中青旅(600138)财务分析

    公司发布2020年一季度财务报告,受新冠肺炎疫情影响,期内实现营业收入12.01亿元(-52.76%),归母业绩亏损1.98亿元,扣非业绩亏损2.06亿元。 景区方面,南北双镇客流、营收同比均下滑严重。乌镇、古北水镇自1月25日起暂停开放。一季度乌镇客流量同比下降82.97%,营收同比下降78.99%;古北水镇客流同比下降78.15,营收同比下降68.55%。公司在景区停业期间严格控制成本费用,积极取得各方面帮扶政策,对不同类型客人提供特色预售产品套餐,以及开展互联网直播活动推出云游景区的在线体验产品。乌镇东栅已于2月26日恢复开放,乌村2月28日恢复开放,乌镇西栅4月15日恢复开放,古北水镇4月23日恢复开放。南北小镇恢复营业后,也将严格执行疫情防控措施、全面开展实名制预约购票模式、控制客流保障游客和员工的安全。 旅行社方面,公司积极与供应商沟通降低游客损失。公司自1月24日、26日分别暂停国内、出境游,第一时间与境内外航空公司等上游供应商取得联系,争取第三方退改服务以及旅行旅行合同中不可抗力影响,对出行受到影响的旅客提供“改期无损选择权”服务。在疫情期间公司启动国内旅游业务规划,加大力度部署周边游、自驾游等有机会率先复苏的旅游方式。 山水酒店为援鄂医疗队提供住宿服务、打造放心客房。20Q1山水酒店营收降幅约为50%,公司在疫情期间积极承担社会责任,位于湖北武汉的中青旅山水酒店及武汉山水爱斯酒店被指定为援鄂医疗队住宿服务酒店;同时公司根据市场需求,打造“全净化客房”提升服务水平。 受疫情影响毛利率下滑显著,整体费用率攀升明显。毛利率11.88(-12.09pct),整体费用率32.73%(+14.25pct),其中销售费用率18.74%(+6.33pct)、管理费用率11.11%(+6.20pct)、研发费用率0.07%、财务费用率2.82%(+1.65pct)。 投资建议:2020Q1受疫情影响,公司营收、净利润层面比较去年同期下滑较大。短期来看国内疫情控制初见成效,周边游、国内游将率先复苏,公司景区基本属于开放型景区,目前在防控疫情、控制客流条件下逐步恢复营业。但整体业务规模和销售收入较难在短期内实现重大突破。短期来看,预计2020H1净利润较去年同期仍下滑严重甚至出现亏损。中长期重点关注与光大集团整合进展,获得内生增长动力以及优质资金资源支持。预计公司2020-2022年EPS分别为0.36\0.86\1.04,对应公司4月28日收盘价10.00元,2020-2022年PE分别为27.91\11.58\9.63,维持评级给予“增持”评级。 存在风险 同行竞争风险;安全事故风险;景区客流下降风险;门票降价风险;疫情对旅游行业影响超预期风险;居民消费需求不及预期风险。

    事项: 公司 2019年营收 140.54亿元(+14.58%),归母净利润下滑 4.90%至 5.68亿元,扣非后下滑 12.40%至 4.32亿元。毛利率、净利率分别-1.21pct 和-1.01pct。 经营活动现金流量净额为 5.96亿元(-17.08%)。ROE(加权)下降 1.26pct至 8.95%。计入当期损益的政府补助为 2.69亿元(上年同期为 2.02亿元)。 2019年 3月公司受让古北水镇 5.1613%股权,支付转让价款 4.39亿元。 评论乌镇:成熟景区,不断优化升级。2019年乌镇景区东西栅合计接待 918.26万人次,与上年同期基本持平。其中西栅游客增长 3.04%达到 529.67万人次,占比进一步提升至 57.68%(2018年为 56.17%),带动营收、客单稳定增长。 古北:周边项目分流、交通瓶颈尚未改善,地产结算影响利润增速。