天下秀(600556)财务分析

     事件：公司 2020年实现营收 30.6亿元，同比+54.78%，收入增速连续五年超过 50%；实现归母净利润 2.95亿元，同比+14.26%；扣非归母净利润 3.73亿元，同比+47.8%，非经常性损益主要系计提预计负债，公司盈利能力依旧强劲；2021Q1公司实现营收 8.51亿元，同比+58.73%；实现归母净利润 0.83亿元，同比+48.46%，扣非归母净利润 0.83亿元，同比+48.35%，一季度营收利润均保持强劲增长。 点评：红人经济市场空间广阔，大数据平台商业价值凸显。红人经济市场空间预计 2023年将超 6万亿（据艾瑞咨询），红人价值持续升温； 基于 KOL 的内容生产传播加速信息分散程度，平台撮合交易价值凸显且相较传统营销模式更具溢价能力。公司通过大数据技术提供品牌精准营销匹配及红人私域流量商业变现，带动公司营收规模同比大幅增长的同时达成高毛利率水平，尤其是 2021Q1毛利率较 2020年回升至 23.8%，显著高于同行水平，充分彰显公司平台商业价值。 平台两端匹配效率持续提升，商业生态日趋完善。在商家端，平台活跃商家客户数增长显著且留存率高；全年 WEIQ 平台活跃商家客户数达到 8,342个，同比+31.70%（其中品牌客户留存率达 77.99%），订单量突破百万达 124.7万笔；此外，公司客户行业分布更加多元，在护肤品、食品饮料、3C 数码、新消费等类目中包括欧莱雅、华为、元气森林等品牌的合作频次及深度持续加强。而在红人端，平台注册红人数累积达 147.44万，入驻 WEIQ 平台的 MCN 机构数达 7,491家，尤其是腰尾部红人获得收入占比 81.4%，持续夯实公司红人生态基石。 创新业务全链条赋能，飞轮效应构建新经济商业生态。公司也持续通过 IMSOCIAL 提供红人成长加速赋能，通过克劳锐提供红人价值评估体系，同时不断推出西五街、IRED 红人职业教育等创新性产品，坚守“构建红人新经济的基础设施”战略，打通社交商业数据全链路，创新业务有望持续贡献公司未来业绩新增量。 投资建议：预计公司 2021-2022年归母 5.39/7.71/10.59亿元，EPS 为0.30/0.43/0.59元，PE 为 33.42x/23.34x/17.00x，维持“买入”评级

     事件： 2020年公司实现营收 30.60亿元（ yoy+54.78%），实现归母净利 润 2.95亿元（ yoy+14.26%）， 同时拟向全体股东每 10股派发现金红利 0.164元。 21Q1公司实现营收 8.51亿元（ yoy+58.7%）， 归母净利润 8288万元（ yoy+48.4%）， 落入此前业绩预告区间。 点评： 营收持续高增，诉讼纠纷致 2020年净利润承压。 20公司营收同 比增长达 54.8%， 业绩增长主要受益于红人经济的快速发展， 公司与知 名平台和品牌的合作增加以及通过 SaaS 赋能对平台业务进行了优化升 级。 20年公司毛利率为 23.39%（ yoy-4.05pct），毛利率下降主要系开拓 大客影响。三费方面， 2020年公司费用管控良好， 销售费用率 4.49% （ -1.04pct）；管理费用率 2.81%（ yoy-0.18pc）；研发费用率 2.44% （ yoy-0.25pct）。 归母净利润增速较低主要系前实控人信披违规产生诉 讼，公司计提预计负债， 由于前控股股东承诺承担责任， 公司预计案件 不会产生重大影响， 剔除影响后扣非归母净利润为 3.73亿元 （ yoy+47.8%）。 21Q1公司维持高速增长态势， 营收同比增长 58.73%， 毛利率 23.82%（ yoy-1.98pct），三费率维持稳定。 WEIQ 平台商家与红人生态保持健康均衡，成长空间广阔。 20年公司 红人营销平台业务保持高速增长， 实现营收 29.61亿元（ yoy+52.61%）， 占营收比 96.8%（ yoy-1.3pct）。 公司依托 WEIQ 平台连接广大广告主与 超过百万的红人， 2020年 WEIQ 平台订单达 124.7万笔。 商家端， 20年平台活跃商家数量达 8342个（ yoy+31.7%），同时由于平台高效广告 需求与供给匹配机制，品牌客户留存率达 78%，当前重点网络零售平台 商铺数约为 2000万家，公司商家渗透率仍有较大成长空间。 红人端， 20年 WEIQ 平 台 红 人 数 量 稳 步 增 长 职 业 红 人 账 户 达 29万 （ yoy+72.65%）， 入驻 MCN 机构达 7491家； 收入结构健康， 腰部账户 收入占比达 57.4%； 行业分布较均匀。 整体看， WEIQ 平台商家与红人 生态保持健康均衡， 2020年平均订单金额达 2375万元（ yoy+20%），未 来随着 WEIQ 平台数据模型优化、 商业能力提升以及平台商户数增长， 平均订单金额与平台整体收入水平成长空间广阔。 创新业务发展加速，持续赋能红人， 助力行业发展。 20年公司创新业 务实现营收 9928万元（ yoy+168%），收入占比 3.2%（ yoy+1.3pct）， 20年 IMSOCIAL 红 人 加 速 器 深 度 赋 能 的 红 人 厂 牌 超 过 10家 ， TOPKLOUT 克劳锐发布榜单 600余次，多项业务进展迅速， 持续赋能 红人，助力行业发展。 盈利预测与投资评级： 公司拓展大客致毛利率小幅下滑，同时定增对 EPS 有所稀释，我们下调此前盈利预测，预计 21-22年 EPS 为 0.3（ -0.04） 元/0.43（ -0.09）元， 新增 23年 EPS 0.60元， 分别对应 PE 36/26/18X， 公司作为红人经济龙头， 有望充分受益行业增长，维持“买入”评级

