江化微(603078) 投资要点： 公司是国内湿电子化学品行业的领先企业之一。公司主营业务为超净高纯试剂、光刻胶配套试剂等湿电子化学品的研发、生产和销售。公司生产的超净高纯试剂、光刻胶配套试剂主要适用于显示面板、半导体芯片、太阳能电池等电子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、蚀刻、去膜、掺杂等制造工艺过程。公司是具备为半导体、平板显示及新能源等三大领域全系列湿电子化学品的供应企业之一，在半导体及LED领域拥有士兰微电子、中环集团、长电科技等客户；在平板显示领域拥有京东方、中电彩虹、深天马等客户；在新能源（太阳能光伏及锂电）领域拥有华晟集团、捷泰集团等客户。 2021-2024Q3公司营业收入持续增长。2021-2024Q1-3公司营业收入分别为7.92、9.39、10.30、8.20亿元，同比增长40.50%、18.56%、9.66%、6.33%；归母净利润分别为0.57、1.06、1.05、0.86亿元，同比增长-2.90%、87.19%、-0.46%、-12.45%。公司营业收入增长主要得益于半导体业务产品的收入增长，公司半导体高端湿电子化学品产品的市场占有率增加。 公司加快发展高端电子化学品，提升公司产能利用率。公司总体已建产能23.5万吨/年，其中江阴基地9万吨/年，产能利用率93.16%，镇江基地5.8万吨/年，产能利用率20.79%，四川基地8.7万吨/年，产能利用率约30%；镇江基地二期项目产能10万吨/年，未来三期项目规划7万吨/年。镇江一期G5等级的盐酸、氨水稳步向高端半导体客户端逐步导入，目前已在华虹半导体、华力微等公司取得阶段性认证成果，G5等级的硫酸已经中国台湾高端半导体客户阶段性认证通过。截止2024年6月二期项目主要设备已到位，处于安装调试阶段。 盈利预测与投资评级。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.34、0.47、0.59元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值为2025年45倍PE，对应目标价21.15元，给予优于大市评级。 风险提示。扩产项目投产不及预期；下游需求不及预期。

江化微(603078) 2024Q3利润小幅承压，收入同环比增长，维持“买入”评级 公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收8.20亿元，同比+6.33%；归母净利润0.86亿元，同比-12.45%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-11.52%；销售毛利率25.87%，同比-1.36pcts；销售净利率8.79%，同比-1.02pcts。2024Q3公司实现营收2.99亿元，同比+9.61%，环比+7.62%；归母净利润0.29亿元，同比-12.99%，环比-6.79%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-11.99%，环比-3.12%；销售毛利率25.35%，同比-0.13pcts，环比-1.26pcts；销售净利率8.27%，同比-1.30pcts，环比-1.32pcts。2024第三季度业绩下滑主要原因：(1)中低端市场的竞争激烈，价格竞争压力大；(2)消费市场持续疲软，国内芯片行业在高端市场上表现出明显的复苏迹象，而中低端市场的复苏速度较慢。我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.17/1.38/1.56亿元，当前股价对应PE为50.9/43.1/38.0倍。我们看好公司湿电子化学品的长期发展，维持“买入”评级。 公司光刻胶配套试剂业务放量顺利，销售收入实现增长 超高纯试剂：2024Q1-Q3实现收入5.13亿元，同比-0.33%。光刻胶配套试剂：2024Q1-Q3实现收入2.79亿元，同比+8.67%。公司光刻胶配套试剂业绩保持增长，其中G3-G4等级显影液、EBR在多家8-12英寸半导体客户持续增量。 