爱婴室(603214) 投资摘要 事件概述 4月3日，公司发布2023年年报。2023年实现营业收入33.32亿元，同比下降7.95%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长21.84%。其中，23Q4实现营业收入9.11亿元，同比下降8.76%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长40.85%。收入下滑主要系公司主动优化精简低效门店而带来的相应销售额减少，以及电商渠道销售同比有所下降所致。 分析与判断 线下线上齐发力，全渠道融合发展 分渠道看，23年全年公司门店销售实现营收24.32亿元（同比-5.90%），电商业务实现营收6.17亿元（同比-14.33%)；分产品看，23全年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-12.23%/+13.67%/-10.51%。2023年，公司自营第三方平台业务同比增长77%，新电商渠道发展势头良好，其中抖音平台成长迅速，同比增长290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500家门店的规模优势，O2O即时零售业务已覆盖38个经济发达城市，23年下半年实现了同比22%的增长。 双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型 公司持续积极优化调整低效门店，进一步提升贝贝熊的运营效率，贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个百分点，成功实现扭亏为盈。公司积极推进华中地区的新店拓展，共开设17家新店，爱婴室与贝贝熊双品牌运作，深耕华中区域，覆盖更多城市。公司精细化布局门店的品类结构，推动高毛利产品的销售，加速旗下品牌产品的提升，继续提升门店的毛利率。截至23年底，爱婴室及贝贝熊线下门店总数近500家，全年新开店41家，关闭43家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3Q4分别新开1/7/12/21家。 23年公司费用有所优化，净利率同比+0.77pct 23年公司毛利率为28.38%，同比-0.16pct；净利率为3.48%，同比+0.77pct。费用有所优化，23年公司销售期间费用率为25.18%，同比-0.47pct，其中销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct。 投资建议 预计2024~2026年公司营收分别约为34.10、35.91和38.43亿元，同比分别+2.4%、+5.3%和+7.0%；归母净利润分别约为1.13、1.25、1.43亿元，同比+7.9%、+10.3%和14.6%。当前股价对应的PE分别为17.26、15.64、13.66倍。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

爱婴室(603214) 事件： 公司发布2023 年业绩，实现营收 33.32 亿元，同降 7.95%，归母净利润 1.05 亿元，同增 21.84%，扣非归母净利润 0.66 亿元，同增 22.14%，经营活动现金流净额 3.98 亿元，同降 7.17%。公司拟每 10 股派发现金红利3.5 元（含税）。 点评： 分季度， 23Q1-4 分别实现营收 7.58/9.09/7.55/9.11 亿元，同比-11.37%/-10.37%/+0.24%/-8.76%，归母净利润分别为 0.03/0.39/0.05/0.58 亿元，同比扭亏为盈/-27.49%/+48.78%/+40.85%，扣非归母净利润-0.04/0.28/-0.03/0.45，同比减亏 0.13 亿元/-38.54%/减亏 0.03 亿元/+40.97%。 2023 年收入总体承压，主要因为公司主动优化精简低效门店，相应销售额减少，以及电子商务部分渠道平台销售同比有所下降。 优化调整门店单店面积、提高人效、提升经营效率同时也带来费用的下降， 2023 年销售/管理费用分别为 6.93/1.12 亿元，同比-8.55%/-9.51%，利润率改善。 分行业， 2023 年门店销售/电子商务/母婴服务/供应商服务/批发/其他收入分别 为 24.32/6.17/0.23/2.25/0.11/0.22 亿 元 ， 同 比 -5.9%/-14.33%/+3.85%/+5.15%/-78.3%/-10.65% ， 毛 利 率 分 别 为26.44%/11.82%/20.57%/89.19%/16.04%/99.06% ， 毛 利 率 同 比 +0.11/-5.73/+6.35/-2.02/+10.73/+0.1PCT。 分 产 品 ， 2023 年 奶 粉 / 食 品 / 用 品 / 棉 纺 / 玩 具 及 出 行 收 入 分 别 为19.14/3.11/5.18/2.39/0.79 亿元，同比-12.23%/+13.67%/-10.51%/-0.8%/-5.95%，毛利率分别为 17.69%/30.80%/30.30%/42.99%/30.22%，毛利率同比-0.67/-3.45/-0.37/-1.53/-6.68PCT。 2023 年，公司面对线下消费复苏、婴幼儿童人口结构变化、行业加速迭代等发展趋势，进一步巩固双渠道品牌融合成果，重点聚焦“渠道+品牌”战略，积极调整低效门店、优化商品结构、开拓线上市场、丰富旗下品牌产品矩阵，全渠道多场景触达更多消费人群。 1）外延式并购整合提效，贝贝熊扭亏为盈。通过关闭低效门店、开发新市场、总部资源协同整合， 2023 年贝贝熊整体毛利率较收购前提高 4-5PCT，积极布局华中地区，新开店 17家。 2）销售渠道多点开花。 2023 年公司自营第三方平台业务同比增长 77%，新电商渠道发展势头良好，其中,抖音平台成长迅速，同比增长 290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500 家门店的规模优势， O2O 即时零售业务已覆盖 38 个经济发达城市， 23年下半年实现了同比 22%的增长。 盈利能力方面， 2023 年公司销售毛利率 28.38%，同比略降 0.16PCT；销售/管理/财务费用率 20.81%/3.35%/1.01%，同比-0.14/-0.06/-0.28PCT；销售净利率 3.48%，同比提升 0.77PCT。 盈利预测： 根据 iFind 一致预期， 2024-2026 年公司归母净利润分别为1.16/1.33/1.39 亿元，同增 11%/14%/5%， EPS 分别为 0.83/0.95/0.99 元，对应 4 月 3 日收盘价 PE 分别为 18/15/15X。 风险因素： 出生人口减少，消费习惯变化，行业竞争加剧

