爱普股份(603020) 事件 2024年8月28日，爱普股份发布2024年半年度业绩报告。 投资要点 二季度业绩承压，原材料成本优化拉升毛利 公司2024H1总营收14.52亿元（同减1%），公司香精业务收入稳固增长，但食品配料业务收入受市场因素影响较大，归母净利润0.62亿元（同减12%），扣非归母净利润0.55亿元（同减5%）。2024Q2公司总营收7.05亿元（同减5%），归母净利润0.27亿元（同减11%），扣非归母净利润0.23亿元（同减5%）。盈利端，公司2024Q2毛利率同增2pct至17.35%，主要系香精原材料成本控制效果显现，销售/管理费用率分别为3.51%/4.87%，分别同比-0.1pct/+1pct，综合来看，净利率同减0.1pct至5.09%。 香精业务稳健增长，食品配料受供需错位扰动 2024Q2公司香精/香料/食品配料营收分别为1.48/0.39/5.12亿元，分别同比+11%/-26%/-7%，香精板块公司充分发挥供应链优势，加大客户服务力度，收入稳健增长，同时成本管控效果良好，毛利率保持稳中有升，香料业务受上下游两端供需不平衡影响，收入利润均有承压，公司后续强化产业协同，持续提升高附加值产品占比优化盈利能力。食品配料业务同样由于上下游供需波动导致收入下降，但公司优化选品组合、及时有效调整产品售价，业务板块毛利率同比略有上升，公司后续积极开拓下游客户和应用场景、优化打磨生产工艺，推动食品配料业务高质量发展。2024Q2公司经销/直销渠道营收分别为1.34/5.64亿元，分别同减15%/2%，截至2024H1末，公司经销商共1131家，较年初净减少2家。 盈利预测 公司坚持“香精香料为引领，食品配料融合发展”的理念，深耕主营业务，同时持续关注乳品、饮料等传统领域及其他新兴业态的发展方向，我们看好公司工业巧克力扩产，打造第二增长曲线。预计2024-2026年EPS为0.36/0.42/0.47元，当前股价对应PE分别为18/15/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 事件 2024年4月29日，爱普股份发布2024年一季度业绩报告。 投资要点 营收恢复性增长，盈利端相对承压 公司2024Q1总营收7.47亿元（同增3%），营收恢复性增长，归母净利润0.35亿元（同减12%），利润表现相对承压。盈利端，公司2024Q1毛利率为16.37%（同减0.04pct），销售/管理费用率分别为3.44%/3.70%，分别同比+0.2pct/-1pct，综合来看，公司2024Q1净利率同减1pct至6.47%。现金流端，2024Q1公司经营净现金流为1.19亿元（2023Q1为-0.05亿元）。 香精香料稳中向好，大客户开拓持续推进 香精增速明显，食品配料关注市场需求改善，2024Q1公司香精/香料/食品配料营收分别为1.53/0.47/5.41亿元，分别同增15%/3%/0.4%，主营产品营收均呈现增长趋势，其中香精/香料营收增速较快预计主要受益于市场需求恢复/大客户服务力度加强所致，公司后续持续推进品牌建设，提升香料香精业务的市场占有率；食品配料业务营收同比基本持平，公司加快推动“食品配料研发制造基地项目”，预计随着工业巧克力新产能投产、意向订单推进、客户资源拓展，销量有望进一步提升。大客户拓展推进直销渠道稳增，2024Q1公司经销/直销渠道营收分别为1.54/5.87亿元，分别同增0.1%/4%，直销渠道增速延续，公司后续在强化与现有客户深度合作的基础上，加大国内外市场对目标客户的拓展与布局，推动新客户导入。 盈利预测 公司坚持“香精香料为引领，食品配料融合发展”的理念，深耕主营业务，同时持续关注乳品、饮料等传统领域及其他新兴业态的发展方向，我们看好公司工业巧克力扩产，打造第二增长曲线。根据一季报，预计2024-2026年EPS为0.36/0.42/0.47元，当前股价对应PE分别为21/18/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 事件 2024年04月22日，爱普股份发布2023年年报。 