宁沪高速(600377) 业绩简评 2024 年 3 月 28 日， 宁沪高速发布 2023 年年度报告。 2023 年公司实现营业收入 151.9 亿元，同比增长 14.6%； 实现归母净利润 44.1亿元，同比增长 18.5%。其中 Q4 公司实现营业收入 35.8 亿元，同比下降 5%； 实现归母净利润 3.77 亿元，同比下降 38.8%。 经营分析 路桥主业营收同比增长， 建造期收入同比下滑。 2023 年公司营收同比增长 14.6%， 主要受路网通行量上升影响，道路通行费收入和配套业务收入同比增加。（1） 通行费收入及配套服务： 受益于车流量恢复，公司 2023 年实现通行费收入 95.1 亿元，同比增长 29.9%，公司配套服务业务营业同比增长 64.1%。（2） 电力销售： 公司电力销售业务营收同比下降 1.5%，主要受风速下降等天气因素影响。（3） 地产业务及建造期收入：公司地产业务营收同比下降 30%，主要因为地产项目交付规模同比减少；建造期转结收入同比下降25%，主要因为公司对路桥项目建设投入规模同比减少。 毛利率同比改善， 费用率小幅下降。 2023 年公司实现毛利率36.93%，同比增长 3.6ct。 费用率方面， 2023 年公司期间费用率为9.4%，同比下降 1.22pct， 其中销售费用率为 0.07%，同比下降0.04%；管理费用率为 1.87%， 同比下降 0.34pct；财务费用率为7.08%，同比下降 0.84pct。 2023 公司实现投资收益 14.7 亿元，同比下降 21.6%。 毛利率同比改善叠加费用率下降， 2023 年公司归母净利率为 29.05%，同比增长 0.96pct。 路产车流量大幅增长， 每股股利小幅提升。 2023 年，公司各路产项目车流同比大幅增长，公司核心路产沪宁高速车流量同比增长38%，公司重要路产宁常高速、镇溧高速、锡澄高速、广靖高速车流量分别同比增长 34%/32%/50%/48%。受益于苏锡常高速南部通道通车后车流快速增长，公司路产无锡环太湖公路车流量同比增长84%。 公司改扩建项目有序推进。 龙潭大桥及北接线项目预计将于2025 年初开通。 锡宜高速公路南段扩建项目于 2023 年 1 月 6 日开工，将于 2026 年 6 月底建成通车。 2023 年，公司拟派发每股股利 0.47 元，较 2022 年提升 2%。 盈利预测、估值与评级 考虑车流增长， 调整公司 2024-2025 年净利润预测 48.4 亿元、58.2 亿元， 新增 2026 年预测 61.9 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

宁沪高速(600377) 业绩简评 2024年1月28日，宁沪高速发布公告，公司拟收购苏锡常南部高速公司65%股权，交易对手方为公司控股股东江苏交控，交易对价为52.0065亿元。此外，公司与无锡交通签订意向书以期收购其持有苏锡常南部高速22.8%的股权，若完成两次收购，公司将也有苏锡常南部高速87.8%的绝对控股权。 经营分析 收购标的区位优势显著，车流量处于快速增长期。标的公司主营业务是苏锡常南部高速的经营管理，苏锡常南部高速收费里程约43.9公里，双向6车道，收费站数目为6个，于2021年12月30日正式通车。苏锡常南部高速位于苏南地区，起点位于常州，与公司常宜高速联通；终点位于无锡，于公司环太湖高速联通。路产中途包含贤山隧道和太湖隧道两处隧道。苏南地区横向通道在无锡境内主要有沿江高速、沪宁高速及苏锡常南部高速。2017年至今，除2020-2022年特殊年份外，苏南横向通道流量均保持增长，其中沪宁高速、沿江高速平均增长率分别为4.1%、5.5%。苏锡常南部高速开通时间至今较短，其车流量处于快速增长期。 目标公司净资产74.6亿元，收购PB显著低于公司自身PB。根据公司公告，目标公司2022年营收3.8亿元，综合利润-3.2亿元。2023年1-10月营收5.0亿元，综合利润-1.7亿元，利润有较大提升。