公司三大基地协同发力，客户覆盖度及产能利用率逐步提升，未来可期 镇江江化微：一期项目中，5.8万吨/年的产能利用率不断提升，G5等级的盐酸、氨水稳步向高端半导体客户端逐步导入，目前已在华虹半导体、华力微、华力集成、长鑫技术、积塔半导体等公司取得阶段性认证成果。G5等级的硫酸已经在中国台湾地区高端半导体客户阶段性认证通过。二期项目主要设备已到位，处于安装调试阶段。四川江化微：2024H1实现销售0.90亿元；净利润720.54万元，同比+46.05%。该基地主要面对京东方等在西部的客户，整个项目在按计划实现产能爬升。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

江化微(603078) 2024Q2业绩环比增长显著，维持“买入”评级 公司发布2024年半年度报告，2024H1公司实现营收5.22亿元，同比+4.54%；归母净利润0.57亿元，同比-12.17%；扣非归母净利润0.55亿元，同比-11.26%；销售毛利率26.17%，同比-2.02pcts。2024Q2公司实现营收2.78亿元，同比+1.68%，环比+13.81%；归母净利润0.32亿元，同比-17.03%，环比+24.06%；扣非归母净利润0.30亿元，同比-16.73%，环比+21.93%；销售毛利率26.61%，同比-2.60pcts，环比+0.95pcts。2024年上半年利润下滑的主要原因为：(1)中低端市场的竞争激烈，价格竞争压力大；(2)消费市场持续疲软，国内芯片行业在高端市场上表现出明显的复苏迹象，而中低端市场的复苏速度较慢。我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.17/1.38/1.56亿元，当前股价对应PE为43.6/37.0/32.6倍。我们看好公司湿电子化学品的长期发展，维持“买入”评级。 公司超高纯试剂、光刻胶配套试剂业务放量顺利，销售收入持续增长 超高纯试剂：2024H1实现收入3.30亿元，同比+1.33%，其中8-12英寸的半导体产品实现销售额达1.30亿元，实现了芯联集成、福建晋华、北京燕东、比亚迪半导体、湖南杰楚微等业绩持续增长。光刻胶配套试剂：2024H1实现收入1.74万元，同比+0.51%。公司光刻胶配套试剂业绩保持增长，其中G3-G4等级显影液、EBR在多家8-12英寸半导体客户持续增量。 公司三大基地协同发力，客户覆盖度及产能利用率逐步提升，未来可期 镇江江化微：一期项目中，5.8万吨/年的产能利用率不断提升，G5等级的盐酸、氨水稳步向高端半导体客户端逐步导入，目前已在华虹半导体、华力微、华力集成、长鑫技术、积塔半导体等公司取得阶段性认证成果。G5等级的硫酸已经在台湾高端半导体客户阶段性认证通过。二期项目主要设备已到位，处于安装调试阶段。四川江化微：2024H1实现销售0.90亿元；净利润720.54万元，同比+46.05%。该基地主要面对京东方等在西部的客户，整个项目在按计划实现产能爬升。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

江化微(603078) 2024Q1盈利水平环比大幅增长，看好公司长期发展，维持“买入”评级公司发布2024年一季报，2024Q1单季度实现营收2.44亿元，同比+7.99%，环比-5.62%；归母净利润0.25亿元，同比-5.29%，环比+277.27%；扣非归母净利润0.25亿元，同比-3.54%，环比+345.10%；销售毛利率25.66%，同比-1.28pcts，环比+3.10pcts。公司2024Q1利润增长的主要原因为：(1)公司持续加大市场开发力度；(2)公司镇江子公司可抵扣亏损形成的“递延所得税资产”在2023年末因所得税税率下降调减了“递延所得税资产”帐面价值，从而调增了所得税费用。我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润1.18/1.41/1.60亿元，当前股价对应PE为46.0/38.6/33.9倍。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。 