三友化工(600409) 事件：公司发布2024年半年度业绩预增公告，预计上半年实现归母净利润3.36亿元，同比增长116.77%；实现扣非净利润3.33亿元，同比增长116.23%。其中预计单二季度实现归母净利润2.58亿元，同比增长2.38%，环比增长230.77%；实现扣非净利润2.60亿元，同比增长5.69%，环比增长256.16%。 降本增效助力公司业绩修复。2024年上半年，公司产品终端需求偏弱，但大宗原料价格也出现下跌，叠加公司在生产经营各个环节的增效挖掘，使得公司成本费用项目下降幅度大于营收下降幅度，带来公司业绩同比修复。 公司粘胶短纤业务有望迎来修复。根据百川盈孚的数据，粘胶短纤的市场价格在相对淡季实现涨价，今年六月，粘胶短纤的市场均价每吨上涨了450元到13450元/吨，并且进入7月份，价格保持坚挺。从库存和开工率的数据上来看，粘胶短纤产业链处于高开工+低库存的运行模式，产业链偏强运行。供给端，受到政策限制，粘胶产能易减难增；而需求端，2023年，我国粘胶短纤的表观消费量和实际消费量均来到2019年以来的高位，并且今年粘胶短纤的需求量保持强劲，截至今年5月，粘胶短纤的表观消费量达到166万吨量级，同比增长19%。供给端易减难增，需求端保持增长，粘胶短纤行业有望迎来盈利的修复。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.45、9.36、11.15亿元，EPS分别为0.36、0.45与0.54元，07月10日收盘价对应PE为15、12和10倍。考虑到粘胶短纤行业供给端易减难增，而需求端有望保持增长，并且目前产业链处于高开工+低库存的运行状态，粘胶短纤的价格有望进一步提涨，带动公司业绩增长，维持公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；地缘冲突加剧的风险。

三友化工(600409) 三友化工23Q3点评报告 报告导读 公司发布2023前三季度报告，实现营收164.15亿元，同比下降9.38%；实现归母净利润3.48亿元，同比下降63.41%；实现扣非归母净利润3.48亿元，同比下降62.70%。其中Q3单季度实现营收54.01亿元，同比下降7.83%，环比下降2.79%；实现归母净利润1.93亿元，同比下降12.61%，环比下降23.69%；实现扣非归母净利润1.93亿元，同比下降4.43%，环比下降21.54%，业绩略低于预期。 投资要点 粘胶、氯碱等盈利环比改善，公司Q3毛利率同环比提升 23Q3公司营收同比小幅下滑主要系纯碱、烧碱价格下跌，Q3公司纯碱、粘胶、氯碱、有机硅收入同比变动-15.17%、+22.89%、-16.79%、-12.90%。从销量上看，Q3公司纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量分别为88.5/20.0/12.0/9.8/1.8万吨，同比分别变动+4.7%/+39.7%/-8.1%/-2.7%/+27.1%，环比分别变动+3.4%/+3.8%/-2.5%/-3.8%/+4.1%；在棉花和粘胶高价差下，粘胶需求向好公司粘胶销量同比大增；均价为2050/12083/2503/5480/11836元/吨，同比分别变动-19.0%/-12.1%/-18.8%/-8.6%/-31.4%，环比分别变动-6.5%/-2.4%/-2.2%/+3.2%/-19.8%。Q3公司主要产品价格同环比均有所下滑，但得益于原材料价格回落，Q3粘胶、烧碱、PVC价差环比分别增加4.0%、9.7%、46.5%。粘胶、氯碱盈利环比提升，公司Q3毛利率环比提升1.34PCT至22.48%，净利率环比下降0.95PCT，主要系Q3管理费用环比增加0.96亿元。前三季度公司经营性现金净额11.0亿元，同比降55.96%，存货周转率8.51，应收账款周转率32.45，同比均有所增加。 “三链一群”稳步推进，布局精细化工未来可期 公司此前公告，拟投资570亿元构建“三链一群”产业布局，着重打造“两碱一化”、有机硅新材料、精细化工以及新能源产业链。公司已先后公告了曹妃甸4万吨氯化亚砜、5万吨氯乙酸、9.8万吨烧碱项目，项目测算利润率达24.67%；曹妃甸2.95万吨电子化学品项目，经公司初步测算，项目投产后预计年均营业收入4.84亿元（含税），年均利润总额2.72亿元，项目利润率达56.20%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，我们看好公司未来的成长性。 盈利预测与估值 粘胶弱复苏，氯碱、有机硅等景气底部，下调公司23-25年归母净利润至6.24/11.05/11.63亿元，同比-36.92%、+77.24%、+5.18%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB底部安全边际高，维持买入评级。 风险提示 产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险

