收入同比平稳，二季度销售费用增加导致利润下滑。公司2022H1实现收入42.21亿元（+0.55%），扣非归母净利润10.69亿元（-14.19%）。受高基数及销售费用增加等影响，单Q2收入与扣非归母净利润均呈现下滑态势，分别实现19.41亿元（-1.72%）与3.85亿元（-30.63%）。 毛利率同比提升，销售费率提高压制盈利水平。得益于直接材料价格下降（同比下降5.17%）以及生产效率提升带来的制造费用节省（同比下降18.70%），公司2022H1毛利率稳中有升至69.35%（+2.42pcts）。公司电商平台建设与品牌推广力度加大，H1销售费用率升至31.97%（Q1为20.48%），同比增加8.76pcts；管理费用为5.09%(+1.09pcts)，研发费用率为1.54%（+0.34pcts），四项费率合计占比提升至38.31%（+10.25pcts）。净利率受销售费率提高影响有所下滑，2022H1实现净利率25.05%（-5.79pcts）。 分市场渠道看，境内线下业务承压，线上及境外业务稳健增长。①境内业务收入略有下滑，其中：主品牌“汤臣倍健”实现收入23.61亿元（-7.91%）；关节护理品牌“健力多”实现收入7.33亿元（-13.83%）；“Life-Space”国内产品实现收入1.77亿元（+49.69%）；分渠道看，受经营环境受限、消费习惯变化等因素影响线下业务承压，境内线下渠道收入下降（-6.97%），而线上渠道收入稳定（+1.48%）。②境外LSG澳洲业务实现快速增长，报告期内实现营收0.81亿澳元（+32.69%）或3.77亿人民币（+23.79%）。 公司注重内功修炼，长远看核心竞争力有望得到进一步夯实。公司全面推进经营质量的提升，在管理、研发、生产、品牌、服务和业务六个方面进行提“质”，持续打造并提升公司的渠道力、产品力、品牌力与服务力等核心竞争力，巩固行业龙头地位。 风险提示：线下经营环境持续受到管控措施影响；原材料价格上涨。 投资建议：略微下调盈利预测，维持“买入”评级。 我们对22年业绩下调约10%，预计2022-2024年归母净利润18.6/23.1/28.6亿元，同比增速6.1/24.1/23.9%；EPS=1.10/1.36/1.68元，当前股价对应PE=16.7/13.4/10.8x。长期看公司注重内功修炼，持续夯实核心竞争力；短期看公司毛利率企稳回升，平台建设与品牌打造投放增加致盈利能力承受短期压力，所带来的收益料将在未来逐步释放，维持“买入”评级。

事件：3月5日，公司发布2021年年报，全年实现营收/归母净利润74.31/17.54亿元，同比+21.93%/+15.07%；Q4实现营收/归母净利润14.03/0.91亿元，同比+32.06%/+58.64%。2021年基本EPS为1.06元。 主业平稳增长，麦优并表小幅拉高收入增速。公司2021年收入增速较为平稳，撇除麦优并表因素后收入增速为+15.38%，略低于21年初设定目标。归母净利润增速为+15.07%，与撇除麦优并表后的收入增速匹配。 分产品看，2021年汤臣主品牌/健力多/LSG分别实现营收44.45/14.08/6.59亿元，同比分别+24.36%/+7.46%/+16.20%；合Q4实现营收8.02/2.52/1.63亿元，同比分别+35.47%/+10.04%/+24.43%。21年汤臣主品牌收入增速持续强劲；大单品健力多增速平稳；LSG境外业务随疫情管控放松而恢复增长。Life-space在21全年/21Q4实现营收1.84/0.19亿元，同比+36.33%/+1800.00%。 Life-space国内业务正加速导入，目前在益生菌品类中领先竞争对手，未来有望保持高速增长并成为核心大单品。分渠道看，2021H1线下渠道收入约占境内收入的64.29%，同比+8.58%；线上收入占35.71%，同比+45.88%。