杰华特(688141) 投资要点 专注模拟芯片设计与虚拟IDM模式，构筑稳定供应链体系。 杰华特是以虚拟IDM为主要经营模式的模拟集成电路设计企业，专注于电源管理及信号链芯片的研发与销售。公司拥有自主BCD工艺平台，与国内龙头晶圆厂深度合作，实现工艺协同与供应链国产化，具备稳定的制造保障与成本优势。前期公司的亏损主因较高的研发投入，但前期研发储备已转变成为当下完备的料号产品，为未来业绩贡献提供坚实基础。我们预计26-28年，公司营收将进入放量期，且研发费用率逐渐下降，看好后续公司盈利情况的显著改善。 下游应用需求复苏与国产替代双轮驱动，成长空间广阔。 模拟芯片下游覆盖消费电子、汽车电子、工业控制、通信、计算存储等多领域。随着消费电子政策刺激回暖、汽车电动化智能化加速、AI服务器与5G基站建设推进，模拟芯片市场持续扩容。目前海外厂商仍占主导，国产替代政策加码为公司带来结构性成长机遇。 产品矩阵完善，多领域实现客户突破与技术落地。 公司覆盖AC-DC、DC-DC、线性电源、电池管理及信号链芯片全品类。在多相电源、汽车DrMOS、高边驱动、GaN控制等高端领域已实现量产导入，客户包括各下游行业龙头，产品竞争力持续提升。 多相电源与汽车电子重点布局，助力高性能计算与电动化转型。 公司推出国产首套Intel服务器CPU多相电源解决方案，JWH7079智能功率级与JWH6376多相控制器性能对标国际领先水平。汽车电子方面已量产车规DrMOS、LDO、预驱动芯片等，覆盖EPB、车灯、USB充电等应用，受益于新能源汽车渗透率提升。我们看好27、28年公司DrMOS产品在国产算力客户的份额提升，同时跟随国产算力客户同步放量。 盈利预测与投资评级：公司在模拟芯片全品类布局完善，虚拟IDM模式保障供应链稳定，下游多领域客户资源优质。我们预测公司2026-2028年营业收入为44.51/75.77/121.66亿元；归母净利润为-4.9/6.2/21.4亿元，对应当前PS估值为12/7/4倍。随着产品结构优化、高端芯片上量、行业需求回暖，盈利能力有望逐步修复。建议关注其在高性能计算、汽车电子等领域的成长动能，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品研发与技术迭代风险；宏观经济环境风险；存货跌价风险；地缘政治与贸易限制风险。