超净高纯试剂、光刻胶配套试剂业务稳健发展，G5产品验证进展顺利 收入方面，2024Q1公司超净高纯试剂产品实现销售收入1.57亿元，同比+8.39%；光刻胶配套试剂产品实现销售收入0.78亿元，同比+2.70%。销量方面，2024Q1公司超净高纯试剂产品销量为2.46万吨，同比+21.81%；光刻胶配套试剂产品销量为0.72万吨，同比+6.90%。价格方面，2024Q1公司超净高纯试剂产品平均售价为0.72万元/吨，同比-11.01%，主要系公司光伏太阳能板块产品销量增加，且平均售价相对较低；光刻胶配套试剂产品平均售价为1.13万元/吨，同比-3.93%。目前镇江公司已稳定产出G5等级的硫酸、氨水、盐酸，并在国内多个主流先进制程厂家均送样测试，大部分已通过测试，产品验证进展顺利。 公司持续进行创新研发，新产能持续推进，未来业绩增长可期 公司持续进行研发投入，2024Q1研发费用为0.12亿元，研发费用率达4.88%。产能方面，江化微总体已建产能23.5万吨/年，镇江基地在建二期项目产能10万吨/年，未来三期项目规划7万吨/年，预计2024年产能利用率将随着客户开拓与产品导入会有大幅度提升。随公司坚持创新驱动，产能扩充持续推进，公司未来业绩增长可期。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

江化微(603078) 2023年业绩稳步增长，看好高端湿电子化学品放量，维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023年公司实现营收10.30亿元，同比+9.66%；归母净利润1.05亿元，同比-0.46%；扣非归母净利润1.01亿元，同比+1.63%；销售毛利率26.06%，同比-1.69pcts。2023Q4单季度实现营收2.58亿元，同比+5.81%，环比-5.18%；归母净利润0.07亿元，同比-71.83%，环比-80.06%；扣非归母净利润0.06亿元，同比-74.93%，环比-83.26%；销售毛利率22.56%，同比-6.52pcts，环比-2.92pcts。公司2023年收入稳步增长，主要受益于公司的超净高纯试剂和光刻胶配套试剂销量的增长；毛利率小幅下滑，主要是产品均价降低所致。考虑到新产能的投产周期，我们下调公司2024、2025年业绩，新增2026年业绩，预计2024-2026年归母净利润为1.18/1.40/1.60亿元（2024-2025前值为1.61/2.05亿元），对应EPS为0.31/0.36/0.42元（2024-2025前值为0.42/0.53元），当前股价对应PE为46.0/38.6/33.9倍。我们看好公司湿电子化学品高端产能的放量，维持“买入”评级。 G2-G5级湿电子化学品全覆盖，半导体、面板、光伏三轮驱动 分业务来看，公司产品为超净高纯试剂和光刻胶配套试剂，并且已经实现G2-G5等级全覆盖。收入方面，2023年，公司超净高纯试剂实现营业收入6.66亿元，同比+6.15%。光刻胶配套试剂实现营业收入3.29亿元，同比+12.33%。销量方面，2023年，公司超净高纯试剂销量为10.34万吨，同比+9.63%；光刻胶配套试剂销量为3.31万吨，同比+9.72%。分行业来看，公司产品下游主要为半导体、面板和光伏。2023年，公司半导体行业实现营收4.99亿元，同比+5.62%；面板行业实现营收4.09亿元，同比-1.18%；光伏行业实现营收0.87亿元，同比+154.37%。 公司持续加大研发，新产能逐步投放，未来业绩增长可期 公司持续加大研发投入，2023年研发费用率达5.80%，同比增长0.85pcts。产能方面，截至2023年年报，公司三大基地产能合计23.5万吨。随着镇江二期10万吨项目的建设完成，公司未来总产能达33.5万吨，将为公司带来新的增长。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

