中芯国际(688981) l投资要点 26Q1经营再上新台阶，部分产品代工价格稳中有升。26Q1，公司实现营收25.05亿美元，环比增长0.7%，以服务类型来看，晶圆收入占比93.9%，金额环比增加2.3%，其中，出货数量环比下降0.2%，晶圆平均销售单价环比提升2.5%，主要系公司在优势细分领域的部分产品代工价格稳中有升。26Q1，中国区收入环比增长2%，持续体现产业链重组带来的效应。26Q1，公司新增近9千片折合12吋产能，整体利用率为93.1%，环比下降2.6个百分点，主要系：1）受人工智能虹吸效应影响，25Q4手机厂商担忧配套存储芯片供应不足而下调订单，这个影响部分传导到26Q1；2）26Q1有新厂出开办期，对应产能加入到利用率的分母中。 AI配套芯片需求强劲，BCD、逻辑、存储等收入环比增长。 26Q1，8吋晶圆收入环比增长6%，主要系人工智能对配套芯片需求强劲，以及对其他产能供应的挤压，使得公司收到的订单增加，产能供不应求，BCD、逻辑、嵌入式存储收入均实现环比增长。26Q1晶圆收入以应用来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车收入占比分别为19%、14%、46%、7%和14%。顺应市场变化，公司将产能更多的调配给BCD、存储等需求旺盛的平台，使得电脑与平板、工业与汽车收入环比分别增长18%，而智能手机收入环比下降10%。 26年资本开支预计同比持平，全年整体运营乐观定调。当前公司仍处于产能扩建、持续提升市占率的关键阶段，公司预计2026年资本支出规模与上年基本相当。公司给出的2026Q2指引为:销售收入环比增长14%-16%，毛利率为20%-22%。依托客户需求及在手订单充足态势，公司较上季度对全年运营更为乐观。受益于AI产业高速发展，带动电源管理芯片需求旺盛、产能紧俏，叠加海外产能订单回流、车载、机器人等新兴应用扩容，叠加行业国产化替代提速、产品涨价及客户提前备货等多重利好，行业需求整体向好。凭借深厚技术积淀、多元产品平台与灵活产能调配优势，公司可快速将产能投向电源管理、逻辑芯片、专用存储、模拟芯片、高精度ADC及Micro OLED等优势赛道。同时公司持续加码产能建设，签订长期客户协议锁定订单，储备未来增长动能。 l投资建议 我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入792/911/1041亿元，归母净利润分别为63/76/94亿元，维持“买入”评级。 l风险提示 研发与技术升级迭代风险；技术人才短缺或流失风险；技术泄密风险；研发与生产持续巨额资金投入风险；客户集中度过高或过低的风险；供应链风险；宏观经济波动和行业周期性风险；市场竞争加剧风险。

中芯国际(688981) 投资要点 产业链切换迭代效应持续，25Q4淡季不淡。25Q4销售收入为24.89亿美元，环比增长4.5%（指引为环比持平至增长2%），其中晶圆收入环比增长1.5%，销售片数和平均单价均小幅增长，其他收入环比增长64%，主要系光罩在年底集中出货。在季度新增1.6万片12英寸产能的基础上，公司产能利用率保持在95.7%，8英寸利用率整体超满载，12英寸整体接近满载，主要系产业链切换迭代效应持续。原来在国外设计、国外生产、销售到国内的半导体产业链向本土化切换带来的重组效应贯穿全年。转换速度最快的是模拟类电路，其次为显示驱动、摄像头、存储，然后是MCU、数模混合、逻辑等。公司凭借在BCD、模拟、存储、MCU、中高端显示驱动等细分领域中的技术储备与领先优势、客户的产品布局，加速验证并扩产上量。 26年资本开支保持高位，营收增幅指引乐观。2025年公司资本开支为81亿美元，高于年初的预期，主要系为了应对客户强劲的需求、外部环境的变化，以及设备交付时间的加长，公司为已经规划好的产能提前采购。公司年底折合8英寸标准逻辑月产能为105.9万片，与前一年年底相比增加11.1万片；出货总量约970万片，年平均产能利用率为93.5%，同比增长8个百分点。展望2026年，产业链海外回流、国内客户新产品替代海外老产品的效应持续，为国内产业链带来持续的增长空间。公司给出的2026Q1指引为：销售收入环比持平，毛利率在18%-20%之间。在外部环境无重大变化的前提下，公司给出的2026年指引为：销售收入增幅高于可比同业的平均值，资本开支与2025年相比大致持平。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入673/791/910亿元，归母净利润分别为50.4/63.2/76.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。

