一季报超市场预期 柳工发布一季报,营业收入24.3亿元,同比增长14.9%,环比增长22.8%;归属于母公司所有者的净利润1.08亿,同比增长623%,环比增长132%。每股收益0.096元。 挖掘机取代装载机成为公司利润增长的第一动力 我们预计公司挖掘机全年销量将超过6000台,挖机收入占公司收入的比重将达到40%以上。一季度柳工挖掘机销量1999台,同比增长106%,市占率4.9%,位于行业第7位,国产品牌中居于三一和徐挖之后位列第三。按照每台60万单价计算,挖掘机销售收入将达到36亿元,占公司收入的40%以上,成为公司主导产品。国二换国三拉高了2016年一季度装载机销量的基数,今年一季度柳工装载机销售同比略有下滑,这也是公司一季度收入增速低于行业内其他公司的主要原因,我们判断二季度基数因素消除后,上半年公司收入增速将大幅扩大。 产品结构的持续优化,毛利率维持高位 一方面是高毛利的挖掘机产品占比大幅提升,另一方面装载机中大吨位产品占比持续提升。一季度公司毛利率为23.45%,同比2016年的23.38%有所提升。公司毛利率水平从2012年的15.26%逆势提升至今,目前就行业内的毛利率水平来看,公司毛利率水平显著高于竞争对手,与卡特彼勒、三一重工处于行业第一梯队的水平。受益于收入规模的提升,以及公司主动的费用控制计划,一季度三项费用率下降至15.12%,为4年来的最低水平。 资产质量进一步优化,现金流充足 一季度末公司应收账款30.69亿,在收入同比实现两位数回升的背景下,应收账款比2016年一季度末的38.7亿大幅下降。存货30.22亿,较同期增加约8亿,主要由于订单大幅增加下的原材料备货增加。资产减值损失63亿,较去年同期下降8亿。一季度公司提供商品和劳务收到的现金28亿,比去年同期增加6亿;一季度末在手现金32.5亿,比同期减少17亿,主要原因是公司债到期公司进行了偿还。 上调盈利预测,维持买入评级 根据我们跟踪的上半年公司订单和销售的情况,我们略上调公司2017~2019年的收入至91亿、109、128亿元,净利润3.8、8、11.8亿元,每股收益0.34、0.71、1.05元,PE为24.8、11.7、7.9倍,PB为1.06倍。公司正处于盈利拐点,参考行业平均PB 水平,我们认为公司2017 年合理PB 为1.5~1.7 倍,对应合理股价为12.2-13.8 元。维持买入评级。 风险提示:宏观经济复苏力度不及预期,加息的风险。

事件 公司2016年年度报告披露,公司实现营业收入70.05亿元,同比增长5%;利润总额1.18亿元,同比增长130%;归属于母公司所有者的净利润0.49亿元,同比增长131%;销售费用同比减少0.63%,管理费用同比减少0.55%,财务费用同比减少42.49%。 工程机械行业持续回暖,公司业绩显著改善 2016年我国GDP同比增长6.7%,下半年固定资产投资对稳定经济增长起到关键作用,其中环保、公共设施、水利、基建、房地产等增速较快,对工程机械行业拉动作用明显。2016 年三季度中国工程机械行业止住了连续五年的下滑,工程机械行业销售有了恢复性增长。挖掘机、压路机、叉车全年销量同比分别实现16.20%、15.11%、12.95%,工程机械行业总体呈现出增长态势,设备开工率同比也有所提升。公司国内销售收入增长10%以上,高于行业平均增长幅度。公司通过客户增值4.0 营销战略的实施,以及前期对大型设备研发的持续投入,促进了主要产品线装载机、挖掘机、平地机、推土机、起重机的市场份额的提升,同时6吨以上大型装载机、30吨以上大型挖掘机销售占比也得到提升。公司业绩得到明显改善。 营运改善,经营性现金流大幅增长 2016年公司向市场发布和推出“客户增值4.0”(包括1.0技术增值、2.0绿色增值、3.0 智能管理增值、4.0全面解决方案增值)营销战略和系列活动。在客户增值4.0的引领下,加上新产品的持续推出,公司装载机、挖掘机、平地机、推土机等主要产品的市场占有率分别达均有所提升,公司核心产品在国内继续保持市场优势地位。公司的销售、管理和财务费用均有所减少,其中受汇兑损益影响,财务费用同比减少42.49%。另外,公司受经营性应收下降和经营性应付增长影响,公司经营性现金流同比实现847.90%的大幅增长,我们分析主要由于下游客户需求旺盛和付款积极所致。 工程机械行情仍在延续,“一带一路”带来想象空间 根据2017年一季度主要工程机械产品的销售数据判断,工程机械行情仍在延续。其中挖掘机1、2月份销量同比分别增长54.17%和297.65%,草根调研显示三月份有望突破2.5万台,同比增长90%。“一带一路”作为我国的重大战略,2017年将有重大突破,国家一带一路官网本月正式上线运行,亚投行的范围也在不断扩大,外交上的三大重磅会议(3月的博鳌亚洲论坛、5月的一带一路国际合作高峰论坛、9月金砖国家峰会)都将促进“一带一路”战略的深入推进,有望为工程机械行业带来巨大的市场空间。柳工目前海外营收占比接近30%,已进入深度国际化阶段,海外业务基本覆盖了国家“一带一路”战略沿线绝大部分国家和地区,有望在“一带一路”战略推进过程中充分受益。 盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年归母净利润分别为2.38亿元、2.65亿元和2.92亿元,EPS分别为0.21元、0.24元、0.26元,对应的P/E分别为42.11x、37.79x、34.25x。鉴于工程机械行业持续复苏,“一带一路”战略推进将为工程机械行业带来超预期发展机遇,公司目前PB为1.13x,处于历史较低水平,同时低于工程机械行业平均水平(2.5x),给予“买入”评级。 风险提示 “一带一路”战略推进不及预期;国内固定资产投资不及预期。