江化微(603078) 2023Q3收入同比持续上涨，产品销量稳步提升，维持“买入”评级 2023Q1-Q3实现营收7.71亿元，同比+11.02%；归母净利润0.99亿元，同比+20.37%；扣非归母净利润0.96亿元，同比+23.65%；毛利率27.23%，同比-0.05pcts。2023Q3单季度实现营收2.73亿元，同比+21.20%，环比-0.17%；归母净利润0.34亿元，同比+66.19%，环比-11.12%；扣非归母净利润0.33亿元，同比+68.93%，环比-8.35%；毛利率25.48%，同比-1.89pcts，环比-3.73pcts。公司收入稳步增长，主要受益于超净高纯试剂和光刻胶配套试剂销量稳步提升。但盈利能力有所下滑，主要是产品均价有所降低。考虑到价格短期的下滑，我们下调公司业绩预测，预计2023-2025年归母净利润为1.14/1.61/2.05亿元（前值为1.58/2.65/3.81亿元），对应EPS为0.30/0.42/0.53元（前值为0.53/0.89/1.28元），当前股价对应PE为60.8/43.0/33.9倍，我们持续看好公司湿电子化学品的快速发展以及新品类放量带来的业绩提升，维持“买入”评级。 超净高纯试剂和光刻胶配套试剂双轮驱动，长期成长无忧 分业务来看，公司业绩由超净高纯试剂和光刻胶配套试剂双轮驱动。收入方面，2023Q1-Q3，公司超净高纯试剂实现营业收入5.15亿元，同比+8.51%，收入占比为66.73%。光刻胶配套试剂实现营业收入2.57亿元，同比+16.41%，收入占比为33.27%。销量方面，2023Q1-Q3，公司超净高纯试剂销量为7.71万吨，同比+42.71%；光刻胶配套试剂销量为2.39万吨，同比+41.67%。 持续加大研发投入，新品持续推出注入成长新动能 2023Q1-Q3，公司投入研发费用0.47亿元，同比+60.31%。高效的研发加速了公司产品的客户导入进度，公司新品低Profile高精度铝腐蚀液，导入京东方B4公司大批量供应；铝制程水系正胶剥离液，导入友达光电；半导体高等级G4/G5硫酸、氨水、盐酸、蚀刻液、清洗剂等产品，成功导入多家8-12寸半导体客户、大硅片客户。随着研发的持续投入，公司产品线越发齐全，竞争优势日益增加。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

江化微(603078) 事件：公司发布2023年中报，期内公司实现营收4.99亿元，同比+6.14%，归母净利润0.65亿元，同比+5.25%。其中第二季度实现营收2.73亿元，同比+20.75%，环比+20.88%；归母净利润0.38亿元，同比+33.08%，环比+41.62%。 两大业务齐头并进，光伏产业高质量发展带来新机遇。超净高纯试剂业务方面，2023年上半年公司实现收入3.26亿元，毛利率29.78%。其中半导体领域营收稳中有升，8-12英寸的半导体产品实现销售额达0.93亿元，绍兴中芯集成、中芯宁波、长沙比亚迪、上海新昇等客户在去年开拓成功、少量供货的基础上，今年持续增加销量。公司新导入的产品二剂型铜酸，在平板行业实现销售0.36亿元。TOPCon技术与HJT技术的进步推动光伏产业的高质量发展，也给公司带来新的机遇，公司光伏太阳能产品销量较去年增长约70%，实现销售收入0.39亿元。光刻胶配套试剂业务方面，公司2023年上半年实现收入1.73亿元，同比+18.57%；毛利率为25.15%，同比+1.56pcts。两大合力作用下，2023年上半年公司毛利率为28.18%，同比+0.94pcts；净利率为9.94%，同比-2.47pcts；销售费用率为1.36%，同比+0.28pcts；管理费用率为8.96%，同比+1.30pcts；研发费用率为6.33%，同比+2.74pcts，研发费用增加主要系镇江及四川公司陆续投产研发活动增加。 新产品将带来增量，镇江二期建设加快。公司半导体产品研发向高端蚀刻液、清洗剂方向持续发力，6-8寸半导体封测铜酸、12寸晶圆IGBT制程TiN腐蚀液、12寸晶圆旋转蚀刻系硅腐蚀、12寸晶圆PM/PMAEBR均量产；平板显示研发低成本有机系剥离液技术突破，京东方低Profile高精度铝腐蚀液量产，2023年下半年都将给公司销售提供增量。公司积极推进高端市场开拓，提高对高附加值产品的客户导入力度。