格力电器(000651) 核心观点 营收有所承压，盈利能力稳中有升。公司2025H1实现营收976.2亿/-2.7%，归母净利润144.1亿/+2.0%，扣非归母净利润139.5亿/+0.6%。其中Q2收入559.8亿/-12.1%，归母净利润85.1亿/-10.1%，扣非归母净利润82.3亿/-11.9%。公司坚守价盘，在价格竞争中需求相对承压，但净利率稳中有升。空调行业需求在国补下增长超10%，公司内销弱于大盘、出口增长较好。奥维云网数据显示，2025H1我国空调零售额同比增长12.4%，零售量增长15.6%，其中Q2在大促下增长加速，零售额/量分别增长19.6%/23.1%。海关数据显示，H1我国空调出口额同比增长7.7%至424.5亿。公司H1消费电器收入同比下降5.1%至762.8亿；内销收入同比下降5.3%至711.6亿，外销收入同比增长10.2%至163.4亿。预计公司在未参与价格竞争的情况下，内销相对有所承压，Q2大促期间受影响更大；中央空调内销额H1同比下降10.1%，预计对公司内销同样有所拖累。外销公司通过创新产品及自主品牌开拓海外市场，已建立近500家自主品牌代理商网络，外销收入稳步向前。新兴业务增长良好。公司H1工业制品及绿色能源收入增长17.1%至95.9亿，智能装备收入增长20.9%至3.1亿，其他主营收入增长16.6%至13.1亿。 毛利率小幅下降，盈利能力表现稳健。同口径下，公司H1毛利率同比-0.9pct至28.5%，其中消费电器毛利率同比-0.3pct，内销毛利率同比-0.7pct，外销毛利率同比-0.2pct。Q2毛利率同比-0.5pct至29.3%。公司费用率基本稳定，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.3/+0.6/+0.8/-0.9pct至7.1%/3.1%/4.0%/-2.1%。Q2公司信用及资产减值损失、公允价值变动损失等同比减少5.1亿，带动归母净利率同比+0.3pct至15.2%。 蓄水池相对稳健，存货规模持续下降。公司Q2末合同负债规模124.0亿，同/环比分别-12.1%/-32.0%；其他流动负债（销售返利等）611.2亿，同/环比分别-1.8%/-0.7%；存货规模242.5亿，同/环比分别-16.7%/-13.2%；经营活动现金流量净额283.3亿，同比增长453.1%，经营质量表现良好。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；空调内外销需求不及预期投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级 考虑到空调行业线上竞争加剧，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为335/352/368亿（前值为355/377/394亿），同比增长4%/5%/5%，对应PE=7/7/6x，维持“优于大市”评级。

格力电器(000651) 事件 公司发布25年中报，25H1实现营收973.2亿元，同比下降2.46%，实现归母净利润144.1亿元，同比增长1.95%；其中Q2单季度，实现收入559.82亿元，同比下降12.11%，实现归母净利润86.08亿元，同比下降10.07%。 点评 公司Q2单季度业绩增长承压，25H1整体收入端下降2.5%，其中消费电器实现收入762.8亿元，同比下降5%；工业及绿色能源/智能装备/其他主营方面，收入规模同比增长17%/21%/17%，助力公司多元化布局。 分内外销情况看，公司内销收入711.6亿元，同比下降5.27%，毛利率达34.56%，同比下降0.65pct，公司外销收入规模163.4亿元，同比增长10.19%，毛利率达18.06%，同比下降0.17pct。上半年整体外销表现相对较优。 估值 公司经营性现金流状态良好，多元化布局推进，盈利能力保持稳定，高分红及低估值属性提供安全边际。我们预计公司25-27年EPS分别为5.87/6.05/6.29元每股（25-26年原预测为5.91/6.28元美股），给予公司10xPE估值（原为11x），对应目标价为58.70元（-3%），维持“优于大市”评级。 风险 终端需求不及预期，原材料及汇率波动。