截至2023年10月，目标公司净资产为74.6亿元，以65%股权对应交易对价计算的收购总价为80.01亿元，收购PB为1.07。当前公司动态PB为1.70，标的公司收购PB显著低于公司自身PB。 2024年标的公司业绩有望大幅改善。标的路产含太湖隧道，其收费标准为一类客车45元/车次，2021年开通后一类客车实行优惠收费，对ETC套装一类客车收费标准为15元/车次，2年后优惠到期。我们认为2024年优惠到期后，公司业绩有望大幅改善。此外，本次收购进一步完善了公司苏南路网布局，把握标的路产车流量快速增长趋势。在未来8年间，苏锡常南部高速周边公路路网集中改扩建，沿江高速预计2024-2027年改扩建，沪宁高速2027-2031年改扩建，标的路产将承接改扩建时期溢出车流量。 盈利预测、估值与评级 不考虑本次收购带来的利润影响，维持公司2023-2025年净利润预测44.1亿元、51.0亿元、55.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示 收购失败风险、经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

宁沪高速(600377) 高速公路通行费业务为核心，路产区位优势显著。宁沪高速以长三角地区高速公路运营为核心业务，外延布局交通配套服务、新能源、金融等辅业增厚盈利。公司为江苏唯一上市公路企业，背靠江苏省国资委，经营与投资高速里程约910公里，总资产达798亿元，资产雄厚。路产区位优势良好，腹地长三角城市群经济稳步增长、人口持续流入、汽车保有量高、出行需求旺盛，为当地公路车流量提供了有利支撑，公司盈利能力强劲。 高速主业疫后车流快速反弹，长期内生增长稳健；外延带动可持续发展。通行费业务贡献公司约6成收入与9成毛利。进入2023年，疫情期间限制流动的影响消散，前三季度日均客车流量同比增长76.4%，受益于客车流量恢复至超疫情前水平，2023年前三季度公司通行费收入同比增长28.26%。考虑到江苏汽车保有量高基数及经济大体量发展背景，我们预计公司通行费业务收入增长趋稳，盈利能力保持高水平；公司新建路产项目及路产改扩建项目预计在24年底开始陆续贡献收入及利润。公司积极开拓配套设施与电力销售双辅业，逐步减少低景气的地产业务。参股投资路产及金融业，投资收益及分红收益相对稳定。 盈利能力提升，分红稳定，股息具备配置价值。由于实际车流量与预计车流量差异较大，公司2022年进行了折旧摊销的会计估计变更，降低了单车折旧摊销，通行费业务盈利能力提升，2022年增厚公司净利润1.76亿元。2023年上半年疫后车流恢复，通行业务毛利率约为65%，净利润率、ROE均恢复到疫情前的高位水平。由于公路折旧摊销属于非付现成本，公司现金流充裕，支撑公司分红。宁沪高速上市以来累计分红率为65%，位居高速公路板块第一，自18年以来连续5年维持每股分红0.46元。我们预计公司未来分红政策将保持稳健。 盈利预测与估值：疫情后公司呈现出弹性复苏，长期看道路通行费增长稳健，主业辅业均有增长潜力，分红稳定，股息较高。我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为46.55/50.54/54.26亿元，对应EPS分别为0.92/1.00/1.08。高股息、稳增长、类债券、现金流良好的高速公路标的具备较高防御属性与配置价值，利率下行或有利高速公路板块及宁沪高速估值提升，给予2024年13倍PE估值，对应目标价为13.04元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险：车流量增速放缓；通行费率大幅下调；利率上升等。