中芯国际(688981) 投资要点 Local for local需求持续，产能利用率维持高位。2025Q3，公司营收以地区分类来看，中国、美国、欧亚占比分别为86%、11%、3%，其中中国区收入绝对值环比增长11%，主要系产业链切换加速进行，同时国内市场扩大带来拉货需求。2025Q3公司产能利用率达到95.8%，展望Q4，Q4虽为传统淡季，客户备货有所放缓，但产业链切换迭代效应持续，淡季不淡。因此，公司给出的Q4收入指引为环比持平到增长2%；产线整体继续保持满载；毛利率指引为18%-20%，与Q3指引相比持平。 预计全年资本开支同比持平，每年5万片12寸月产能扩产。 今年以来，除去人工智能，其他主流应用市场温和增长或回稳。在国内产业链切换迭代过程中，公司紧抓机会，成为客户稳定供应商，使得公司现在和可预测未来订单获得可持续的保障。整体而言，公司产线仍处于供不应求的状态，出货量无法满足客户需求。公司前三个季度资本开支合计57亿美元，预计今年资本开支与去年持平。公司预计保持大概每年5万片12英寸上下的月产能扩充速度，对应公司一年投资大概75亿美元里面八成用来买设备，其他用来买地、盖房子、建立基础设施等。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入671/783/901亿元，归母净利润分别为50.58/62.59/75.34亿元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。

中芯国际(688981) 事件 公司2025年第三季度实现营业收入约24亿美元，环比增长约8%，略好于公司指引；毛利率22%，环比上升约2pct，好于公司指引；归母净利润约2亿美元。公司预计四季度收入环比增速0~2%，毛利率预计在18%~20%之间。 产能利用率逼近满载，本土替代驱动量价齐升 三季度，受益于消费电子下游的国产替代，及家电等下游市场的复苏回暖，叠加晶圆制造本土化需求，公司Q3产能利用率攀升至接近96%（Q1、Q2分别为约90%、92.5%）。公司Q3呈现量价齐升态势，一方面，公司看到客户在模拟、MCU、存储、CIS、显示驱动等领域的份额出现持续提升，对晶圆本土化需求增加，叠加渠道补库，公司晶圆销售片数环比增长约5%。同时，得益于制程复杂的产品出货增加，公司晶圆ASP环比上涨约4%。 生产波动影响消退及投片需求增加，推动Q3毛利率超预期 公司Q3毛利率好于预期，主要是生产波动影响的结束，以及客户投片需求增加，使得Q3公司产能利用率显著回升。同时，公司积极调整产品结构，共同推动毛利率表现好于预期。 投资建议 我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为50、59、66亿元，对应的EPS分别为0.62、0.73、0.82元，最新收盘价对应PE分别为181x、154x、138x，对应PB分别为5.9x、5.7x、5.5x，维持“增持”评级。 风险提示 行业复苏不及预期，地缘政治冲突加剧。

刘训峰博士,现任本公司董事长、执行董事,亦担任本公司若干子公司的董事或董事长,同时担任第十四届全国政协委员。刘博士长期在大型产业集团工作,拥有逾30年的企业管理经验,历任中国石化上海石油化工股份有限公司乙烯厂副总工程师、投资工程部副主任、总经理助理及副总经理,上海赛科石油化工有限责任公司副总经理,上海化学工业区发展有限公司副总经理,上海华谊(集团)公司党委副书记、总裁、党委书记、董事长,上海华谊集团股份有限公司党委书记及董事长,上海华谊控股集团有限公司董事长,中芯国际副董事长及执行董事,上海化学工业区发展有限公司副董事长,中国石油和化学工业联合会副会长。曾先后荣获上海市工商业领军人物、上海市优秀企业家等称号。刘博士于西安交通大学取得管理科学与工程专业博士学位,于中欧国际工商学院取得工商管理硕士学位,于华东化工学院(现称华东理工大学)取得化学工程系反应工程专业硕士学位,为教授级高级工程师。