投资要点 四季度业绩承压，成本优化释放毛利 2023年公司总营收为27.83亿元（-13%），主要系市场需求承压所致，归母净利润0.91亿元（-17%）；2023Q4公司总营收6.85亿元（-21%），归母净利润0.01亿元（2022年同期为-0.04亿元）。2023年公司毛利率为14.82%（+0.4pct），主要系原材料成本控制成效显现；2023年公司销售/管理费用率分别为3.88%/5.27%，分别同增1pct/1pct，其中销售费用率增加主要系销售人员业务活动同比增加所致。综合来看，公司2023年净利率为4.00%（+0.1pct），基本维持稳定。现金流端，公司2023年经营净现金流为2.25亿元（+173.53%），主要系公司购买商品、接受劳务支付现金减少所致。 香精香料盈利能力提升，工业巧克力有望放量 分产品看，香精量升价跌，成本管控良好，2023年公司香精营收5.42亿元（+5%），其中销量0.97万吨（+6%），吨价5.57万元/吨（-1%），虽受下游需求不足影响，但公司及时调整产品结构、加大客户服务支持力度，实现收入增长，同时得益于成本管控有效，香精毛利率同增3pct至35.73%；香料量跌价增，盈利能力提升，2023年香料营收1.92亿元（-11%），其中销量0.06万吨（-29%），吨价32.97万元/吨（+25%），叠加公司合理管控原材料成本波动，香料毛利率同增3pct至31.62%；食品配料量跌价增，工业巧克力放量可期，2023年食品配料营收20.23亿元（-17%），其中销量3.26万吨（-26%），主要系需求端变化，乳制品行业低迷、工业巧克力制造业务相对承压所致，随着工业巧克力新产能投产、意向订单推进、客户资源拓展，销量有望进一步提升。同时，工业巧克力板块高毛利产品占比提升、工艺改善，拉升食品配料吨价同增11%至6.21万元/吨，但受制于乳制品盈利拖累，食品配料板块毛利率同减2pct至7.10%。分渠道看，公司经销/直销渠道营收分别为5.74/21.83亿元，分别同减20%/11%。 盈利预测 公司坚持“香精香料为引领，食品配料融合发展”的理念，深耕主营业务，同时持续关注乳品、饮料等传统领域及其他新兴业态的发展方向，我们看好公司工业巧克力扩产，打造第二增长曲线。根据年报，预计2024-2026年EPS为0.36/0.42/0.47元，当前股价对应PE分别为22/18/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 事件 2023年10月31日，爱普股份发布2023年前三季度报告。 投资要点 业绩符合预期，毛利率逐步改善 2023Q1-Q3总营收20.98亿元（同减10%），归母净利润0.9亿元（同减21%），其中2023Q3总营入6.33亿元（同减15%），归母净利润0.2亿元（同减12%），业绩符合预期，利润短期承压。盈利端，2023Q1-Q3毛利率15.25%（+0.3pct），净利率5.3%（-1pct）；2023Q3毛利率14.17%（+1pct），净利率3.45%（+0.04pct）。费用端，2023Q3销售费用率为3.92%（+0.2pct），管理费用率为5.74%（+1pct），营业税金及附加占比为0.52% （+0.1pct）。现金流端，2023Q1-Q3经营活动现金流净额为1.39亿元（同增139%），系购买商品、接受劳务支付的现金减少，2023Q3经营活动现金流净额为0.28亿元。截至2023Q3末，合同负债0.16亿元（环比-11%）。 核心主业稳健增长，海外市场持续扩张 分产品看，2023Q3香精/香料/食品配料营收为1.41/0.5/4.37亿元，同比+7%/-11%/-21%。公司及时调整香精产品结构，加大客户服务支持力度，香精业务稳健增长。分渠道看，2023Q3经销/直销营收为1.3/4.98亿元，同减12%/16%。分区域看，2023Q3中国大陆/其他国家或者地区营收为5.69/0.59亿元，同比-18%/+20%，海外地区持续扩张。截至2023Q3末，经销商总计1139家。