完美世界(002624)财务分析

    年报及一季报业绩符合预期,上调目标价至55.80元。公司头部手游《完美世界》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》表现稳定,后续产品丰富望持续增厚业绩。考虑到用户线上娱乐需求增加,提高2020-21年EPS由1.85/2.03元至1.86/2.20元,预计2022年EPS2.63元;考虑到行业渠道分化下公司作为头部CP议价能力持续提升,给予公司2020年30xPE估值,上调公司目标价至55.80元(+42%),维持增持评级。 事件:公司公告2019营收80.39亿(+0.07%),归母净利15.03亿(-11.92%),2020Q1营收25.74亿(+26.09%),归母净利6.14亿(+26.41%);其中2019年游戏业务营收68.61亿(+26.56%),净利润18.98亿(+38.70%),2020Q1游戏业务营收21.08亿(+47.69%),净利润同比增长67.33%。 强研发构建壁垒,后续产品线丰富。公司研发实力强劲,精品游戏《完美世界手游》、《新笑傲江湖》等表现均超市场预期,且持续贡献稳定流水。公司后续产品储备有《新神魔大陆》(已获版号)、《梦幻新诛仙》(已获版号)、《非常英雄》、《Torchlight》、《MagicLegends》等,涵盖MMO、ARPG、SLG、卡牌等多种类型,望持续增厚业绩。 渠道分化技术升级,公司多重受益。渠道竞争加剧,公司作为头部CP方议价权提升;公司通过强劲研发实力抢占云游戏、5G、VR等游戏赛道,望持续受益于游戏行业技术升级。 风险提示:政策监管趋严风险,市场竞争加剧风险。

    完美世界 19年归母净利润 15.03亿元,游戏净利润同比增长 38.70%,影视计提减值降低后续风险;20Q1游戏表现亮眼,净利润增速 67.33%。19年实现营收 80.39亿元,同比上升 0.07%,剔除院线业务影响后,19年游戏及影视业务收入同比增长 6.80%;归母净利润 15.03亿元,同比下降11.92%;扣非后净利润 10.87亿,同比下降 24.88%。公司拟每 10股派现2.4元(含税),转增 5股,体现出对股东的积极回馈。 游戏业务板块,2019年公司游戏业务营业收入 68.61亿元,同比增长26.56%,游戏业务净利 18.98亿元,同比增长 38.70%。20Q1游戏业务收入 21.08亿元,同比增长 47.69%,游戏业务净利润同比增长 67.33%。端游收入 24.19亿元(同比增长 10.14%),手游收入 38.81亿元(同比增长43.15%),主机游戏收入 4.57亿元(同比减少 1.10%)。截至 19年末游戏递延收入 10.48亿元,环比减少 3.62亿元,20Q1随着《新笑傲江湖》等游戏优秀表现,递延收入我们预计环比增长,为 20Q2游戏业绩奠定基础。 影视业务板块,19年受市场及行业整体环境等因素影响收入下降,谨慎原则下计提减值。19年公司影视业务营业收入 11.78亿元(同比下降 54.90%),影视整体毛利率下降(18.73%,同比下降 14.77pct)。19年影视计提资产+信用减值 7.29亿元,业绩补偿款收入 4.23亿。 展望全年,公司多元类型游戏项目蓄势待发,新领域 5G+VR+云游戏加速布局,影视受益存货加速消化趋势。新游戏储备上,目前公司有《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》,以及《幻塔》《非常英雄》《一拳超人》等数款移动游戏正在研发过程中,涵盖 MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌、竞技类等多种类型,端游及主机双平台游戏《完美世界》、《Torchlight III》、《Magic Legends》等项目正在积极研发中。在 5G 相关布局方面,公司的多款游戏产品登陆包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的多个云游戏平台,公司也在积极布局原生云游戏的研发如《诛仙 2》。 影视方面,2020年除了加快推进库存项目的发行和排播以外,公司对新项目的投资也快速调整市场定位和开发节奏。 投资建议:公司游戏业绩在 19年及 20Q1均取得喜人增长,除了疫情使得在线娱乐受益外,更重要领先产品创造力得到不断验证。长期看,在 5G时代,公司积累多年的大屏及重度游戏研发优势以及 Steam China(未上线)平台优势有望得到更充分发挥。影视 19年减值降低风险,20年在行业优质存货加速消化下更为受益。我们预计公司2020-2022年净利润分别为24.1亿/28.9亿/34.7亿,对应 20-22年增速为 60.3%/20.1%/19.9%,对应 20-22年 PE 为 24.5x/20.4x/17.0x,我们持续看好完美世界作为 A 股优质娱乐龙头价值,维持买入评级。 风险提示:游戏上线延期、游戏流水不达预期,影视项目确认不达预期,行业监管趋严