公司线上收入增长强劲，21年“双十一”期间获得良好市场反馈。21年末拥有线下经销商1171家，同比-3.94%，其中境内/境外分别拥有1070/101家，同比-4.89%/+7.45%，公司线下经销商队伍相对稳定并持续优化。 受线上直营收入占比提升影响，21年毛利率改善明显。公司21年销售毛利率为66.06%，同比+3.25ppt（21Q4为62.96%，同比+12.45ppt）。原因是相对高毛利率的线上直营业务收入占比提升至17.22%（20年同期为7.77%）。 2021年公司销售费用率为33.35%，同比+3.52ppt（21Q4为59.85%，同比-17.57ppt），原因是（1）广州麦优并表影响；（2）电商平台费用及相关品牌推广费同比增加。管理费用率为5.22%，同比-1.91ppt（21Q4为7.34%，同比-6.63ppt）。研发费用率为2.02%，同比-0.27ppt（21Q4为3.77%，同比-2.41ppt）。财务费费用率为-0.41%，同比-0.62ppt（21Q4为-0.66%，同比-3.25ppt），原因是利息收入增加，并归还借款导致利息支出减少。 投资建议：预计22-24年公司实现营收91.32/109.78/128.80亿元，实现归母净利润22.04/26.24/30.62亿元，折合EPS分别为1.30/1.54/1.80元，目前股价对应22-24年PE为19/16/14倍。目前公司2022年估值与其他食品板块20倍整体估值水平相当（Wind一致预测，中信行业类）。公司为VDS行业龙头企业，规模优势和品牌效应较强，线上业务保持高速增长，未来公司新增片剂、粉剂产能将陆续投放市场，中长期成长性良好。综上，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情冲击超预期，线下扩张不及预期，食品安全问题等

事件：公司发布2021年年报，2021年公司实现营收74.31亿元，同比+21.93%；剔除麦优并表影响，同比+15.38%；实现归母净利润17.54亿元，同比+15.07%；实现扣非归母净利润15.40亿元，同比+34.59%。其中21Q4单季度实现营收14.03亿元，同比+32.06%；实现归母净利润0.91亿元，同比+58.64%；实现扣非归母净利润-0.27亿元，同比+92.10%。受益于春节备货提前，21Q4收入增速亮眼。 21年境内线下渠道在疫情反复和内部销售变革下承压，境内线上渠道增速领先。 分渠道来看，2021年公司境内线下/境内线上/境外实现营收42.45/23.58/8.28亿元，同比增长8.58%/45.88%/41.34%，境内线下渠道受外部疫情反复叠加内部销售变革影响，增速较缓；境内线上渠道增速领先，主要得益于公司线上直营收入增速高达170.25%，而经销模式受流量碎片化、平台生态变化影响较大，增速放缓。 毛利率、销售费用率同比增长，2022年沉心提“质”提升盈利能力。公司2021年毛利率提升至66.06%，同比+3.25pct，主要原因为麦优并表、线上直营收入占比提升影响。2021年销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率分别为33.35%/5.22%/2.02%，同比+3.52pct/-1.91pct/-0.27pct，销售费用率增长主要原因为麦优并表增加平台费和市场推广费，同时公司直营收入增加、多电商平台布局也导致平台费用有所增加，管理费用率受工资福利费、股权激励费用下降等原因降低。展望2022年，公司经营定位沉心提“质”，线上渠道利润率有望提升，带动公司整体盈利能力增长。 大单品Life-Space 高速增长，2022年或将迎来放量。