东阳光(600673) 铝电解电容器全产业链龙头地位稳固，氟化工或将打造第二增长曲线 公司是铝电解电容器全产业链龙头，依托电极箔优势，积极推进东阳铝电解电容器项目，打通铝电解电容器全产业链；独家产品积层箔，环保及性能优势明显，有望引领电极箔行业的迭代升级。同时公司配套电极箔形成氯碱化工产业，不断向氟化工延伸：（1）公司作为华南地区最大的HFCs制冷剂企业，将充分受益于制冷剂行情长景气周期，或将为公司带来较高的业绩弹性；（2）公司与璞泰来合作的PVDF项目将持续发挥技术和先发优势，保持稳健增长；（3）氟化液蓄势待发、四代制冷剂技术储备。综合来看，我们看好公司原有主业景气反转，以制冷剂为代表的氟化工为公司带来的业绩弹性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.02、14.43、19.42亿元，EPS分别为0.33、0.48、0.64元，当前股价对应PE分别为19.2、13.3、9.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 公司为国内HFCs制冷剂龙头企业之一，将充分受益于制冷剂长景气周期 公司氟化工产业链主要包括化工新材料板块中的HFCs制冷剂及与璞泰来合资的PVDF业务，正在开拓和储备氟化液、四代制冷剂产品。其中，公司HFCs制冷剂获得配额约4.8万吨/年，目前已通过其他方式增加配额至约5.4万吨/年，成为龙头企业之一。2024正式开启制冷剂配额管理，各品种景气度快速修复。我们认为，当前HFCs制冷剂行情处于右侧初期阶段，未来其景气度将随需求不断增长、国内外库存的逐步消化而持续上行，公司作为华南地区最大的HFCs制冷剂企业将充分受益于制冷剂较长的景气周期。 电子元器件、高端铝箔、能源材料景气有望反转，未来或将稳健增长 公司电子元器件、高端铝箔、能源材料近年来受宏观、供给和需求多方扰动的影响，波动较大。2023年各业务承压，但随着能源成本的下降、格局改善和先进产能的不断释放，公司电子元器件、高端铝箔、能源材料等业务有望实现反转，并保持稳健增长。 风险提示：下游需求不及预期，产能投产不及预期，能源价格大幅波动。

东阳光GUANGDONGHECTECHNOLOGY(600673) 公司为国内电子元器件、高端铝箔和能源材料领先企业。公司的主营业务包括电子元器件、高端铝箔、化工新材料、能源材料四大板块。公司核心产品包括铝电解电容器用电极箔(包含腐蚀箔和化成箔)、积层箔、铝电解电容器、电子光箔、电池铝箔、氯碱化工产品、第三代新型环保制冷剂、PVDF、锂离子电池正极材料以及规划中的锂资源相关产业等。 公司受益于制冷剂价格上涨。根据《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，公司三代制冷剂配额约4.8万吨，公司计划通过跨品种转换、同品种转让、合作交易和购买等方式进一步增加配额，完成后预计将拥有三代制冷剂配额5.5万吨左右，位居国内第一梯队。根据百川盈孚，截至2024年5月27日，R32的市场均价为36000元/吨，环比+16%，同比+144%；R125的市场均价为40000元/吨，同比+60%；R134a的市场均价为31500元/吨，同比+34%。 电极箔产能规模和技术领先。电子元器件产品主要为铝电解电容器用电极箔（包含腐蚀箔和化成箔）、积层箔、铝电解电容器、软磁材料等研发、生产与销售。公司产品覆盖低压、中高压全系列，产能规模全球领先，产品技术国内领先，是国内最大的化成箔工厂。 国内高品质电子光箔主要生产商。高端铝箔产品主要为电子光箔、亲水箔、钎焊箔、电池铝箔等。目前公司拥有国内最大的电子光箔加工基地，是国内高品质电子光箔主要生产商，产品主要自用于制造化成箔。公司在空调箔、亲水箔的生产工艺技术处于国内领先、国际先进水平。 拥有广东省最大的氯碱化工生产基地。化工新材料产品主要包括氯碱化工产品、新型环保制冷剂等。公司有广东省最大的氯碱化工生产基地，产品面向化工、食品、造纸、农药、电子科技、芯片制造、光伏产业、污水处理、消毒杀菌等多个行业。 