2023年公司新品低Profile高精度铝腐蚀液，导入京东方B4公司大批量供应；铝制程水系正胶剥离液导入友达光电；半导体高等级G4\G5硫酸、氨水、盐酸、蚀刻液、清洗剂等产品，导入多家8-12寸半导体、大硅片客户；再生提纯级NMP导入中创新航等国内锂电行业龙头企业。产能方面，公司加快镇江江化微二期项目建设，继续推动一期项目产能爬坡，镇江项目聚焦G4-G5产品，能快速响应长三角地区高端半导体产业需求，产品高端化筑牢公司核心竞争力。 盈利预测及投资建议：下游泛半导体行业景气度边际改善，国产替代稳步向前，国产湿电子化学品需求有望保持较高增速。公司积极推进新产品研发、高端市场开拓，提高对高附加值产品的客户导入力度；同时加快镇江江化微二期项目建设及现有产能爬坡，扩大产品市场份额，提高行业竞争力。预期公司未来业绩将保持较快增长。我们预测2023-2025年归母净利润分别为1.53亿、2.08亿、2.84亿，对应当前PE分别为41倍、30倍、22倍，首次推荐，予以“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、客户导入不及预期、产能释放不及预期、原材料价格波动等。

江化微(603078) 2023H1业绩稳定增长，维持“买入”评级 公司发布2023年半年报，2023H1实现营收4.99亿元，同比+6.14%；归母净利润0.65亿元，同比+5.25%；扣非归母净利润0.62亿元，同比+8.10%；毛利率28.18%，同比+0.94pcts。计算得2023Q2单季度实现营收2.73亿元，同比+20.75%，环比+20.88%；归母净利润0.38亿元，同比+33.08%，环比+41.62%；扣非归母净利润0.36亿元，同比+45.84%，环比+41.25%，毛利率29.21%，同比+4.27pcts，环比+2.27pcts。我们维持2023-2025年业绩预测，预计2023-2025年归母净利润为1.58/2.65/3.81亿元，对应EPS为0.53/0.89/1.28元，当前股价对应PE为47.2/28.1/19.5倍，公司推进市场开拓，提高产能利用率注入成长新动能，维持“买入”评级。 光刻胶配套试剂业务贡献增量，新品持续推出注入成长新动能 分业务看，超净高纯试剂业务2023H1实现营业收入3.26亿元，毛利率29.78%，占总营业收入比重为65.28%。在8-12英寸的半导体产品中实现营业收入0.93亿元，并持续在绍兴中芯集成、中芯宁波、长沙比亚迪、上海新昇等客户中增加销量。公司产品二剂型铜酸在平板行业中实现营收0.36亿元。受益于技术进步带来的光伏产业高质量发展，公司光伏太阳能产品实现营收0.39亿元，同比+70%； 光刻胶配套试剂业务实现营收1.73亿元，同比+18.57%，占总营业收入比重为34.72%，毛利率为25.15%，同比+1.56pcts。公司功能性化学品销售额达2.81亿元，毛利率为31.55%。公司水系铜制剥离液持续发力，实现营收0.26亿元。公司半导体产品研发向高端蚀刻液、清洗剂方向持续发力，6-8寸半导体封测铜酸量产、12寸晶圆IGBT制程TiN腐蚀液量产、12寸晶圆旋转蚀刻系硅腐蚀量产、12寸晶圆PM/PMA EBR量产；平板显示研发低成本有机系剥离液技术突破，京东方低Profile高精度铝腐蚀液量产，下半年都将给公司销售提供增量，公司成长动力充足。 风险提示：市场需求不及预期；原材料价格上涨风险；行业竞争加剧。

江化微(603078) 公司是国内产品品种最齐全、配套能力最强的湿电子化学品生产企业之一。公司专注于高端电子化工新材料行业20余年，主营超净高纯湿电子化学品及光刻胶配套湿电子化学品，公司产品线较为丰富，目前有数十种湿电子化学品。公司产品主要适用于显示面板、半导体芯片、太阳能电池等电子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、蚀刻、去膜、掺杂等制造工艺过程。公司于2021年成功入选第三批专精特新“小巨人”企业。 2022年随着半导体芯片及其封装客户产能持续拉升，公司销售收入取得较大增长。2020-2023Q1年公司实现营业收入5.64、7.92、9.39、2.26亿元，同比增长14.96%、40.5%、18.56%、-7.40%；归母净利润0.58、0.57、1.06、0.27亿元，同比增长68.58%、-2.90%、87.19%、-18.80%；扣非后归母净利润0.49、0.53、1.00、0.26亿元，同比增长56.29%、7.82%、87.62%、-20.84%。