     2021Q1毛利率环比提升， 现金充裕业务拓展基础坚实 公司 2020年度毛利率为 23.39%（ 同比-4.05pcts）； 2021Q1毛利率为 23.82%， 环比 2020Q4提升 3.39pcts，与 2020全年相比提升 0.43Pcts。 我们认为，考虑 到近年来红人经济赛道处在跑马圈地阶段，公司 2020年重点对众多品牌大客 户进行拓展，因此毛利率在 2020年下滑属于正常反映。但 2021Q1公司毛利 率实现了环比增长，或说明公司在产业链上下游的议价能力及规模优势逐步开 始体现，未来表现值得期待。同样也由于跑马圈地过程中对大客户的重点开 拓，公司 2020年与 2021Q1的经营性现金流净额分别为-3.16亿及-1.02亿，但 可以看到，定增完成后公司账面的货币现金达到 21.78亿元，充裕的资金储备 将成为公司在红人经济这一蓬勃发展的赛道继续高歌猛进的坚实基础。 WEIQ 平台红人生态繁荣发展 截至 2020年底，公司红人经济平台 WEIQ 注册红人账户数累积达 147.44万， 其中具备成功接单能力的红人账户数达 29.06万（ yoy+72.65%）；入驻 WEIQ 平 台的 MCN 机构的数量达到 7,491家（ yoy+11.96%）； 同时 WEIQ 平台红人生态 健康均衡， 头部红人收入占比仅为 17.4%， 腰尾部红人收入占比为 81.4%，平台 生态健康平衡。 品牌红人营销需求不断释放，大客户标杆效应或逐步凸显 2020年 WEIQ 平台活跃商家客户数达 8342个（ yoy+31.70%） , 公司客户所在 行业分布丰富多元，前三大行业为护肤品（ 16.6%）、食品饮料（ 13.7%）、 3C 数码（ 9.5%）， 其中品牌客户留存率达 77.99%，留存客户整体收入金额同比增 长 38.60%。同时 2020年 WEIQ 平台订单平均金额达 2375（ yoy+19.83%）。 WEIQ 平台全年订单量达 124.7万笔，平台对于商家客户的需求转化率约为 10%； 2020年公司在对品牌商家的拓展上实现了显著突破，目前公司拥有欧 莱雅、华为、伊利、圣罗兰、美团及长城汽车等多个行业名牌客户，名牌客户 的标杆效应或将逐步显现。 盈利预测及估值 “自媒体的商业化变现”随着技术的进步、时代的变迁（微博-微信-短视频-直 播-VR/AR）会成为新经济领域的一个重要投资主线。天下秀通过 WEIQ、 SMART、 TOPKLOUT 克劳锐和 IMsocial 红人加速器四大平台已经构建了一 个稳定的“红人经济生态圈”，围绕自媒体价值这一核心，形成了助力客户及 自媒体成长的完整生态服务体系，未来想象空间极大。在一个爆发初期的行业 拥有这样的竞争壁垒，是我们持续看好公司的核心理由。我们预计 21-23年公 司收入分别同比增长 56.45%/52.50%/50.50%至 47.88/73.02/109.89亿， 归母净 利润分别同增 85.07%/45.15%/49.41%至 5.47亿/7.94亿/11.86亿（考虑到 2020年公司出于谨慎性考虑计提预计负债约 0.98亿，因此 2021年归母净利润相对 2020年扣非归母净利润增速约为 46.65%）， 当前市值对应市盈率分别为 33X/23X/15X，维持“买入”评级。