公司坚持“香精香料为引领，食品配料融合发展”的理念，深耕主营业务，同时持续关注乳品、饮料等传统领域及其他新兴业态的发展方向。 盈利预测 我们看好公司工业巧克力扩产，打造第二增长曲线。根据中报，我们调整2023-2025年EPS为0.31/0.37/0.42元（前值分别为0.35/0.46/0.58元），当前股价对应PE分别为29/25/22倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 事件 2023年8月29日，爱普股份发布2023年半年度报告。 投资要点 业绩符合预期，成本波动致利润短期承压 2023H1营收14.65亿元（同减8%），归母净利润0.7亿元（同减23%）。上半年毛利率15.72%（同减0.3pct）；净利率6.1%（同减1pct）；销售费用率3.42%（同增1pct）；管理费用率4.29%（同增0.4pct）；营业税金及附加占比0.47%（同增0.2pct）；经营活动现金流净额1.11亿元（同增50%）。其中2023Q2营收7.39亿元（同减8%），归母净利润0.31亿元（同减30%）。毛利率15.04%（同减0.1pct），净利率5.20%（同减2pct），销售费用率3.6%（同增1pct），管理费用率4.28%（同增0.3pct），营业税金及附加占比0.49%（同增0.3pct）。 核心主业稳健增长，产品结构持续优化 分产品看，2023H1香精/香料/食品配料营收为2.66/0.98/10.88亿元，同比+5%/-7%/-11%。公司及时调整香精产品结构，加大客户服务支持力度，香精业务稳健增长。分渠道看，2023H1经销/直销营收为3.12/11.4亿元，同减1%/10%。分区域看，中国大陆/其他国家或者地区营收为13.36/1.17亿元，同比-9%/+0.4%。截至2023H1末，经销商共计1139家，净增加2家。公司坚持“香精香料为引领，食品配料融合发展”的理念，同时持续关注乳品、饮料等传统领域及其他新兴业态的发展方向。此外，公司回购股份用于股权激励/员工持股计划，截止5月底已回购760万股，占总股本1.98%，利于调动员工积极性，增加投资者对公司未来信心。 盈利预测 我们看好公司工业巧克力扩产，打造第二增长曲线。根据中报，我们略调整2023-2025年EPS为0.35/0.46/0.58元（前值分别为0.40/0.54/0.70元），当前股价对应PE分别为26/20/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 核心主业地位稳固，产品结构不断优化 公司是国内最大的食品用香精生产企业之一和名列前茅的香料香精生产企业，致力于向下游食品饮料企业提供“香精+食品配料”的一体化服务。香精：1）食用香精逐步打造功能型产品，今年伴随成本端改善及产品结构优化，叠加提价效应，预计进入利润释放期。2）烟草香精有望受益于中烟华宝产品的替代，同时今年将在广东建设实验室，扩大对电子烟企业销售和服务，预计明年贡献收入。3）目前日化香精增长较快，但基数较低。香料：主要产品为凉味剂，应用于口香糖、牙膏、电子烟等，当前市占率超1/3。 工业巧克力扩产，打造第二增长曲线 食品配料：1）贸易：进口奶酪、稀奶油、乳清粉、酪蛋白等乳制品为主。2）制造：主要向下游企业提供代脂及纯脂的工业巧克力，当前工业巧克力处于快速发展期，预计新产线今年投产，有望突破产能瓶颈，扩大市场份额，稳固行业龙头地位。股份回购：截至5月30日，公司完成股份回购，累计回购股份760万股，占总股本1.98%，均价10.34元/股。 盈利预测 预计2023-2025年EPS为0.40/0.54/0.70元，当前股价对应PE分别为23/17/13倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、政策变动风险、原材料上涨风险、工业巧克力增长不及预期等。