格力电器(000651) 事件：2025年8月28日，格力电器发布2025年半年报。2025H1公司实现营收976.19亿元（-2.66%），归母净利润114.12亿元（+1.95%），扣非归母净利润139.46亿元（+0.59%）。单季度看，2025Q2公司实现营收559.80亿元（-12.11%），归母净利润85.08亿元（-10.07%），扣非归母净利润82.29亿元（-11.88%）。 2025H1工业领域业务增速较快，境外收入持续实现双位数增长。1）分业务看：2025H1公司消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务收入分别达762.79/95.91/3.14/13.10/98.30亿元，分别同比-5.09/+17.13/+20.90/+16.56/-0.10%，核心业务消费电器小幅下滑，工业制品及绿色能源和智能装备的营收均实现逆势快速增长。2）分地区：2025H1公司境内/境外主营业务收入分别为711.60/163.35亿元，分别同比-5.27/+10.19%，境外收入保持双位数增长态势，其中自主品牌占公司出口总额的70%，“一带一路”国家中自主品牌占比更是超85%。 2025Q2净利率实现逆势提升，期间费用率整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率为29.33%（-1.72pct），毛利率略有下滑或系主业空调受行业竞争加剧影响盈利能力短期承压，叠加公司毛利率相对较低的业务收入占比提升所致。2）净利率：2025Q2净利率为15.36%（+0.78pct），相较毛利率实现逆势提升主系期间费用率整体控制合理所致。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.06/3.10/3.96/-2.14%，同比分别-1.46/+0.63/+0.75/-0.89pct，其中财务费用率优化主系公司汇兑收益增加。 主业空调存在结构性亮点，“董明珠健康家”开创渠道新模式。1）产品端：2025H1公司空调主业持续高质量发展并拥有较多结构性亮点，其中家空板块公司“风不吹人”和“AI动态节能技术”系列产品销量分别同比+131%、+360%，公司央空则在2025H1以15%+的市占率蝉联行业第一。2）渠道端：公司突破传统家居卖场模式，推出新型门店“董明珠健康家”；2025年3月北京店开业首日销售金额突破8560万元，随后陆续拓展至郑州、长沙、石家庄等地，其中长沙店开业日成交额超2亿元，截至2025年8月25日“董明珠健康家”全国共落地857家。 投资建议：行业端，国内消费市场有所回暖带动内需增长，叠加供给端工业生产呈现加速复苏状态。公司端，持续打造精细化产品矩阵，深耕家用空调与暖通设备板块，维持中央空调高市占率；拟增持子公司格力钛股份助力新能源业务加速发展，叠加创新驱动为绿色发展赋能，有望为业绩增长提供新助力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为342.79/369.42/393.10亿元，对应EPS分别为6.12/6.60/7.02元，当前股价对应PE分别为7.72/7.16/6.73倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

格力电器(000651) 核心观点 公司2025年中期业绩：2025H1，营业收入973.2亿元，同比-2.5%，归母净利润144.1亿元，同比+2.0%；2025Q2营业收入558.2亿元，同比-12.0%，归母净利润85.1亿元，同比-10.1%。公司业绩低于预期，主要是空调市场性价比需求占比提升，影响公司空调市场份额。2020-2022年公司经历过激烈的渠道变革。市场快速变化，挑战者跃跃一试。 空调坚持中高端定位，市场份额承压：1）产业在线数据，2025H1，家用空调受益于国补，内销出货量6654万台，同比+9%；受工商业项目市场乏力以及地产后周期影响，中央空调中国市场销售额564亿元，同比-10.1%。2）2025H1，公司消费电器（空调为主）762.8亿元，同比-5.1%；毛利率33.2%，同比-0.3pct，基本维持稳定。3）受性价比需求占比提升影响，空调性价比产品销量占比明显提升。AVC数据，2025Q2家用空调线上2,100元以下的低端机销量占比首次超过50%。格力坚持中高端定位，需求承压。公司线下首次推出性价比的晶弘空调，但推广规模小，影响不大。目前美的、海尔、海信、奥克斯等空调企业都采用多品牌运营方式，有针对线上的性价比品牌。 工业制品增长更快：1）2025H1，工业制品与绿色能源95.9亿元，同比+17.1%；主要是盾安环境，以及空调压缩机、电机、格力钛。2025H1盾安环境营业收入67.3亿元，同比+6.1%。2）内销、外销711.6亿元、163.4亿元，分别同比-5.3%、+10.2%。海外空调销售自主品牌占比提升至近70%。 当如何应对全球暖通空调产业的挑战与机遇：1）2025H1，公司归母净利润率14.8%，是空调企业中最高的。考虑到非空调业务占比，公司空调业务利润率更高。这同公司长期中高端品牌定位，以及大量消费者对公司的品质认同匹配。2）随着最近几年家用空调产业发展，空调二线企业快速增长，规模差距缩小，产业链成本差异减少。无论是线上的数字化营销，或者低层级市场的扁平化销售，发展出新的方式。公司虽然在推动渠道改革，但还有差距。3）此外，暖通空调龙头未来的产业机会，主要是欧洲与新兴市场国家家用空调渗透率提升，美国工商业中央空调，欧洲暖通格局变化导致的热泵需求，以及数据中心液冷等新赛道。目前公司家用空调在一带一路国家自主品牌销售为主，但其他产业机会布局还需加强。 投资建议：我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年营业总收入分别为1906/1963/2039亿元，分别同比+0.3%/+3.0%/+3.9%，归母净利润326/336/350亿元，分别同比+1.2%/+3.2%/+4.3%，EPS分别为5.81/6.00/6.26元每股，当前股价对应7.3x/7.1x/6.8x P/E，维持“推荐”评级。 风险提示：国补退坡导致的需求不足风险；市场竞争风险。