宁沪高速(600377) 业绩简评 2023年10月29日，宁沪高速发布2023年第三季度报告。2023Q1-Q3公司实现营业收入116.1亿元，同比增长22%；实现归母净利润40.4亿元，同比增长30%。其中Q3公司实现营业收入44.7亿元，同比下降3%%；实现归母净利润15.5亿元，同比增长21%。 经营分析 路桥主业营收同比增长，建造期收入同比下滑。2023Q3公司营收同比下降3%，主要系公司建造期收入与地产转接收入同比下降所致。（1）通行费收入及配套服务：受益于集团经营路网通行量上升，公司Q3实现通行费收入25.7亿元，同比增长17%，公司配套服务业务营收同比增长52%。（2）电力销售：公司Q3电力销售业务营收同比下降7%，主要受风速下降等天气因素影响。（3）地产业务及建造期收入：公司Q3地产业务营收同比下降65%，主要因为地产项目交付规模同比减少；建造期转结收入同比下降33%，主要因为公司对路桥项目建设投入规模同比减少。 Q3毛利率同比改善，费用率小幅上升。2023Q3公司实现毛利率39.3%，同比增长2.3pct。费用率方面，2023Q3公司期间费用率为9.1%，同比小幅上升0.7pct，其中销售费用率为0.06%，同比增长0.01%；管理费用率为1.3%，同比下降0.2pct；财务费用率为7.7%，同比上升0.9pct。2023Q3公司实现投资收益5.1亿元，同比增长12%。毛利率同比改善叠加投资收益同比增加，2023Q3公司归母净利率为34.8%，同比增长7.2pct。 路产车流量大幅增长，转让保理公司股权。2023Q1-Q3，公司各路产项目车流同比大幅增长，公司核心路产沪宁高速车流量同比增长46%，公司重要路产宁常高速、镇溧高速、锡澄高速、广靖高速车流量分别同比增长42%/41%/60%/53%。受益于苏锡常高速南部通道通车后车流快速增长，公司路产无锡环太湖公路车流量同比增长101%。2023年2月，公司董事会决议将宁沪投资公司持有的保理公司100%股权转让给江苏交控和云杉资本。Q3报告期内，公司收到股权转让款3.46亿元，并完成工商变更手续。 盈利预测、估值与评级 维持公司2023-2025年净利润预测44.1亿元、51.0亿元、55.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

宁沪高速(600377) 投资逻辑 防御能力显著，收费公路为主营业务。公司是公路行业核心标的，上市以来股价（含分红）年复合收益率达6.9%。公司的核心优势在于其防御性，上市以来的11次大盘下跌年份中，公司跑赢大盘10次，平均超额收益率为20%，胜率A股前6。1H2023公司公路业务营收占比为63%，毛利占比高达91%。受益于疫后车流量复苏，1H2023公司营收同比增长46%，归母净利润同比增长36%。 区位优越赋能车流增长，股息确保绝对收益。（1）苏南区位优势支撑车流量增长。公司路产集中在江苏南部地区，2022年江苏省GDP排名全国第二，民用车保有量全国第三，为车流量提供良好支撑。江苏省有6个城市入选国家物流枢纽承载城市，多集中在苏南地区；且长三角城市群之间关联度高，是城际商务出行的主要来源。（2）高分红、高股息保障了投资人最低回报。公司过往10年每股股利维持增长或持平，即使疫情期间股利也未下滑。2022年每股股利为0.46元，分红比例为62.2%。当前股息率为4.6%，当前10年期国债收益率下行至2.7%，公司股息率高于国债收益率。 公路主业量价齐升，单车折旧成本减少。（1）车流量：预计下半年货车流量边际改善。1H2023车流量恢复主要由客车拉动，公司参控股路产客车流量同比+105%，货车流量同比+4%。国庆前三周货车通行量连续环比增长，达到年内最高值，且下半年是货运旺季，预计货车流量同比增幅较上半年有所改善。（2）单车收入：2020年起江苏省高速公路采用新收费标准，新标准下建造成本更高的公路客车收费费率上升，且大型货车收费费率提高。2021年江苏省制定改扩建项目收费标准，公司改扩建路产收费费率可提高。（3）成本：预计2023年单车折旧成本减少。公司使用车流量法进行折旧，即基于预期的车流量确定单车折旧，以当期的车流量计算具体折旧额。2022年公司改变车流量法折旧的会计估计，1H2023，我们测算的公司控股路产单车折旧同比下降14.8%。 盈利预测、估值与评级 预计公司2023-2025年归母净利润分别为44.1亿元、51.0亿元、55.6亿元，对应PE分别为11.5x、9.9x、9.1x。参考公司过往10年平均PE倍数13.4x以及2024年行业平均PE倍数8.9x，考虑到宁沪高速作为行业龙头具备估值溢价，给予2024年12倍估值，目标价格为12.16元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