在周边项目的竞争压力和交通瓶颈因素影响下,2019年古北水镇接待 239.37万人次(-6.68%,H1对应-8.81%,H2降幅有所收窄),营收 9.50亿元(-4.79%),但景区内容更为充实、商旅占比提升提高客单价;因参股房地产公司投资收益减少及成本费用上升等影响,古北水镇净利润同比减少 1.62亿元至 1.46亿元。 旅行社独立运营后有明显改善,博联等形成重要补充。 。旅行社遨游网开启公司化独立运作,进一步激发活力,增强应变市场能力。营收增长 20.70%至 47.18亿元,毛利率提升 0.69pct,旅行社业务预计实现较大程度减亏。博联、山水酒店分别实现 7086.5万元和 3535万元净利润(子公司口径),中青旅大厦租金收入稳中有增。 投资建议:预计疫情对公司 2020年业绩将产生较大影响。公司利润贡献主力乌镇景区地处长三角经济带、交通便利,古北虽交通相对受限,但两者均拥有优质、舒适的景区服务和知名度、美誉度,旅游需求切实存在且疫后周边游、国内游预计将快速恢复。不考虑乌镇房地产销售影响,我们预计 2020-2022年公司业绩约 3.0、5.8、6.3亿元,对应当前分别为 24、 13、11倍 pe;若扣除2020年疫情一次性非经常影响,考虑正常经营业绩,给予 15倍左右 pe 估值,目标价 12元;资产优质,给予“推荐”评级。 风险提示:疫情持续时间长,宏观经济增速恢复缓慢、门票持续降价等。

    事件点评布公司发布2019年财务报告,期内实现营收140.54亿元(+14.58%),实润现归母净利润5.68亿元(-4.90%)),扣非归母净利润4.32亿元(-12.40%),基本每股收益0.7849元,拟每10股派发现金红利0.4元(含税)。 整合营销服务、酒店业务实现营收利润双增。中青博联实现营收26.71亿元(+3.56%),净利润7086.52万元(+2.61%),期内举办一带一路国际高峰论坛、北京世园会、上海世进会等重大国际会议,增速稳定。酒店业务,山水酒店门店数量增至116家,实现营收5.44亿元(+10.57%),利润较上年同期相对平稳。IT产品与技术服务实现营收38.49亿元(+15.82%),受供应商返点率降低和彩票服务合同调整影响,毛利率8.48%(-1.94pct)下滑显著。房屋租赁实现营收9095.82万元(+5.28%)中青旅大厦继续为公司带来持续稳定的租金收入和利润贡献。 两大景区增速显现疲态,致力结构转型扩大“会展小镇”影响力。期内乌镇累计接待游客918.26万人次(+0.35%),其中东栅接待游客388.59万人次(-3.09%),西栅接待游客529.67万人次(+3.04%),实现营收21.79亿元(+14.39%),净利润8.08亿元(+9.97%),客单价237元(+13.94%),在营收、净利润高基数基础上继续保持增长。乌镇景区依托于服务世界互联网大会的高端配置,继续打造“会展小镇”标签,同时依托于乌镇戏剧节发展独立IP,在宣传推广方面不断与热播综艺合作,保持景区品牌知名度和市场热度。受北京周边文旅项目分流以及北京地区大型活动影响,古北水镇全年营收9.50亿元(-4.79%)、接待游客人次239.39万人次(-6.68%)双降,受房地产投资收益减少及成本费用上升等因素影响,实现净利润1.46亿元(-1.62%),客单价396元(+1.80%)。在景区内容方面,古北水镇坚持“长城+”战略,整合温泉、康养娱乐、夜游等资源以及季节性特点推出多种主题活动产品,力争打造全国性综合旅游度假目的地。 率期内公司综合毛利率24.09%(-1.21pct)),整体费用率17.12%(+0.35pct)。 毛利率下降主要由于IT业务供应商返点率降低以及彩票合同调整所致。 