三友化工(600409) 2023年Q2业绩较Q1环比改善，粘胶景气逐步上行，维持“买入”评级 根据公司2023年中报，2023年H1公司实现营收110.14亿元，同比-10.12%；实现归母净利1.55亿元，同比-78.75%。对应Q2单季度，公司实现营收55.56亿元，同比-12.96%；实现归母净利2.52亿元，同比-48.44%。2023年H1，受国内外需求不足、行业新增产能投放等不利因素影响，公司产品如有机硅、PVC产品价格同比下降幅度较大，导致公司业绩同比大幅下降。我们下调2023-2024年及新增2025年盈利预测，预计公司归母净利分别为10.07（-5.94）、10.16（-9.33）、11.67亿元，对应EPS分别为0.49（-0.29）、0.49（-0.45）、0.57元，当前股价对应2023-2025年PE分别为12.1、12.0、10.5倍。2023年Q2以来，粘胶短纤景气度逐步上行，公司有望明显受益，维持公司“买入”评级。 2023年Q2粘胶短纤景气上行，煤价下跌缓解公司成本压力 根据公司经营数据显示，2023年Q2，公司粘胶短纤不含税销售均价为12,381元/吨，环比+1.13%；浆粕采购均价为6,025元/吨，环比-8.54%，即粘胶短纤-浆粕价差较2023年Q1有所扩大，粘胶短纤景气环比上行。同时，纯碱销售均价分别为2,192元/吨，环比分别-13.23%；但原盐、原煤采购均价环比分别-0.64%、-23.08%，成本端亦有所缓解，纯碱盈利能力仍然较强，支撑公司业绩。根据公司中报数据，公司控股子公司青海五彩碱业主营纯碱的生产与销售，2023年H1，该子公司实现净利润4.04亿元，进一步支撑公司Q2业绩。 2023年H1粘胶产能较2022年底减少，粘胶景气有望继续上行 根据公司中报，截至2023年6月底，国内粘胶产能约500万吨，较2022年底减少约10万吨。2023年H1，粘胶行业无新增产能投放，行业平均开工率达约74%，行业库存逐步下降，侧面反映下游需求较为强劲。根据Wind数据，2023年以来，棉花-粘胶价差持续扩大。截至8月29日，棉花-粘胶价差为5,023元/吨，较大的棉-粘价差有望推动粘胶景气上行，公司作为粘胶龙头有望明显受益。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

三友化工(600409) 公司发布2023年半年度报告，实现营收110.14亿元，同比下降10.12%；实现归母净利润1.55亿元，同比下降78.75%；实现扣非归母净利润1.54亿元，同比下降78.86%。其中Q2单季度实现营收55.56亿元，同比下降12.97%，环比增加1.78%；实现归母净利润2.52亿元，同比下降48.44%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润2.46亿元，同比下降49.71%，环比扭亏为盈，业绩符合此前预告。 投资要点 粘胶、氯碱等盈利改善，公司Q2业绩扭亏为盈 23H1公司营收同比小幅下滑主要系氯碱板块拖累，上半年纯碱/粘胶/氯碱/有机硅收入同比分别变动+2.95%/-1.12%/-21.59%/-1.47%。从销量上看，上半年除烧碱外各产品销量均有所增加，但所有产品价格均有不同程度下滑，23H1纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量分别为170.7/34.8/24.1/19.9/3.4万吨，同比变动+4.62%/+2.35%/-1.64%/+11.77%/+57.60%；均价为2359/12312/2699/5486/14756元/吨，同比分别变动-1.69%/-3.41%/-18.16%/-30.88%/-38.03%。价格下滑导致产品价差有所缩窄，进而影响公司当期业绩，其中粘胶、氯碱、有机硅是拖累公司盈利的主要产品，23H1公司粘胶、氯碱、有机硅业务分别亏损1.60亿元、1.03亿元、2.26亿元。23Q2粘胶、烧碱、PVC、有机硅价差均较Q1出现不同程度改善，其中粘胶和PVC改善最为明显，环比分别+24.4%、+113.7%，使得公司Q2毛利率环比提升5.64PCT至21.14%，净利率环比提升6.07PCT至6.17%。