1)判断工程机械回暖超市场预期。以领先产品挖机为例,不同于市场对3月后销量增速悲观,我们认为在拖机对新机销售的挤出效应基本消失、以及低基数的共同推动下,1-7月增长无忧;同时我们对基建投资增速乐观,对地产投资增速不悲观;考虑固定资产投资增速、挖机开工小时数变化、以及对淘汰周期的测算,预计2017年全年增速17.53%,前高后低。 2)公司盈利有望得到较大修复。公司挖机增速超出行业整体,市占率稳步提升;高吨位高附加值产品占比上升,产品结构优化带来毛利率上升;管理费用率、销售费用率等进入下行通道,相比历史上正常水平有大幅下降空间。上述3个因素将驱动净利率修复到正常水平即10%左右。 3)国际业务耕耘多年,“一带一路”国家已进入摘果子阶段。首先,公司具有多年技术积淀,具备与国际巨头同台竞技的底气,公司产品在海外市场具有很好的口碑。其次,公司国际化业务布局较早,当前业务已覆盖近140个国家和地区。海外销售收入已占30%-35%。最后,作为北部湾唯一工程机械上市公司,将受益北部湾整体规划,受益“一带一路”中与东盟地区的合作。 4)投资建议:公司将深度受益于行业回暖、盈利能力修复和“一带一路”国家战略推进。公司资产质量良好,当前PB仅1.15倍,具有较高的投资价值。首次覆盖,给予强烈推荐评级。 风险提示:工程机械销量增速不达预期,海外业务拓展遭遇重大挫折。

核心观点 低PB、资产质量高 公司目前的PB仅为1.1倍,在所以对比的工程机械上市公司中仅高于中联重科,属于明显低估的状态。 公司的资产质量较高,公司的应收账款/应收收入2015年为66.6%,在可对比的工程机械公司最低,公司2015年资产减值损失/营业收入为1.73%,在可对比的工程机械公司最低。公司的应收账款以一年之内为主,而且公司对3年以上的应收账款计提100%的坏账准备。整体来看公司的资产质量较高,在行业回暖时弹性更大。 受益于行业回暖 柳工的核心产品为土石方机械,其中的优势产品为挖掘机和装载机。 2016年柳工挖掘机实现销售3539台,同比增长26.53%,虽然增速抵不上龙头三一,但是增速依然高于全行业的增速(24.79%)。公司挖掘机的市场占有率为5.03%,2010年公司的市场占有率为3.37%,公司的市场占有率逐步提高,我们判断公司的挖掘机市场占有率未来有进一步提高的可能性。 装载机行业销量同比增速从2016年9月由负转正(1.0%/14.6%/21.8%/14.4%),但是装载机2016年全行业全年增速依然为负的。我们判断随着工程机械行业的持续回暖,2017年上半年有望传导到装载机行业,装载机行业的增速有望超预期。柳工作为装载机行业的龙头有望受益于行业复苏。 柳工的核心产品装载机和挖掘机实际都将受益于行业回暖,相对于其他工程机械公司,我们认为公司对行业回暖的弹性更大。 受益于一带一路 公司2002年提出国际化的柳工战略,近些来公司国际化战略实施成效显著:(1)目前公司的营销网络已经覆盖全球130多个国家,建立了10个子公司和多个配件库;(2)2008年海外布局制造基地,建设印度工厂,打造第二本土市场;(3)2011年收购波兰HSW工程机械事业部加快海外布局和发展步伐。 公司在“一带一路沿线”65个国家基本都已提前布局。公司目前海外收入占比为30%,根据公司的战略规划2020年海外销售收入占比提升至40%。 公司在工程机械中海外收入占比仅次于三一重工,公司未雨绸缪已经在全球布局了销售网络,开辟了海外制造基地。公司将充分受益于“一带一路”战略。 风险提示:工程机械行业复苏缓慢、竞争加剧 投资建议 我们预测公司2016/2017/2018年销售收入为68.98亿元、77.26亿元、86.56亿元。归属母公司净利润0.41亿元、1.91亿元、2.61。 EPS为0.04元、0.17元、0.23。对应的PE为239倍、52倍、38倍。 公司受益于行业回暖和一带一路战略,而且公司资产质量较高,目前PB仅1.1倍,估值较低。首次覆盖,给予公司“增持”评级,给予公司1.5倍PB估值,目标价:11.77元。

出口业务占比近30%,受益“一带一路”战略推进。公司坚持全面国际化战略,已覆盖130多个国家和地区,产品出口业务占比近30%,预计2020年可以增长到40%。在“一带一路”的绝大多数国家和地区,公司都有部署和网络覆盖。公司地处广西柳州,与东南亚国家在地理上比较接近,销往东南亚的产品线也比较齐全,在该区域市场占有率领先于国内品牌,是公司最大的海外区域市场,未来将受益于“一带一路”战略的推进。 估值与评级:我们预计,公司2016年~2018年EPS分别为0.04元、0.11元、0.23元。公司资产质量较好,PB不足一倍,未来在国企改革、“一带一路”等方面可能会超预期,给予“增持”评级。

公司发布三季度报,业绩略有好转:公司前三季度营业收入为50.27亿元,同比减少0.44%;净利润为628.92万元,同比减少72.06%。其中,第三季度营业收入为13.99亿元,同比增长2.93%;净亏损969.79万元,上年同期亏损为6419.69万元,亏损大幅缩窄。 公司毛利率下滑,现金流有所改善:公司前三季度毛利率为24.72%,较去年同期24.95%出现小幅下滑。公司第三季度管理费用保持相对平稳,增长1.65%;销售费用出现降低,同比下降12.7%。由于公司已在上半年大幅增加计提存货跌价准备和坏账准备,因此在第三季度相应减少,资产减值损失也得以大幅减少97.8%。现金流有所改善,经营活动现金净流量为10.46亿元,同比大幅增长444.79%。 积极推动转型升级,有望充分受益行业复苏:2016年我国工程机械行业迎来久违的触底反弹,开工率不上一年同期相比有所提升。虽然固定资产投资增速至今年9月已下降至8.2%,但是基建投资增速近几年保持相对稳定,在固定资产投资中的比重不断提升,至今年9月基建投资增速维持在17.92%高位。公司近年来积极推动国际化转型和产品大型化转型的步伐,核心产品及零部件能力显著提升。公司上半年6月不波兰国家研发中心签署协议,共建柳工欧洲研发中心,同时旗下产品顺利完成“国三”排放标准的升级。公司实施国际业务“4K”战略,上半年全系列产品参展德国慕尼黑宝马展,并不美国康明斯签订了服务不配件的全球合作协议。目前工程机械行业的复苏有望延续到明年上半年,我们认为公司有望充分受益,业绩好转有望持续,同时也将为战略升级赢得更多时间。 投资建议:我们预测2016年至2018年每股收益分别为0.01、0.07和0.21元。给予增持-A建议,6个月目标价为8.2元,相当于2018年39倍的动态市盈率。 风险提示:宏观经济下行的风险;市场竞争不断加剧。