2021年汤臣倍健主品牌/健力多/Life-Space 国内产品/境外LSG 实现营收44.45/14.08/1.84/6.59亿元，同比增长24.36%/7.46%/36.33%/16.20%， Life-Space 国内产品高速增长，主品牌部分受益于麦优并表贡献增速较高，健力多受线下渠道影响增速较缓。Life-Space 具备产品力突出、赛道成长空间大的“大单品基因”，自2018年收购以来经历多年培育期，当前在公司产品矩阵中战略地位突出，或将在2022年外部环境复苏、内部变革完善后迎来放量。 千人营养天团助力药店渠道复苏，体育营销成新亮点。渠道端，药店渠道自2019年来经历医保卡政策调整、百日行动、疫情多重外部扰动，当前政策影响常态化，若2022年疫情影响减弱，药店渠道有望迎来边际复苏。且公司内部销售变革将于2022年上半年调整到位，打造千人营养天团促进终端动销，助力药店渠道增长。 品牌端，汤臣倍健已签约2022-2025年中国国家队运动食品及营养品供应商，YEP系列已签约谷爱凌为品牌大使，冬奥会国家队、谷爱凌均取得靓丽成绩，体育营销成为新亮点，赋能公司“科学营养”战略。 投资建议：我们认为公司以“科学营养”战略引领长期发展，当前药店渠道拐点已至，大单品Life-Space 有望放量，全新体育营销为品牌赋能，2022年公司在渠道、产品、品牌均有蓄力，有望厚积薄发。预计公司2022-2024年实现营收90.48/111.34/136.48亿元，同比增速分别为21.7%/23.1%/22.6%；实现归母净利润20.93/25.90/31.82亿元，同比增速分别为19.3%/23.8%/22.9%，对应EPS 分别为1.23/1.52/1.87元，维持“买入”评级。 风险提示：电商渠道竞争加剧；新品推广不及预期；终端消费疲软；商誉减值风险

事件：公司发布2021年年度报告，公司全年实现营业收入74.31亿元，同比增长21.93%；实现归母净利润17.54亿元，同比增长15.07%。 点评： 主品牌稳定发力，海外市场迎复苏分产品看，主品牌/健力多/Life-Space分别实现收入44.45/14.08/1.84亿元，分别同比增长24.36%/7.46%/36.33%。分区域看，境内/境外业务分别实现收入66.04/8.28亿元，同比增长19.86%/41.34%。分渠道看，境内线上/线下业务分别同比增长10.39%/8.60%。 成本控制推动毛利提升，营销费用增加致净利下滑公司2021年销售毛利率为66.06%，较去年同期提高3.24%，各品类毛利率均呈现不同程度的提升。Q4公司持续加大市场推广力度，导致全年销售费用率为33.35%，较去年同期增加3.51%，该数值达到公司上市以来新高，整体净利率下滑1.56%至23.77%。 市占率稳步提升，用新的八年打造强科技企业根据欧睿数据，2021年汤臣倍健在膳食营养补充剂领域以10.3%的市占率稳居第一。公司已成为中国国家队运动食品及营养品供应商，并且与多方合作成功在抗衰老领域取得突破性发展。基于2021年的发展，公司正式提出向强科技企业转型，计划每隔2-3年推出一款独创高科技重功能产品。 盈利预测及投资建议近期药店渠道终端复苏态势明显，新科技功能性产品也将进一步巩固公司在VDS领域的超前地位。根据2021年年报，我们调整公司2022-2024年营收至90.90/110.31/132.52亿元（22-23年原预测为98.44/119.80亿元），分别同比增长22.32%/21.35%/20.13%，调整2022-2024年归母净利润至21.37/25.81/30.56亿元（22-23年原预测为21.09/24.53亿元），分别同比增长21.84%/20.76%/18.42%.对应EPS分别为1.26/1.52/1.80元；对应当前股价PE分别为20/16/14倍。根据可比公司估值，我们给予公司22年25倍PE，对应目标价31.50元，维持“买入”评级。 风险提示境外业务拓展不及预期；行业政策监管从严；食品安全风险等