能源材料产品性能优势明显。公司的磷酸铁锂及三元材料在低温性能、倍率、加工性能与内阻上具备较为明显的优势。公司是国内少数几家同时掌握磷酸铁锂、三元材料、磷酸铁、三元前驱体量产技术和量产能力的企业之一。 盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为11.26、15.59和20.19亿元。参考同行业可比公司估值，考虑到公司为电极箔龙头给予一定估值溢价，我们给予2024年26倍PE，对应合理目标价9.71元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。宏观经济周期；安全生产预期；原材料价格波动。

东阳光(600673) 事件：1月31日，东阳光发布2022年年度业绩预增公告，预计实现归母净利润10.8亿元到13.6亿元，同比增加23.56%到55.60%；预计实现扣非归母净利润7.1亿元到9.2亿元，同比增加216.12%到309.62%。 新能源行业持续发力，公司业绩稳健增长。2022年，受新能源行业积极影响，单四季度看，预计实现归母净利润3.65-6.45亿元，中值5.05亿元；预计实现扣非归母净利润-1.06-1.04亿元，中值-0.1亿元。业绩高速增长原因为，受益于新能源行业发展，盈利能力增强；出售医药资产，业绩未受医药制造板块影响；公司持有的广东东阳光药业有限公司11.76%股权以公允价值计量，且其变动计入当期损益，产生非经营性收益。乘新能源东风，未来业绩有望保持持续增长。 锂电原材料项目签署协议，新能源产业迎来新增长极。22Q4，公司控股子公司与广汽零部件有限公司及遵义能源矿产有限公司签署了《合资合同》，拟在贵州省遵义市共同建立合资公司，从事矿产地质勘查和矿产资源的投资管理经营，合资公司注册资本为2亿元。合作完成纵向一体化的新能源产业链布局，共同降低产业链成本，保障锂电池原材料供应。 电容器产业链优势明显，积层箔技术蓄势待发。浙江东阳电容器基地一期项目建设预计2023年一季度建成投产。公司拥有“电子光箔-电极箔-铝电解电容器”为一体的核心产业链，在电子光箔等多个领域处于世界领先地位。同时，研发能力优势凸显，开发化成箔和电解液20余年，技术储备丰富。此外，公司与日本东洋铝业成功完善积层箔和积层化成箔技术，目前积层化成箔已具备推行量产的条件。我们认为随着积层箔项目建设结束，电子材料行业有望迎来新的增长点。 电子新材料扩产增效，电池铝箔水平领先。公司与璞泰来的合资公司乳源东阳光氟树脂有限公司开启2万吨/年PVDF+4.5万吨/年R142b项目的扩产，PVDF项目预计将在2023年一季度、第三季度分别完成第一期、第二期扩产。竣工投产后，将分别增加1万吨/年的PVDF产能。宜都的电池铝箔项目预计2023年建成投产。公司凭借UACJ世界领先铝加工技术，建立了从铝箔材到集电体至电池外装铝箔材料的连续生产体制，已经通过高端客户认证并且开始量产推广。 投资建议：公司产能扩充和规模效应逐渐体现，公司在新能源发展的趋势下保持高速增长。据此我们上修盈利预测，预计22/23/24实现营收125.00/151.56/191.25亿元，实现归母净利润12.19/20.13/29.02亿元，对应当前股价的PE分别为24/14/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源领域发展速度不及预期、扩充产能释放不及预期