爱普股份(603020) 投资要点 我们此前重点推荐标的爱普股份，近期发布公告，增资控股深圳颖灿生物科技有限公司，助力公司电子烟烟油业务的快速落地，我们在此重申推荐逻辑和观点，并继续重点推荐！ 增资颖灿生物科技有限公司，持股51%股权 公司发布公告，拟以现金方式增资深圳市颖灿生物科技有限公司，并与深圳颖灿及其现有股东深圳雷炎和深圳颖灿实际控制人签署框架协议，增资完成后，公司将持有深圳颖灿51%的股权。 我们认为本次增资控股将有助于公司电子烟烟油业务的快速落地。 1）获取牌照：通过本次增资控股深圳颖灿，将使公司快速获取电子烟雾化物生产牌照； 2）获取订单和市场：通过本次增资控股，公司将与雾化物电子烟头部企业【魔笛】建立紧密的合作关系，由于双方分别在市场、技术方面占据优势，强强联合下，有利于后续快速进行市场拓展； 3）促进香精香料和电子烟业务的拓展：电子烟雾化物是香精香料非常重要的应用领域，香精香料的添加量远高于普通食品，后期公司烟油业务形成规模效应，将对公司香精香料业务形成明显的促进作用。 后续空间广阔，继续重点推荐！ 爱普股份作为我们此前重点推荐标的，二季度是经营和业绩的低点，伴随电子烟烟油业务的落地及食品配料业务产能投产，公司将进入趋势上行通道，业绩有望快速改善。长期来看，公司业务具备良好成长性，后续有望成为能够提供产品解决方案的综合供应链龙头。公司食用香精香料已经是内资规模第一的公司，巧克力业务明年投产后将成为国内最大巧克力工厂，巧克力和果酱与原有香精香料的业务协同，结合公司自身供应优势将助力公司成为提供综合复配产品解决方案的龙头，具备长期成长性；本次增资控股深圳颖灿，公司电子烟烟油业务将快速落地，也将打开后续想象空间。 盈利预测及估值 维持此前盈利预测，维持买入评级。预计2022-2024年实现收入分别为35.50/40.24/45.97亿元，同比分别为6.15%、13.35%、14.24%；实现归母净利润分别为1.50/1.92/2.49亿元，同比分别为-20.29%/27.43%/24.68%，经营质量有所提高。预计2022-2024公司EPS分别为0.39/0.50/0.62元，对应PE分别为28/22/18倍。 风险提示：新冠疫情反复影响终端需求，原材料成本持续上涨等。

爱普股份(603020) 核心逻辑：公司是香精香料龙头公司，通过工业巧克力和水果制品等食品配料业务的拓展逐步转型成为能够提供产品解决方案的综合供应链龙头。22Q2我们认为是业绩和基本面低点，后续有望进入上行通道。 超预期驱动因素： 超预期一： 市场认为：市场可能更多的将公司定义为一个香精香料龙头公司； 我们认为：公司后续有望成为能够提供产品解决方案的综合供应链龙头，长期成长空间大。1）公司食用香精香料已经是内资规模第一的公司，大客户资源丰富，合作稳定，后续有望成为国际香精香料的龙头公司；2）巧克力业务明年投产后将成为国内最大巧克力工厂，当前公司巧克力产能3.8万吨，预计未来三年每年1.5-2万吨产能的释放；需求端来看，当前订单充足，大客户资源稳定，新客户开拓顺利，按照目前公司已经成为品牌合格供应商的客户来看，每年对巧克力产能的需求在20-25万吨，需求端空间较大；3）果酱业务短期虽在业务和人员调整期，但技术水平和原料端具备优势，伴随产能的释放后续仍有较大空间。由此公司食品配料制造业务与原有香精香料的业务协同，结合公司自身供应优势将助力公司成为提供综合复配产品解决方案的龙头，具备长期成长性。 超预期二： 市场认为：公司烟用香精业务占比较小，后续贡献不大。 我们认为：公司烟用香精业务具备资源、技术优势，21年底开始布局盈利能力较高的电子烟烟油业务后续有望超预期。公司以往烟用香精以传统卷烟香精为主，预计21年整体规模在1亿以上，由此公司本身具备一定的资源、技术和客户优势；21年底公司布局电子烟烟油业务，预计后续牌照能够落地，和订单的签订，将会为公司带来新的业务增量；与此同时毛净利率均高于其原有主业，有望带动后续也的超预期。 催化剂：电子烟业务的牌照落地、食品配料产能释放等 现行股价处于怎样的位置（底部/半空)？是否已经反应了该预期？反应了多少？ 公司二季度受疫情影响，我们认为是经营和基本面相对低点，近期股价有所回调。我们认为现行股价位置处于底部，还未完全反映后续的烟油等业务的预期。 