赵海军博士,现任本公司联合首席执行官,同时担任本公司若干子公司和参股公司的董事。赵博士拥有逾30年半导体营运及技术研发经验。赵博士于2017年至2022年期间任本公司执行董事,于2010年至2016年期间,历任本公司首席运营官兼执行副总裁、中芯北方总经理。赵博士于北京清华大学无线电电子学系取得学士学位和博士学位,于美国芝加哥大学商学院取得工商管理硕士学位。

梁孟松博士,现任本公司联合首席执行官。梁博士在半导体业界有逾40年经验。拥有逾450项专利,曾发表技术论文350余篇。梁博士于美国加州大学伯克莱分校电机工程及计算器科学系取得博士学位,为电气与电子工程师协会院士。

金达先生,现任本公司资深副总裁。先后在本公司研发及生产多个部门担任技术及管理职位,有丰富的集成电路制程技术开发经验。金先生于新加坡南洋理工大学取得材料工程学士学位,于新加坡国立大学取得电子工程硕士学位。

阎大勇先生,现任本公司副总裁。先后担任本公司工艺整合部门经理、总监、特色工艺研发资深总监、副总裁,拥有多年的工艺整合及特色工艺技术研发经验。阎先生于西安交通大学电子科学与技术系取得工程学士和硕士学位。

郭光莉女士,现任本公司资深副总裁、董事会秘书及公司秘书,亦担任中央财经大学客座导师。郭女士曾任大唐电信科技产业集团党委委员、总会计师、大唐电信财务公司董事长、上海证券交易所第六届复核委员会委员等职务,具有丰富的公司治理、财务管理及资本市场投融资项目经验。郭女士于北京航空航天大学取得法学学士学位,于中央财经大学取得会计学硕士学位,为中国注册会计师。

陈山枝博士,现任本公司非执行董事。现任中国信息通信科技集团有限公司副总经理、总工程师、科技委主任,亦担任IEEE Fellow、中国电子学会会士及中国通信学会会士。陈博士拥有超过30年从事通信核心技术突破、国际标准制定、产品研发工作经验。陈博士分别于西安电子科技大学、中国邮电部邮电科学研究院及北京邮电大学取得工学学士学位、工学硕士学位及博士学位。

鲁国庆先生,现任本公司非执行董事。现任中国电子科技集团有限公司、中国机械科学研究总院集团有限公司外部董事。鲁先生长期在技术研发和企业管理岗位工作,担任企业主要负责人多年,具有丰富的经营管理经验。鲁先生曾任中国信息通信科技集团有限公司党委书记、董事长,烽火科技集团有限公司党委书记、董事长、总裁,烽火通信科技股份有限公司董事长,武汉理工光科股份有限公司董事长。鲁先生于清华大学取得工业仪表及自动化专业学士学位,于华中科技大学取得管理学硕士学位,为教授级高级工程师。

杨鲁闽先生,现任本公司非执行董事。杨先生现任华芯投资管理有限责任公司党委副书记、总裁及董事,曾在国家开发银行国际金融局、投资业务局、人事局、江苏省分行及国开金融有限责任公司工作,并曾在国家集成电路产业投资基金股份有限公司及国家集成电路产业投资基金二期股份有限公司担任董事职务。杨先生于北京大学取得金融学硕士学位,为高级经济师。

黄登山先生,现任本公司非执行董事,亦担任本公司子公司中芯南方的董事。黄先生于2015年5月至今任国家集成电路产业投资基金股份有限公司副总裁;2019年9月至今任国家集成电路产业投资基金二期股份有限公司副总裁;2024年8月至今任国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司副总裁。黄先生曾于2021年5月至2023年5月担任本公司非执行董事;于1989年7月至2014年9月先后在中华人民共和国财政部预算管理司、基本建设司、经济建设司工作。黄先生于东北财经大学取得经济学学士学位。