学大教育(000526) 教育中概股回归“第一股”，华丽蜕变个性化教育龙头。学大教育原名是银润投资，主要从事游乐设备租赁和物业管理等业务，通过“股权转让+定向增发+股东借款+私有化”等方式实现了控股股东的变更和学大教育的回归，2016年6月学大教育私有化完成，主业正式变更为教育服务，公司华丽蜕变为个性化教育龙头和教育中概股回归“第一股”。2019年以来，学大教育创始人金鑫先生谋划回归，并通过二级市场增持+协议转让+参与定增等方式成为公司第一大股东和实控人。公司在金鑫先生掌舵下，积极战略重塑与转型，大力发展个性化教育，积极布局职业教育、文化阅读和医教融合等业务板块，业务重拾增长，盈利能力持续提高，业绩加速释放。 “双减”加速供给出清，AI+教育龙头受益。2021年7月“双减”政策来袭，校外培训行业受到严重的影响和冲击，教培公司大多采取收缩、转型和退出等策略，教培行业供给出清。根据教育部数据，截至2022年2月末，线下教培机构减少92.14%，线上教培机构减少87.07%。“双减”带来素质教育的崛起，根据多鲸教育研究院预测2027年我国素质教育市场有望突破万亿规模。同时，中高考迎来“黄金十年”，预计2028年、2030年我国分别迎来初中、高中入学高峰，以中高考为导向的校外培训需求强劲。另外，预计2025年AI智能体快速发展，AI+教育有望成为重要应用场景，行业龙头有望受益AI市场风口，有望在新一轮行业竞争中脱颖而出。 战略转型多元发展，个性化龙头再启航。面对“双减”的影响和冲击，公司积极进行战略重塑和业务调整，停止线上义务教育阶段学科类教培业务，聚焦中高考个性化教育，通过个性化学习中心、全日制培训基地等方式开展教育服务，持续巩固和提高个性化教育的龙头地位。同时，公司积极布局职业教育、文化阅读和医教融合等业务，通过“收购+托管运营+联合举办”等方式管理运营中高职院校，通过句象书店打造文化阅读空间，通过“医院+家庭+学校”综合干预模式，为特殊儿童提供适应性发展的解决方案。公司业务网点快速恢复，个性化学习中心已达到300所；师资力量雄厚，教学经验丰富；产品矩阵相对完善，教学服务系统完备。公司推出了股权激励计划，覆盖面广，激励力度大，有助于激发员工积极性，个性化龙头再启航。 资产优良现金流好，订单充裕助力成长。公司资产主要由货币资金、交易性金融资产、使用权资产等组成，截至2024年9月末分别为8.44亿元、3.80亿元和6.01亿元，三者合计占比47.31%，公司资产质量较高。公司采取预收款商业模式，现金流好，收现比高。2022-2024年9月公司经营性净现金流分别为2.16亿元、6.07亿元和6.90亿元，收现比分别为0.95倍、1.12倍和1.14倍。公司订单充裕，合同负债较快增长，2022-2024年9月公司合同负债分别为5.99亿元、7.18亿元和9.83亿元，分别同比增长-9.11%、19.94%和18.11%。目前，公司个性化学习中心扩张较快，合同负债有望继续保持增长，公司未来成长性相对较好。 投资建议：个性化教育龙头再启航，首次覆盖“推荐”评级。预计2024-2026年公司营收别同比增长21.4%、20.0%和15.3%；归母净利润分别同比增长17.3%34.8%和22.9%，EPS分别为1.48元、1.99元和2.45元，PE分别为35倍、26倍和21倍，PB分别为8.1倍、6.6倍和5.0倍，PS分别为2.4倍、2.0倍和1.7倍，估值优势较为显著。公司是个性化教育龙头企业和教育中概股回归“第一股”，个性化教育、职业教育、文化阅读和医教融合等发展良好。公司拥有较为完善的业务网络，丰富的产品矩阵，雄厚的师资力量，较多的研发投入，竞争力强，受益中高考“黄金十年”。同时，另外，公司推出了股权激励计划和回购计划，有利于员工的积极性，彰显对公司价值认可。看好公司未来的成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：政策风险、市场竞争加剧风险、名师流失风险、退费风险及减持风险。