    2019年,完美世界实现营收 80.39亿元,同比增长 0.07%,公司于 2018年优化资产结构、处置院线业务,院线业务于 2018年 8月起不再并表,剔除上述影响后实现营收同比增长 6.80%,同时《完美世界》手游、《云梦四时歌》、《我的起源》由腾讯发行,公司仅确认分成款为收入,因会计确认方式对整体收入增速产生一定影响;实现归母净利润 15.03亿元,同比下滑 11.92%,主要系影视业务亏损,存货跌价准备影响所致,实际游戏业务实现净利润 18.98亿元,同比增长 38.74%。 2020Q1,公司实现营收 25.74亿元,同比增长 26.09%,其中游戏业务实现营收 21.08亿元,同比增长 47.69%;实现归母净利润 6.14亿元,同比增长 26.41%,主要来自游戏业务的增长,报告期游戏业务净利润较上年同期增长 67.33%,《诛仙手游》、《完美世界》手游、《神雕侠侣 2》手游及《新笑傲江湖》手游等精品移动游戏的良好表现,以及《CS:GO(反恐精英:全球攻势)》、《诛仙》等端游产品持续贡献业绩。 分业务看,2019年公司游戏业务快速增长,营业收入 68.61亿元,同比增长 26.56%,毛利率从 2018年 66.56%增长至 68.17%。游戏业务快速增长主要依靠手游业务推动,2019年手游业务实现营收 38.81亿元,同比增长 43.15%,毛利率从 2018年 63.18%增长至 75.02%。自发新游戏《新笑傲江湖》表现优异,重点老产品《新诛仙》手游长期保持稳定,体现出了公司的强大研发及稳定运营能力。 电视剧方面,在行业变革重生的背景下,公司持续推出精品影视作品。 电影方面,公司立足自身制作优势,打造优质的电影作品。 2020年公司经营规划,游戏业务在立足既有优势的基础上,公司将发挥技术优势,继续强化核心优势并进一步加大在细分市场领域的布局,不断巩固行业领先的市场地位。 电视剧业务方面,公司将加快推进库存项目的发行和排播以外,同时对新项目的投资快速调整市场定位和开发节奏,预计投资的影视作品类型多样,涵盖了各年龄段观众的需求。电影业务方面,公司与环球影业的片单投资及战略合作按计划有序推进。 盈利预测与投资评级:2020年公司后续产品梯队蓄势待发,随着产品陆续上线,将为业绩带来明显增长,我们预计 2020-2022年实现净利润23.91/26.81/30.88亿 元 , 实 现 EPS1.85/2.07/2.39元 , 对 应 当 前PE25.22/22.49/19.52倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品上线延期风险,行业政策监管趋严,系统性风险