爱婴室(603214) 事件：母婴零售龙头2023年营收端承压、利润端恢复较好 公司发布年报：2023年实现营收33.32亿元（同比-8.0%，下同）、归母净利润1.05亿元（+21.8%）；其中单2023Q4实现营收9.11亿元（-8.8%）、归母净利润5779万元（+40.8%）。考虑出生率下滑影响，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为1.16（-0.10）/1.30（-0.19）/1.43亿元，对应EPS为0.83（-0.07）/0.92（-0.14）/1.02元，当前股价对应PE为15.9/14.3/12.9倍。短期看公司2024年开店策略回归正常化，长期看公司“渠道+品牌+多产业”有望持续强化核心竞争力，估值合理，维持“买入”评级。 新生儿减少+门店调整背景下营收承压，自有品牌占比进一步提升 2023年全年，分渠道看，门店实现营收24.32亿元（-5.9%），拆分看可比店店效同比-6.7%、门店数量同比-0.4%；电商营收6.17亿元（-14.3%），但自营第三方平台业务同增77%实现逆势增长，其中抖音平台同增290%表现亮眼。分产品看，奶粉类营收19.14亿元（-12.2%），食品/棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比+13.7%/-0.8%/-10.5%/-6.0%；合兰仕等自有品牌表现良好，销售收入占自有渠道销售收入比例已达13%（较上半年提升2pct）。盈利能力方面，综合毛利率为28.38%（-0.16pct）。费用方面，销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct，运营效率提升助力费用节约控制。 坚持“渠道+品牌+多产业”战略，2024年计划重回净开店 （1）渠道：2023年贝贝熊毛利率较收购前提升4-5pct并扭亏为盈，年末两大品牌门店共469家（较2023Q3增加10家、较2022年年末减少2家），门店调整已近尾声，2024年计划实现双位数净开店；此外公司将聚焦公域电商平台自营业务，并借助线下优势进一步完善O2O即时零售。（2）品牌：坚定自有品牌战略，通过研发创新、品牌营销深化品牌向心力。（3）多产业：公司计划由点及面不断进入更多母婴产业领域。（4）数智化：围绕降本增效、提升效率升级技术。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、拓店进度不及预期等。

爱婴室(603214) 事件：2023Q3营收端表现持平，利润端表现同比改善 公司发布三季报：2023Q1-Q3实现营收24.21亿元（-7.7%）、归母净利润4693万元（+4.5%）；其中单2023Q3实现营收7.55亿元（+0.2%）、归母净利润542万元（+48.8%）。我们认为，受出生率下滑叠加业务优化战略调整影响，前三季度公司经营表现有所承压，但公司围绕“渠道+品牌+多产业”深耕母婴消费生态，有望提升长期核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为1.05/1.26/1.49亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.06元，当前股价对应PE为21.1/17.6/14.8倍，维持“买入”评级。 新生人口减少+优化门店背景下，营收、盈利能力均有所承压 分渠道看，2023Q1-Q3公司门店/电商分别实现营收17.75亿元（-7.2%）/4.34亿元（-10.5%）。分产品看，奶粉类实现营收13.7亿元（-11.9%），新生人口数量下滑，叠加战略调整背景下闭店数量较多导致核心品类承压；食品类实现营收2.36亿元（+16.6%）表现稳健，棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比 5.3%/-12.6%/-5.4%。盈利能力方面，2023Q1-Q3公司综合毛利率为27.39%（-0.69pct）有所下滑。费用方面，2023Q1-Q3公司的销售/管理/财务费用率分别为21.20%/3.38%/1.05%，同比分别持平/-0.04pct/-0.35pct，稳中向好。 母婴连锁零售龙头，坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态 公司坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态，核心竞争力不断增强。 （1）渠道：线下渠道方面，截至2023Q3公司门店共459家（较同期减少18家），签约待开门店16家；公司不断优化门店，迭代单店模型，持续推进“爱婴室+贝贝熊”双渠道品牌跨区域整合；此外公司亦积极发展线上渠道业务，O2O即时零售、私域运营等亦有望贡献增量。（2）品牌：公司坚定执行自有品牌战略，通过战略合作、自研及收购等方式构筑差异化商品矩阵。（3）产业布局：公司通过托育、早教布局母婴服务，未来盈利模式跑通后有望带来增量。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、收购整合效果不及预期等。