东阳光(600673) 事件：11月7日晚，东阳光公告通过控股子公司狮溪煤业与广汽部件及遵义能源签署《合资合同》，拟在贵州省遵义市共同投资设立合资公司贵州省东阳光新能源科技有限公司，主要从事铝多金属（锂资源）矿产地质勘查和矿产资源的投资管理等业务。 锂资源战略重要性提升，本土锂资源价值凸显。22年11月2日，加拿大政府以“国家安全”为由，发布声明限制中矿资源、藏格矿业、盛新锂能三家公司海外锂矿项目投资，各国对关键矿产的管控正在逐渐收紧。由此可见，诸如锂、铯、钽等矿产资源已上升到国家战略层面。当前中国锂资源供应对外依存度仍旧较高，但是随着海外矿业开发环境日趋复杂，中国本土锂资源的加速开发迫在眉睫。 携手战略布局上游锂矿，新能源领域加码发展。本次三方合作为“强强联合“，注册资本为2亿元人民币，其中狮溪煤业持股47.5%，广汽部件持股47.5%，遵义能源持股5%，广汽作为广西地区主要的新能源车供应商，是公司布局新能源领域重要的战略伙伴，子公司狮溪煤业坐落在贵州省遵义市，遵义能源作为地方政府平台提供强力支持。当前广汽正在加速推荐新能源汽车发展，广汽新能源渗透率从2020年的17%提升至2021年的27%。但是相比比亚迪等企业新能源渗透率后续提升空间依旧较大。我们认为本次东阳光携手广汽布局上游资源端将产生良好的协同效应，后续锂矿的产能释放有明确保障。 电子新材料平台级布局，新能源产业链持续优化。东阳光横向拓展电子新材料业务的广度并且纵向发展业务致力于上下游产业链。在电子新材料方面，公司打造了电子光箔-电极箔（腐蚀箔和化成箔）-铝电解电容器的核心产业链，22Q3，公司签署新型积层箔协议，一期2000万平方米将于23年4月开工；同时拟投20亿建设铝电解电容器、超级电容器生产基地。新能源材料方面，公司与日本UACJ合作研发的电池铝箔产品已获得日本村田的认证并开始供货，公司拟投资27亿元建设年产10万吨低碳高端电池铝箔项目。此外，公司拟投资建设年产5万吨磷酸铁锂的扩产项目，一期新增产能3万吨，二期新增产能2万吨。在磷酸铁锂正极材料成本中，锂源占比超70%，公司在布局锂矿之后，上游环节已打通，成本将大幅下降，显著提高磷酸铁锂产品的竞争力和客户粘性，我们认为公司未来锂电材料业务营收、毛利将显著提升，强烈看好公司成为面向新能源的平台型新材料公司。 投资建议：我们看好公司产能扩充和规模效应逐渐体现，在新能源大力发展的趋势下保持高速增长。但是考虑到外部因素导致的原材料成本上涨；产品价格降低以及公允价值波动，我们预计22/23/24实现营收125/151.56/191.25亿元，实现归母净利润11.45/20.13/29.02亿元。对应当前股价的PE分别为28/16/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：投资项目建设不及预期；扩充产能释放不及预期。

东阳光(600673) 事件：10月30日，公司发布2022年三季报。22年前三季度实现营收87.15亿元，同比下滑3.93%；实现归母净利润7.15亿元，同比增加130.09%；实现扣非归母净利润8.16亿元，同比增加888.51%。 Q3业绩承压，四季度业绩有望迎来边际改善。22Q3，公司实现营收27.89亿元，同比下滑12.34%，环比下滑9.57%；实现归母净利润0.91亿元，同比下滑59.94%，环比下滑72.92%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比增加168.63%，环比下滑57.75%；Q3综合毛利率为17.19%，同比下降7.05pct，环比下降1.37pct。Q3营收环比下滑部分原因系三季度化工产品等销售量下降所致；Q3归母净利润环比下滑主要原因系公司持有的立敦科技和东阳光药股价大幅下跌所导致的公允价值变动，收益大幅下降至-0.59亿元；毛利率环比下降主要原因系外部环境导致的原材料价格上涨及化工产品价格下降所致。展望未来，我们认为公司Q4业绩有望迎来边际改善。 新型积层箔项目签署协议，电子材料业务迎来新增长点。22Q3，公司与乌兰察布市集宁区人民政府签署《年产4000万平方米新型积层箔项目入园协议书》，计划投资金额不超过12亿元。项目分为两期，一期项目将于23年4月开工，23年底竣工投产，一期新增产能为2000万平方米积层箔；二期项目预计24年开工，建设周期需根据一期进行推进，二期新增产能为2000万平方米积层箔。积层箔作为新一代电极箔技术，具有高比容、体积小以及环境友好等明显优势，我们认为随着积层箔项目建设完毕，积层箔项目有望为电子材料业务带来新的增量，营收以及毛利率将进一步提升。 