2022年，超净高纯试剂方面，公司8-12英寸的半导体产品销售额达1.35亿元，硫酸、过氧化氢、硝酸等多种产品进入如士兰集科、集昕、华润微等客户。光刻胶配套试剂方面，公司的客户结构继续优化调整，半导体和平板显示客户占比进一步提高。 公司拥有三大生产基地，持续扩产湿电子化学品产能强化领先优势。1）江阴江化微现有产能9万吨/年；2）四川江化微项目定位于服务川渝、西安地区的平板显示及半导体用化学品生产基地，其中一期项目“年产6万吨超高纯湿电子化学品项目”已于2022年第一季度正式运营生产，二期项目“年产3万吨超高纯湿电子化学品、副产0.2万吨工业级化学品再生利用项目”于2023年2月验收投产；3）镇江江化微“年产22.8万吨超高纯湿电子化学品、副产0.7万吨工业级化学品及再生项目一期工程项目”定位于高端湿电子化学品生产基地，产品等级定位于G5等级，主要为国内12英寸高端半导体厂家配套，一期项目主要产线已于2022年5月验收，硫酸、氨水达到G5等级。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润1.54亿元、1.99亿元和2.57亿元，对应EPS分别为0.52元、0.67元和0.87元。参考同行业可比公司估值，我们给予2023年PE53倍，对应目标价为27.56元，首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示：新建项目投产不及预期；下游需求不及预期；原材料价格大幅上涨风险。

江化微(603078) 2022全年业绩大幅增长，维持“买入”评级 2023年4月9日，公司发布2022年年报，2022年实现营收9.39亿元，同比+18.56%；归母净利润1.06亿元，同比+87.19%；扣非净利润1.00亿元，同比+87.62%；毛利率27.75%，同比+5.6pcts。计算得2022Q4实现营收2.44亿元，同比-3.32%，环比+8.61%；归母净利润0.24亿元，同比-16.60%，环比+17.85%；扣非净利润0.22亿元，同比-15.80%，环比+12.81%；毛利率29.08%，同比+0.49pcts，环比+1.71pcts。受半导体周期下行影响，我们下调2023-2024年业绩预测并新增2025年业绩预测，预计2023-2025年归母净利润为1.58（-0.81）/2.65（-0.94）/3.81亿元，对应EPS为0.53（-0.41）/0.89（-0.52）/1.28元，当前股价对应PE为47.2/28.1/19.6公司产能逐步释放，成长动力充足，维持“买入”评级。 超净高纯试剂及光刻胶配套试剂高速成长，G5产能释放构建核心竞争力 分产品看，2022年公司得益于超净高纯试剂产品的完善布局以及长期积累的技术优势，公司超净高纯试剂业务实现收入6.28亿元，同比+27.36%；毛利率28.52%，同比+5.76pcts。2022年，公司8-12英寸的半导体产品销售额达1.35亿元，硫酸、过氧化氢、硝酸、二氧化硅蚀刻液、硅腐蚀液、铝腐蚀液等多种产品进入如士兰集科、集昕、华润微、TCL中环、绍兴中芯、中欣晶圆、西安奕斯伟等客户；另外，公司二剂型铜酸的成功自研，拓宽了公司高端半导体、新型平板显示赛道，公司超净高纯试剂业务的销售收入和盈利水平有望进一步提升。公司光刻胶配套试剂业务受益于客户结构继续优化调整，半导体和平板显示客户占比进一步提高，实现收入2.93亿元，同比+5.11%；毛利率26.57%，同比+4.1pcts。2022年公司功能性化学品销售额为5.34亿元，毛利率为29.01%，同比+5.3pcts。另外，公司新开发铜制程剥离液的成功量产以及A1正胶成功通过客户测试实现销售，有望帮助公司进一步抢占市场，扩大产品市场占有率，巩固行业领先地位。公司有望真正实现最高等级湿电子化学品国产化替代，构筑核心竞争力。随着G5级产能释放，公司产品将切入逻辑和存储芯片客户，成长潜力十足。 风险提示：行业景气度不及预期风险，竞争加剧风险，原材料价格波动风险。