爱婴室(603214) 投资摘要 事件概述 月26日，公司发布2023年三季度报。23年前三季度实现营业收入24.21亿元，同比-7.65%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长4.47%。其中，23Q3实现营业收入7.55亿元，同比+0.24%；实现归母净利润0.05亿元，同比+48.78%。22年上半年公司收入存在高基数影响，且公司积极承担上海市生活物资保供，因此23年上半年收入增速同比下滑，但业绩维稳。23Q3收入与上年持平，业绩实现大幅增长。 分析与判断 全渠道融合发展，自有品牌不断完善 分渠道看，23年前三季度公司门店销售实现营收17.75亿元（同比-7.20%），电商业务实现营收4.34亿元（同比-10.49%)；分品类看，23 年前三季度公司奶粉/食品/用品/母婴服务等主要类别营收同比分别-11.92%/+16.63%/-12.58%/+1.76%，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品、服饰等泛母婴品类，23H1自有品牌销售收入占总收入的10.98%，我们预计未来占比稳定。 年前三季度公司费用管控较强，净利率同比+0.15pct 年前三季度公司综合毛利率为27.39%，同比-0.69pct；净利率为2.22%，同比+0.15pct。费用进一步优化，23年前三季度公司期间费用率为25.63%，同比-0.38pct，其中销售/管理/财务费用率分别为21.2%/3.38%/1.05%，同比分别+0pct/-0.04pct/-0.35pct。 双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型 公司持续积极优化调整低效门店，迭代测试最优单店盈利模式，合理控制门店分布密度，精简门店面积，前三季度新开店20家，关闭32家，截至23年9月末，共有门店459家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3分别新开1/7/12家，Q4已签约待开业16家。公司稳扎稳打实现华东、华中空白区域的市场覆盖，夯实高线城市优势的同时进一步挖掘新兴低线城市潜力。 投资建议 预计2023~2025年公司营收分别约为36.87、39.51和41.97亿元，同比分别+1.9%、+7.2%和+6.2%；归母净利润分别约为0.95、1.12、1.30亿元，同比+10.1%、+18.5%和16.2%。当前股价对应的PE分别23.48、19.81、17.05倍。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

爱婴室(603214) 投资摘要 事件概述 8月23日，公司发布2023年半年报。23H1实现营业收入16.66亿元，同比-10.83%；实现归母净利润0.42亿元，同比增长0.56%。其中，23Q2实现营业收入9.09亿元，同比-10.37%，环比增长20%；实现归母净利润0.39亿元，同比-27.49%，环比增长约13倍。22H1公司收入存在高基数影响，且公司积极承担上海市生活物资保供，23H1收入增速同比下滑，但业绩维稳。 分析与判断 双品牌全渠道融合发展，自有品牌不断完善分渠道看，23H1公司门店销售实现营收12.14亿元（同比-10.07%），电商业务实现营收3亿元（同比-18.29%）；分产品看，23H1公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-16.98%/+19.10%/-16.90%，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品、服饰等泛母婴品类， 23H1自有品牌销售收入占总收入的10.98%，同比增长16.75%。 23H1公司综合毛利率同比+0.01pct，净利率同比+0.24pct23H1公司综合毛利率为27.89%，同比+0.01pct；净利率为2.85%，同比+0.24pct。费用率略有上升，23H1公司期间费用率为25.34%，同比+0.53pct，其中销售/管理/财务费用率分别为21.01%/3.25%/1.09%，同比分别+0.75pct/+0.06pct/-0.28pct。 线下优化调整单店模型，线上第三方平台收入高速增长 公司积极优化调整低效门店，迭代测试最优单店盈利模式，合理控制门店分布密度，精简门店面积，上半年新开店8家，关闭19家，截至23年6月末，共有门店460家，Q3已签约待开业8家；公司稳扎稳打实现华东、华中空白区域的市场覆盖，夯实高线城市优势的同时进一步挖掘新兴低线城市潜力。此外，线上业务已初具规模，在公域及私域进行双轨双驱并向销售，23H1公司第三方平台销售收入同比增长91.18%。 投资建议 预计2023~2025年公司营收分别约为37.92、41.50和45.22亿元，同比分别+4.8%、+9.4%和+9.0%；归母净利润分别约为0.97、1.23、1.44亿元，同比+12.5%、+27.4%和16.9%。当前股价对应的PE分别为22.24、17.45、14.93倍。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

