蒙煤量价阶段性承压，不改核心竞争力 2025年1-6月，中国进口蒙煤量为3474万吨，同比下降8.7%；甘其毛都口岸累计完成进出口货运量1810万吨，与去年同期相比下降13.7%，其中进口煤炭1707万吨，同比下降15.9%；蒙煤进口单价同比下滑约39.6%，焦煤价格单边下跌，供给过剩和悲观的市场预期是主要因素，但6月下旬以来，受“反内卷”政策发力影响，行业供需或有改善预期，价格出现震荡回升。我们认为，结构性供需错配会带来小反弹，底部仍需谨慎观察，但公司卡位核心物流节点等竞争力并未改变。 非洲业务持续深化，国际市场开拓值得期待 非洲跨境物流网络逐步成型，业务协同效应显现。2024年收购BHL后直接管理千余辆运输资源，车队与仓、港、口岸联动，形成“可调配、可控速、可协同”的物流服务网络，未来将在非洲完成“点-线-网”的战略升级，从项目型运营走向网络型运营。我们认为，公司未来有望继续开拓中亚、中南美等更广泛的国际市场，“经验→迭代→复制”正向循环。 低估值、高股息，重视股东回报 低估值、高股息，提供较高安全边际，陆港业务或贡献向上期权。据测算，2025EPE大概12倍，处于历史13%分位数，2026E股息率预计5%左右。紫金矿业持股比例保持稳定，或代表其看好公司长期增长潜力，有望赋能公司发展。维持“买入”评级 考虑到蒙煤量价承压等因素，调整2025年的预测归母净利润至12.0亿元（原预测16.4亿元），引入2026-27年预测归母净利润为14.5和17.5亿元。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险，煤炭进口量不及预期风险，煤炭价格大幅下跌风险，陆港项目经营不及预期；大客户流失风险，测算具有主观性