事件：2020年公司营业收入78.94亿元，同增2.32%；归属于母公司的净利润为3.44亿元，同增0.95%。20Q1-Q4分别实现营收19.09亿元、17.01亿元、19.20亿元、23.64亿元，分别变动4.16%、1.77%、-1.82%、4.83%。 归母净利润Q1-Q4分别为0.88亿元、0.73亿元、1.03亿元、0.80亿元，分别变动-19.43%、-15.19%、-13.83%、208.20%。 收入端：线上线下销售逐步恢复，线上营收40亿元，同增8.35%，占总营收50.68%；线下中加盟批发营收18.6亿元，同减2.78%，加盟辅助管理营收3.7亿元，同增0.04%，直营业务12.3亿元，同减14.1%，团购业务1.0亿元，同增38.77%。分季度看，线下收入各季度销售分别同增-12.19%、-10.03%、-2.60%、1.67%；线上业务分别变动23.48%、13.91%、-1.97%、2.6%。 产品品牌端：①公司持续产品全覆盖，打造品牌化高端零食。截至报告期末公司全渠道SKU有1,256个，较2019年末的1400余种有所精简。公司全年全渠道终端零售额超过1,000万元的SKU有275个，覆盖13个物理品类，其中新品SKU有38个。②公司重视健康食品的需求趋势，深耕细分市场，以用户的细分需求为导向重构产品矩阵。2020年公司旗下儿童零食共有200多个SKU，全年全渠道实现收入达2.23亿，销售净利润2,540.98万元；公司的健身零食20年共计上市21款新品，全年全渠道终端销售额1.08亿元。③公司不断加大产品专利技术研发，蛋白代餐奶昔的“三重控糖”国家专利技术以及中温灭菌工艺及良品风味调味料独家专利实现了行业领先。 渠道端：线上平台电商精细化运营，线下全国化布局拓展顺利。①线上方面，1）天猫客单价提升，京东增收超50%。天猫旗舰店的会员访客占比、会员购买占比均位列天猫平台行业领先地位，客单价同增8%，京东自营平台优质用户占比逐步扩大，销售收入同比增长50%。2）公司稳站风口，全面开启直播内容营销，在天猫、京东二大平台实现直播销售额2.5亿元。 3）运营社交电商成果初显。报告期内，社交电商全渠道累计终端销售额1.23亿。②线下，1）公司进一步加快全国化布局。门店总数达到2,701家，较2019年净增285家，拓店速度加快。其中直营门店750家，增加156家，净增32家，加盟门店1951家，增加482家，净增253家。2）开展门店+业务，加速布局“门店+”私域流量。围绕微信生态，先后上线微商城、导购通、私域直播等多款小程序工具。 投资建议：公司定位细分需求全方位打造产品矩阵，以用户的细分需求为导向进行产品创新，全渠道布局高端零食占领用户心智。同时新开展了在抖音、快手社交平台的电商业务，预计21年进一步放量，线上线上各渠道业务四季度已逐步向好。基于此，我们调整21/22年公司实现归母净利润4.95/5.84亿元（20Q3原预测值4.08/4.95亿元），PE倍数分别为39x/33x，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不及预期；营收增长不及预期；线上新电商业务拓展不及预期；食品安全风险

     事件：公司发布2020年报。2020年公司净增门店285家门店至2701家；实现收入78.9亿元，同比+2.32%；归母净利润3.4亿元，同比+0.95%。单Q4公司净增门店132家，实现营收23.6亿元，同比+4.8%；归母净利润0.8亿元，同比+208.3%。 下半年线下门店拓展加速，Q4线下收入增速回正。公司2020年新开门店622家，华东、华中地区分别新开244、138家门店，新开拓云南、贵州、山东、海南、甘肃、河北、山西7大市场，打造城市地标店16家。由于疫情影响，为保持线下门店经营质量和盈利水平，共闭店337家。公司积极开展开展门店+业务，围绕门店开展外卖运营、店圈社区团购、在线直播、会员在线服务四个业务，助力线下销售逐步恢复。2020年线下收入分季度销售增长率分别为-12.2%、-10.0%、-2.6%、1.7%，Q4销售已经实现正增长。 线上平台精细化运营，全渠道协同效应明显。公司2020年实现线上销售收入40亿元，同比+8.4%，毛利率增长0.88pct。面临淘宝流量分配调整的挑战，公司一方面推广儿童营养零食、健身零食等细分市场产品，大幅提升高端客群占比，天猫旗舰店客单价同比+8%；另一方面京东自营平台优质用户的占比逐步扩大，销售收入同比+50%；同时公司全面开启直播内容营销，在天猫、京东二大平台实现直播销售额2.5亿元。公司2020年布局抖音、快手社交新型社交电商，社交电商全渠道累计终端销售额1.23亿。 