传化智联(002010) 核心观点 事件：公司发布2024年报。2024年，公司累计实现营业收入267.17亿元，同比下降20.57%；实现归母净利润1.52亿元，同比下降74.34%；扣非后归母净利润为1.9亿元，同比下降196.77%。 公司物流板块表现拖累收入端整体同比下滑，化学板块表现稳健。1）收入端来看，2024年，公司实现的营业收入267.17亿元中，物流业务的营业收入为159.95亿元，同比下降-35.27%，智能公路港收入为12.1亿元，同比下降0.8%，网络货运平台收入为133.6亿元，同比下降32.7%，网络货运业务交易额为142.9亿元，同比下滑34%。化学业务的营业收入为107.04亿元，同比增长20.70%。其中，印染纺织助剂/顺丁橡胶收入分别为70.7亿元/25.5亿元，分别同比增长13.1%/52.7%。 2）成本端来看，2024年，公司实现营业总成本260.48亿元，同比下降21.20%，2024年，公司毛利率为13.92%，发力成本控制下毛利率较前有所提升。 3）费用端来看，2024年，公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用分别为7.82亿元、9.3亿元、4.53亿元、4.16亿元，其中，销售费用同比减少0.49%，管理费用同比增长5.87%，研发费用同比增长12.81%，财务费用同比减少24.03%。伴随公司继续推进数字货运业务建设，研发费用率小幅上升。 加强发展产业+物流，聚焦数字化赋能业务成功。公司加强“产业+物流”的融合发展，积极探索“场景+新模式”、“场景+新技术”的经营增长点。聚焦“数字化赋能业务成功”理念，适配多元化业务、竹林式模式，以AI赋能营销、生产、采购、管理等各方面。公司积极把握人工智能时代趋势，结合业务特点，重构数字化模式、技术与能力，积极探索AI+等人工智能前沿技术的探索和应用，赋能战略与业务发展。一方面持续推进园区管理数字化、智能化，充分应用人工智能技术，扩展客户服务场景，形成面向客户的服务集成，提升客户服务响应度与满意度。另一方面推进业务数字化，围绕公路港物流平台模式与产品，探索数字化的价值变现。积极探索“公路港+多式联运”、“公路港+低空经济”等转型升级发展方向，挖掘公路港场景价值。 投资建议：因公司年内实际业绩表现与此前预期有所差距，我们调整盈利预测结果，预计公司2025/26/27年能够实现基本每股收益0.20/0.24/0.29元，对应PE为21.75X风险提示：宏观经济液动的风险，物流需求释放不及预期的风险，行业政策发 生变化的风险，安全风险。/18.10X/15.01X，维持“推荐”评级。

传化智联(002010) 事件：公司发布2024年三季报。2024年Q1-Q3，公司累计实现营业收入193.85亿，同比-24.76%，为2019年同期的126.63%；实现归母净利润2.37亿元，同比-52.75%，为2019年同期的28.66%；扣非后归母净利润为3.35亿，同比-29.74%，为2019年同期的82.11%。 2024Q1-Q3，公司物流板块表现拖累收入端整体同比下滑，化学板块表现稳健。收入端来看，2024年Q1-Q3，公司实现的营业收入193.85亿元中，Q1/Q2/Q3单季度营业收入分别为64.01亿元/65.31亿元/64.53亿元，同比分别-22.18%/-24.38%/-27.50%。2024年内，公司化学板块因受宏观经济波动影响相对较小，相对保持稳健增长趋势，而物流板块则表现疲弱，网络货运平台、车后业务、供应链金融等相关业务收入同比下滑显著，从而拖累公司年内收入端整体表现。我们认为，伴随公司网络货运客户结构优化完善，增值产品系统进一步探索，未来公司物流板块营收增长有望呈现改善。 2024Q1-Q3，公司发力成本控制下毛利率同比提升，研发费用率小幅增长。成本端来看，2024年Q1-Q3，公司实现营业成本188.56亿元，同比-25.11%，为2019年同期的125.32%；其中，2024年Q1/Q2/Q3单季度，公司单季营业成本分别为62.69亿元/63.13亿元/62.74亿元。2024年前三季度，公司毛利率为14.3%，发力成本控制下毛利率较前有所提升。 费用端来看，2024年Q1-Q3，公司销售费用（6.07亿元）、管理费用（6.37亿元）、研发费用（3.8亿元）、财务费用（3.81亿元）的费用率分别为3.13%、3.29%、1.96%、1.96%，较2023年同期同比分别+0.7pct、+2.43pct、+0.71pct、+0.57pct。