学大教育(000526) 投资要点 事件：近日，在第十五届新华网教育论坛上，公司荣获“匠心育人优秀案例”奖项，CEO获得“师训教学优秀案例”奖项。 多业务协同发展，业务规模逐步扩展。公司形成个性化教育、职业教育、文化阅读、医教融合四大核心板块的多元业务。截至2024年12月，业务已覆盖全国100余个城市，拥有4000余名专职教师，累计辅导学员超200万人。拥有个性化教育学习基地30余个，中高等职业学校及产教融合基地超15个，个性化教育学习中心超300个，句象书店覆盖全国7个城市、拥有13家门店，另有5所全日制双语学校，超7家自营医院及诊所。在职业教育领域，搭建中等职业教育、高等职业教育、产教融合、职业技能培训为一体的培养体系。文化阅读领域，打造句象书店，构建集图书销售、共享阅读、图书借阅、儿童成长、文创展销等复合型文化阅读空间。 持续拓展职业教育板块，结合政策积极布局。2024年上半年，公司完成沈阳国际商务学校的收购。8月下旬，公司公告，投资岳阳现代服务职业学校，逐步持有90%举办者权益，交易对价2.14亿元。学校首年招生接近4000人，公司预计，2025年秋季开学可达万人规模。此前还曾收购东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校。在新质生产力理念与现代产业学院背景下，与江西机电职业技术学院、重庆城市职业学院、重庆大学、湖北经济学院等院校共建现代产业学院。 投资建议：公司业务持续扩展，职教快速发展有望拓宽边际。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为2.30/3.23/4.64亿元；EPS为1.86/2.62/3.77元；PE为24.7/17.5/12.2；维持“买入”评级。 风险提示：政策不确定性、新业务开展不确定性、运营成本上升风险等。

学大教育(000526) 投资要点： 深耕个性化教育20余年，创始人历经千帆再掌舵。公司2001年成立以来，深耕个性化教育并迅速扩展全国学习中心，至2024H1已有240余所学习中心，覆盖100多个城市。在巩固个性化教育的基础上，积极布局职业教育、文化阅读和医教融合新领域，拓展多元化业务。2016年因定增方案终止，公司背负巨额债务，创始人金鑫失去公司控制权。2019年起金鑫通过多种方式逐步增持股份，于2021年再次成为企业实控人，目前公司股权架构趋稳，期待战略重塑后再次起航。 全日制教育板块提升盈利能力，高中学科培训需求不减。由于“一对一”培训模式毛利率提升空间有限，公司逐步布局以班课为主的全日制教育服务业务，未来随着全日制学习业务板块占比提升，公司毛利率有望继续抬升。据我们测算，普通高中在校人数/高考报名人数预计将分别在2030/2035年达到高峰，高中学科培训需求中 期来看将持续增长。“双减”政策后学科类培训机构供给大幅出清，公司作为头部企业有望通过市场整合提升市占率。 职教业务顺应国家人才战略，外延并购推动扩张。公司职业教育战略涵盖中职教育、高职教育及产教融合、职业技能培训，目前通过联合办学、托管办学及投资等方式运营16所中职院校并与多所职业院校和企业合作共建实习基地和产业学院。近期公司通过外延并购拟获得岳阳育盛教育和岳阳现代服务职业学院的控股权，进一步扩大职业教育布局。 平滑股权激励费用扰动后24Q3归母净利润同比+5.6%，利润增长具备持续性。 2024Q1-Q3公司实现营收22.47亿元(yoy+25.3%)，归母净利润1.76亿元(yoy+50.16%)。2024Q3公司实现营收6.27亿元(yoy+15.7%)，归母净利润和扣非归母净利润分别为1418.58万元(yoy-49.7%)和912.44万元(yoy-46.0%)，考虑到本季度产生1557.22万元的股权激励费用扰动，剔除该扰动后公司Q3归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为+5.6%和+46.3%，利润增长有可持续性。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为26.76亿元、32.29亿元、38.84亿元，同比增速21.0%、20.6%、20.3%，归母净利润预测分别为2.05亿元、2.64亿元、3.35亿元，对应PE分别为28X、22X、17X。我们选取新东方-S、昂立教育、科德教育作为可比公司，2024-2026年平均PE分别59X、23X、18X，考虑到公司个性化教育培训下游需求旺盛叠加供给减少，业绩高增长确定性较强。公司持续收购托管新学校，职业教育培训有望带来第二增长点，公司PE低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示。教育政策变化风险、招生情况不及预期、新业务拓展不及预期。