杰华特(688141) 核心观点 2025年收入同比增长58%，利润承压。公司2025年实现收入26.55亿元(YoY+58.15%)，归母净利润-7.17亿元，扣非归母净利润-7.95亿元，毛利率下降0.98pct至26.37%，研发费用同比增长54.57%至9.57亿元，研发费率下降0.8pct至36.06%。其中4Q25实现收入7.13亿元(YoY+46.28%，QoQ-5.63%)；实现归母净利润-2.57亿元，扣非归母净利润-2.76亿元，毛利率为24.47%（YoY-1.2pct，QoQ-0.9pct）。 DC-DC芯片、线性电源芯片、信号链芯片收入增速较快。分产品线来看，2025年公司电源管理芯片收入23.23亿元(YoY+41.10%)，占比87%，毛利率下降1.0pct至26.80%，其中DC-DC芯片收入14.15亿元(YoY+56.29%)，占比53%，毛利率下降1.0pct至23.42%；AC-DC芯片收入5.13亿元(YoY+15.19%)，占比19%，毛利率提高2.4pct至27.56%；线性电源芯片收入3.72亿元(YoY+40.28%)，占比14%，毛利率下降5.6pct至37.54%；电池管理芯片收入2260万元(YoY-24.91%)，占比0.85%，毛利率提高11.3pct至45.16%。信号链芯片收入2.57亿元(YoY+1211%)，占比9.7%，毛利率提高29.8pct至28.13%。功率产品收入5652万元，占比2.1%，毛利率-7.80%。 在售产品型号超3700款，针对新兴应用领域推出多款新产品。截至2025年底，公司研发人员1202人，在售产品型号超3700款。计算与存储领域，公司推出多款高性能多相控制器及DrMos大电流产品，包括符合intel.VR14标准的12相控制器、符合intel.IMVP9.3的9相控制器等。汽车电子领域，公司在智能驾驶、车身照明等方面全面推进，推出多款面向智能驾驶的ASIL-DPMIC产品和多款车灯驱动芯片，推出新一代车规DrMOS并实现量产，车规多相控制器已送样客户测试，量产多款适合于12V和48V架构车规eFuse产品。新能源领域，公司推出面向太阳能应用设计的超高压PMIC芯片。网通和安防领域，公司推出多款PoE以太网供电芯片。 投资建议：自有工艺平台助力高端模拟芯片的推出，维持“优于大市”评级由于持续高研发投入，我们下调公司2026-2027年归母净利润至-2.75/+0.60亿元（前值+0.44/+1.08亿元），预计2028年归母净利润为2.48亿元，对应2026年3月31日股价的PS分别为6.3/4.7/3.7x。虽然短期利润承压，但公司新产品和新市场拓展顺利，维持“优于大市”评级。 风险提示：需求不及预期，客户导入不及预期，竞争加剧的风险。

杰华特(688141) 核心观点 前三季度收入同比增长63%，3Q25创季度新高。公司重点投入的计算、汽车等领域产品逐步实现规模化量产，2025年前三季度收入同比增长63.01%至19.42亿元，归母净利润-4.60亿元，扣非归母净利润-5.18亿元，同比亏损有所收窄。其中3Q25实现收入7.55亿元(YoY+71.18%，QoQ+14.54%)，连续7个季度同环比增长，创季度新高；实现归母净利润-1.65亿元，扣非归母净利润-1.91亿元。 三季度毛利率同环比下降，期间费率同环比下降。公司2025年前三季度毛利率为27.06%，相比去年同期下降1.0pct，其中3Q25毛利率为25.34%，同比下降3.1pct，环比下降1.6pct。期间费用方面，前三季度研发费用同比增长38.54%至6.79亿元，研发费率同比下降6.2pct至34.96%；管理费率同比下降0.3pct至7.36%，销售费率同比下降0.5pct至6.89%，财务费率同比下降2.2pct至-0.62%。其中3Q25研发费率、管理费率、财务费率均同环比下降，销售费率同比下降、环比提高，四个期间费率合计同比下降8.0pct，环比下降3.2pct。 产品下游应用广泛，拟参股新港海岸。公司产品下游应用广泛，2025年上半年收入中通讯电子类和汽车类占比约35%，工业与计算类占比约22%，消费类占比约40%，其他占比约3%。另外，根据公司9月2日公告，公司拟购买新港海岸部分股权，交易完成后持有其35.3677%股权，不纳入合并报表，新港海岸整体评估价值为6.34亿元。新港海岸成立于2012年，主要从事时钟芯片、高速接口芯片、车载芯片的研发、设计和销售，产品已在行业头部客户量产，应用覆盖通讯基站、数据中心、服务器等通信基础设施以及笔记本电脑等领域。 投资建议：自有工艺平台助力高端模拟芯片的推出，维持“优于大市”评级由于市场竞争激烈致毛利率承压和高研发投入，我们下调公司2025-2027年归母净利润至-2.17/+0.44/+1.08亿元（前值-1.30/+0.52/+1.46亿元），对应2025年10月30日股价的PS分别为8.5/6.3/5.0x。虽然短期利润承压，但公司新产品和新市场拓展顺利，维持“优于大市”评级。 风险提示：需求不及预期，客户导入不及预期，竞争加剧的风险。