伴随公司继续推进数字货运业务建设，研发费用率小幅上升。 公路港核心业务继续做大做强，经营质量持续提升，未来有进一步增长空间。2024年内，公司的智能公路港作为核心业务板块，业务规模较前继续稳定增长，资产招商能力持续提升。截至2024上半年结束，公司全国累计布局公路港73个（投产68个，在建及筹建5个），以获取土地面积1377.28万平方米，实现平台营业额298.4亿元。 联营企业盈利表现向好，贡献投资收益。2024年内，公司的联营企业重庆蚂蚁消费金融有限公司、浙江传化物流基地有限公司盈利表现向好，2024上半年分别实现净利润9.25亿元、1.15亿元，对应为公司贡献投资收益4633万元、4534万元。公司物流服务链条布局进一步趋于完善。 投资建议：因公司年内实际业绩表现与此前预期有所差距，我们调整盈利预测结果，预计公司2024 / 25 / 26年能够实现基本每股收益0.18 / 0.19 / 0.20元，对应PE为24.33X / 22.94X / 21.52X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险，物流需求释放不及预期的风险，行业政策发生变化的风险，安全风险。

传化智联(002010) 事件 公司发布 2022 年半年报，上半年公司实现营业总收入 184.48 亿元，同比增长 15.28% ，其中营业收入 183.97 亿元，同比增长15.35%；归母净利润 4.49 亿元，同比下降 17.87%，扣非净利润4.04 亿元，同比下降 22.25%。 点评 受 Q2 业绩拖累，上半年净利润下滑。经测算，2022 年 Q2 营业总收入 101.19 亿元，同比增长 13.67%，其中 Q2 营业收入 100.95 亿元，同比增长 13.80% ；Q2 归母净利润 2.96 亿元，同比下降27.12%，拉低了上半年整体盈利水平。分业务看，物流端总收入同比上升 14.49%，毛利率较去年下降 1.04pct，其中，网络货运平台业务/ 车后业务/ 智能公路港业务收入分别较去年同期+32.00/-18.20/+4.82%，毛利率分别-0.42/-0.20/+0.87pct，车后业务整体下滑较多，或与上半年各地疫情管控导致的车流量减少有关。 网络货运平台业务规模继续扩大，收入持续增长。上半年全平台共实现 GTV462.54 亿元，同比增长 3.94%，营业收入 149.58 亿元，同比增长 9.99%，业务规模、收入均获提升。其中数字化运输方面，21 年投入运营的融易运表现亮眼，其主要对接制造业货源和物流企业，22 年上半年累计实现运单量 32.08 万单，交易规模月均复合增长率近 25%。我们认为现阶段公司不断发力网络货运平台，为未来承接更多机遇与发展奠定了良好基础，公司相关业务规模与收入有望进一步获得增长，并可通过规模效应提升利润空间。 公路港业务毛利率同比提升，盈利能力再度加强。上半年智能公路港业务实现营业收入 6.40 亿元，同比增长 4.82%，毛利率再创新高，达到 66.56%，同比提升 0.87pct（20/21 年全年智能公路港业务毛利率分别为 62.43/65.67%）。一方面，此前投入的大批公路港已进入盈利阶段，另一方面，公路港所承接的功能也在不断优化与转型，将有效促进增值类服务收入的提升，推动经营业绩不断攀升。我们看好未来公路港带来的广阔盈利空间。 主要盈利预测及假设：由于 22H1 表现不及预期，我们小幅下调此前的盈利预测，预测 22-24 年归母净利润分别为 22.44/23.29/24.04亿元，EPS 分别为 0.80/0.83/0.86 元，给予 2022 年 8.8 倍 PE 估值，对应目标价为 7.04 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，业务开展不及预期，行业政策发生变化。