上半年公司销售、管理费用小幅增长，研发费用因本期投入增加，同比大幅增加153.48%。公司上半年经营现金流净额3.80亿元，同比下降80.06%，主要系产品跌价及集中支付货款所致。 纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望环比修复 根据百川盈孚，8月27日重质纯碱价格3023元/吨，较月初上涨780元/吨，主要系部分装置降负荷生产叠加新产能释放不及预期，纯碱短期供不应求，价格反弹。8月25日粘胶短纤行业开工率76.3%，库存12.34万吨，处于历史低位。随着纺服“金九银十”来临，粘胶需求逐步向好，龙头纷纷宣布提价，8月28日粘胶市场均价13075元/吨，较月初上涨475元/吨。公司现有纯碱340万吨、粘胶78万吨年产能，随着纯碱、粘胶价格上行，公司盈利有望逐季环比修复。 布局精细化工，打开未来成长空间 7月19日公司公告，拟投资19.62亿元用地499亩在曹妃甸建设4万吨氯化亚砜、5万吨氯乙酸、9.8万吨烧碱项目。经公司初步测算，项目预计实现年均收入7.5亿元（含税），年利润达1.85亿元，项目利润率达24.67%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，打开公司未来成长空间。 盈利预测与估值 随着纯碱和粘胶盈利的持续修复，预计公司业绩有望逐季环比改善，维持23-25年公司归母净利润9.14/14.73/15.50亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB底部安全边际高，维持买入评级。 风险提示 产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险

三友化工(600409) 投资要点 棉价涨纸浆跌，看好粘胶盈利反转 粘胶短纤下游为纱线（纺织服装），受18年粘胶新产能集中投放，叠加近几年需求不佳，根据百川盈孚，19/20/21/22年粘胶短纤行业毛利润为-1389/-1050/319/-928元/吨，连续多年盈利承压。粘胶短纤盈利多年不佳，且预计短期无新增产能，我们认为在棉价上涨及纸浆价格下跌背景下，粘胶盈利有望底部反转，公司作为粘胶龙头有望受益。 库存低位，短期新增供给对价格冲击有限 根据万得，当前纯碱现货价格2165万元/吨，1月交割期货价格为1573元/吨，期现货价差达592元/吨，充分反应市场对于未来纯碱价格的悲观预期。虽然23年行业新增产能800万吨，但远兴能源500万吨是逐条点火，产能陆续爬坡释放，我们预计23年实际新增供给仅150-200万吨。当前纯碱库存低位，工厂库存仅28.23万吨，加之进入三季度，纯碱企业陆续进行检修季，我们认为短期新增供给对纯碱价格冲击有限。 粘胶纯碱双龙头企业，PB底部安全边际高 公司现有粘胶产能78万吨，纯碱产能340万吨，为粘胶纯碱双龙头企业。根据万得，近10年公司ROE均值约10%，经营性净现金均值约12.9亿元。根据公司股东回报规划，在公司发展处成熟阶段，无重大资金支出时现金分红利润分配占比不低于80%，有重大开支时现金分红利润分配占比不低于40%，且公司每年以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润的30%。按照ROE10%，分红率30%测算，公司当前股息率约3.19%。当前公司PB0.94倍，处于上市20年来较底部，我们认为公司创收及盈利能力较强，当前股价安全边际高。 盈利预测与估值 公司为粘胶、纯碱双龙头企业，粘胶盈利修复公司有望大幅受益，此外纯碱短期新增产能对价格冲击有限，我们预计公司业绩有望逐步修复。预计23-25年公司归母净利润分别为9.14/14.73/15.50亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%，维持买入评级。 风险提示 产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险。