格力电器(000651) 结论及建议： 空调在618大促表现较好，格力空调品类销售额领跑行业：从产业在线数据来看，受益于国补政策推动，5月空调内销出货量同比增长13.4%。6月初虽有部分省份国补暂停影响，但从奥维云网“6·18”大促数据来看，空调品类线上渠道零售量同比增长19.7%，线下零售量同比增长12.8%，销售仍保持了快速的增长。并且根据格力电器公众号战报显示，格力空调品类继续领跑行业，在京东及天猫平台为销售额TOP1。 国补继续，扫除隐忧：根据发改委的最新消息显示，按照既定工作安排，将在7月下达今年第三批消费品以旧换新资金。政策明确，隐忧消除，我们认为将有利于消费信心的修复。7月恰逢空调销售旺季，我们预计空调销售将延续快速增长趋势，公司作为国内空调龙头公司，将继续受益（公司2025Q1营收YOY+14%，归母净利YOY+26%）。 公司分红具备较高吸引力：公司2024年中期每股分红1元，2024年终每股分红2元，以此计算，公司全年分红比例超过50%。以前一日收盘价计算，股息率达到6.6%。在目前低息环境下，具备较高吸引力，并且业绩在国家补贴政策下也将得到较好的增长，确定性高。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利分别为362亿元、390亿元、414.5亿元，YOY+12.5%、+7.8%、+6.3%，EPS分别为6.5元、7.0元、7.4元，对应PE分别为7倍、7倍、6倍。我们预计公司将继续受益于国家家电补贴政策，此外，公司股息率较高，估值偏低，值得配置，我们维持“买进”的投资建议。 风险提示：房地产行业影响，家电补贴政策效果低于预期，同业间竞争加剧，原材料价格波动

格力电器(000651) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收1900.4亿元，同比减少7.3%；实现归母净利润321.8亿元，同比增长10.9%；实现扣非净利润301亿元，同比增长9.9%，非经常性损益主要为政府补助19.2亿元。单季度来看，Q4公司实现营收426.2亿元，同比减少-13.4%；实现归母净利润102.2亿元，同比增长14.6%；实现扣非后归母净利润89.4亿，同比增长7%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利20元（含税），加之中期分红每10股派发现金股利10元（含税），年度现金分红总额达167.55亿元，现金分红比例达52%。2025年Q1，公司实现营收416.4亿元，同比增长13.8%，实现归母净利润59亿元，同比增长26.3%。 聚焦主业：制造主业基本稳定，其他业务规模收缩。分行业来看，公司制造业类目实现营收1697.2亿，同比下滑2.8%，基本保持稳定，其中消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备分别同比-4.3%/0.8%/-36.7%；其他业务实现营收194.5亿，同比下滑33.9%。我们认为主要系公司调整业务单元，聚焦主业，随营收规模有所下滑，但经营质量有所提升。分地区来看，国内/海外分别实现营收1496.6亿元/249亿元，同比-5.5%/13.3%，海外增速快于国内，主要系2024年前三季度，国内市场需求较弱所致。2024年9月以旧换新政策推广实施，与公司定位高端，深耕线下的品牌调性高度契合，我们认为Q1营收的快速增长也充分反应了这一政策带来的正面效果，我们推测2024Q4及2025Q1的家电业务内销实现增速转正。 效率提升，期间费用率改善盈利质量。2024年公司毛利率同比下降1.1pp至29.4%，费用率来看，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率为5.1%/3.1%/-1.7%/3.6%，分别同比-3.2pp/0pp/-0pp/+0.3pp，期间费用率整体改善约2.9pp；净利率来看，2024年公司净利率同比增长3.5pp至17%，主要系期间费用率改善所致。2025年Q1，毛利率27.4%（-2.1pp），销售/管理/财务/研发费用率分别为5.4%（-1.9pp）/3.4%(-1.4pp)/-2.7%(-0.1pp)/4.1%(0pp)；期间费用率整体改善达3.4pp。因此2025年Q1销售净利率达14.3%，同比提升1.6pp，主要也归因于期间费用率改善。 盈利预测与投资建议。公司作为国内空调龙头，定位高端，充分享受以旧换新补贴带来的政策红利，同时，公司多元家电品类及多元业务并行推进，有望成为新的增长点。预计公司2025-2027年EPS为6.54元、7.15元、7.91元，目前股价对应PE为7X、6X、6X，目前估值处于低位，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格反弹风险；旺季需求不及预期风险；竞争加剧风险。