学大教育(000526) 公司简介 公司为国内K12个性化教育领域龙头，学习中心遍布全国100余座城市，其教学模式以1对1、小班教学为特色，另有全日制复读学习基地30余所；1~3Q24公司营业收入22.5亿元/+25.3%，归母净利润1.8亿元/+50.2%。公司近年传统教培业务加大班课占比，毛利率显著提升，同时积极发展职业教育、文化空间板块，致力于转型为综合性教育集团。 投资逻辑 1.行业：教培政策边际向好，监管界限逐渐清晰，行业乱象有效整治；供给有效出清，截至24年11月线下教培机构压减率96.7%，高中在校生人数高增以及高考录取率走低将带动高中学科培训行业规模恢复扩张；我们综合测算得到2024~2026E高中学科培训市场规模为1,364/1,481/1,602亿元，CAGR为8.5%；牌照审核趋严，龙头有望借助品牌优势扩大市场份额，行业竞争格局有望持续向好，头部机构持续收益； 2.核心竞争力：首创个性化“一对一”教辅体系，深耕20余载，累计服务超过200万学员，在行业中具有较强的品牌认知度和口碑；扩大班课占比，盈利能力显著提升，2023年末毛利率36.5%，较2022年28%提升8.5pct；全日制培训基地受益高考复读生数量增加和上线率降低，加密空间较大； 3.未来看点：未来高中学科类牌照仍具备稀缺属性，看好公司全国性一对一高中教培的先发优势，此外班课占比提升有望持续提升盈利能力；个性化教育网点、师资有望不断扩张，预计24~26E网点达315/390/460个；职业教育受益职教高考与主业协同有望成为第二增长曲线。 盈利预测、估值和评级 我们预计24-26年归母净利润2.02/2.52/3.05亿元/+31.4%/24.7%/21.2%，当前股价对应PE为27.73/22.23/18.35X，考虑到公司网点数量增长空间较大、职业教育在起步阶段，给予2025年25XPE，目标价51.13元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 教培行业政策变动风险；宏观经济下行风险；招生增长和学费提价不及预期的风险。

学大教育(000526) 报告内容摘要: 个性化教育开创者。公司成立于2001年，2010年在美国纽交所上市，2016年回归A股，是国内个性化教育的开创者，首创了个性化“一对一”教育辅导模式和体系，截至2024年6月末，拥有个性化中心超过240个，个城市。并从2021年开始积极布局职业教育领域，包括中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训。 规模化快速发展期（2007~2015年）：主营业务为向中小学生（K12）提供个性化1对1、个性化小组课、国际教育等，根据每个学生的需求和特质定制辅导方案，同时匹配专家团队实施个性化辅导。14年，推出“e学大”在线教育平台。线下校区快速扩张，CAGR达到41.8%，将地区化学习中心网络覆盖扩大到了全国。校区扩张带来报名人数的快速增长，CAGR达到59.7%。收入经历高增长，14年业务调整扰动增速。毛利率在25~30%左右。 调整期（2016~2020年）：16年7月，公司前身银润投资通过向股东紫光卓远借款23.5亿元，完成收购学大教育100%股权；19~21年，金鑫先生通过天津安特增持并受让椰林湾100%股份，通过晋丰文化认购定增，成为上市公司实际控制人。校区在16~18年保持扩张态势，完成全国化布局；19年开始逐步收缩。收入增速放缓，16~19年CAGR为5.6%，从结构看，部分培训需求从一对一转成小班组。毛利率在27~29%左右。 “双减”后升级期（2021年至今）：“双减”政策发布后，义务教育阶段学科类培训受限，布局非学科培训、职业教育等新业务。逐渐形成了以个性化教育为核心，推进职业教育、文化阅读、医教结合的业务结构。教师数量“双减”后缩减，23年显著增加。经历22年的业务调整后，收入在23年开始恢复增长，且呈加速趋势。