宁沪高速(600377) 事件：2022年公司实现通行费收入73.2亿元（同比下滑11.4%），实现归母净利润37.2亿元（同比下滑13.0%）。疫情对公司产生了较大影响，是公司去年业绩下滑的主因。 疫情影响导致业绩承压，新路通车后财务费用提升较大：公司22年Q1-Q4通行费收入分别为18.2、15.1、22.0及17.9亿元，Q1、Q2及Q4收入较低主要是受疫情影响；四季度货车通行费减免10%也对公司业绩造成一定影响。公司20-21年新通车常宜高速、宜长高速及五峰山大桥三条路产，由于路产通车后财务费用资本化停止，公司财务费用有较明显提升。22年公司财务费用10.94亿元，同比增长39%。 新通车路产运营稳定，今年有望大幅减亏：常宜高速、宜长高速及五峰山大桥22年毛利率分别10.64%、14.68%和48.12%。常宜与宜长高速22年分别亏损0.83和0.63亿元，较21年的亏损1.01和1.12亿元都实现减亏；五峰山大桥22年亏损1.67亿元，对比21年半年（21年6月末通车）亏损1.27亿元也实现减亏。考虑到去年处于疫情影响下而今年疫情消退，预计今年三条新路的减亏会更加明显。 投资收益同比增长超6亿：公司22年投资收益18.7亿，较21年的12.0亿大幅提升，主要系：1.沿江公司发行基础设施REITs，获得高额一次性收益；2.参股的紫金信托等金融公司投资收益提升；3.其他权益投资工具收益增长。新能源业务持续推进，收购公司业绩大幅增长：公司通过收购云杉清能切入新能源发电业务。22年电力销售收入6.5亿元，同比增长约39.81%，主要系子公司如东H5海上风电项目于2021年Q4全容量并网投运。2022年云杉清能实现净利润2.22亿元，同比增长54.3%，表现出较高的成长性和稳定的收益预期。 盈利预测与投资建议：随着疫情的消退，我们预计公司今年通行费收入较去年会有较明显的增长。并带来盈利的回升。我们预计公司23-25年的净利润分别为43.0、45.4和47.8亿，对应EPS分别为0.85、0.90和0.95元，对应现有股价PE分别为9.83X、9.30X和8.84X。 风险提示：新建路产车流量不及预期、收费政策变化等

宁沪高速(600377) 投资要点 路产主区域疫情等综合影响致使公司 2022 年归母净利润同比下降 13% 1）收入端：收费公路、配套服务、地产销售等业务受通行费率折扣及疫情等影响收入同比有所下滑，同时电力销售业务营收受益云杉清能公司如东 H5 海上风电项目 21Q4 起全容量并网投运同比增长 49.7%，综合之下公司 22 年营收同比下降 7.1%至 132.56 亿元。 2） 成本端：相对刚性， 22 年同比下降 1.8%至 88.41 亿元。 3） 费用端： 21 年 6 月起五峰山大桥通车运营， 22 年财务费用同比增长 26.2%至10.94 亿元。 4） 其他损益端：沿江公司以转让沪苏浙公司 100%股权方式发行公募 REITs 以及21 年 9 月增资紫金信托， 22 年投资收益同比增长 53.9%至 18.68 亿元；持有的其他非流动金融资产公允价值下降， 22 年公允价值变动收益同比下降 129.2%至-1.43 亿元。 5）净利端： 22 年公司归母净利润 37.24 亿元，同比下降 13.0%；扣非归母净利润34.24 亿元，同比下降 9.0%。 收费公路业务稳步恢复， 关注公司新建及改扩建业务进展 1） 全国公路运输稳步恢复。全国方面， 23 年春运 40 日期间高速客车流量较 19年同期增长 17%。