1.受我国经济的持续结构调整的影响,公司收入较去年有所下降,低于市场预期。 由于矿山、基建以及房地产行业开工不足,以及过去工程机械行业销量旺盛积攒了巨大的设备保有量,公司土石方机械收入为41.25亿,同比下降39.14%;其他工程机械及配件等实现收入21.57亿元,同比下滑30.06%;公司融资租赁业务实现收入3.74亿元,同比下降13.30%。 报告期内,公司综合毛利率25.53%,同比上升3.59个百分点;其中土石方机械产品毛利率22.17%,同比下降0.27个百分点,其他工程机械及配件等毛利率24.24%,同比上升10.45个百分点;融资租赁业务毛利率70.01%,同比下滑2.31个百分点。 2.公司提前部署海内外营销制造,有望持续受益“一带一路”建设。 公司位于广西柳州,地理位置临近“一带一路”中的东南亚发展中国家,通过全面国际化转型和产品大型高档化转型等战略举措,以及技术创新、海外市场拓展与大型机推广、市场渠道完善,公司有望成为“一带一路”政策所带来的基建设备出口增加的最大受益者之一。 公司15年正式启用拥有世界级研发硬件、一流实验平台的柳工全球研发中心,这将进一步推动公司核心竞争力德提高,保持公司核心产品及零部件能力的稳步提升。 3.受益国企改革以及公司向价值链后端发展战略,公司未来有望实现业绩的稳步增长和综合能力的全面提升。 公司作为广西省国资委旗下的重点产业,未来随着国企改革的不断推进以及对管理层的激励作用,公司业绩以及市场份额有望实现快速提升。公司在15年营业收入较去年有所下降,但继续保持了稳健的财务状况,是工程机械行业为数不多的持续盈利企业。未来随着公司迅速弥补能力短板,沿价值链前端加速发展核心零部件及其市场化能力,沿价值链后端加速发展,打造融资租赁、服务配件和再制造等后市场竞争力以及协同效率,形成提供全生命周期全面解决方案的能力;强化中国市场,着力于新兴市场,以区域战略为着力点战略的实施,公司有望实现业绩的稳步增长和综合能力的全面提升。 4.盈利预测: 预计公司16-17年净利润0.77亿、0.84亿,对应EPS为0.07、0.07,对应PE为100倍、91倍,给与推荐评级。 5.风险提示。行业销量可能继续较大幅度下滑。

投资逻辑 海内外市场齐头并进打造世界级企业,畅享“一带一路”增量空间。柳工地处广西柳州,地理位置邻近越南等东南亚发展中国家,可谓是“一带一路”推动我国基建设备出口的最大受益者之一。2014年中国工程机械行业海外市场占比仅约10%,而柳工的海外收入占比约25%,仅次于三一重工位居行业第二,是海外布局最早的工程机械企业。公司体量较小,出口增量对公司业绩弹性大,有望持续受益于“一带一路”建设。 高端产品研发,引领国内工程机械技术发展。面对行产能过剩、市场竞争激进等不利因素,公司长期追求对技术的革新,注重与海外先进技术的合作,已建立多个合资公司,研发产品在技术性能、可靠作业效率上均保持了行业领先地位,并已获得国内外中高端客户的认可与海外发达市场营销突破。 柳工是广西省国资委旗下重点企业。公司管理层表示,下一步改革的重点在于通过创新加强公司绩效激励体系。公司管理层目前基本没有持股,对于变革的诉求明确,有较强动力实现员工持股计划。我们认为公司存在极大的资产注入和激励机制变革的可能性。 盈利预测与估值 考虑到“一带一路”推动铁路、电力、通信、工程机械等装备走出去为工程机械提供的需求支撑。公司以装载机、挖掘机产品为核心,着力发展叉车业务为业绩新增点;产品向大型高端化转型,加速发展核心零部件及供应链优化,极力打造融资租赁、维保服务和配件等后市场竞争力,形成提供全面解决方案的能力;打造精益化产业链价值,着眼于新兴市场以及区域性发展战略,提升公司核心竞争力。 预计2015-2017年公司主营业务收入分别可达115.80亿元、133.00亿元和154.70亿元,同比增长12.5%、14.9%、16.3%;归属母公司净利润达2.49亿元、3.45亿元和4.31亿元,同比增长25.42%、38.64%和24.84%;EPS分别为0.22元、0.31元和0.38元(考虑摊薄后),给予“买入”评级,年内目标价20元。 风险 行业增速继续放缓、产能过剩风险;市场无序竞争冲击市场份额;原材料成本大幅上升的风险;基建投资不达预期等。

报告要点 事件描述 公司公告2015年一季报:1-3月实现营收18.71亿元,同比下降35.45%;归属于上市公司股东净利润7337万元,同比下降41.45%。 事件评论 营收下滑或探底,毛利率稳步提高。受春节以及两会召开等因素影响,一季度行业需求不振,公司营收同比下降35.45%。2015年,在国内货币宽松及地产调控放松的背景下,行业需求有望回暖,公司全年业绩预计小幅回升。另外,公司一季度毛利率同比提高2.11个百分点至25.31%,持续改善。 费用率提高叠加非经常性损益带来利润,一季度净利率保持稳定。 期间费用率提高6.5个百分点,其中销售费用率、管理费用率以及财务费用率分别提高1.5、2.8及2.2个百分点。 受会计政策变更影响,公司资产减值损失同比减少9507万元;政府补助增加,公司一季度营业外收入增加3067万元。 公司净利率与去年同期小幅下降0.35个百分点至3.9%。 国内货币宽松及地产调控放松影响国内需求改善,亚投行力推“一带一路”大战略加速推进,工程机械行业长期发展前景得到极大改善。 国内市场方面,地产投资复苏带动工程机械销量回升,虽然政策传导到地产新开工再传导到设备销售存在滞后周期,不过行业发展曙光已经显现。 国际市场方面,公司产品出口占比较高,常年维持在20%以上,处于行业领先水平,具有较为成熟的国际销售体系和市场经验。“一带一路”极大拓展中国工程机械行业海外市场空间,公司地处西南面向南亚市场有地域优势。 国企改革步伐有望加快,进一步激发企业活力。公司的实际控制人为广西国资委,公司将着力改革激励体系降本增效、激发企业活力。 业绩预测及投资建议:预计2015-16年收入分别约为110、126亿元,EPS分别约为0.30、0.42元/股,对应PE分别为46、33倍。维持“推荐”。 风险提示 二季度销售或持续下滑。