格力电器(000651) 核心观点 Q1营收止跌反弹，盈利持续提升。公司2024年实现营收1900.4亿/-7.3%，归母净利润321.8亿/+10.9%，扣非归母净利润301.0亿/+9.2%。其中Q4收入426.2亿/-13.4%，归母净利润102.2亿/+14.5%，扣非归母净利润89.4亿/+7.0%。2025Q1实现营收416.4亿/+13.8%，归母净利润59.0亿/+26.3%，扣非归母净利润57.2亿/+26.3%。公司拟每10股派发现金股利20元，叠加中期分红每10股10元，对应4月25日收盘价股息率为6.6%，现金分红率为52.1%。国补开展以来，我国空调零售需求快速好转，Q1公司营收逆转此前三个季度的下降趋势；随着渠道变革成效释放，公司盈利能力持续提升。 空调增长稳健，外销占比提升。产业在线数据显示，2024年及2025Q1我国空调内销出货量增长稳健，外销高景气：2024年空调内销量同比增长4.9%，外销量同比增长36.1%；2025Q1内销量同比增长6.2%，外销量同比增长24.5%。公司2024年消费电器收入同比下降4.3%至1485.6亿，其中H1/H2分别+11.4%/-17.9%。公司外销收入增长13.3%至282.0亿，其中H1/H2分别+15.6%/+10.7%；内销收入下降5.4%至1415.1亿，H1/H2分别+9.0%/-17.8%。 其他业务拖累收入增长。公司2024年工业制品及绿色能源收入增长0.8%至172.5亿，其中H1/H2分别-2.6%/+4.0%；智能装备收入下降36.7%至4.2亿，其他主营收入增长122.3%至34.9亿；其他业务收入下降33.9%至194.5亿。 毛利率下降、费用优化，盈利能力持续向好。同口径下，公司2024年毛利率同比-0.03pct至29.8%，其中消费电器毛利率同比-0.7pct。Q1毛利率同比-1.4pct至27.6%。公司费用率有所优化，全年销售/管理/研发/财务费用率同比分别-2.1/-0.0/+0.3/-0.0pct至5.1%/3.2%/3.6%/-1.7%；Q1同比分别-1.0/-1.4/+0.0/-0.1pct。2024年公司归母净利率为16.9%/+2.8pct；24Q4归母净利率同比+5.8pct至24.0%，25Q1归母净利率同比+1.4pct至14.2%。 合同负债规模稳定，Q1经营现金流好转。公司Q1末合同负债规模达到182亿，同/环比分别-10.9%/+46.1%；其他流动负债（销售返利等）615亿，同/环比分别-1.1%/+2.0%；经营活动现金流量净额110亿，同比大幅转正。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；空调内外销需求不及预期 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级 公司空调主业领先优势稳固，考虑到各地积极推动家电以旧换新，上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为355/377/394亿（前值为351/372/-亿），同比增长10%/6%/5%，对应PE=7/7/6x，维持“优于大市”评级。

格力电器(000651) 事件：2025年4月27日，格力电器发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收1900.38亿元（同比-7.31%），归母净利润321.85亿元（同比+10.91%），扣非归母净利润301.00亿元（同比+9.19%）。2025Q1实现总营收416.39亿元（同比+13.78%），归母净利润59.04亿元（同比+26.29%），扣非归母净利润57.17亿元（同比+26.34%）。 2024Q4业绩端双位数增长，境外收入实现较快增速。1）分季度：2024Q4收入达426.22亿元（同比-13.38%），营收端短期承压；归母净利润102.24亿元（同比+14.55%），实现双位数增长。2）分产品：2024年公司消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务收入分别达1485.60/172.46/4.24/34.85/194.48亿元，分别同比-4.29/+0.80/-36.68/+122.29/-33.88%，核心业务消费电器小幅下滑，或系除空调外的其他产品收入下滑所致，2024年公司家用空调零售份额为25.40%，位居行业第一；智能装备业务收入下滑较明显，其他主营业务增速亮眼。