三友化工(600409) 事件：根据百川盈孚数据，2023年二季度纯碱、电石法PVC、烧碱、DMC等产品平均价格环比2023年一季度均有下降，环比跌幅分别为16.3%、7.2%、19.8%和12.8%。 公司深耕“两碱一化”循环经济产业链。公司长期专注主营业务，截至2022年报公司的纯碱、粘胶短纤、PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别达到340万吨、78万吨、52.5万吨、53万吨、20万吨，产能规模优势显著。公司在国内首创了以“两碱一化”为主，热力供应和精细化工等为辅的循环经济体系，以氯碱为中枢，纯碱、粘胶短纤、有机硅等产品上下游有机串联，通过副产综合利用和资源阶梯级利用实现综合成本的优势。2022年公司实现营业总收入236.80亿元，同比+2.15%，归母净利润9.89亿元，同比-40.83%。 二季度主营产品景气度下行，短期利润承压。2023年二季度公司多个主营产品呈下行态势，根据百川盈孚数据，纯碱、电石法PVC、烧碱、DMC等平均价格环比跌幅分别为16.3%、7.2%、19.8%和12.8%。利润端，价格下降进一步导致利润承压，氨碱法纯碱Q2行业平均毛利725元/吨，环比下降24%，电石法聚氯乙烯Q2行业平均毛利-430元/吨，环比下降35%，烧碱Q2行业平均毛利553元/吨，环比下降50%。 “三链一群”产业规划打开未来成长空间。根据公司公告，未来计划总投资规模约570亿元，构建“三链一群”产业布局（即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链和新能源新材料“双新”战略产业集群），规划产能新增55万吨烧碱及下游产品，30万吨新溶剂法绿色纤维素纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。项目建设预计在“十四五“期间逐步落地，公司产业链优势将进一步加强，打开中长期成长空间。 投资建议：公司依托自身优势打造“三链一群”产业规划，随着新产能的逐步投放，有望打开中长期成长空间。我们预计公司2023-2025年净利润分别为8.70、12.96、17.60亿元，7月10日收盘价对应PE为13、9、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原料及产品价格大幅波动的风险；产品需求不及预期；新产能建设进度不及预期。

三友化工(600409) 受产品跌价及期间费用影响，公司Q1同比亏损 23Q1公司归母净利润亏损0.97亿元，同比减少3.37亿元，环比减少1.35亿元，主要受产品价格下跌及期间费用影响所致。23Q1公司纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/有机硅销量分别为85.07/15.55/11.75/9.62/1.71万吨，同比+2.6%/-7.1%-6.2%/+12.6%/+85.9%，环比-2.1%/-14.0%/-9.1%/-9.7%/+18.8%。23Q1公司纯碱/粘胶短纤/烧碱/PVC/有机硅均价分别为2527/12243/2839/5661/14754元/吨；主要原材料原盐/原煤/浆粕/电石采购均价分别为198/831/6588/3555元/吨。按照公司披露产品和原材料价格计算，纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅23Q1当期价差为2129/3668/2850/328/7777元/吨，同比+22.1%/-19.4%/-33.4%/-80.8%/-55.3%，环比+11.2%/+26.0%/-6.9%/+182.4%/+0.6%。23Q1公司毛利率为15.5%，同比减少1.41PCT，主要系粘胶、氯碱、有机硅的拖累；环比减少1.43PCT，在公司Q1纯碱、粘胶价差环比修复背景下，我们预计是公司主要产品销量环比下滑所致。23Q1公司销售净利率为0.10%，同比减少4.97PCT，主要系公司管理、研发费用增加，23Q1公司管理和研发费用分别为4.96/1.27亿元，同比增加0.94亿元、0.87亿元。23Q1公司存货周转率2.77，同比小幅改善，应收账款周转率10.39，同比有所下滑。经营现金流净额0.55亿元，同比下降95.65%。当前公司纯碱、粘胶等产品价差环比向好，根据百川盈孚，23Q1光伏玻璃开工率83.2%，处于较低位置，随着后续光伏玻璃开工率提升、粘胶需求逐步修复，公司纯碱、粘胶等主要产品出货量有望提升，盈利有望逐步好转。 “三链一群”产业规划，打开未来成长空间 公司将依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局（“三链一群”，即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群）。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。公司年报披露，20万吨有机硅扩建项目预计23年8月投产，届时公司将成为国内领先的有机硅新材料产业基地。我们认为，随着公司规划项目陆续投产，产业链将得到进一步延伸，公司有望打开未来成长空间。 盈利预测与估值 预计23-25年公司归母净利润分别为13.01/21.10/22.53亿元，同比+31.58%、+62.21%、+6.76%，对应EPS分别为0.63、1.02、1.09，维持“买入”评级。 风险提示 原料及产品价格大幅波动；产品需求不及预期；安全环保政策风险等。