盈利预测及估值： 预计2022-2024年实现收入分别为35.50/40.24/45.97亿元，同比分别为6.15%、13.35%、14.24%；实现归母净利润分别为1.50/1.92/2.49亿元，同比分别为-20.29%/27.43%/24.68%，经营质量有所提高。预计2022-2024公司EPS分别为0.39/0.50/0.62元，对应PE分别为28.54/22.30/17.19倍。 目标价多少？现价看多少空间？测算依据是什么？ 考虑到公司当前食用香精香料规模已成为内资第一，巧克力工厂23年产能释放后将成为国内第一大巧克力工厂，给予一定制造企业的龙头溢价；与此同时预计23年电子烟烟油业务贡献利润，同时考虑公司业绩的成长性，23年给予公司30倍PE，对应目标市值58亿元，对应现价还有30%-40%的空间。 风险提示：新冠疫情反复影响终端需求，原材料成本持续上涨等。

爱普股份(603020) 投资要点 公司22H1业绩符合我们的预期，业绩受疫情影响略有下滑 22H1公司实现收入15.91亿元，同比下降5.99%；实现归母净利润0.91亿元，同比下降25.29%，业绩符合我们此前预期（我们的预期：22H1收入个位数下滑，利润下滑25%左右）。 其中，22Q2实现收入8.04亿元，同比下降7.77%；实现归母净利润0.44亿元，同比下降28.31%。 巧克力业务快速增长，配料贸易受疫情影响较大 拆分来看，公司香精业务实现收入2.53亿元，同比下降9.04%；香料业务实现1.06亿元，同比下降10.97%；预计食品配料制造中巧克力业务实现收入3.75亿元，同比增长41%；果酱业务实现收入6747万元，同比下降10%左右；由此预期公司食品配料贸易实现收入7.82亿元，同比下降17%。 受成本和疫情管控运费提高等影响，毛净利率略有下降 22H1实现毛利率15.97%（-2.34pct），22Q2实现毛利率15.09%（-2.83pct）。22H1实现净利率7.17%（-2.10pct）,22Q2实现净利率6.86%（-2.26pct）。 从配料制造角度分拆来看，巧克力业务净利润1146万元，其中国内工厂净利率在4%左右，印尼工厂微亏；果酱业务22H1预计亏132万元。 维持此前盈利预测，维持买入评级 公司是香精香料龙头公司，通过工业巧克力和水果制品等食品配料业务的拓展逐步转型成为能够提供产品解决方案的综合供应链龙头。我们认为22Q2是公司基本面和业绩的低点，伴随后续电子烟业务的落地及食品配料业务产能投产，公司将进入趋势上行通道，业绩有望快速改善。 维持此前盈利预测，预计2022-2024年实现收入分别为35.50/40.24/45.97亿元，同比分别为6.15%、13.35%、14.24%；实现归母净利润分别为1.50/1.92/2.39亿元，同比分别为-20.29%/27.43%/24.68%，经营质量有所提高。预计2022-2024公司EPS分别为0.39/0.50/0.62元，对应PE分别为29.87/23.44/18.80倍。 风险提示：新冠疫情反复影响终端需求，原材料成本持续上涨等。

爱普股份(603020) 投资要点 此前我们曾发布爱普股份的深度报告《爱普股份：香精业务有望超预期，食品配料打开后续空间》，本篇报告我们希望回应近期市场关注的五大问题，并进行重点推荐！ 核心逻辑：公司是香精香料龙头公司，通过工业巧克力和水果制品等食品配料业务的拓展逐步转型成为能够提供产品解决方案的综合供应链龙头。我们认为22Q2 是公司基本面和业绩的低点，伴随后续电子烟业务的落地及食品配料业务产能投产，公司将进入趋势上行通道，业绩有望快速改善。 22H1 由于受到疫情叠加 21H1 的高基数，我们预计公司 22H1 经营业绩有所下降，但我们能看到公司：食品配料制造业务中工业巧克力的需求在快速提升，纯脂占比持续提升，拉动食品配料业务盈利能力的提升；香精香料业务需求保持稳定增长，提价背景下叠加下半年原材料价格下降有望释放利润弹性，电子烟烟油牌照有望年内落地带来新催化。由此我们认为 22Q2 是公司业绩和基本面低点，下半年将进入上行通道，后续空间较大。公司通过回购进行员工持股/股权激励计划彰显后续发展信心，由此我们进行重点推荐，并希望针对市场此前关心的问题进行解答。 