扩产磷酸铁锂把握战略机遇，新能源领域持续发力。22Q3，公司公告将投资建设“年产5万吨锂离子电池正极材料磷酸铁锂的扩产项目”；项目分为两期，总投资金额不超过14亿元。项目建设周期为15个月，一期新增产能3万吨；二期新增产能2万吨。该项目旨在满足日渐提升的新能源汽车电池市场需求以及进一步完善公司在新能源领域的布局。此外，公司还积极布局电池铝箔，“年产10万吨低碳高端电池铝箔项目“的一期将于23年投产，新增产能5万吨；二期将于25年投产，新增产能5万吨。随着锂电池上游原材料扩产项目逐步建设完成，下游新能源汽车电池景气度持续向好，扩产项目的产能释放将较为迅速。我们认为上述项目将有助于公司把握住新能源发展的历史性机遇，未来业绩有望保持高速增长。 投资建议：我们看好公司产能扩充和规模效应逐渐体现，在新能源大力发展的趋势下保持高速增长。但是考虑到外部因素导致的原材料成本上涨；产品价格降低以及公允价值波动，我们下修盈利预测，预计22/23/24实现营收125/151.56/191.25亿元，实现归母净利润11.45/20.13/29.02亿元。对应当前股价的PE分别为28/16/11，维持“推荐”评级。 风险提示：扩产项目建设不及预期；上游原材料价格持续上扬；扩充产能释放不及预期。

东阳光(600673) 东阳光：剥离医药业务再出发，2022年上半年实现归母净利同增646%。东阳光集团成立于1997年，现有员工2万余人；主要从事生物医药、电子材料和健康养生三大产业，现有广东东莞、广东韶关、湖北宜昌、西藏林芝、贵州遵义、内蒙古乌兰察布六大基地，已拥有中国东阳光科、香港东阳光药两家上市公司，其中A股上市公司东阳光科为电子材料业务主要载体。 公司2022年上半年业绩表现强劲，实现营收59.26亿元，同比增长0.61%；实现归母净利6.24亿元，同比增长646%。业绩强劲增长主要得益于电极箔、电池铝箔等需求高景气，以及PVDF价格同比增长。 围绕电子元器件、新能源材料、氟氯化工三大产业积极布局。东阳光依托完整的产业链及技术创新优势，顺应新能源行业发展趋势，响应国家“双碳”政策，聚焦发展优势产业，力争2026年销售额突破500亿元。 电子元器件：电子光箔-电极箔-电容器-磁性材料全产业链布局。东阳光建成了以广东韶关为主，湖北宜昌、内蒙古乌兰察布、贵州遵义为辅的大规模产业化基地，从高纯铝、电子铝箔、腐蚀化成箔到铝电解电容器完整的产业链；其中，电子铝箔、中高压化成箔产销全球第一，占有50%的市场。截至2022年上半年电容器公司在乌兰察布市布局的中高压化成箔扩建项目已共计完成96条生产线的安装及调试，年产量达2800万㎡。另外2022年2月21日，东阳光铝电解电容器项目开工仪式在东阳基地举行。东阳光集团东阳基地铝电解电容器项目计划总投资20亿元，占地166.3亩。项目一期投资10亿元，于2022年2月开工建设，计划2023年3月投产。项目全部建成后，公司预计可实现年销售额25亿元，年利税超5亿元。 新能源材料—电池铝箔：受益新能源车+储能+钠电池发展，公司规划建设20万吨产能。公司电池铝箔一直与日本UACJ合作，技术全球领先，现有年产能2万吨；正在规划建设年产能20万吨，一期先建设年产能5万吨。公司在年初1月份公告，计划以自筹资金总投资不超过27.1亿元在湖北宜都建设10万吨低碳高端电池铝箔项目，项目建设期36个月，一期、二期均为5万吨；分别计划于2023年和2025年投产。 氟氯化工产业链：与璞泰来强强联合，新建2万吨/年PVDF与4.5万吨/年R142b项目。东阳光拥有完善的化工产业链，包括烧碱、双氧水、甲烷氯化物等传统化工产品，重点发展氟化工制冷剂、氟树脂PVDF等产业。公司与璞泰来达成战略合作意向，分别以40%和60%的股权比例成立氟树脂公司，计划由氟树脂公司投资新建2万吨/年PVDF与4.5万吨/年R142b项目，其中一期项目1万吨/年PVDF与1.8万吨/年R142b已顺利通过节能审批。 盈利预测和投资建议。