报告要点 事件描述 公司公告2015年一季报:1-3月实现营收18.71亿元,同比下降35.45%;归属于上市公司股东净利润7337万元,同比下降41.45%。 事件评论 营收下滑或探底,毛利率稳步提高。受春节以及两会召开等因素影响,一季度行业需求不振,公司营收同比下降35.45%。2015年,在国内货币宽松及地产调控放松的背景下,行业需求有望回暖,公司全年业绩预计小幅回升。另外,公司一季度毛利率同比提高2.11个百分点至25.31%,持续改善。 费用率提高叠加非经常性损益带来利润,一季度净利率保持稳定。 期间费用率提高6.5个百分点,其中销售费用率、管理费用率以及财务费用率分别提高1.5、2.8及2.2个百分点。 受会计政策变更影响,公司资产减值损失同比减少9507万元;政府补助增加,公司一季度营业外收入增加3067万元。 公司净利率与去年同期小幅下降0.35个百分点至3.9%。 国内货币宽松及地产调控放松影响国内需求改善,亚投行力推“一带一路”大战略加速推进,工程机械行业长期发展前景得到极大改善。 国内市场方面,地产投资复苏带动工程机械销量回升,虽然政策传导到地产新开工再传导到设备销售存在滞后周期,不过行业发展曙光已经显现。 国际市场方面,公司产品出口占比较高,常年维持在20%以上,处于行业领先水平,具有较为成熟的国际销售体系和市场经验。“一带一路”极大拓展中国工程机械行业海外市场空间,公司地处西南面向南亚市场有地域优势。 国企改革步伐有望加快,进一步激发企业活力。公司的实际控制人为广西国资委,公司将着力改革激励体系降本增效、激发企业活力。 业绩预测及投资建议:预计2015-16年收入分别约为110、126亿元,EPS分别约为0.30、0.42元/股,对应PE分别为46、33倍。维持“推荐”。 风险提示 二季度销售或持续下滑。

最新原油观点:OPEC减产会难以为继?OPEC6月产量不减反增,利比亚和尼日利亚产量均上涨,“搅局效应”明显,沙特产量增长5.2万桶/天,油价由于美国原油库存下降持续反弹,但OPEC减产面临难以维系的危险。 中油价下中长线重点看好PDH、天然气和涤纶长丝产业链。(1)看好丙烷脱氢制丙烯(PDH)景气,推荐龙头东华能源及卫星石化;(2)涤纶长丝的中期复苏,建议关注龙头桐昆股份;(3)我们长线看好具有天然气一体化产业链优势的中天能源。 大石化产品:本周乙烯价格走平,丙烯价格下跌1.40%,在油价大幅上涨的情况下,盈利下降明显;苯乙烯、纯苯和甲苯价格分别上涨4.78%、1.40%和2.42%,石脑油价格下跌0.68%,盈利下滑,丙烷和丁烷价格本周上涨4.27%和3.74%。化纤产品:本周PX进口价格上涨2.05%,国内齐鲁石化的PX价格持平,PTA价格上涨1.89%,MEG价格继续上涨6.42%,涤纶长丝FDY和POY价格继续上涨,分别上涨3.58%和3.07%,锦纶产业链本周继续走强,己内酰胺价格上涨3.68%,锦纶POY价格上涨2.02%,氨纶价格本周继续下降,20D和40D的价格分别下跌2.33%和1.45%涤纶长丝淡季不淡,库存下降为4年来同期最低位置,盈利改善明显,印证了我们之前一直看好涤纶长丝行业复苏的观点,建议关注桐昆股份。橡胶产品:本周天然橡胶和合成橡胶均上涨,顺丁橡胶和丁苯橡胶分别上涨4.04%和1.42%,国内丁二烯价格本周下跌1.75%。天然橡胶价格上涨3.04%。丙烯酸产业链:本周丙烯酸价格继续走低,下跌2.53%,由于甲醇、乙醇和丁醇价格均有所上涨,丙烯酸甲酯价格持平,乙酯价格下跌0.80%,丙烯酸丁酯价格继续回落,下跌1.89%。丙烯酸盈利受扬巴开工率不稳定影响6月份盈利大幅改善,目前已经回归正常。其他产品:本周环氧丙烷价格上涨1.45%,环氧乙烷本周继续走平,醋酸本周继续大跌3.90%,顺酐继续上涨0.54%,关注受益于顺酐盈利改善的齐翔腾达和江山化工。国改方面:我们认为油气改革的核心是价格机制市场化和市场准入放开,关注天然气价格市场化、民营炼油放开、LNG接收站放开确认及油气专业化重组,关注荣盛石化、桐昆股份、恒力石化、恒逸石化、中天能源、中国石化和大庆华科。本周《加快推荐天然气利用的意见下发》,重点推荐天然气全产业链布局的中天能源,关注新奥股份和广汇能源。 原油相关数据监测。截至7月14日,美国活跃石油钻机数增加2台至765台,刷新了15年4月份以来新高,7月7日当周美国原油产量达到939.7万桶/天,逼近940万桶/天大关。 本周化工品价格监测。在我们监测的53种化工产品中,本周涨幅前5名的产品分别为MEG(华东)、WTI原油、苯乙烯:华东地区、苯乙烯:FOB韩国和布伦特原油分别上涨6.42%、5.30%、4.98%、4.78%和4.71%。在我们监测的29种化工产品价差中,本周涨幅前5名分别为顺丁-天胶、PTA-0.655*二甲苯、甲苯-石脑油、丙烯-石脑油和苯乙烯-石脑油,分别上涨20.85%、18.16%、15.27%、9.61%和9.53%。 风险提示:旺季需求未及时跟上,减产延长进展低于预期。