杰华特(688141) 投资要点 推荐逻辑：1）在国际贸易不稳的大环境下，我国出台多层级政策支持半导体领域发展，国产替代进程加速；2）25年模拟芯片厂商价格战正式结束，行业有望逐步进入良性竞争，公司毛利率有望在未来三年维持在32%以上且呈逐年修复态势；3）公司采用虚拟IDM经营模式优势明显，目前已构建中低压、高压、超高压BCD工艺平台，初步形成自研工艺体系；4）公司前瞻性布局多相电源领域，多款产品已大规模出货，在服务器领域ASP有望达到450美元。 贸易摩擦+政策红利内外共驱，半导体国产替代进程加速。近年来，中美贸易战多次影响我国半导体领域发展，25年4月中美关税政策升级引发全球芯片供应链重构，终端客户国产替代意愿增强。同时，我国先后推出包括并购支持、反倾销调查以及强制重点领域国产化率等政策组合拳支持半导体领域国产替代，在多层级政策红利支持下，模拟芯片行业供给格局将进一步改善。 模拟芯片行业价格战正式结束，行业有望开启结构性复苏。模拟芯片行业由海外龙头企业主导。23年起海外龙头德州仪器在中国市场发起狼性价格战，直接导致国产厂商利润率受到重创。同期，国内未上市中小厂商为回笼现金流大规模抛售低端芯片，模拟芯片市场定价体系严重紊乱。25年6月及8月，德州仪器先后两次宣布全面涨价，总共设计料号超6万个，标志着模拟芯片行业为期两年的价格战周期终结，行业有望进入利润修复与结构性复苏阶段。 虚拟IDM赋能高端模拟芯片国产替代。公司采用虚拟IDM经营模式优势明显，在打入壁垒较高的通信、汽车电子等应用领域方面竞争力较强。目前公司已构建中低压、高压、超高压BCD工艺平台，初步形成系统自研工艺体系，在提升晶圆厂产线性能的同时提高了企业自身上游供应链国产化，在增强自身产品竞争力的同时保证了晶圆厂产能利用率，与晶圆厂实现双赢效果。 电源管理+信号链双轮驱动，前瞻性布局多相电源成长空间值得期待。公司深耕模拟芯片行业多年，在电源管理芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的供应体系，同时持续丰富信号链芯片产品线，进一步巩固市场地位。公司在多相电源领域前瞻性布局，与大客户合作进行料号开发，产品技术国内领先，目前已实现通信、消费电子和车规全覆盖，服务器领域ASP有望达到450美元。 盈利预测与投资建议。预计未来三年公司营收分别为25.5/34.0/42.2亿元，复合增速为36.0%。公司深耕模拟芯片行业多年，与客户定制化研发的多相电源领域壁垒较高，叠加虚拟IDM经营模式下公司初步形成自有工艺，具有一定优势，给予公司26年9倍PS，对应目标价68.03元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：产品研发不及预期、下游需求恶化、价格战反复、政策波动等风险。

ZHOU XUN WEI,男,1969年出生,美国国籍,博士研究生学历,本科及硕士毕业于浙江大学,博士毕业于弗吉尼亚理工大学,师从美国工程院院士Dr.FredC.Lee教授。1999年9月至2001年7月,任美国莫特拉半导体公司(Volterra Semiconductor)系统工程师;2001年7月至2007年6月,任美国凌特公司(Linear Technology)高级设计工程师;2007年6月至2012年4月,任美国Helix Micro工程副总裁;2013年3月至今,任公司董事长,现兼任杭州协能科技股份有限公司董事长。

马问问,女,1988年出生,中国国籍,无境外永久居留权,毕业于中国计量大学,硕士研究生学历。2014年6月至2016年12月任公司市场策划专员,2017年1月至2021年3月任公司产品工程师,2021年3月起任公司董事会秘书,2023年4月起任公司总经理,2025年5月起任公司职工董事。