疫情改善有望带来公路运输恢复，催化公司路产主业回暖。 2） 公司新建方面：对于常宜高速、宜长高速、五峰山大桥三条新路，经营好转后有望进一步减亏扭盈。此外公司在建龙潭大桥及其北接线项目预计 24 年底实现通车。 3） 公司改扩建方面：锡宜高速改扩建预计工期为 23年 1月-26 年 6 月底，关注改扩建期间车流影响。此外沪宁路江苏段进一步改扩建也已经开启前期研究。 公司服务区业态“江苏宁沪模式” 或出现新的积极变化 公司创新服务区业态招商和运营管理方式，探索公司与租赁方利益共享、风险共担、发展共赢的新模式，完善和优化“大平台”招商方案，以仙人山服务区为试点， 形成“保底+分成”的大平台招商方案， 有望在国内实现模式领先。 22 年收购云杉清能切入新能源业务如期释放业绩 2022 年公司作价 24.57 亿元收购集团旗下云杉清能 100%股权， 公司主营光伏、海上风电等清洁能源发电， 连同其 10 家控股子公司和 3 家参股公司已投资 67 个清洁能源项目。截至 2022 年 12 月 31 日， 并网项目总装机容量达 526.6 兆瓦（含参股权益装机量），其中：控股海上风电 300 兆瓦(系子公司如东 H5 海上风电项目于 2021 年第四季度全容量并网投运)、控股光伏电站 113.1 兆瓦、参股光伏电站 3.5 兆瓦及参股风电 110 兆瓦。自收购云杉清能公司以来，其营收规模、盈利水平持续增长，体现出较高的成长性和稳定的收益预期， 2022年云杉清能实现净利润 2.22 亿元， 同比大增 168.8%。 利润同比承压但分红依然维持，凸显稳健股息价值 公司 22 年归母净利润同比下降 13%，但计划分红 23.17 亿元，自 18 年以来分红金额维持稳定， 22 年分红比例同比提升 7.8pts 至 62.2%，依然具备稳健股息价值。 盈利预测及估值 考虑公司收费公路主业经营稳步修复、 三条投产新路陆续扭亏、 在建龙潭大桥及其北接线项目进度及云杉清能经营情况， 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别 43.07 亿元、 46.62 亿元、 46.69 亿元。 公司区位优势突出且具有稳健高分红特性， 维持“增持”评级。 风险提示： 通行费率超预期下调；车流量增长不及预期；新路盈利节奏承压

宁沪高速(600377) 投资要点 22Q2归母净利润同比下降37.9%，考虑疫情等影响整体符合预期 营收端，22H1实现营收45.54亿元，同比下降10.0%。其中，通行费收入受上海及苏南多地疫情影响，同比下降17.7%至33.33亿元；配套业务收入受疫情部分服务区终止原租赁合同、减免部分商户租金综合、油品销量下降等影响，同比下降36.3%至4.48亿元；房地产业务收入受益存量项目去化加速，同比增长9.0%至2.74亿元。 成本端，22H1营业成本26.36亿元，同比增长18.7%，主要是收费公路成本较刚性、地产结转规模增加等综合影响。 费用端，22H1财务费用4.81亿元，同比增长63.8%，主要是去年6月五峰山大桥通车运营，借款利息开始费用化，以及有息债务规模增加所致。投资收益端，一方面联营路桥企业业绩下滑，导致22H1对联营企业和合营企业投资收益同比下降29.6%至3.13亿元；另一方面但其他权益工具投资和其他非流动金融资产分配及理财收益等同比却有较大增长。两方面因素综合，公司22H1实现投资收益7.98亿元，同比增长12.0%。 净利端，最终公司22H1归母净利润17.48亿元，同比下降34.8%；扣非归母净利润16.29亿元，同比下降31.9%。其中22Q2归母净利润9.53亿元，同比下降37.9%；扣非归母净利润8.27亿元，同比下降34.2%。 短期关注疫情修复，中长期关注既有路产稳健增长及新路转盈、改扩建通车短期关注疫情修复。全国方面，高速公路车流量（交通部）4-7月同比增速分别-37%、-29%、-10%、-3%，降幅明显收窄。区域方面，4月1日-8月26日，江苏与上海整车货物流量指数（G7物联）分别已累计增长39.9%、139.8%，疫情边际改善有望带来公路运输恢复，催化公司路产主业回暖。 