     业绩总结： 天下秀发布 2020年年报和 2021年一季报，根据公告内容： 1）公 司在 2020年实现扣非净利润 3.73亿元，同比增长 47.8%； 2） 2021年第一季 度，公司实现扣非净利润约 8276万元，同比增长 48.4%。 受益于 KOL 营销行 业整体的快速爆发，公司延续了过去高速增长的整体趋势，过去 5年收入和扣 非净利润的复合增速分别为 59%和 58%。 公司净利润和扣非净利润差异的原因和公司无关。 2020年，天下秀有约 9824万元的营业外支出，主要是诉讼支出。但是该笔诉讼和公司经营整体无关，乃 是公司前实际控制人（天下秀借壳 ST 慧球上市）在控制公司期间因为信息披露 等问题，导致的诉讼而计提了预计负债。前股东也承诺了由其承担由此导致的 各种责任。 WEIQ 商家总数继续增长。 2020年，天下秀 WEIQ 平台的商家客户达到 8342个，同比增长 31.7%；其中品牌商家和中小商家客户数分别为 855个和 7487个，同比分别增长 28%和 32%。客户对于 KOL 营销模式和平台的整体营销能 力的认可，是推动增长的核心因素。 WEIQ 红人矩阵日趋丰富。 2020年，公司 WEIQ 平台的入驻红人为 147.44万 个，其中具备接单能力的红人超过 29万个，同比增长超过 72%；入驻平台的 MCN 机构为 7491个，较 2019年增长超过 800家。红人矩阵的扩张和丰富是 公司能够吸引广告主的核心原因。 服务中小红人，平台价值彰显。 我们认为，相对比头部红人，腰围部红人对平 台的依赖更强，也正是平台价值的体现。 2020年，从天下秀获得收入的红人结 构中，腰围部红人占比超过 81%，进一步彰显出公司服务腰围部红人，实现其 商业化的能力。 KOL 营销大势所趋。 相对于传统营销和中心化营销， KOL 营销体系具备更强的 针对性，更好的性价比，正在被越来越多的广告主逐步认可；公司作为 A 股唯 一以红人效应整合平台为主业的公司，将是这场红利盛宴的最直接受益者。 盈利预测与投资建议。 预计 2021-2023年 EPS 分别为 0.30元、 0.47元、 0.74元， 对应的 PE 分别为 33倍、 21倍、 13倍，考虑到 KOL 营销行业的高速增长， 我们维持对天下秀“持有”的投资评级。

     公司事件公司发布2020年报及2021年一季报：2020年全年，公司实现营收30.60亿元（YOY+54.78%）、归母净利润2.95亿元（YOY+14.26%）、扣非后归母净利润3.73亿元（YOY+47.80%）。2021Q1，公司实现营收8.51亿元（YOY+58.73%）、归母净利润0.83亿元（YOY+48.46%）、扣非后归母净利润0.83亿元（YOY+48.35%）。 2020年营收端与利润端大幅增长，公司加强平台能力公司公司2020年年营收端与利润端均大幅增长。2016年以来，公司业绩持续维持高增速，近五年营收CAGR达到59.22%，净利润方面，由于2020年公司因前实控人顾国平、鲜言控制期间因信息披露违法违规行为引起的虚假陈述诉讼而计提了预计负债，导致2020年净利润为2.95亿元，但是前控股股东瑞莱嘉誉承诺由其承担全部责任，故此事项对公司无重大影响并且不可持续，从扣非净利润角度看，公司近五年CAGR为58.14%，其增速与营收增速基本匹配。 我们认为，公司的高速增长一是基于红人经济行业正处于快速发展期，依托公司成熟的大数据匹配能力及商业模式。二是由于公司积极进行客户结构调整，与知名平台及品牌合作的频率增加，合作金额增大。三是公司对平台业务进行升级、优化，增设了SAAS赋能工具，扩展了业务规模。2020年公司“连接”能力不断提升。2020年在公司核心产品WEIQ平台上，活跃商家客户数达8342个，同比增长31.70%；全年订单达124.7万笔；订单平均金额达2375元，同比增长19.8%；注册红人账户数累积达到147.44万，其中专职或兼职从事红人工作且能够迅速响应、具备成功接单能力的职业化红人账户数达到29.06万，同比增长72.65%；入驻的MCN机构的数量达到7491家，较2019年增加超过800家。 2021Q1增长继续，奠定增长继续，奠定全年基础全年基础公司一季度实现营收8.51亿元（YOY+58.73%）、归母净利润0.83亿元（YOY+48.46%）。值得一提的是，公司毛利率在21Q1有所回升，达到23.82%。公司过去几年毛利率一直处于缓慢下降阶段，2016-2019年毛利率分别为32.69%、33.71%、30.15%、27.44%，20Q1-Q4分别为25.80%、25.14%、23.18%、20.42%。我们认为毛利率波动无需过于担心，公司一方面重心在于做大红人营销总体业务规模，会存在一定让利，另一方面加强SMART业务，更多服务品牌客户也会使毛利率有所下滑。但总的来说，我们认为关注营收增长应该重于利润增长，长期来看毛利率也会保持稳定。投资建议我们预计公司2021-2023年营业收入分别为44.92、64.08、89.09亿元，净利润分别为5.23、7.62、10.69亿元，对应EPS分别为0.29、0.42、0.59元，对应2021-2023年PE分别为37.86X、25.99X、18.54X。维持给予“买入”评级。 风险提示国内对社交平台监管超预期；业务拓展不及预期；媒体资源价格涨幅超预期；市场竞争加剧。