Q4毛利率下滑，销售费用投放减少。公司Q4线上销售占比提升，毛利率同比下滑2.3pct。分渠道来看，公司全年加盟模式毛利率同比下滑6.6pct，一方面源于线下部分门店受疫情营销单店收入下滑，另外公司给予加盟商减免特许经营费等帮扶政策。此外公司调整费用投放方向、提升费效比，Q4销售费用同比减少近1亿元，全年销售费用率同比下滑0.6pct、管理费用率同比下滑0.5pct。 定位高端零食，布局细分赛道。公司差异化定位高端零食，2020年仍加大研发费用投入，并在细分赛道儿童零食、健康代餐领域取得突破进展，健身零食全年销售额1.08亿元。未来公司坚持高端定位，全渠道经营，将市场和品牌细分打造为第二曲线。 盈利预测：我们预计公司2021/22/23年营收分别为95.1/108.5/122.4亿元，归母净利润分别为4.1/4.7/5.3亿元，分别同比+18.6%/15.4%/12.6%。当前市值对应PE分别为48.9/42.4/37.6倍，维持“增持”评级。 风险提示：食品质量安全问题；门店拓展不及预期；行业竞争激烈；

     事件：2021年3月29日，良品铺子发布2020年年报。报告期内，公司实现营收/归母净利润78.94/3.44亿元，同比+2.32%/+0.95%，其中2020Q4实现营业收入/归母净利润23.64/0.8亿元，同比+4.83/+208.2%。业绩符合市场预期。 全渠道协同效应凸显，全国化布局加速：（1）分渠道看，2020年线上/线下业务分别实现营收40.0/36.9亿元，同比+8.35%/-5.69%，占营业收入总额的比例分别为50.7%/46.7%，同比+2.1/-2.1pct。其中，2020全年电商/加盟批发/直营零售营收40.0/18.6/12.3亿元，同比+8.35%/-2.78%/-14.10%。线上电商精细化运营初见成效，2020年天猫旗舰店会员客单价同比+8%，京东自营平台收入同比+50%。线下渠道20Q4收入增长率为+1.67%，恢复正增长，逐渐摆脱疫情的影响。2020年底线下门店总数达到2701家，相比2019年净增加门店285家。受疫情和门店扩张影响，我们测算2020年加盟/直营单店营收同比-14.8%/-17.8%，由于直营门店扩张速度有限，直营整体收入下滑幅度大于加盟店。（2）分地区看，2020全年华中/华东/西南/华南分别实现营收20.59/6.49/4.57/4.27亿元，同比-17.99%/+17.10%/+10.37%/+20.79%，华中地区受疫情影响较大，华东和华南逐渐成为新的增长点，2020全年华东和华南线下新开门店数量分别为244/107家。未来公司会继续深耕华中华南，稳步推进全国化布局。（3）分产品看，2020全年糖果糕点/肉类零食/坚果炒货/果干果脯/素食山珍分别实现营收19.04/20.1/13.34/8.02/6.99亿元，同比+2.54%/+11.51%/-3.61%/-2.6%/+12.53%，肉类零食、素食山珍增长较快。 四季度净利润快速恢复：1）2020全年/Q4公司毛利率分别为30.47%/28.04%，同比-1.40/-2.31pcts，其中测算2020年线上/线下毛利率分别为29.99%/32.36%，综合毛利率下降主要系线上收入占比提升。2）2020全年/2020Q4销售费用率分别为19.89%/17.23%，同比-0.60/-5.06pct，主要系促销费用和租赁费用占比下降。3）2020全年/2020Q4管理费用率分别为4.77%/6.2%，同比-0.55/+0.26pct。4）综合来看，2020全年/2020Q4公司销售净利率达到4.36%/3.40%，同比-0.16/+2.02pcts。盈利预测、估值与评级：公司线上盈利逐步改善，门店扩张力度逐渐加大。维持公司2021/2022年归母净利润预测为4.55/5.30亿元，新增2023年归母净利润预测为6.13亿元，折合2021-2023年EPS为1.13/1.32/1.53元，当前股价对应P/E分别为44x/38x/33x，维持“买入”评级。 风险提示：展店不及预期，线上渠道业务规则改变，食品安全问题。