中长期关注既有路产稳健增长及新路转盈、改扩建通车。公司既有成熟路产集中在长三角区域，短期疫情不改腹地经济中长期向好趋势，公路流量依然能够保持稳健增长。投产新路方面，关注流量增长及转盈进度，常宜高速及宜长高速分别于2020年12月及2021年1月通车，五峰山大桥于2021年6月通车，新路开通初期固定成本压力较大、同时遇到疫情冲击，22H1分别净亏损0.44亿元、0.39亿元、0.94亿元，且在建龙潭大桥及拟建龙潭大桥北接线项目预计2024年底通车，新路未来转盈有望贡献业绩。此外，公司积极筹备锡宜高速南段扩建项目，项目计划2023年1月开工，并于2026年6月底建成通车，有望带来车流增量。 现金收购集团下属云杉清能公司，正式切入环保领域 公司此前公告拟作价24.57亿元向股东江苏交控现金收购云杉清能公司100%股权，截至目前已完成云杉清能公司股权交割工作与工商变更登记。考虑到公司当前核心公路产业链相关资产具备清能消费场景及沿途风电光伏业务空间，我们认为本项目与公司主业具备一定协同性；此外现金收购估值合理，公司测算本项目预期年回报率超10%，高于公路业务，有望增厚盈利能力。 盈利预测与估值 暂不考虑云杉清能并表影响，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别36.42亿元、39.83亿元、42.57亿元，对应现股价PE分别10.5倍、9.6倍、9.0倍。公司具有稳健高分红特性，维持“增持”评级。 风险提示：行业收费政策往不利方向发展；车流量增长不及预期；新路培育期盈利承压。

宁沪高速(600377) 事件：2021年公司实现通行费收入82.6亿元（+37.3%），实现归母净利润41.8亿元（+69.6%），盈利大幅增长主要系去年免费政策导致低基数。21年公司盈利基本回到19年水平，考虑到疫情影响，盈利符合我们预期。 21年Q1公司实现通行费收入18.2亿元（-7.86%），实现归母净利润7.95亿元（-30.5%），收入与利润下降主要是由于疫情影响。由于上海疫情的影响主要表现在Q2，故预计公司Q2盈利依旧会处于较低水平。此外，公司公告从今年Q2起进行会计估计变更，预计增厚22年净利润1.84亿元。 新路集中通车导致短期业绩承压，主要表现在财务费用大幅提升：公司新建路产常宜高速及宜长高速先后于20年末及21年1月通车，五峰山大桥于2021年6月末通车。新路开通初期处于车流培育阶段，且财务压力较大，常宜公司、宜长公司及五峰山大桥公司21年分别亏损1.01、1.12和1.27亿元。 从收支结构看，常宜、宜长高速21年毛利为负，预计今年毛利回正；五峰山大桥毛利已经为正。三条路产的亏损主要体现在公司财务费用大幅提升。由于路产通车后财务费用资本化停止，公司财务费用从20年的每季度约1.1亿元提升至目前的每季度2.4亿元左右。预计今年全年财务费用不低于9亿元。 投资收益与公允价值变动收益有明显增长：公司21年实现投资收益共计12.0亿元（去年6.1亿元），高于19年的8.9亿元，一方面是由于公司参股路产去年收入情况良好，贡献投资收益6.6亿元；另一方面是由于投资的金融类公司分红增加，以及收到非流动金融资产（基金类产品）的分配增加。 21年公司实现公允价值变动收益4.9亿元，主要是由于子公司宁沪投资公司持有的其他非流动金融资产公允价值增加，以及子公司广靖锡澄公司认购的江苏租赁公司可转债公允价值增加。 去年存量路产收入恢复良好，但今年上半年受疫情较大影响：公司除常宜，宜长及五峰山大桥以外的存量路产21年收入恢复情况良好，在有疫情影响的情况下，收入超过了19年同期。 但今年Q1由于长三角地区受疫情影响非常严重，公司存量路产中，仅环太湖高速受益于贯通效应实现同比增长，其余路产收入都出现下滑。核心路产沪宁高速日均收入同比下降15.3%，预计Q2下滑幅度与Q1类似或更大。 盈利预测与投资建议：我们预计公司22-24年的净利润分别为39.1亿、46.7亿和49.6亿，对应EPS分别为0.78元，0.93元及0.98元，对应现有股价PE分别为10.5X，8.8X和8.3X。 短期看，公司本年度受疫情影响，利润大概率出现下滑；中长期看，公司新建路产区位优势明显，车流量增长较快，将为公司带来新的利润增长点，预计疫情后公司业绩会有明显抬升。因此我们维持公司的“推荐”评级。 风险提示：新建路产车流量不及预期、疫情影响、收费政策变化