公司率先将膳食营养补充剂引入非直销领域，打造品牌成长为行业龙头。汤臣倍健 2002年正式进军国内膳食营养补充剂市场，在国内率先将膳食营养补充剂引入非直销领域并取得先发优势，在药店渠道形成壁垒。且公司通过全球优质原材料进口保障产品品质，通过姚明代言、线上线下多维度推广成功塑造品牌，2020年在中国维生素与膳食营养补充剂领域市占率第一，达到 10.3%。 中国 VDS 行业政策监管调整到位，预期未来严监管成为常态，行业保持稳健增长，市场集中度有提升空间。行业监管从宽松粗放走向全面严格，准入政策由单一注册制向注册备案双轨制转变，对“夸大宣传”等乱象进行严监管，执法力度显著提升，行业经营得到规范。对比美国、澳洲、韩国，行业监管趋严环境下我国 VDS行业集中度有进一步提升空间。中国 VDS 行业仍处发展中期，2021年市场规模近 2200亿元，人均消费量 23.4美元，对标日本、韩国仍有 5-6倍成长空间，多项需求因素拉动 VDS 行业成长，根据欧睿数据，预期 2026年 VDS 行业市场规模将接近 3000亿元，2021-2026年 CAGR 为 6.57%。 渠道结构上直销份额下降、药店渠道企稳、电商渠道仍在高速增长。分渠道来看，监管政策对直销渠道产生冲击最大，受权健事件影响直销份额大幅萎缩；受跨境电商和消费习惯转变影响，电商渠道高速成长；药店渠道在医保卡政策调整及疫情影响下占比有所下降。2021年中国维生素和膳食营养补充剂渠道结构为电商40.6%、直销 29.6%、药店 20.1%，预期电商未来仍为主要增长渠道，药店渠道份额长期有望保持稳定。 公司大单品战略出击，积极布局细分高潜赛道，有望多点开花。公司 2017年提出大单品战略，通过健力多的成功范例积累经验，进一步提出“大单品+形象产品+明星产品”产品矩阵聚焦资源投放，提升费投效率。我们认为 Life-space 具有成功基因，产品功效显著，适用人群广泛，成长可期。且舒百宁、健安适等多款产品定位多个细分高需求赛道，均在逐步培育推广中，未来有望多点开花。 药店、电商双渠道龙头，药店渠道地位稳固，启动销售变革助力终端动销，电商渠道份额有待提升。在渠道端，公司率先进入药店渠道，终端网点广覆盖，且蓝帽子储备充足，龙头地位稳固。2020年公司启动经销商裂变，建立主业、健力多、Life-space 三个独立的经销商体系，促进多元产品线共同发展。2021H2公司启动销售变革，规范促销力度及赠品制度，保障渠道利润空间，并搭建千人营养天团助力终端动销，2022年公司药店渠道有望迎来拐点。随着电商渠道崛起，公司启动电商品牌化战略大力发展线上渠道，境内主营业务收入中线上营收占比从 2018年的 20.5%提升至 2020年的 28.8%，据第三方数据，2020年汤臣倍健品牌在天猫VDS 类目、京东医药保健行业中市场份额均位列第一。公司增资麦优提升电商运营能力，在电商渠道单独设立研发团队加速产品研发推新，未来电商份额有待进一步提升。 投资建议：我们预期 2021-2023年公司实现营业收入 72.42/87.71/107.03亿元，同比增长 18.8%/21.1%/22.0%；实现归母净利润 17.98/22.12/27.01亿元，同比增长 17.9%/23.0%/22.1%；预期 EPS 分别为 1.06元/1.30元/1.59元，对应 PE 为25.4/20.6/16.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电商渠道竞争加剧；新品推广不及预期；终端消费疲软；商誉减值风险