本周板块综述:本周(07/10-07/14)上证指数涨0.14%,深证成指跌1.29%,食品饮料板块涨0.75%,在申万28个子行业中排名第6位。 核心组合表现:本周我们的本周我们的核心组合上涨2.67%,跑赢上证综指(0.14%),跑赢食品饮料指数(0.75%)。 中报披露进行时,市场对于业绩高度敏感,重心放在业绩标的。从本周市场表现来看,随中报季到来,市场对于中报业绩高度敏感,较大幅度的业绩修正均在股价上得到充分反映,如酒鬼酒中报业绩预告超预期,其后两个交易日累计涨幅超过10%;而下修中报业绩、表现不达预期的个股则普遍出现较为明显的回调。中报季策略仍是坚守中报业绩有支撑、确定性高的标的,就食品饮料内部而言,白酒和调味品板块有望延续一季报的领先表现;乳制品行业底部已探明,二季度下游销售略有回温,收入端表现有望环比改善。行业比较角度来看,食品饮料仍具备一定优势。 预计茅台上半年收入增速26%-30%,十分可观,下半年隐含积极发货;1573经典装停货隐含销售情况良好,预计高端白酒整体中报无忧; 次高端中报预计陆续传递利好,高增长叠加预期修复,空间仍乐观。 高端方面:7月12日泸州老窖经销商反馈1573暂停接单发货,根据对公司历史停货行为梳理及渠道调研信息,我们预判老窖上半年销售收入完成情况良好;茅台二季度发货较少但价格坚挺,上半年整体销售良好,据酒说等行业媒体报道,集团层面上半年销售额有望超过既定目标,我们据此测算茅台上半年收入增速有望达到26-30%,同时目前渠道库存仍处低位,终端需求旺盛动销良好,下半年隐含积极发货; 五粮液方面受益茅台供应紧张保持良好动销,同时内部管理务实动作的推出和执行有望带动经营持续改善,潜在的消费税影响在价格上行阶段易被消化。次高端方面,继续重点推荐一季报后错杀,正处在预期修复阶段的水井坊:预判二季度收入增长加速,预计上半年整体收入增速有望达到40%+,高端新品典藏华东地区铺货和动销情况良好,同时近期实现提价,预期修复空间仍佳;此外沱牌舍得嫁接天洋“狼性”营销文化,结合渠道调研反馈,预计2季度报表将概率好转。 食品方面:调味品板块受益“提价”,预计中报整体较为靓丽;乳品行业底部探明,龙头收入增速修复,估值仍处较低位置。 建议核心组合:白酒(茅五泸+水井坊汾酒沱牌)+中炬高新+涪陵榨菜+安琪酵母+伊利股份+恒顺醋业。 风险提示:中报业绩低于预期;估值提升过猛;纯配置型标的的业绩兑现不达预期;市场情绪变化。

2017水泥行业投资展望:2016年我国水泥行业利润达518亿,同比增长55%,(2015年全行业333亿)。通过2017上半年水泥价格行情走势来看,我们上调全年行业利润至725亿,预计全年利润同比增速40%以上(如果三四季度价格表现强势,有望达到协会期望的800亿利润空间),全行业仍值得关注,但当前预期较满。当前我们对于水泥行业的观点如下:6-8月份:随着南方雨季逐渐来临,行业将逐步转入淡季,我们预计华东地区水泥价格回调幅度在40-50元,华南在20-30元,华北由于环保因素影响,高标号水泥将基本持平或微幅下调,西北地区价格也较稳定。8-10月份:今年金九银十行情,我们认为水泥价格的反弹幅度有限,勉强修复下淡季下跌的空间。水泥股尤其年初预期较满,股价机会不是很大。个股方面可关注海螺水泥,预计全年经营净利润在130亿左右(加上投资收益净利润近150亿,对应PE不到8倍,估值较低,具备空间)。 本周水泥观点:大部分地区需求依然较弱,价格延续跌势。本周全国水泥市场价格环比下跌0.3%。价格下跌区域主要有江西和福建,幅度10-30元/吨;价格上涨地区主要是海南和四川广元,幅度10-50元/吨。7月中旬,尽管持续降雨减少,但受高温天气影响,下游需求环比提升有限,仅长三角个别区域企业发货达到7-9成,京津冀、华南和西南等大部分地区需求仍然较弱,日发货量维持在6-7成,水泥价格延续跌势。短期来看,长三角地区水泥价格随天气好转和执行限产配合,价格有望企稳;中南地区受持续降雨影响,价格有继续走弱可能;华北、西北和西南地区当前价格可以维持稳定。 2017玻璃行业投资展望:由于地产不悲观,预计全年需求同比增加4.6%,玻璃价格较为稳定(预计三季度部分企业会有50-80元/吨的涨幅),原材料的煤炭纯碱价格成为玻璃利润的变量,如果下半年涨幅较高,玻璃行业利润会低于2016年,反之则不然。股票价格受制于周期整体复苏,但玻璃弹性小于煤炭,钢铁,水泥。整体中性。