三友化工(600409) 事件： 2022年12月14日公司发布公告，拟不超过10.50亿元现金收购“佳辉硅业”、“佳辉硅化工”两个公司剥离负债后不低于67%的股权及相关资产。 投资要点 收购三佳集团硅化工子公司，补齐硅产业链 12月14日，公司发布“关于投资收购山西三佳新能源科技集团有限公司硅化工板块资产的公告”，本次收购价格不超过10.50亿元，标的公司现有产品涉及5万吨/年工业硅、8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱等产能，补齐公司工业硅短板，本次收购工业硅产能大约可以满足10万吨/年有机硅的生产；根据百川盈孚数据，工业硅行业目前成本17782元/吨，公司具备电力成本优势，我们预计达产后公司工业硅成本优于同行平均水平。 老规划项目有望推进，产能快速扩充 佳辉矿业项目原计划分两期建设，一期5万吨/年工业硅已于2011年投产，佳辉硅化工项目一期8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱已于2014年投产；由于资金链断裂，后续工程停工多年；根据原项目规划佳辉矿业仍有15万吨/年工业硅产能，佳辉硅化工仍有12万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、2.5万吨/年离子膜烧碱产能规划。我们预计随着公司资金的投入，未来内蒙古规划项目有望落地，届时公司将新增20万吨/年工业硅、20万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、7.5万吨/年离子膜烧碱，公司工业硅及有机硅产能快速扩充。 “三链一群”产业规划进一步完善，协同优势有望显现 公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。当前公司纯碱盈利保持稳定，但短期内粘胶及氯碱业务盈利处于历史底部；我们认为本次收购工业硅5万吨/年，公司产业链将得到进一步延伸，并且可与有机硅产业形成协同效应，充分发挥产业链一体化优势。中长期来看，公司行业地位和竞争力有望进一步增强，实现业绩和估值增长。 盈利预测及估值 由于粘胶氯碱等产品盈利低于预期，下调公司2022-2024年EPS分别至0.59/0.84/1.24元，现价对应PE分别为11.93/8.34/5.63倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，新增工业硅、有机硅、莱赛尔纤维等产能打开新成长空间，维持“买入”评级。 风险提示 原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等；收购产能投产进度不及预期等。

三友化工(600409) 产品产销不足及原料高位拖累业绩，未来成长空间较大， 维持“买入” 评级 根据公司三季度报告， 2022 年 Q3 公司实现营收 58.59 亿元，同比-3.46%； 实现归母净利 2.20 亿元，同比-37.95%。 2022 年 Q3，受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、大宗原材料大幅涨价、环保管控升级等多重影响，公司主导产品产销量不足， 原料高位，拖累公司业绩环比下滑。 我们下调 2022-2024 年盈利预测，预计公司归母净利润分别为 11.38（-2.65）、 16.01（-1.90）、 19.49（-2.10） 亿元，对应 EPS 分别为 0.55（-0.13）、 0.78（-0.09）、 0.94（-0.11） 元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 10.3、 7.3、 6.0 倍。未来公司将投资约 570 亿元发展“三链一群”产业计划， 成长空间进一步打开， 维持公司“买入”评级。 