3）分地区：2024年公司境内/境外主营业务收入分别为1415.13/282.03亿元，分别同比-5.45/+13.25%，境外收入实现较快增速。 2024Q4毛利率受会计准则变更影响短期承压，2025Q1净利率持续快速提升。1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为26.71/27.36%，分别同比-8.05/-2.09pct，其中2024Q4毛利率下滑较明显或系受到会计准则变更和公司产品结构调整的影响；2025Q1毛利率环比+0.65pct，略有改善。2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为26.29/14.31%，分别同比+9.55/+1.55pct，盈利能力持续快速增长。3）费用端：2024Q4和2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为-0.96/2.54/3.64/-2.13%和5.41/3.39/4.08/-2.65%，分别同比-4.04/-1.50/+0.51/-0.50pct和-1.00/-1.35/+0.01/-0.13pct，期间费用率整体均控制较为合理。 投资建议：行业端，国内消费市场有所回暖带动内需增长，叠加供给端工业生产呈现加速复苏状态。公司端，持续打造精细化产品矩阵，深耕家用空调与暖通设备板块，维持中央空调高市占率；拟增持子公司格力钛股份助力新能源业务加速发展，叠加创新驱动为绿色发展赋能，有望为业绩增长提供新助力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为346.79/382.57/404.19亿元，对应EPS分别为6.19/6.83/7.22元，当前股价对应PE分别为7.52/6.82/6.45倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

格力电器(000651) 事件：公司2024年全年实现营业收入1900.38亿元，同比-7.31%，归母净利润321.85亿元，同比+10.91%；其中2024Q4实现营业收入426.22亿元，同比-13.38%，归母净利润102.24亿元，同比+14.55%。公司2025年Q1实现营业收入415.07亿元，同比+14.14%，归母净利润59.04亿元，同比+26.29%。公司向全体股东每10股派发现金红利20元（含税），分红率为52.06%。 核心看点：1）业绩再创新高！24年归母净利321.85亿，yoy+10.91%；扣非归母301亿，yoy+9.19%。25Q1归母净利59亿，yoy+26%；扣非归母57亿，yoy+26%。2）现金流改善明显。24Q4经营性净现金流167亿，环比大幅度改善；25Q1经营性净现金流高达110亿，大幅超越归母净利润。3）收入/业绩蓄水池增厚。25Q1合同负债升至182亿，连续两个季度实现回升。其他流动负债（返利蓄水池）25Q1升至615亿元，环比提升。4）分红率从45%提升至52%，未来仍有提升空间。5）海外业务24年升至282亿，占比消费电器业务比例近19%，比例进一步上升，预计25年仍会进一步提升，且销售区域主要是新兴市场为主。6）新总裁上任，管理团队年轻化明显，我们预计将带领公司主要聚焦在空调出海，国内业务多元化，2B业务发展等方向实现突破。 收入端，24年消费电器/其他业务收入同比-4.29%/-33.88%，其中参考23A收入结构，消费电器包括空调+生活电器，若参考24H1的比例，24A空调收入同比-4.7%，生活电 器收入同比+11.3%；24H2消费电器/其他业务收入同比-17.9%/-19.3%。根据我们的拆分，其中24Q4主营业务/其他业务收入同比-18.6%/+71.8%，我们预计其他业务24Q4的高速增长应与终端零售较旺，及原材料成本上行带来的提前备货有关。从合同负债角度看，根据我们的拆分，23Q4合同负债环比下降101亿元，主营业务收入环比-6.36亿元，因此我们认为23Q4有合同负债确认为收入的基数影响；24Q4合同负债环比上升16亿，主营业务收入环比-47.44亿元，24Q4由于23Q4合同负债确认收入较多，使空调收入同比基数较高，25年基数影响将消除。分地区看，24A主营业务内/外销收入同比-5.45%/+13.25%，其中24H2收入同比-17.8%/+10.7%。海外业务表现较好。 25Q1收入业绩表现亮眼。根据奥维数据显示，25Q1格力空调线上/线下销售同比+9%/+14%，核心主营业务终端销售表现出色。受益于以旧换新拉动，公司产品结构显著提升，业绩增速表现亮眼。 会计准则变动影响毛利率。