1、国际油价: 本周动态:6月OPEC产量增长,但美国库存下降支撑油价止跌反弹。本周EIA原油库存-756.4万桶,创2016年9月份以来最大单周降幅,汽油库存-164.7万桶,库存数据全面向好;同时,美国活跃钻井数增速放缓。另外,今年上半年中国进口原油855万桶/日,同比增长13.8%。虽然6月OPEC减产执行率下滑至95%,但美国原油库存降幅超预期和原油需求预期改善,支撑油价止跌反弹。截至7月14日,Brent和WTI期货分别收于49.09和46.68美元/桶,周环比+4.71%和+5.30%。后市研判:三季度需求旺季有助托底油价,警惕年底油价下探风险,看好中长期油价回升。 2、石化产品市场要点: 1)周期再起:春节前后以丁二烯为首的大宗化工品走出了一波牛市行情,之后由于库存高位,需求低于预期,价格大幅回落。4月份以来部分品种实现了较好的去库存过程,近期披露的出口、地产等宏观数据好于预期,加上装置停车、环保等供应侧刺激,PTA、涤纶、PVC等产品价格出现了较强反弹。我们认为经历了几年的产能出清,这些品种的基本面已有根本性改善,历史底部已过,中长期价格和盈利空间上台阶。 2)PTA:低库存下,部分装置停车导致PTA价格大涨。本周恒力220万吨装置延迟一个月开车,同时PTA社会库存下降至100万吨左右的低位,导致PTA市场供应紧张,价格和价差大幅提升。本周PTA华东价格上涨8.80%至5315元/吨,价差扩大至1094元/吨。目前来看,7月份PTA将继续降库存,三季度价格有望维持强势,价格持续性需跟踪下游涤纶价格传导能力及装置重启情况。继续关注PTA-涤纶长丝龙头企业:荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、恒力股份。 3)PVC:华东、华南等地库存已降至较低水平,环保监管影响供应能力,房屋新开工面积增速好于预期,5月以来PVC价格持续回升,其中华东PVC电石法价格上涨17.59%至6650元/吨,乙烯法价格上涨12.09%至6950元/吨。关注龙头企业:新疆天业、中泰化学、鸿达兴业。 3、投资建议: 三季度需求旺季有助托底油价,但年底油价或有进一步下探风险,建议回避油价弹性标的,关注相对低油价下炼化景气持续机会及下游供需基本面改善明显的细分品种,如PTA-涤纶、PVC、沥青等。重点关注:荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、中国石化、华锦股份、大庆华科。 4、风险提示:国际油价大幅下跌风险;相关化工品价差缩窄风险;改革不达预期风险。

水泥,价格高位催生靓丽中报,局部地区出现淡季推涨:(1)水泥上市公司中报会很靓丽。全国高标号水泥均价,2016年年末比年初上涨了近30%,2016年水泥行业利润达518亿,同比增长55%。2017年上半年,水泥价格维持高位,比2016H1同比高出约30%,我们预计2017年行业利润同比增速40%以上,仍大有机会。(2)预计价格再次大涨的空间或有限。6-8月份:南方雨季来临,行业转入淡季,预计华东地区水泥价格回调幅度在40-50元,华南在20-30元,华北由于环保因素影响,高标号水泥将基本持平或微幅下调,西北地区价格也较稳定。8-10月份:金九银十行情,预计水泥价格的反弹幅度有限,或将修复淡季下跌的空间。(3)预期较满,但业绩兑现仍将带来机会。传统淡季价格下调属于正常,局部地区(例如广东、重庆和四川)自律限产出现逆市推涨。个股可关注海螺水泥,预计全年经营净利润130亿左右(加上投资收益净利润近150亿),对应PE约8-9倍,估值较低,具备空间。 其它子板块,总体表现较好:2017年上半年净利润,(1)消费类建材方面,预计东方雨虹增速20%-40%,伟星新材增速超过20%,兔宝宝45%-75%,友邦吊顶0%-50%。大行业小公司,消费类建材加速走向品牌化,加强渠道布局,中长期的成长值得期待。(2)玻璃方面,预计旗滨集团增速达到240%-270%。市场需求依然北稳南弱,行业整体库存数量不高,玻璃价格维持高位震荡。(3)玻纤方面,行业整体供需相对平衡,冷修技改与新线投产提升盈利,高端产品占比提升,龙头企业中国巨石、泰山玻纤(中材科技)受益明显。 中长期推荐标的:中材科技、伟星新材、东方雨虹。(1)中材科技:泰山玻纤新线投产降本增效,气瓶业绩大幅改善,公司上调上半年业绩增速区间至30%-40%,风电叶片和锂膜业务仍是中长期看点。预计2017-2019年EPS分别为1.01/1.26/1.49元。(2)伟星新材:塑料管道行业,中长期受益集中度提升,消费升级。公司PPR消费属性强,工程业务布局初见成效,借助零售渠道扩展品类,前置净水器与防水涂料打开新市场。预计2017-2019年EPS为0.77/0.93/1.07元。(3)东方雨虹:集中度提升、“后建筑”时代,建筑防水黄金期。对标瑞士西卡,千亿级市场孕育数百亿营收的龙头,东方雨虹,收入规模十年十倍,值得期待。预计公司2017-2019年EPS为1.43/2.11/2.91元,我们给出一年目标价36元(目标市值320亿,已完成),三年目标价58元(目标市值510亿),五年目标价86元(目标市值760亿)。 风险提示:地产新开工大幅下滑,行业供给超预期,原材料价格波动等。

水泥行业:上周淡季特征仍然明显,需求疲软、价格回落,但受自律限产支撑价格回落幅度趋缓,局部地区出现逆市推涨。淡季推涨后续落实情况主要视各区域限产执行情况及库存水平而有所不同,更多是以涨促稳。水泥煤炭价差环比继续回落,由于水泥价格跌幅趋缓,价差下滑继续缩窄。水泥整体价格和毛利仍维持在高位。上周全国水泥均价环比跌幅为0.29%。价格下跌区域主要集中在上海、江苏、江西、河南、湖南和贵州等地,幅度10-30元/吨;价格上涨地区主要是广东、重庆,幅度10-50元/吨,四川报价上调50元/吨。成本及价差方面,上周秦皇岛动力煤(Q5500,山西)价格590元/吨,环比持平。全国水泥均价与煤炭价差为271.7元/吨,环比下跌0.37%。短期需求季节性减弱及自律限产区域执行情况差异决定未来1-2个月整体供需维持弱平衡,部分区域价格压力上升,库存整体不高但有所抬升,价格走势有望维持稳中趋降,基本面短期维持平稳。流动性短期边际改善,但长期金融去杠杆背景下利率中枢仍将维持较高位置,板块估值提升难以依赖流动性支撑。房地产回落低于预期下,中期需求缓慢回落。根据安信宏观判断,随着房地产市场的走弱和政府财政支出速度的放缓,经济需求后期预计略有走弱。需求端稳中趋弱,后续水泥价格提升节奏及幅度将依赖于供给侧收缩力度,维持当前板块同步大市判断。建议仍然关注业绩预期确定性、相对估值优势的海螺水泥、冀东水泥和华新水泥。 玻璃行业:上周全国浮法玻璃均价环比下跌0.01%,价格下跌区域主要是东北(-0.59%)、西南(-0.54%)、西北(-0.35%),上涨区域主要是华南(+0.57%)、华东(+0.47%),华中(+0.2%),华北持平。7月初玻璃现货市场整体走势偏弱,表现不及预期。近期西北、华中和华南地区接连召开区域市场协调会议,呼吁厂家适度提涨价格。但从实际操作情况看,效果不佳。企业协同价不及预期主要是短期缺乏基本面支撑,一则是下游需求增量有限,二则是局部地区短期复产加大供应压力。由于目前行业整体库存不高,再加之纯碱等原材料价格小幅上涨、生产企业经营压力不大等因素,大部产企业挺价意愿强烈,对旺季持乐观预期,预期价格将小幅上涨。 其他材料行业:上周石墨电极价格全线上涨,大规格电极价格涨幅明显。供应端,6月石墨电极产量环比增幅2%,但仍然维持供不应求状态,市场资源仍然紧张,山东、河南石墨电极产能仍然限产。需求端,电炉钢厂对石墨电极采购积极性较高,金属硅领域需求稳定。原料端,针状焦价格继续上涨,低硫煅烧焦价格大幅推涨,煤沥青价格下调。国内石墨电极行业景气持续,后续关注环保核查和采暖季限产。继续推荐方大炭素。石墨电极短期价格涨幅明显,公司业绩弹性显著,股价大幅上涨。鉴于石墨电极行业景气维持,价格涨势持续,中报业绩预期大幅改善,公司具备规模和原料优势,继续推荐。 风险提示:淡季限产执行不到位,需求超预期,流动性环境变动。