VDS 赛道优良，2025年规模有望突破2000亿元。 （1）市场空间广阔。中国目前为全球第二大VDS 市场，预计2025年市场规模将达2352亿元。 （2）市场集中度低。目前中国VDS 市场CR5市占率仅30%左右，公司作为头部企业，市场份额提升空间较大。 （3）VDS 产品渗透率低。目前我国各年龄段VDS 渗透率在10%-30%，与欧美国家仍有差距，成长性较好。未来全年龄段人群对于VDS产品接受度将会有不同程度提高，渗透率具备增长空间。 产品矩阵完善，主品牌及大单品协同发力。公司品牌矩阵丰富，主品牌+大单品+明星产品协同发力。公司在主品牌“汤臣倍健”基础上，积极拓展细分领域，陆续推出关节护理品牌“健力多”、眼健康营养专业品牌“健视佳”、运动营养品牌“健乐多”、专业孕婴童营养品牌“天然博士”、护肝保健品牌“健甘适”等自有品牌，并通过收购获得婴童营养补充剂品牌“ Pentavite”和澳大利亚益生菌领导品牌“ Life-Space”等海外品牌，不断构筑和丰富公司的品牌矩阵，提升品牌价值。2020年公司以“4+2+1”为战略，多品种全线出击，激活整个VDS 业务。具体看，健力多+Life-Space 为主推大单品，健视佳+护肝产品为储备大单品；蛋白粉+多种维生素矿物质片作为主品牌形象产品；牛初乳加钙咀嚼片为明星产品。此外，公司还进行了多种产品的储备，产品线积淀丰厚。 募资扩充产能，线上线下渠道齐发力。募资计划扩充产能，护航中长期发展。 2021年，公司募集资金用以珠海基地五期、珠海生产基地四期扩产、澳洲生产基地建设项目。珠海生产基地四期扩产和珠海生产基地五期项目达产后，预计将新增片剂年产能64亿片，较2019年+84.75%，年均复合增速为11.93%；新增软胶囊年产能27亿粒，较2019年+58.91%，年均复合增速8.03%。线下监管政策稳定，线上线下渠道齐发力。电商品牌化战略助推线上渠道高速发展，公司线上收入增速远高于整体增速，收入占比逐年提高。2020年公司全面升级经销商体系，启动经销商裂变计划，构建适合多个大单品运营的新销售模式。公司在VDS 业务中建立主品牌与大单品之间相互独立的经销商体系。 投资建议：公司系VDS 行业龙头，产品线完善，预计未来线下渠道仍将保持稳健增长，线上保持较高增速，目前公司估值与可比公司估值相当，考虑到新增产能的陆续投产且公司龙头地位，中长期具备较好成长性，估值有望进一步提升。预计2021-2023年公司实现营业收入74.78/91.32/107.96亿元；实现归属上市公司净利润17.49/22.04/26.24亿元，对应EPS 为1.03/1.30/1.54元，目前股价对应PE 为26/20/17倍。参考其他食品行业22年平均PE 估值水平，给予公司22年26XPE，对应目标价33.80元。 风险提示：疫情冲击超预期，线下渠道扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题，产能扩张不及预期等。

Q3业绩业绩处于预告上沿，销售费用投放节奏较去年提前提前公司2021前三季度实现营收60.29亿元（+19.79%），净利润16.63亿元（+13.37%），扣非归母净利润15.67亿元（+5.36%）。折合公司单Q3收入18.31亿元（-4.03%），净利润2.92亿元（-42.23%），业绩落在此前业绩预告区间上沿（单Q3净利润下降40%至60%）。得益于原材料成本管控到位，公司毛利率实现66.79%保持平稳向上态势，较去年同期增长1.38cpts，较19年同期相比略低约0.5pct。费投节奏变化影响利润同比数据，公司前三季度销售费用16.39亿元（增加6.4亿或+65%），销售费率27.19%（+7.4pcts），四项费率合计34.8%（+6.67%），造成利润同比出现大幅下滑，但全年看销售费率预计仍将维持平稳（30%左右），四季度利润增速料将比收入增速更高。 