2024年公司毛利率为29.75%，同比-1.17pct，净利率17.03%，同比+3.51pct；其中2024Q4毛利率为27.02%，同比-8.04pct，净利率为26.17%，同比+9.52pct。公司2025年Q1毛利率为27.59%，同比-1.4pct，净利率为14.27%，同比+1.59pct。24A/24Q4/25Q1销售费用率分别同比-3.22/-8.77/-1.91pct。公司毛利率同比下降，主要由于会计准则变动所致。从毛销差看，24Q4/25Q1毛销差分别同比+0.7/-0.4pct。公司净利率水平显著提升，我们认为主要是以旧换新拉动产品结构提升所致。 投资建议：四季度随着以旧换新推进，国内空调行业零售增速显著提升，公司空调业务迎来拐点，25Q1收入业绩受益于国补的产品结构提升而呈现较快增长。根据公司年报和一季报的情况，我们适当提升了收入和毛利率水平，我们预计25-27年公司归母净利 润分别为347/368/387亿元（前值25-26年329/347亿元），对应PE为7.5x/7.1x/6.7x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓；房地产恢复不及预期；原材料价格波动风险；公司运营风险。

格力电器(000651) 主要观点： 公司发布24A&25Q1业绩报告： 25Q1：营业收入415.07亿元（同比+14.14%），归母净利润59.04亿元（同比+26.29%）；扣非归母净利润57.17亿元（同比+26.34%）； 24Q4：营业收入424.41亿元（同比-13.34%），归母净利润102.24亿元（同比+14.55%）；扣非归母净利润89.37亿元（同比+7.02%）； 24年：营业收入1891.64亿元（同比-7.26%），归母净利润321.85亿元（同比+10.91%）；扣非归母净利润301.00亿元（同比+9.19%）。 25Q1超市场预期。 收入分析：国补支撑家用空调内销 25Q1：参考行业监测格力家用空调产业在线出货量总量/内销量/外销量分别同比+8%/+2%/+19%（24Q4分别同比+11%/+7%/+21%）、奥维空调内销零售额同比+13%（24Q4同比+59%）。家用空调整体维持较好增长； 24A：公司全年消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务分别同比-4.29%/+0.80%/-36.68%/+122.29%/-33.88%；内销/外销分别同比-5.45%/+12.25%(主营占比8:2)；其中24Q4参考行业监测家用空调产业在线出货量总量/内销量/外销量分别同比+11%/+7%/+21%（Q3分别同比-7%/-20%/+43%）、奥维空调内销零售额同比+59%（Q3同比+7%）。国补带动内销显著加速。预计Q4总营收同比下滑主因空调外其他业务波动。 利润分析：渠道经营继续提效 25Q1：毛利率27.4%同比-1.2pct，但净利率14.2%同比+1.4pct受益费用优化，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0/-1.4/+0.001/-0.1pct，四费合计-2.5pct； 24Q4：受会计准则调整影响24Q4毛利率同比-3.3pct/销售费用率同比-4.1pct，看24A毛利率同比+0.001pct，净利率同比+2.8pct受益费用优化，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.1/-0.005/+0.3/-0.02pct，四费合计-1.8pct。 余粮/分红：下游积极/分红提高 余粮充足：25Q1/24Q4期末合同负债分别为182/125亿元，相较上期末分别+46%/+15%；25Q1/24Q4经营现金流分别为110/167亿元，分别同比+474%/-0.9%，国补支撑下下游积极、余粮充足；分红提高：24A拟每10股派20元，分红率52%（上年45%）。 投资建议： 我们的观点： 收入端，公司空调内销主导，内销受国补支撑且空调夏旺季潜在需求仍可期、外销受海外制约较小。利润端，25年格力进一步收编并表全国销售公司、并发布董明珠健康家战略，持续推进渠道扁平化改革下有望进一步提效。 盈利预测：基于公司最新业绩表现，我们调整25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测。预计2025-2027年公司收入 2060.40/2146.22/2216.82亿元（25-26年前值2247.30/2340.59亿元），同比+8.4%/+4.2%/+3.3%，归母净利润370.73/399.88/414.90亿元（25-26年前值340.50/361.76亿元），同比 15.2%/+7.9%/+3.8%；对应PE6.8/6.3/6.1X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，政策不及预期。