核心观点: 随着市场投资风格的切换,食品饮料板块表现突出,受关注度显著提升。我们认为中高档白酒增长势头仍将延续,可以坚定持有;长期看好调味品龙头及休闲食品行业发展;乳制品和肉制品主要关注其成本端的变化,行业内巨头或存在投资机会。 报告摘要: 食品板块延续强势表现,机构配置比例提升:年初至今,食品板块涨幅19.24%,大幅跑赢沪深300指数,在全行业中涨幅排名第二。板块整体市盈率回升至31.84X,行业龙头享受估值溢价,机构投资者对食品板块的配置比重仍在提升。 中高端白酒增长势头确定,坚定持有龙头公司:消费升级趋势下,消费者对白酒的消费能力和品牌意识都有较大程度提高,中高端白酒市场扩容。茅五泸等高端酒在保持品牌产品竞争力的同时,纷纷加大系列酒推广力度,延伸产品维度获取更大业绩增量;次高端的水井、沱牌、洋河等公司选择的则是产品聚焦战略,在300-500元价位段保持一到两种核心产品,集中资源形成品牌效应。通过对渠道的精耕,结合长期形成的品牌力,中高端白酒综合竞争力再获提升,重点关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖、沱牌舍得、伊力特。 长期看好调味品、休闲食品,关注乳制品、肉制品成本端变化:(1)定位中高端调味品公司受益消费升级和行业集中度提升,市场份额有望提升;在电商推动下,新品类、健康型和网红类爆款休闲食品层出不穷,大公司有望脱颖而出,建议关注海天味业、中炬高新、桃李面包、来伊份。(2)乳制品、肉制品主要关注成本端存在的变化,建议关注贝因美、伊利股份、双汇发展等行业龙头。 风险提示:宏观经济低迷导致需求不振风险;食品安全事件风险。

美国石油钻井数再次增加,抵消库存降低利好。 本周,受俄罗斯拒绝进一步减产、美国石油钻井机活跃数和原油产量增加、OPEC6月产量增加影响,市场对供应过剩的忧虑仍存,布伦特原油价格和WTI 原油价格下跌,收于46.88美元/桶和44.33美元/桶。美元指数交投于96.01附近。 美国石油钻井机数增加7座,商业原油库存减少629.9万桶。 美国石油活跃钻井数增加7座至763座,油气钻机总数增加12台至952台。美国原油及石油制品总库存减少1378.0万桶至20.208亿桶,美国商业原油库存减少629.9万桶至5.029亿桶。美国国内原油产量增加8.8万桶/天,至933.8万桶/天。 5月OPEC 产量上升,较上月增加至3214万桶/日。 OPEC 5月原油产量为3214万桶/日,较上月增加33.6万桶/日,主要受减产豁免国利比亚与尼日利亚增产影响。沙特产量994万桶/日,较上月增加0.2万桶/日;利比亚产量73万桶/日,较上月增加18万桶/日;尼日利亚产量168万桶/日,较上月增加17万桶/日。 石脑油裂解价差、PDH 价差与MTO 价差较上周减小。 丁二烯、甲醇、石脑油、丙烷价格上升,乙烯、纯苯、丙烯价格均下滑。相比上周,石脑油裂解价差、PDH 价差与MTO 价差均减小。 美国石油钻井数回升,OPEC6月产量增加,关注进一步减产措施在上一期的原油周报中,我们提到季节性的需求在逐步体现,本周也得到数据方面的证实。6月30日当周,EIA 原油、汽油、精炼油库存数据均下降超预期。且汽油库存数据已连降三周,符合市场对北美夏季驾驶高峰期的用油需求抬升预期。但是,本周美国和OPEC方面供给端的利空因素抵消了需求端的利好。美国方面,石油钻井机活跃数上周首次下滑后继续回升,加剧了市场对页岩油增长的预期。OPEC 方面,据路透社消息,受尼日利亚和利比亚增产影响,OPEC6月原油产量环比增加28万桶/日,至3271.5万桶/日,OPEC6月原油出口量环比增加45万桶/日至2592万桶/日。据JBC 能源测算,利比亚的油产已在6月超100万桶/日,为2013年以来首次,比去年10月新增约70万桶/日。尼日利亚的油产也达到160万桶/日,比去年10月新增20万桶/日。有消息称,OPEC 希望限制两国产量,定于7月24日在圣彼得堡召开的减产技术会议或首次邀请两国参加,也可能在必要时推出更多的减产措施。短期来看,如果没有更深入的减产计划,原油市场的供需平衡可能需要更长时间。 投资建议:我们认为,当前原油价格已经逼近区间波动的下限,后续将持续涨多了就回调,跌多了就涨的区间波动格局。建议逐步关注跟原油价格正相关的标的:一是海外资产油气收购,我们首选二叠纪盆地有资产并购的新潮能源,其次是新奥股份、中天能源和洲际油气;二是炼化,如中石化、恒力股份、华锦股份;三是石化产业链,如涤纶长丝、PTA、丙烷脱氢等企业。