宁沪高速(600377) 投资要点 22Q1归母净利润同比下降30.5%，考虑疫情等影响整体符合预期 营收端，22Q1实现营收25.78亿元，同比增长7.8%。其中，通行费收入受上海及苏南疫情影响，同比下降7.9%至18.23亿元；配套业务收入受油价上涨及疫情免除部分商户租金综合影响，同比微增1.7%至3.21亿元；房地产业务收入受益结转规模增长，同比大增199.1%至2.22亿元。 成本端，22Q1营业成本13.45亿元，同比增长49.31%，主要是收费公路成本较刚性、油品销量下降及价格波动、地产结转规模增加等综合影响。 损益端，一方面联营路桥企业业绩下滑，导致22Q1投资收益同比下降26.3%至1.49亿元；另一方面五峰山大桥去年6月投运后利息费用化，导致22Q1财务费用同比增长71.7%至2.44亿元。 净利端，最终公司22Q1归母净利润7.95亿元，同比下降30.5%；扣非归母净利润8.02亿元，同比下降29.3%。 短期关注疫情修复，中长期关注既有路产稳健增长及新路转盈 短期关注疫情修复。截至4月28日24时，全国高速公路共关闭收费站8个，占收费站总数的0.07%，比4月10日下降98.8%；共关停服务区16个，占服务区总数的0.24%，比4月10日下降95.6%，4月20日-28日，全国高速公路货车通行量（交通部）已累计增长5.2%，4月28日货车通行量达745.91万辆。江苏省方面，4月10日-28日，整车货物流量指数（G7物联）已累计增长21.5%。疫情管控边际改善有望带来公路货运恢复，催化公司路产主业回暖。 中长期关注既有路产稳健增长及新路转盈。公司既有成熟路产集中在长三角区域，短期疫情不改腹地经济中长期向好趋势，公路流量依然能够保持稳健增长。投产新路方面，关注流量增长及转盈进度，常宜高速及宜长高速分别于2020年12月及2021年1月通车，五峰山大桥于2021年6月通车，新路开通初期固定成本压力较大，2021年分别净亏损1.01亿元、1.12亿元、1.27亿元，此外在建龙潭大桥及拟建龙潭大桥北接线项目预计2024年底通车。 折摊估计变更预计增厚22年净利润1.84亿元 基于近几年公司主要收费公路的实际车流量与预计车流量存在差异，对未来经营期内车流量重新预测，公司自4月1日起对路桥特许经营权折摊估计进行未来适用法调整。公司预计，本次会计估计变更将使2022年无形资产摊销额减少2.45亿元，净利润增厚1.84亿元。 拟作价24.57亿元现金收购集团下属云杉清能公司，切入环保领域公司拟作价24.57亿元向股东江苏交控现金收购云杉清能公司100%股权，预计年内完成交割。标的公司主营光伏及海风发电，2021年净利润同比增长266.8%至1.18亿元，资评报告预计2022年净利润进一步同比增长70.7%至2.02亿元。公司目前控股海上风电和光伏分别300MW及113.1MW，参股海上风电和光伏分别110MW及3.5MW。我们测算，本次交易对应2021年PB估值约1.37倍，对价整体合理。 考虑到公司当前核心公路产业链相关资产具备清能消费场景及沿途风电光伏业务空间，我们认为本项目与公司主业具备一定协同性；此外现金收购估值合理，公司测算本项目预期年回报率超10%，高于公路业务，有望增厚盈利能力。 盈利预测及估值 我们预计公司2022-2024年归母净利润分别46.50亿元、49.25亿元、52.05亿元，对应现股价PE分别8.8倍、8.4倍、7.9倍。公司业绩恢复，具有稳健高分红特性，维持“增持”评级。 风险提示：行业收费政策往不利方向发展；车流量增长不及预期；新路培育期盈利承压。