问题 1：疫情对公司业绩的影响大概有多少？ 我们认为疫情对公司的影响好于市场预期。首先公司上海香精香料厂在 21 年底处在陆续搬迁至江西的过程中，由此二季度上海的疫情封控对于公司生产影响相对有限；与此同时工业巧克力和水果制品工厂正常生产，未受封控影响；食品配料贸易预计由于疫情导致需求端减弱，所受影响较大。由此我们预计公司 22H1收入下滑幅度在个位数；同时考虑到封控影响导致运费较高，由此预计利润下滑幅度在 25%左右。 问题 2：如何看待公司工业巧克力和水果制品后续的成长？ 1）工业巧克力业务需求旺盛，纯脂占比持续提升，拉动盈利能力的提升。公司2021 年巧克力业务实现收入 4.56 亿元，产能 3.8 万吨。由于终端需求的提升，以及行业供给不足，公司工业巧克力业务需求旺盛，淡季仍旧满产。与此同时伴随终端的消费升级，以及公司与下游大客户合作开发的新品多使用纯脂巧克力，预计纯脂巧克力的占比有望从 10%提升至 20%，从而拉动公司盈利能力的提升。从产能角度来看，当前公司巧克力产能 3.8 万吨，新工厂产能预计在年末或明年年初释放，从而带来未来三年每年 1.8-2 万吨设计产能的释放，在产能释放后将成为国内第一大巧克力工厂；需求端来看，当前订单充足，新客户开拓顺利，按照目前公司已经成为品牌合格供应商的客户来看，每年对巧克力产能的需求在20-25 万吨，需求端空间较大。由此我们认为伴随后续产能释放和需求端的产品结构升级，公司工业巧克力业务具备较好的成长性。 2）水果制品业务定位高端，客户和产品结构持续优化调整。公司水果制品为价格较高的高端带果粒果酱制品，2021 年实现收入 1.46 亿元，良品率已经提升至90%左右，产能 1.2 万吨，后续预计未来三年新增 5 万吨设计产能。公司大客户资源优势保障对果酱的稳定需求，我们认为当前水果制品处于调整期，后续利用现有客户资源，实现客户结构优化和提升带动公司业绩的持续增长。 问题 3：如何看待公司电子烟烟油业务的发展？ 看好公司电子烟牌照落地后预计带来新的业绩增量。在电子烟相关条例出台后，我们认为有利于行业的集中度提升，同时限定对电子烟香精使用的原料数量，对供应商的研发能力提出更高要求。爱普股份具备高技术水平的研发能力，电子烟烟油产品储备完成，可利用其原有烟用香精客户资源，若后续公司电子烟牌照落地，我们预计将会为公司带来新的业绩增量。 问题 4：公司后续的催化有哪些？ 我们认为主要系电子烟牌照的落地，以及业绩的逐季改善，和食品配料业务的产能释放投产都将持续为公司带来新的催化。 问题 5：如何看待公司后续的业绩和经营质量？ （盈利预测及估值） 我们认为公司的经营质量有所提高。21 年公司实现收入 33.45 亿元，实现归母净利润 1.89 亿元，其中由于公司持股的 Aice Holding（持股 9.93%）是印尼最大的冰淇淋工厂，21 年公允价值变动受益中 Aice 贡献 4200 万左右。我们预计 22 年公司公允价值变动不会产生较大变化。由于考虑到上半年疫情的影响，我们略下调公司盈利预测，预计 2022-2024 年实现收入分别为 35.50/40.24/45.97 亿元，同比分别为 6.15%、13.35%、14.24%；实现归母净利润分别为 1.50/1.92/2.49 亿元（前值分别为 2.09/2.54/3.08 亿元），同比分别为-20.29%/27.43%/24.68%，经营质量有所提高。预计 2022-2024 公司 EPS 分别为 0.39/0.50/0.62 元，对应 PE 分别为27.50/21.58/17.31 倍。 当前我们对于公司后续业绩的预测未考虑电子烟烟油的贡献，考虑到电子烟烟油业务盈利能力较高，若 2023 年能够贡献业绩则将会有助于后续公司整体盈利能力的提升。同时我们认为 22Q2 是公司业绩和基本面低点，下半年基本面和业绩将进入上行通道，23 年新业务增量较多，有望实现戴维斯双击；另外公司通过回购进行员工持股/股权激励计划彰显后续发展信心，给予公司 23 年 30 倍 PE，对应当前仍有 30%-40%空间，上调至买入评级。 风险提示：新冠疫情反复影响终端需求，原材料成本持续上涨等。