市场回顾:上周板块跌3.6%,跑输上证4.4pct。 近期观点:1)龙马行情回调主因风格而非基本面。上周板块回调明显,我们认为更多因策略层面下的风格变化。中报业绩、茅台批价、消费税成近期基金主要担忧,但我们认为一线龙头强者恒强未变。对于中报:机构投资者对中报业绩有所担忧,前期浮盈获利套现需求提升;我们认为,茅台Q1留下的高额预收款蓄水、Q2淡季不淡特征明显,且前期李保芳书记透露H1茅台整体好于预期、各项指标平均增长30%,叠加双节加倍投放,全年业绩无需担忧。而对于五粮液及泸州老窖,渠道反馈当前动销良好,茅台缺货下放量依然受益。近期部分龙头捷报频传(梦之蓝H150%以上增长,省外大部分增100%;老窖窖龄酒H1增45%,销售额接近10亿元;郎酒H1收入增近80%,其中青花郎事业部增超过200%),行业景气继续印证。对于茅台批价及2018年提价预期:市场担心双节茅台加倍投放将对批价形成压力,影响来年提价预期;我们认为此举为季节性调整,且更多为稳定价格以满足市场与政治维稳需求,全年总投放量预期目标不变;且2018-19年茅台酒基酒紧缺、供不应求格局难变,批价与出厂价巨大剪刀差下经销商对来年提价预期依然强烈。对于消费税影响:我们预计,国税总局目前对以往征税政策并未有大规模调整意图。2015年来主要白酒龙头税金占营收比重均有小幅提升,加强税收监管已部分反映在报表之内,预计后续提升幅度有限。2)白酒长期景气向上无疑,回调后增持龙头底气充足。我们坚定“登高望远、不畏浮云”观点,继续看好未来2-3年白酒基本面高景气,锚定茅台,未来5年有望维持年均20%增长,带领高端-次高端-终端量价螺旋式轮动。 近期报告:安琪酵母《良好增长趋势不改,静待减持落地消化股价压力》;西王食品《员工持股再起,董监高大手笔参与再显发展决心》。 渠道与上游更新:1)白酒:本周茅台批价1380-1400左右,环比上升,渠道库存紧缺;五粮液批价785-810元,环比平稳。2)原奶及全脂奶粉:6/28原奶价环比持平;7/4奶粉拍卖价环比升2.6%。3)生猪及猪肉:6/30生猪价环比升1.2%、猪肉价升1.4%。4)农作物原料:7/7大豆价环比升0.01%,大麦价环比升1.1%;7/1白糖价环比降2.3%。 每周信息更新:茅台个性化定制酒2016年销量33吨;窖龄酒上半年销量10亿元,完成年度目标超六成。 重点推荐:酒类:泸州老窖、贵州茅台、古井贡酒、山西汾酒、洋河股份;大众品:中炬高新、伊利股份、千禾味业、安琪酵母、西王食品。

投资观点 1、水泥、玻璃龙头估值优势明显,景气有望高位维持,旺季向上弹性大,建议继续加大配置:在实体低库存背景下,经济回落的动能较弱,我们认为供给端强约束的行业景气将维持在高位,且旺季涨价超预期概率较大,比如煤炭钢铁和水泥玻璃,新增产能严格管控,经过14、15年的去产能和整合,目前开工率处于高位,而库存仍然处于低位。在经济的暂时回落期间,相对于已经被抱团的价值股来说,这些周期股10倍甚至以下的市盈率已有较大估值优势。现金流大幅改善和资本开支持续减少,提高分红率也是趋势。另外,我们认为宏观经济层面反而有两个向上期权,房地产补库存和工业投资的回暖,如发生则周期品估值弹性优势明显。 2、水泥:在水泥需求仍然弱势之下,本周水泥价格环比微幅下跌,部分区域价格出现季节性小幅回落,库位环比有所上升,但因伴随各地相继实行错峰限产,价格跌幅较小,部分区域出现逆势涨价。我们维持2017年初对行业景气走势“淡季微幅下跌,全年高位震荡向上,四季度才是价格高点”的判断,预计后期价格会维持,7-8月份库存将逐渐回落,9月份旺季将迎来全年的第二波大幅上涨。当前时点继续看好下半年因为错峰限产带来的涨价行情,和中期供给侧改革对水泥行业整体景气带来的提升。继续推荐低估值、安全边际高、供给侧改革最受益的海螺水泥,和涨价行情中弹性大的华新水泥。 3、玻璃:本周玻璃价格整体维持平稳,库存仍然保持相对低位,同比微幅下降。往后来看,需求端随着传统淡季渐入尾声、旺季月均需求提升,库存低位情况下玻璃价格上涨动力比较充足,同时地产补库存带来需求增加,销售的下滑对投资影响至少要到明年才会体现;供给端来看,经过16年的高景气,当前实际产能利用率达到89%,后续产能绝对量增加很少,同时09-10年点火产线开始进入密集冷修期,带来至少8%的实际产能减量,供给侧环比继续改善。我们认为,在接下来旺季中,玻璃景气从目前高位向上大幅攀升,低库位下超预期上涨概率较大。推荐买入旗滨集团,关注金晶科技、南玻A。 4、建议关注区域建设板块,如京津冀一体化、粤港澳大湾区建设等:多个重点区域建设规划作为对未来新型城市建设的探索和示范,后续持续推进有望带来真实需求落地。从受益程度、估值和市值综合考虑,中长期维度看好大市值的华北水泥龙头冀东水泥、金隅股份,中建材下属石膏板龙头和防水材料龙头东方雨虹;小市值的华北沥青贸易龙头龙洲股份以及同属中建材的PCCP企业国统股份等。 5、我们从中期角度仍然维持2016年以来对建材产业趋势的两个判断:供给侧推动带来的周期相关行业盈利大幅回升;以及产业资源、资金向龙头集聚带来的细分行业龙头市占率持续提高、竞争力进一步增强。继续看好海螺水泥、中国巨石、伟星新材、东方雨虹、友邦吊顶、兔宝宝等行业龙头。