毛利率显著提升。 行业分析：政策边际向好，基本面重获新生。政策面，24年2月8日，教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》；且非学科牌照进程按下“加速键”。基本面，适龄人口数量增长&普通高中学位增加，高中学科类课外培训有望维持10年的高景气，我们测算，24年高中学科培训的市场规模为1808亿元，24~29年CAGR有望达到9.8%；非学科培训的市场规模达到3002亿元，24~29年CAGR有望达到3.1%；高考复读的市场规模约201亿元，29年有望达到291亿元，CAGR为7.6%。从行业中的上市公司来看，扩张重启，盈利能力有望提升。 盈利预测及投资建议：公司是个性化课外培训的开创者和龙头，“双减”后聚焦高中学科类培训，并拓展职业教育领域。“双减”促使供给出清，而需求依旧旺盛，政策边际向好，公司有望充分受益。估计24~26年每股收益为1.66/2.08/2.54元，当前股价对应估值26x/21x/17x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：教育行业的政策风险；扩张不及预期的风险；中职招生难度提升的风险；宏观经济对教育行业的影响。

学大教育(000526) 投资要点 事件：2024年前三季度公司实现营业收入合计22.47亿，同比增长25.29%；归母净利润1.76亿，同比增长50.16%。2024年单第三季度实现营业收入6.27亿，同比增长15.7%；归母净利润0.14亿元，同比下降49.7%，主要受单季度股权激励费用影响。 盈利能力持续上升，多业务板块协同发展。2024前三季度，学大教育的销售毛利率为34.98%，同比增长0.55个百分点；销售净利率为7.70%，同比增长1.33个百分点。公司成本控制能力、盈利能力都在同比正向增长。自2021年双减政策落地后，公司宣布全面推进业务转型，明确个性化教育、职业教育、文化阅读、医教融合四大核心业务板块协同发展。经历近三年的业务发展，转型业务成果均实现快速增长。 持续布局新业务板块，强化创新业务领域投入。8月末，公司拟将此前募集资金剩余未投入的4.94亿元变更用途投入至“职业教育网点及全日制基地建设项目”、“职业培训及学习力网点建设项目”、“文化服务空间建设项目”及“信息化系统建设项目”职业教育布局方面，年内，学大教育联合北斗伏羲及长春市技师学院共建低空经济产教融合项目；联合重庆城市职业学院共建重庆市首个低空经济产业学院；通过全资子公司北京学大信息技术集团有限公司逐步出资持有岳阳育盛教育投资有限公司90%股权，间接持有岳阳现代服务职业学院90%的举办者权益等。 投资建议：公司业务进入扩张期，核心业务与创新业务持续增强。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为2.30/3.23/4.64亿元；EPS为1.86/2.62/3.77元；PE为25.3/18.0/12.5；维持“买入-A”评级。 风险提示：政策不确定性、新业务开展不确定性、运营成本上升风险等。

学大教育(000526) 公司发布2024Q3季报 公司24Q3收入6亿，同增16%；归母净利0.14亿同减50%，扣非后归母净利0.1亿同减46%； 24Q1-3公司收入22亿同增25%，归母净利1.76亿同增50%，扣非后归母1.61亿同增40%。 24Q1-3公司毛利率35%同增0.6pct；净利率7.8%同增约1.3pct。 24Q3因股权激励产生股份支付费用1557.22万，不考虑股份支付费用影响的情况下，归母净利2975.8万；扣非后归母净利2469.66万。 2024Q1-3因股权激励产生股份支付费用3205.6万，不考虑股份支付费用影响的情况下，归母净利2.08亿；扣非后归母净利1.93亿。 句象书店上海首店落户陆家嘴，着力构建城市文化生活新坐标 10月21日，学大教育旗下句象书店上海保利花木时光里店正式启幕；试运营一个月期间，该店立足周边客群对品质生活和文化艺术广泛追求，深度挖掘灵感体验，持续升级创意空间。 自2001年创立以来，学大教育持续致力于拓展个性化教育的边界。