销售费用率10.91%(+0.50pct)系人员费用增加,管理费用率5.28%(-0.17pct),研发费用率0.10%(+0.03pct)系公司对综合服务平台系统功能优化以及会展管理平台的持续投入,财务费用率0.83%(-0.02pct)投资建议:新冠疫情对公司业绩短期冲击不可避免,公司从1月24日起暂停国内团客、出境游业务,下属景区酒店自疫情扩散暂停营业。乌镇东栅自2月26日恢复开放、乌村自2月28日恢复开放,西栅和古北水镇目前仍处于关闭状态。濮院原计划2020年有望实现试营业,目前该项目仍处于建设阶段,受新冠肺炎疫情影响预计将推迟开业计划。疫情影响下公司一季度业绩存在亏损可能,去年同期Q1营收占全年收入18.09%,H1营收占全年营收41.64%,公司主要业绩基本集中在下半年暑假、十一旅游黄金周。目前高考延期一个月、大部分中小学生开学时间尚未明确,暑假常规客流存在不确定性。短期来看国内疫情控制初见成效,周边游、国内游将率先复苏,公司景区基本属于开放型景区,目前在防控疫情、控制客流条件下逐步恢复营业。中长期重点关注与光大集团整合进展,获得内生增长动力以及优质资金资源支持。预计公司2020-2022年EPS分别为0.27\1.03\1.21,对应公司4月9日收盘价10.19元,2020-2022年PE分别为37.37\9.95\8.46,维持评级给予“增持”评级。 存在风险同行竞争风险;安全事故风险;景区客流下降风险;门票降价风险;疫情对旅游行业影响超预期风险;居民消费需求不及预期风险。

    乌镇景区,量平价升,营收、业绩均实现较快增长。2019年,乌镇累计接待游客918.26万人次(+0.35%),客单价237元(+14%),其中,东栅接待388.59万人次(-3.09%),西栅接待529.67万人次(+3.04%);全年实现营业收入21.79亿元(+14.39%),净利润8.07亿元(+9.97%)。 2020年1月25日,乌镇景区因疫情停止运营,目前,东栅已于2月26日开放,2月28日乌村开放,西栅景区开放时间仍需另行公告。 古北水镇,客流受多重因素影响略有下滑,房地产结算投资收益影响业绩。2019年,古北受周边文旅项目分流、北京大型活动、交通瓶颈尚未突破等多因素影响,接待客流239.37万人次(-6.68%),客单价397元(+2%),实现收入9.50亿元(-4.79%);受房地产投资收益减少及成本费用上升等因素的影响,实现净利润1.46亿,同比减少1.62亿。2020年1月25日古北因疫情停止营业,预计将于4月13日恢复开放。 其他板块表现略有分化,(1)整合营销业务,中青博联实现营业收入26.71亿元(+3.56%);净利润7,086.52万元(+2.61%);(2)科技业务,收入38.49亿元(+15.82%),受供应商返点率降低和彩票服务合同调整影响,毛利率下滑明显;(3)酒店业务,收入5.44亿元(+10.57%)。 综合毛利率受科技业务毛利率下滑拖累,期间费用率基本持平。2019年公司毛利率下滑1.21pct,主要系科技业务毛利率下滑1.94pct所致。 低估值休闲景区稀缺标的,投资性价比凸出。短期,期待消费复苏,景区客流恢复增长;中长期,光大入主后,战略持续优化,成长逻辑仍在。 乌镇互联网国际会展中心二期项目扩容,将打开景区业绩空间;古北水镇,低基数下改善可期;酒店业务新开店成熟向好、“旅游+”战略布局等有望带来新利润增长点。预计2020-2022年EPS为0.65、0.86、1.00元,对应当前股价的PE为15、12和10倍,维持“买入”评级。