零散疫情叠加公司变革，三季度线下门店收入略受影响略受影响境内业务分渠道看，线下渠道占比69.24%，增速回落至5.51%，三季度公司变革叠加疫情与极端天气等因素，公司线下销售活动受到一定影响；线上渠道收入同增57.79%保持高增态势。分品牌看，前三季度主品牌“汤臣倍健”与益生菌品牌“Life-Space”国内产品分别实现22%与26%的增速，关节护理品牌“健力多”收入增速6.57%略微放缓。 公司变革带来短期业绩挑战，立足长远有望构建新竞争优势构建新竞争优势公司21年7月正式启动线下销售变革和线上下线一体化经营相关变革，并预计将持续推进至2022年上半年。变革在短期内对公司业绩带来压力，公司欲完成全年收入同增30%的目标将面临较大挑战。但立足长远，公司凭借变革后升级的终端动销服务体系与线上线下更高效的业务协同效应，有望构建新的核心竞争优势，盈利能力将稳步提升。 风险提示：宏观政策风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险风险提示：宏观政策风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险投资建议：维持“买入”评级维持“买入”评级公司品牌与渠道优势稳固，费投节奏差异带来短期利润承压，全年业绩预计将保持平稳。我们维持盈利预测不变，预计公司21-23年净利润为17.8/21.8/27.2亿元，对应当前PE为24/19/16x，维持买入评级。

事件： 公司前三季度营收60.29亿元，同比增长19.79%；实现归母净利润16.63亿元，同比增长13.37%，其中三季度实现营收18.31亿元，同比下滑4.03%，实现归母净利润2.92万元，同比下滑42.23%。 点评： 基数效应下业绩承压，费用支出大增拖累利润增长受到去年高基数、销售费用增加等因素影响，公司21Q3业绩略低于预期。 收入端受到国内疫情影响，渠道结构发生变化，线下业务表现不佳，线上/线下渠道收入分别同比增长57.79%/5.51%。费用端由于三季度品牌推广费、平台费用增加和非经常损益影响，净利润出现较大幅度下滑，前三季度销售费用率上升至27.19%，同比增加7.4pcts。 主品牌稳字当头，LSG破局迎发展分品牌来看，前三季度主品牌“汤臣倍健”实现收36.43亿元，同比增长22.01%；“健力多”实现收入11.56亿元，同比增长6.57%；“LifeSpace”境内/境外分别实现收入1.65亿元/4.96亿元，同比增长26.00%/13.83%。 渠道变革带来短期调整，长期格局稳中向好下半年公司开启线下销售变革和线上线下一体化经营变革，而目前公司线上业务比重尚轻，但发展增速较快，从前三季度线上销售额数据来看，整体较去年同期增长30%以上，其中LSG品牌享有更高增速。在业务扩展方面，除去舒百宁新大单品以及每日每加品牌外，公司也积极进行OTC板块的拓展，以创新求突破，结合渠道变革稳步推进，长期来看公司将拥有长足发展。 盈利预测及投资建议短期扰动不改长期趋势，维持公司2021-2023年营收预测；对应EPS分别为1.04/1.25/1.49元；对应当前股价PE分别为24/20/17倍，维持“买入”评级。 风险提示境外业务拓展不及预期；行业政策监管从严；食品安全风险等。