    完美世界发布2019年年报及2020年一季报: 2019年公司实现营业总收入80.39亿(yoy+0.07%),归母净利润15.03亿(yoy-11.92%),扣非后归母净利润10.87亿(yoy-24.88%)。19Q4单季度实现营业总收入22.27亿(yoy-11.66%,qoq+3.3%),归母净利润0.27亿(yoy-92.98%,qoq-94.1%)。2019年归母净利润下滑主要是由于公司计提了7.07亿的资产减值损失所致,营收增速基本持平主要是由于公司研发腾讯独代游戏以分成记入收入,而自运营游戏以全流水记收入,再叠加影视业务收入下滑影响,因此总营收基本与2018年持平。 2020年一季度公司实现营业总收入25.74亿(yoy+26.09%,qoq+15.58%),归母净利润6.14亿(yoy+26.41%,qoq+2174%)。 每10股派发现金红利2.4元(含税),每10股转增5股。 游戏业务收入、利润高增。2019年公司游戏业务实现营收68.61亿元(yoy+26.56%),2020一季度实现营收21.08亿(yoy+47.69%)。2019年上线的《完美世界》手游、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等均表现出色,带动公司游戏业务收入持续高速增长,同时公司在研发投入上也不断加码,引入新团队,2019年研发人员数量达到3202人次,较2018年2823人明显增加,全年研发投入金额为17.99亿,占营收比例为22.37%,较2018年增加4.78pct,2019全年游戏业务实现净利润18.98亿(yoy+38.70%),2020Q1游戏业务净利润较上年同期增长67.33%。 影视业务进一步收缩。2019年公司影视业务收入为11.78亿(yoy-54.0%),公司主要策略为消化库存,加快账款回收,因此在资产负债表端我们可以看到2019年影视应收账款和存货明显下降,且这一趋势我们认为将在2020年持续。 游戏良好表现+影视业务收缩带动经营性净现金流明显改善。公司此前由于影视业务较高的资本投入以及较长的账期,导致2018年经营性净现金流为负,2019年以及2020年Q1可以看到明显改善,2020Q1达到5.71亿,与净利润的匹配度较高。 销售费用率明显提升。公司2019年销售费用率为14.24%,较去年同期增加3.28pct,2020Q1销售费用率为14.88%,较2019年同期增加5.88pct,销售费用率增加主要是公司增大广告投放所致,结合传统推广渠道+广告投放,研+运体系更加完善。 新游戏产品储备丰富:目前公司有《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》等数款移动游戏正在研发过程中,涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Rogue-like、卡牌、竞技类等多种类型。 投资建议:公司处于产品释放周期,我们预计游戏收入将持续高增长,预计2020、2021年公司整体收入为101.78、117.56亿,同比增长26.6%、15.5%,归母净利润为23.87、29.24亿,同比增长58.84%、22.52%,当前股价对应2020xPE为26x,继续维持“买入”评级,重点推荐。 风险提示:1)影视存货和应收账款减值风险;2)游戏上线时间不达预期风险;3)政策监管趋势严风险。

    2019年及2020年一季度业绩符合预期,维持“买入”评级 公司发布2019年年报,实现营业收入80.39亿元(+0.07%,剔除院线影响后+6.80%),归母净利润15.03亿元(-11.92%),游戏业务实现营业收入68.61亿元(+26.56%)。公司发布2020年一季度报告,实现营业收入25.74亿元(+26.09%),归母净利润6.14亿元(+26.41%),游戏业务实现营业收入21.08亿元(+47.69%)。我们预计已上线精品游戏《诛仙》、《完美世界》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等将延续良好流水表现,叠加储备游戏后续上线后的流水增量,精品游戏有望助力后续业绩高增长。我们维持2020-2021年盈利预测,预测公司2020/2021/2022年归母净利润分别为23.92/29.83/36.24亿元,对应EPS分别为1.85/2.31/2.80元,当前股价对应PE分别为26/21/17倍,维持“买入”评级。 毛利率受游戏运营模式变化波动,新游戏推广致销售费用率上升 2019年毛利率为60.92%(+5.11pcts),净利率为18.00%(-3.90pcts)。其中,游戏业务毛利率为68.17%(+1.61pcts),主要系《完美世界》、《云梦四时歌》等游戏采用授权运营模式,该模式下毛利率较高所致。销售费用率为14.24%(+3.28pcts)。2020年Q1毛利率为62.37%(-5.73pcts),主要系游戏收入多来自于自主运营模式,该模式较授权运营模式毛利率更低;净利率为23.63%(-0.19pcts),销售费用率为14.88%(+5.88pcts),主要系新游戏上线增大买量规模所致。 坚守匠心、内容为王,影游双擎或驱动后续业绩高增长 我们看好公司突出的游戏研发及运营能力,已上线核心产品有望延续良好流水表现,储备游戏《新神魔大陆》(已获版号,预计2020Q2上线)、《战神遗迹》(已获版号)、《梦幻新诛仙》、《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》等已具备成功潜质、值得期待,游戏业务有望延续高增长。公司持续拓展二次元、女性向等新品类,并积极布局主机及VR游戏,有望充分享受云游戏带来的增量市场。影视业务2020年在行业供需两端驱动下,有望加快去库存,迎来业绩反转。 风险提示:新游戏上线时间推迟或流水表现不及预期的风险;新冠肺炎疫情对公司的影响存在不确定性;游戏、影视行业政策变化对公司的影响存在不确定性。