    事件:公司公告:2019年度实现营收140.54亿元,同比增长14.58%,其中,Q1/Q2/Q3/Q4增速分别为1.41%/8.18%/9.83%/35.16%;归母净利润5.68亿元,同比下降4.9%;扣非归母净利润4.32亿元,同比下降12.4%,其中,Q1/Q2/Q3/Q4增速分别为-41.1%/-4.45%/16.98%/-77.39%;经营净现金流5.96亿元,同比下降17.08%,EPS为0.78元/股;拟每股派现0.04元(含税)。点评:景区业务继续贡献稳健业绩,旅行社及IT销售业务收入增长显著,加强营销带动费用率提升。报告期内,分业务来看,因为北京世园会提供筹备和后续运营工作及接待多场大型会议营销,整合营销收入+3.56%/净利润+2.61%,景区乌镇客源接待和客单价不断提升收入+14.39%(剔除地产业务+4.25%)/净利润+9.97%,旅行社通过产品结构调整及提升产品品质实现收入大增20.7%,但由于人工成本增加较多预计亏损加剧,酒店受新开店拉动收入增长10.57%,策略性投资业务创格和风采科技收入增长15.82%,但供应商返点率降低和彩票服务合同调整影响,毛利率下滑明显,其他业务体量较小,乌镇地产销售带动收入增长104.32%,房屋租金收入增长5.28%;收入增速提升主要因旅行社、IT销售及地产业务增长带动,毛利率因收入结构变化同比下降1.21pp(其中旅行社和景区毛利率分别提升0.69pp和0.74pp),受人工成本、增加营销及财务费用增加等因素影响,整体费用率增加0.36pp,销售费用率提升0.5pp,管理研发费用率基本稳定,财务费用率因收购古北水镇股权借款增加及乌镇在建工程转固等因素影响上升0.02pp。 景区会展+文化标杆优势明显,加强营销,强化内容活动丰富度,客单价持续提升,19Q4客流表现较弱。19年度乌镇累计接待客流918.26万人次/+0.35%(Q1/Q2/Q3/Q4增速分别为0%/-1.27%/5.69%/-4.33%),其中,东栅388.59万人次/-3.09%,西栅529.67万人次/+3.04%,客源结构不断优化,通过不断强化会展、文化方面优势地位,发力营销及提升会议服务水平,在旅游市场较弱背景下实现客流增长,门票降价背景下继续实现客单价提升,实现营收17.6亿元/+4.25%,净利润8.07亿元/+9.97%(含地产业务利润);古北水镇因周边竞品增加(北京ClubMed开业)、交通瓶颈及北京地区大型活动影响客流同比下降6.68%(Q1/Q2/Q3/Q4分别下降5%/10.4%/4.4%/6.3%),收入9.5亿元/-4.79%,客单价提升对冲了门票降价影响,净利润1.46亿元/-52.56%(剔除地产业务投资收益影响净利润下滑约30%),古北水镇打造了丰富多彩的活动及加强会展营销对冲不利营销,预计2020年底实现开通运营将极大改善古北交通现状;濮院项目预计因疫情影响将推迟开业。 今年因疫情影响,短期压力较大。公司核心业务景区、旅行社、整合营销及旅行社因疫情影响,受到冲击较大,而核心业绩贡献点景区人工、折旧摊销、财务费用等支出相对刚性(目前仅乌镇东栅开业,客流较低),旅行社、整合营销的恢复较为缓慢,短期业绩压力较大;但公司背靠光大集团,抗风险能力会优于同行,中长期来看,公司全产业链布局及产品优势依然显著。盈利预测及投资建议:19年在行业景区度显著下行背景下,公司依托品牌和产品优势实现有效对冲,今年因疫情影响短期业绩压力较大,但国内旅游、商务市场已走出低谷,正逐步恢复,同时,公司不断通过产品打造结构转型提升产品竞争力,古北正积极调整战略应对当前困境,叠加京沈高铁通过交通制约有望缓解;另外,大股东变更为光大集团后,公司抗风险能力、大股东股权比例较低、新资源获取缓慢的瓶颈有望打破;我们下调公司20-21年盈利预测,预计20-22年EPS分别为0.46/0.99/1.16元,4月9日股价对应的PE分别为23/10/9倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:旅游行业系统性风险,同类型旅游业态建成导致竞争加剧,恶劣天气,新项目进展不及预期,公司治理风险,门票继续降价风险等。