黄必亮,男,1971年出生,中国澳门居民,博士研究生学历,本科及硕士毕业于清华大学,博士毕业于弗吉尼亚理工大学,师从美国工程院院士Dr.FredC.Lee教授。2001年4月至2013年6月,任美国凌特公司(Linear Technology)设计工程师、研发中心经理;2016年10月至2023年4月,任公司总经理;2013年7月至今,任公司董事。

方伟先生:1975年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士学历,1999年至2022年任职于华为技术有限公司的华为无线产品线部,并先后担任工程师、项目经理、系统工程师、部长、产品总监等职务;2022年1月至今,担任华为技术有限公司企业发展部高级投资总监;历任中电科技德清华莹电子有限公司董事;现担任杰华特微电子股份有限公司董事,锐石创芯(深圳)科技股份有限公司(现更名为锐石创芯(重庆)股份有限公司)董事,深迪半导体(绍兴)有限公司董事,辽宁中蓝电子科技有限公司董事,无锡市好达电子股份有限公司董事,上海安其威微电子科技有限公司董事,南通山口精工机电有限公司董事,新港海岸(北京)科技有限公司董事,武汉昱升光电股份有限公司董事,南京中江新材料科技有限公司董事,上海本诺电子材料有限公司董事,北京云道智造科技有限公司董事,北京中科海钠科技有限责任公司董事,南京芯视界微电子科技有限公司董事,宁波赛墨科技有限公司董事,北京面壁智能科技有限责任公司董事,重庆物奇微电子股份有限公司董事,瀚天天成电子科技(厦门)股份有限公司董事,济南晶正电子科技有限公司董事,上扬软件(上海)有限公司董事,北京清程极智科技有限公司董事;2023年12月至2025年7月,担任东微半导体董事。曾任山东天岳先进科技股份有限公司非独立董事。

朱晓芸,女,1969年出生,中国国籍,无境外永久居留权,毕业于浙江大学,博士研究生。曾任浙江大学党委教师工作部部长、人才工作办公室主任,现任中共西湖大学委员会党委委员,西湖大学副校长、秘书长。2024年5月至今,任公司董事。

姚海锋先生:1978年5月出生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2001年7月至今,于华为技术有限公司销售与服务、企业发展部先后担任工程师、经理、专家、总监等职务;2025年12月至今,任英创新材料(绍兴)有限公司董事;2025年12月至今,任无锡市好达电子股份有限公司董事;2026年1月至今,任新港海岸(北京)科技有限公司董事;2026年2月至今,任裕太微电子股份有限公司董事;2026年2月至今,担任公司董事;2026年5月至今,任杰华特微电子股份有限公司董事。

夏立安,男,1964年出生,中国国籍,无境外永久居留权,世界史专业,博士研究生学历。2001年7月至2004年9月,任浙江大学法学院教授;2004年9月至2005年9月,任韩国首尔大学法学院访问教授;2005年9月至今,任浙江大学光华法学院教授。2024年5月至今,任公司独立董事。

沈书豪,男,1983年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2006年7月至2014年12月,任浙江中企华会计师事务所有限公司高级经理;2015年1月至今担任众华会计师事务所(特殊普通合伙)合伙人。2023年9月至今,任浙江海正生物材料股份有限公司独立董事;2021年3月至今,任公司独立董事;2025年7月至今,任浙江大立科技股份有限公司独立董事。

邹小芃,男,1957年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历,教授。1989年8月至2017年12月,任职于浙江大学经济学院,担任金融学教授、博士生导师,后退休返聘至浙江大学经济学院。2021年3月至今,任公司独立董事。

林桂洪,女,1962年出生,中国香港居民,硕士研究生学历。1987年7月至1989年3月任职于香港政府,担任职业治疗师;1989年3月至2002年6月任职于Club Méditerranée(Club Med)HongKong Ltd,曾任秘书、销售及市场推广经理;2006年9月至今任职于威信商务有限公司,担任董事兼高级经理。2025年5月至今,任公司独立董事。