各板块业务盈利假设如下： 1、电容器及电子元器件：目前公司具备中高压化成箔产能4000万平米，我们预计未来2年将增加到6800万平米；此外公司预计将投资20亿元建设电容器基地，将增加收入25亿元； 2、电池铝箔：公司计划投资27.1亿元建设10万吨电池铝箔，我们预计将增加收入40亿元； 3、PVDF：公司与璞泰来合资公司计划新建2万吨/年PVDF与4.5万吨/年R142b项目，公司持有股权40%。我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.46、0.74和0.99元/股，参考可比公司估值，给予公司2022年28倍PE，对应合理价值12.88元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。1、募投项目释放进度不及预期

东阳光(600673) 剥离医药再出发，聚焦新能源的平台型新材料公司。东阳光是国内电极箔龙头，深耕高端铝箔制造二十余年，已逐步发展成为全球最大的电子光箔—电极箔—铝电解电容器全产业链技术创新型企业。21年公司营收和归母净利润分别为128/8.7亿元，同比增长23.4%/110.3%。21年末剥离长期亏损的医药板块，再次聚焦于新能源赛道。展望未来，公司电池铝箔加速扩产，有望跻身第一梯队，电容器先驱王者归来，积极实现国产替代，锂电级PVDF进入稳定收益期，预计公司盈利能力将进一步加强。 乘新能源行业东风，电容器产业链优势凸显。在新能源车、光伏、风电的拉动下，铝电解电容器和电极箔市场规模逐年递增，根据《电容器行业信息》预测，2025年中国铝电解电容器市场规模将达435亿元，2020-2025年CAGR为8.2%。根据智多星顾问预测，2025年全球化成箔市场规模将达202.7亿元，2020-2025年CAGR为6.1%。东阳光作为电极箔行业龙一，目前中高压化成箔产能约4000万平米，未来预计扩产至7000万平米，同时拟投20亿建设铝电解电容器、超级电容器生产基地。我们看好东阳光借助电容器产业链优势，有望成为铝电解电容器乃至整个电容器行业的龙头企业。 电池铝箔率先供货日系高端客户，拟扩10万吨角逐第一梯队。受益于中国锂电池市场高速发展，据GGII调研数据，2021年中国电池铝箔出货量已超13万吨，动力领域电池箔需求量有望在2025年达到49万吨，2021-2025年CAGR为43%；“高进入壁垒+钠离子潜在需求”，电池铝箔供应缺口将持续扩大，根据中研普华研究院测算，2022-2024年供应缺口1.0/1.3/1.7万吨。公司与UACJ合作的1万吨电池铝箔产能已于21年底投产，目前已通过行业高端客户村田认证并开始量产供货，同时拟投27亿建设年产10万吨低碳高端电池铝箔项目。我们认为东阳光扩产规划与市场认知存在较大预期差，东阳光未来有望成为电池铝箔第一梯队。 锂电级PVDF一吨难求，R142b否极泰来助力化工腾飞。锂电池市场蓬勃发展带动锂电级PVDF需求高增，PVDF原材料R142b生产和受到严格限制。需求端快速增长，叠加原料端产能收紧，2022年PVDF与R142b的市场价均大幅上涨，PVDF价格已从21年低点10万每吨涨至22年7月50万每吨，R142b价格涨至20万每吨。东阳光与璞泰来达成战略合作，目前已具备0.5万吨PVDF产能，拟在乳源新建2万吨/年PVDF与4.5万吨/年R142b项目。我们认为R142b配额获批将助力锂电级PVDF进入一个稳定收益期，化工板块将为公司带来业绩增量。 投资建议：预计公司22-24年营收分别为130.32/160.95/193.51亿元，归母净利润分别为13.04/22.49/29.09亿元，对应当前市值PE分别为28/16/13倍。考虑到公司产能扩充和规模效应逐渐体现，在国产替代和新能源、变频储能行业迅速发展的背景下，有望保持高速增长。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新能源领域成长速度不及预期、电池铝箔产能扩产不及预期、PVDF价格大幅下降风险。