传化智联(002010) "物流+化学"双主业运营，物流收入贡献持续提升。传化智联是传化集团控股的上市公司，致力于打造服务产业端的智能物流平台。在“物流+化学”双主业模式下，化学业务近年毛利率稳定，毛利贡献高，物流业务收入占比逐年提升，成长空间大。19/20/21年物流业务占收入比分别为68.9%/72.0%/77.5%，处于持续增长态势，是公司未来重点发展方向。目前物流业务收入主要来自于网络货运平台业务、物流供应链业务、车后业务、智能公路港业务、支付保险及其他业务。 线上网规模初具，网络货运平台业务高速增长。线上平台方面，公司长期以来聚焦承运商管理困难、运力不可控、合规性不健全等行业痛点，积极打造不同产品组合，形成系统化的网络货运服务。公司目前还整合升级了原网络货运服务、物流服务业务中的运输产品、仓储产品，进一步细化形成整车、零担、云仓三大业务体系，持续优化传化货运网的产品布局。未来随着我国制造业的转型升级，在效率提升上还将产生更高的要求与更多的需求，因此我们持续看好公司在数字货运上的布局与发展，随着数字化在物流领域的不断应用，业务规模与相应收入有望进一步获得增长。 公路港线下底座坚实，联动供应链业务齐发展。公路港城市物流中心属于公司在行业首创，是提供一站式综合性服务的大型园区，服务于制造业企业、物流企业、卡车司机等。公路港还利用聚集效应统筹内外部资源，连通网络货运、车后、油品与油卡销售、金融服务等增值服务，进一步打造园区一体化产品体系。此外，现阶段公路港原来的停车区和交易中心等区域正被逐步替代，更多是围绕仓配功能去展开，基地仓、区域仓、前置仓等区域逐渐增加，成为传化货运网云仓部分坚实的线下基础。随着公路港日渐成熟进入盈利期，其聚集效应促进更多流量汇入，将为增值服务类收入带来提升空间，而且随着公路港仓配功能的逐步提升，我们也看好协同效应助力物流供应链业务持续发展。 主要盈利预测及假设：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为22.71/23.30/24.05亿元，EPS分别为0.74/0.76/0.78元，给予2022年10倍PE估值，对应目标价为7.39元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，业务开展不及预期，行业政策发生变化

传化智联(002010) 业绩总结：传化智联2021年全年实现营业收入353.9亿元（+64.6%），实现归母净利润22.5亿元（+47.9%），实现扣非归母净利润20.4亿元（60.5%），业绩超预期（此前我们对公司2021年的盈利预测为16.5亿元）。单看21Q4，公司实现营收101.1亿元（+43.6%），归母净利润13.1亿元（+53.4%），单季度实现扣非归母净利润11.4亿元（+64.7%）。分季度看，公司Q1-Q4收入增速分别为99.1%、72.0%、62.5%、43.6%。分业务看，2021年物流相关业务营收274.2亿元（+77.3%），化学相关业务营业收入79.7亿元（+32.2%）。 智能物流服务为核心，平台模式深入制造业。公司围绕传化货运网建设，形成整车、零担、以及云仓三大业务体系，协同智能公路港业务以及金融业务，完善智能物流服务，2021年公司智能物流服务全平台实现GTV987.5亿元，经营性利润5.0亿元，同比增长145%。 完善布局网络货运平台服务，业务经营成效显著。公司聚焦网络货运平台业务，整合升级原网络货运服务及物流服务业务中的运输和仓储产品，形成整车、零担、云仓三大业务体系。2021年网络货运平台业务实现营业收入172.1亿元，同比增长154%，毛利润4.5亿元，毛利率2.6%，较2020年上升0.1pp。分产品看，整车服务交易额达202.5亿元，实现主营收入172.1亿元，同比增长154.2%，实现营业利润4.7亿元，同比增长163.7%；零担服务于2021年9月上线，上线以来累计实现交易额2414.8万元；云仓服务方面提质增效显著，全年营收6.6亿元，同比增长23%，毛利率5.4%。 公路港业务精耕细作，经营业绩再创新高。2021公司持续深化公路港资产和资源运营，全国公路港城市物流中心已布局公路港70个，其中投入运营58个，在建12个，已获取土地权证面积1598.4万平方米，经营面积527万平方米，港内平台营业额实现720.2亿元，同比增长14.1%。全年智能公路港业务实现营业收入13.5亿元，同比+27.5%，毛利润8.8亿元，毛利率65.7%，同比增长3.2pp。在资产经营方面，公司持续调优客户结构，提升物业坪效，盘活存量资源，整体物业产品租赁价格、出租率较同期均实现增长，整体出租率90%，同比增长2pp；公路港入驻企业达10791家；全年车流量达到4818万辆，同比增长16.8%。 盈利预测与投资建议。我们认为公司未来继续发挥公路港及网络货运平台线上线下联动，持续提升公路港物业坪效，提升整车、零担及云仓业务的服务效率。预计公司2022-2024年营业收入分别为406.8、446.1、472.8亿元，EPS分别为0.74、0.75和0.76元，对应PE为8X，维持“买入”评级。 风险提示：公路港建设及投产不及预期，政策补贴不及预期，宏观经济不及预期。