事件：公司发布2021 年三季度业绩预告，预计前三季度归母净利润为14.67-17.60 亿元，同比增长0%-20%；第三季度归母净利润为2.02-3.03 亿元， 同比下降40%-60%；预计第三季度收入较去年同期略有下降。 销售及运营机制变革，致公司收入短期承压： 从公司内部经营情况看，2021 年7 月起，公司正式启动线下销售变革和线上线下一体化经营相关变革，具体表现为搭建全营销链路的数字化体系、加强品牌和市场管理。由于变革需要打破现状，进行新的尝试，短期对公司业绩带来一定的压力。长期来看，线上线下一体化变革聚焦内部资源分配，模式跑通有利于集团内的资源统筹安排，届时对公司利润率有正向影响。 从公司外部经营环境看，第三季度国内疫情反复，消费渠道结构有所改变，致公司境内线下业务承压；境内线上业务保持较快增长；境外LSG 实现快速增长。综合以上因素，并叠加去年同期高基数的因素，公司预计第三季度收入较去年同期略有下降。 销售费用增加和非经常性损益亏损，使21Q3 净利润有较大幅度下滑： 21Q3 受品牌推广费、平台费用的增加和非经常性损益的影响，公司预计21Q3 归母净利润同比下滑40%-60%，前三季度归母净利润同比增长0%-20%。具体来看，公司预计21Q3 非经常性损益金额为-2,500 万到-4,500 万元（20Q3 非经常性损益金额为1,659 万元）；21Q1-Q3 公司非经常性损益金额为-2,086 万元， 对净利润的影响金额为8000-10000 万元，非经常性损益包括公司收到的政府补助、持有的金融资产本报告期公允价值变动损益及投资收益等。 公司持续构建线上渠道壁垒： 疫情使消费者购物习惯逐步由线下转向线上，对于公司既是机遇也是挑战。线上竞争较激烈，为应对挑战公司持续提升线上渠道竞争力：1）2020 年公司并购线上代运营商广州麦优，提升电商运营能力；2）与京东、阿里等平台深度合作， 为公司提供数字化指导，有助于公司进行精准化营销。 盈利预测、估值与评级：我们维持2021-2023 年收入预测为80.09/98.61/118.75 亿元，维持2021-2023 年归母净利润预测为19.48/23.55/27.71 亿元，折合2021-2023 年EPS 分别为1.15/1.39/1.63 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为21x/17x/15x，维持“增持”评级。 风险提示：经济增速放缓压力加大、商誉减值风险、食品安全问题。

主品牌携手大单品强势增长，线上线下齐发力2021年作为公司新三年规划的开局之年， 21年H1实现营收41.98亿元，同比增长34.32%；实现归母净利润13.71亿元，同比增长42.55%。其中， 汤臣倍健主品牌同比高增40.69%，而LSG境外业务由于去年疫情高基数及今年澳洲封境等因素影响下表现平淡。 分渠道看， 线上业务比重也不断升高，从去年同期的21.42%提升6.86pcts至28.29%。公司盈利能力保持强劲， 21H1毛利率66.93%，较去年同期提升1.44ppts。 “4+2+1”战略激活VDS业务，产品矩阵不断优化公司以“四大单品+两大形象单品+1个明显产品”战略全线出击，同时通过研发优势推出新大单品“舒百宁”卡位高潜功能细分领域，对“每日每加”等功能食品品牌搭建新业务体系加速品牌渗透。 2021年上半年公司业务扩展成效显著，共新增14个保健食品批文，是去年全年取得量的70%，其中包括心血管健康领域纳豆红曲胶囊，进一步完善细分领域产品布局。 渠道变革正当时，一路向“C”领发展公司2020年以10.3%的市场份额稳居国内膳食营养补充剂行业第一位。 下半年，公司将积极开展线下销售变革和线上线下一体化经营战略，预计公司未来在VDS细分领域将有更大放量， 目前健力多大单品距离目标市占率有近20%的提升空间，国内药店及母婴店分销率也存有较大渗透空间， 功能食品承接公司固有优势打开线下品类价格区间，线上线下一体化经营新战略下公司整体市占率有望进一步提升。 盈利预测及投资建议维持公司2021-2023年营收预测；对应EPS分别为1.04/1.25/1.49元；对应当前股价PE分别为28/23/19倍。根据公司2021H1经营情况，全年业绩高增有望持续， 维持“买入”评级。 风险提示境外业务拓展不及预期；行业政策监管从严；食品安全风险等。