近年来，学大教育秉承“以人为本、因材施教”的个性化育人理念切入亲子共读场景，以激发儿童阅读兴趣、塑造主动阅读能力和培育阅读素养为目标，构建以句象书店为代表的文化阅读创新业态，积极响应“全民阅读”倡议。 下个月，青岛首家句象书店也将与读者见面。未来五年内，学大教育集团计划在全国超过20个城市开设100余家句象书店，构建共享阅读网络；以智能化服务，满足不同地区人民群众的个性化需求，赋能更多家庭培养阅读习惯，推动“书香中国”建设、实现“全民阅读”愿景。 收购高职学校，完善资产布局 公司逐步出资持有岳阳育盛教育投资有限公司90%股权，并实现间接持有岳阳现代服务职业学院90%的举办者权益。公司本次对外投资有助于进一步完善公司构建中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训为一体的高素质技能人才贯通培养体系，拓展湖南地区的业务布局，打造多元化、高层次的职业教育战略布局。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24Q1-3业绩表现，公司股权激励费用等因素，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为29亿、36亿以及43亿元；EPS分别为1.7元、2.3元以及2.8元（原值为2元、2.8元以及3.7元），PE分别为28X、21X、17X。 风险提示：市场经营风险、招生不及预期，核心高管流失。

学大教育(000526) 投资要点 2024年Q3归母净利润1419万元，业绩受股权支付费用影响较大：2024Q3公司收入6.3亿元，同比+15.7%，归母净利润1419万元，同比-50%，扣非归母净利润912万元，同比-46%。Q3因股权激励产生股份支付费用1557万元，不考虑股份支付费用影响的情况下，实现归母净利润2976万元；实现扣非归母净利润2470万元。 2024年前三季度，公司收入22.5亿元，同比+25.3%，归母净利润1.76亿元，同比+50%，扣非归母净利润1.61亿元，同比+40%。前三季度因实施股权激励产生股份支付费用3,205.6万元，不考虑股份支付费用影响的情况下，实现归母净利润2.1亿元；实现扣非归母净利润1.93亿元。截至2024年9月末。公司合同负债9.8亿元，同比+37%。 毛利率小幅下滑，管理费用受股权激励费用分摊影响有较大增长：2024年Q3，公司毛利率32.24%，同比下滑0.7pct，销售净利率1.82%，同比下滑3.15pct。销售费用率6.9%，同比下滑1.5pct，管理费用率20.1%，同比增加4.2pct，管理费用同比增加了约4000万，其中有受到股权激励费用支出分摊的影响。 教培政策区域稳定，供给端竞争格局改善：“双减”三周年时间节点已过，政策不确定因素已在逐步消除，行业竞争格局大幅改善，公司作为全国化布局的机构护城河较高。 盈利预测与投资评级：学大是我国头部的1V1个性化教培机构，教培行业政策趋稳，竞争格局改善明显，需求刚性，但考虑到公司在2024年和2025年预计将有较多股权激励费用支出，我们下调公司2024-2026年归母净利润从2.76/3.6/4.5亿元至2.2/2.8/3.7亿元，最新股价对应2024-2026年PE分别为27/21/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，网点开拓不及预期，行业竞争加剧等。

学大教育(000526) 核心观点 2024年三季度实现归母净利润1418.58万元。2024年前三季度，公司实现收入22.47亿元/+25.3%，实现归母净利润1.76亿元/+50.2%，扣非后归母净利润为1.61亿元/+40.5%。单看第三季度，公司实现收入6.27亿元/+15.7%，归母净利润1418.58万元/-49.7%，扣非后归母净利润为912.44万元/-46.0%，差值主要来源于期内发生的非流动性资产处置损益约231.63万元。若剔除股份支付费用则归母净利润为2975.80万元，仍低于我们此前预期（3500万元），考虑系三季度为个性化教育业务淡季，叠加进入下半年以来公司更为积极地新开网点及新招教师产能爬坡导致利润端阶段性承压。 合同负债余额同比增长18.1%，四季度收入同比有望边际回升。