2022 年 Q3 两碱景气高企支撑公司利润， 其他主导产品产销不足 根据公司公告， 2022 年 Q3， 公司纯碱含税售价为 2,859 元/吨， 环比仅-1.67%，同比+24.67%；烧碱含税售价为 3,484 元/吨， 环比仅-14.47%， 同比+53.98%。两碱产品价格、利润处于历史高位，较好支撑公司利润。 2022 年 Q3， 粘胶短纤销量仅为 14.30 万吨，环比下降 17.15%；公司浆粕、原煤含税采购价分别为 7,307、899 元/吨，环比分别+6.30%、 +0.43%。 2022 年 Q3， 因环保管控、疫情反复等因素影响， 公司主导产品产销不足，同时大宗原煤、浆粕等原材料环比上涨或维持高位，致公司业绩环比大幅下滑。 公司拟投资约 570 亿元构建“三链一群”产业布局， 看好其长期成长 根据公司公告， 公司未来计划总投资规模约 570 亿元， 构建“三链一群”产业布局。“两碱一化” 方面，重点推进 30 万吨烧碱、 30 万吨/年新溶剂法绿色纤维素项目。有机硅方面， 重点谋划上游硅石基地、单体产能扩建、发展下游硅橡胶等新材料产业。精细化工方面， 以离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品项目。“双新”方面，重点发展光伏、海水淡化等项目。通过构建“三链一群”产业布局，公司成长空间进一步打开。 风险提示： 项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等

三友化工(600409) 公司发布2022年三季报，实现营收181.14亿元，同比增长4.92%；实现归属净利润9.50亿元，同比下降37.57%；实现扣非归属净利润9.32亿元，同比下降37.67%。Q3单季度实现营收58.59亿元，同比下降3.46%，环比下降8.21%；Q3单季度实现归属净利润2.20亿元，同比下降37.95%，环比下降54.97%；Q3单季度实现扣非归属净利润2.02亿元，同比下降43.42%，环比下降58.27%；业绩符合预期，维持“买入”评级。 粘胶亏损加大，拖累公司Q3盈利 公司营收小幅增长主要由于产品涨价，前三季度纯碱/粘胶短纤均价分别为2443/13078元/吨，同比上涨47.74%/5.53%，销量分别为247.69/48.29万吨，同比下降-4.54%/-7.17%。原料价格同比大幅上涨，原盐/煤/浆粕采购均价分别上涨70.85%/37.92%/11.22%，价差收窄导致公司毛利率下滑，前三季度毛利率20.04%同比减少3.53PCT，净利率6.65%减少2.83PCT。其中Q3纯碱/粘胶短纤销量84.54/14.3万吨，环比变化5.33%/-17.15%，粘胶短纤销量环比下降明显预计主要由于需求低迷亏损加大，公司主动减产。纯碱、粘胶、氯碱和有机硅价差均较Q2不同程度收窄，导致Q3毛利率20.47%，同比减少0.68PCT，环比减少2.07PCT，净利率5.25%，同比下降1.49PCT，环比下降4.16PCT。公司期间费用保持平稳，费用率小幅降低。应收账款周转率和存货周转率略有降低。公司前三季度经营性现金流净额24.98亿元，同比增长144.42%，负债率48.62%，同比降低0.96PCT。Q4下游需求进入淡季，预计产品销量环比持平。根据百川盈孚数据，烧碱价格高位，纯碱行业开工率87%供给偏紧，价格有望保持平稳。粘胶短纤价格盈利降至历史低位，下行空间有限。粘胶行业开工率降至62%低位，减产去库存。随着后续保交付等稳增长措施落地，下游需求有望逐渐复苏。 投资设立全资子公司，推动“三链一群”产业规划 2022年9月20日公司发布公告，投资设立全资子公司以推动“三链一群”产业发展计划。公司Q3在建工程3.90亿元，同比提高19.27%，环比提高46.61%；公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。我们认为，随着上述规划项目投产，公司产业链将得到进一步延伸，行业地位和竞争力将进一步增强，并将打开公司未来成长空间。 盈利预测及估值 纺织服装需求低迷粘胶短纤盈利低于预期，下调公司2022-2024年EPS分别至0.59/0.99/1.31元（原预测分别为0.93/1.12/1.26元），现价对应PE分别为10.17/6.04/4.55倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，产能扩张打开未来成长空间，维持“买入”评级。 风险提示 原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等。