     事件：公司发布2020年年报，全年实现营业收入78.94亿元，同比增长2.32%；归属于母公司股东的净利润为3.44亿元，同比增长0.95%；公司拟向股东每10股派发现金股利2.57元（含税），占公司2020年度归母净利润的30%，分红比例同比不变。 线上：平台电商精细化运营，布局新型社交电商渠道报告期内，公司实现线上业务收入40亿元，同比增长8.35%，毛利率增长0.88pct。公司应用数字化精准营销，推广儿童营养零食、健身零食等细分市场产品，大幅提升了高端客群占比，天猫旗舰店客单价同比增长8%，京东自营平台销售收入同比增长50%。面对短视频、直播电商的兴起，布局抖音、快手新型社交电商渠道，针对社交电商渠道用户的需求单独研发新产品阵容及包装，社交电商全渠道累计终端销售额1.23亿。 线下：门店全国化布局，围绕门店多维度运营2020年公司门店总数达到2,701家，同比净增加门店285家。1）从门店类型上来看，报告期末直营/加盟门店数量分别达到750家/1951家。2）从门店分布来看，门店净增数量最多的地方分别是江苏净增门店59家，门店数达到154家；广东净增门店38家，门店数达到271家；未来，公司将继续深耕华中、夯实华南，稳步推进华东、华北、西南、西北市场布局。对于单个店铺的运营，公司开展门店+业务，围绕门店开展外卖运营、店圈社区团购、在线直播、会员在线服务四个业务，加速布局“门店+”私域流量，结合社群、企业微信等工具，进行流量导入、粉丝裂变、产品售卖，将线下流量（进店顾客）在线化、精细化运营，更精准的触达用户。 深耕细分市场，开展产品创新需求端消费升级，消费者对食品有了更高的追求，比如低糖、低脂、营养健康、有趣好玩，供给端的流量分化、新兴渠道蓬勃发展给了中小/网红品牌更多的曝光机会。在此背景下，公司围绕细分人群细分市场开展产品创新，打造了儿童零食品牌-良品小食仙和健身零食品牌-良品飞扬，分别实现营收2.23亿元/1.08亿元，满足消费者个性化的需求。 投资建议公司全渠道运营，线上线下占比均衡，深耕华中、夯实华南，稳步推进华东、华北、西南、西北市场布局，逐步形成全国化。渠道方面，公司有能力整合产品研发和供应资源，联动线上线下实现全渠道整合营销。产品方面，公司扩充良品小食仙、良品飞扬等面向细分人群的产品阵容，加速完成细分市场品类覆盖，推动公司在细分市场的持续高速增长。预计2021-2023年，公司营收分别为94/108/124亿元，同比增长20%/14%/15%，净利润分别为4.18/4.99/5.82亿元，同比增长22%/20%/17%，对应PE分别为50/42/36，维持“增持”评级。 风险提示原材料价格波动，食品安全，休闲食品市场需求变化。

     事件：公司发布2020年报。2020年公司净增门店285家门店至2701家；实现收入78.9亿元，同比+2.32%；归母净利润3.4亿元，同比+0.95%。单Q4公司净增门店132家，实现营收23.6亿元，同比+4.8%；归母净利润0.8亿元，同比+208.3%。 下半年线下门店拓展加速，Q4线下收入增速回正。公司2020年新开门店622家，华东、华中地区分别新开244、138家门店，新开拓云南、贵州、山东、海南、甘肃、河北、山西7大市场，打造城市地标店16家。由于疫情影响，为保持线下门店经营质量和盈利水平，共闭店337家。公司积极开展开展门店+业务，围绕门店开展外卖运营、店圈社区团购、在线直播、会员在线服务四个业务，助力线下销售逐步恢复。2020年线下收入分季度销售增长率分别为-12.2%、-10.0%、-2.6%、1.7%，Q4销售已经实现正增长。 线上平台精细化运营，全渠道协同效应明显。公司2020年实现线上销售收入40亿元，同比+8.4%，毛利率增长0.88pct。面临淘宝流量分配调整的挑战，公司一方面推广儿童营养零食、健身零食等细分市场产品，大幅提升高端客群占比，天猫旗舰店客单价同比+8%；另一方面京东自营平台优质用户的占比逐步扩大，销售收入同比+50%；同时公司全面开启直播内容营销，在天猫、京东二大平台实现直播销售额2.5亿元。公司2020年布局抖音、快手社交新型社交电商，社交电商全渠道累计终端销售额1.23亿。 Q4毛利率下滑，销售费用投放减少。公司Q4线上销售占比提升，毛利率同比下滑2.3pct。分渠道来看，公司全年加盟模式毛利率同比下滑6.6pct，一方面源于线下部分门店受疫情营销单店收入下滑，另外公司给予加盟商减免特许经营费等帮扶政策。此外公司调整费用投放方向、提升费效比，Q4销售费用同比减少近1亿元，全年销售费用率同比下滑0.6pct、管理费用率同比下滑0.5pct。 定位高端零食，布局细分赛道。公司差异化定位高端零食，2020年仍加大研发费用投入，并在细分赛道儿童零食、健康代餐领域取得突破进展，健身零食全年销售额1.08亿元。未来公司坚持高端定位，全渠道经营，将市场和品牌细分打造为第二曲线。 盈利预测：我们预计公司2021/22/23年营收分别为95.1/108.5/122.4亿元，归母净利润分别为4.1/4.7/5.3亿元，分别同比+18.6%/15.4%/12.6%。当前市值对应PE分别为48.9/42.4/37.6倍，维持“增持”评级。 风险提示：食品质量安全问题；门店拓展不及预期；行业竞争激烈；