报告期内，公司销售商品、提供劳务获得现金10.89亿元，高基数下同比+16.6%（2023年同期为32.2%）。另一方面，期末合同负债余额为9.83亿元，同比+18.1%（2023年同期13.6%）。总体而言，期内收款增速与合同负债同比均高于收入增速，若后续消课节奏正常，四季度收入增速有望边际回升。 投入阶段性增加，利润率承压下滑。2024年三季度，公司归母净利率为2.3%/-2.9pct.扣非后归母净利率为1.5%/-1.7pct。毛利率为32.2%/-0.7pct，略微下滑考虑系三季度为应届生毕业季，公司招聘较多新老师，导致人效阶段性下滑。期间费用率为31.0%/+2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9%/20.1%/1.5%/2.4%，分别同比-1.5pct/+4.2pct/持平/持平。其中剔除股权激励费用影响的管理费用率为17.6%，主要系网点扩张新增开办费用及储备教师、咨询师导致的成本提升。销售费用率下滑，系三季度为个性化培训淡季合理安排费用投放。 风险提示：股东破产处置、政策变动、人才流失、课程技术研发不及预期。 投资建议：2024年三季度公司利润端承压，考虑是增加师资储备及扩充网点的阶段性影响在业务淡季有所放大。除利润端外，三季度收入同比也略低于我们前瞻预期（+20%），但关注到公司期内销售收款及期末合同负债同比均优于收入表现，我们分析需求边际变化较为有限，更多系收入确认节奏影响。基于此我们对公司四季度看法仍相对积极，考虑到产能爬坡效益逐步释放，四季度收入同比有望边际回升；叠加班课占比提升，利润率亦有望持续改善。综合公司三季度业绩表现及四季度在全年收入占比有限等因素，我们暂时将公司2024-2026年归母净利润预测下调至2.23/2.80/3.48亿元（-12%/-16%/-20%），对应EPS为1.83/2.29/2.85元，对应PE为26x/21x/17x，维持“优于大市”评级。

学大教育(000526) 事件：公司发布公告，前三季度公司实现收入22.5亿/同比+25.3%，实现归母净利1.76亿元/同比+50.2%，扣非净利1.61亿元/同比+40.5%。其中，Q3实现营收6.3亿/同比+15.7%，实现归母净利0.14亿元/同比-49.7%，实现扣非净利0.09亿元/同比-46.0%。 Q3收入增长平稳，净利下滑主要受经营扩张+股权激励费用计提影响，剔除后扣非净利同比+46%。3Q24公司收入同比增速15.7%，环比Q2有所放缓，预计主要因监管环境波动叠加去年高基数所致。利润端，因实施股权激励产生股份支付费用1557万元，是导致净利下滑的重要原因，若不考虑股份支付费用影响的情况下，公司Q3实现归母净利2976万元/同比+5.6%，实现扣非净利2470万元/同比+46%。此外，公司3Q24加快产能扩张步伐，3Q24公司使用权资产较年初+50%，环比2Q24亦+27%。而由于暑期为个性化教学业务淡季，相应导致经营成本和费用增长快于收入，利润率摊薄，3Q24公司毛利率32.2%/同比-0.7pct，净利率1.8%/同比-3.2pct。 职教转型持续推进，后续有望逐步贡献增量。公司三季度完成对岳阳现代服务职业学院投资，未来将逐步实现持有其90%的举办者权益，从而缓解高职院校前期较高的资本开支对上市公司业绩的影响。岳阳现代服务职业学院是2023年经湖南省人民政府批准、教育部备案的一所非营利性全日制民办高等职业学校，目前已设有智能工程学院、信息工程学院、健康管理学院、数字经济管理学院、航空工程学院、培训学院6个二级学院，目前学校已正式开始运营，学大将依托自身优势赋能岳阳现代服务职业学院，开展聚焦“专精特新”和“紧缺人才”领域的高质量职业教育。 投资建议：公司当前成长逻辑清晰，传统个性化教育业务受益产业趋势增长确定性强，新增职教及综合高中业务有望充分享受当前升学+就业并重的双重需求，建议重点关注公司新产能投运后的增量贡献。考虑新增门店爬坡期对短期利润率的影响，我们预计公司2024-26年归母净利2.2亿元、3.5亿元、4.4亿元，对应PE各为27.7X、17.2X、13.7X，维持“推荐”评级 风险提示：新教学点爬坡进展低于预期的风险；教育行业监管政策波动的风险。