爱婴室(603214) 事件：公司发布2023年中报，23H1公司实现收入16.66亿元/yoy-10.83%，归母净利润0.42亿元/yoy+0.56%，扣非归母净利润0.24亿元/yoy-16.09%。其中23Q2实现收入9.09亿元/yoy-10.37%，归母净利润0.39亿元/yoy-27.49%，扣非归母净利润0.28亿元/yoy-38.54%。 23H1公司营业收入减少主要系受人口出生率下降的影响。分业态来看，23H1门店销售收入12.14亿元/yoy-10.07%；电子商务收入3.00亿元/yoy-18.29%；批发收入0.09亿元/yoy-72.77%；母婴服务收入0.12亿元/yoy+4.43%；其他业务收入1.31亿元/yoy+22.02%。 23Q2盈利能力环比有所改善。从毛利端看，23H1公司综合毛利率27.89%/同比+0.01pct；分品类来看，母婴服务/其他业务毛利率分别同比+7.70/+0.83pct，奶粉/食品/用品/棉纺/玩具及出行/供应商服务毛利率分别同比-1.17/-4.91/-2.36/-2.37/-7.88/-1.57pct。从费用端看，23H1公司销售/管理/财务费用率分别为21.01%/3.25%/1.09%，同比分别+0.75/+0.06/-0.28pct。综合来看，23H1公司归母净利润率2.49%/同比+0.28pct，扣非归母净利率1.43%/同比-0.09pct；而23Q2公司归母净利润率4.27%/环比一季度+3.92pct，扣非归母净利率3.07%/环比一季度+3.60pct，盈利能力环比有所改善。 优化低效门店，提高运营效率。23H1公司新增线下门店8家，关闭19家。截至2023年二季度末公司线下门店总数460家，较2022年四季度末净减少11家。公司持续推进“爱婴室+贝贝熊”跨区域整合，我们认为调整期门店数量净减少或是并购后续正常管理节奏。公司以单店质量为核心，通过调整低效门店、优化门店经营面积等提高单店坪效，通过商品组合的优化等提高门店毛利水平。我们认为随着门店优化调整，以及供应链能力持续强化，后续门店效能有望逐步释放。 我们认为虽然当前出生率存在压力，但母婴产品及服务仍会朝着品牌化&品质化方向迈进。公司作为跨区域母婴连锁零售龙头企业，随着线下门店持续优化带动单店高质量发展，后续效能或将逐步释放。 盈利预测：根据Wind一致预期，2023-2025年公司归母净利润分别为1.00/1.17/1.33亿元，8月22日收盘价对应PE分别为23/19/17倍。 风险提示：行业竞争加剧，门店拓展不及预期，收购整合效果不达预期等。

爱婴室(603214) 事件：2023H1营收-10.8%、归母净利润+0.6% 公司发布半年报：2023H1实现营收16.66亿元（-10.8%）、归母净利润4151万元（+0.6%），2023Q2实现营收9.09亿元（-10.4%）、归母净利润3883万元（-27.5%）。我们认为，上半年公司利润表现受部分业务战略调整及同期较高基数影响有小幅下滑；但“精耕细作+生态拓展”则有望提升长期核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为1.05/1.26/1.49亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.06元，当前股价对应PE为21.5/17.9/15.1倍，维持“买入”评级。 “战略调整+新生人口减少”背景下承压，自有品牌表现较好 分渠道看，2023H1公司门店/电商分别实现营收12.14亿元（-10.1%）/3.00亿元（-22.4%）。分产品看，奶粉类实现营收9.41亿元（-17.0%），降幅较大预计系战略调整背景下闭店数量较多且新生人口数量下滑；食品类实现营收1.57亿元（+19.1%）表现较好，棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比-2.8%/-16.9%/-3.3%。盈利能力方面，2023H1公司综合毛利率为27.89%（+0.01pct）同比基本持平。费用方面，2023H1公司的销售/管理/财务费用率分别为21.01%/3.25%/1.09%，同比分别+0.75pct/+0.06pct/-0.28pct，相对平稳。 围绕“渠道+品牌+多产业”深化母婴业态，不断强化核心竞争力 公司深耕母婴市场，核心竞争力持续增强：（1）渠道方面，持续推进“爱婴室+贝贝熊”双渠道品牌跨区域整合，优化低效门店、控制分布密度、迭代单店模型，截至2023H1公司共有门店460家（同比减少28家），签约待开门店8家；公司积极发展线上业务，第三方平台2023H1销售收入同比+91.2%；O2O即时零售、私域运营等亦有望助力成长。（2）品牌方面，公司通过战略合作、自研及收购等方式构筑差异化商品矩阵，自有品牌战略持续推进，2023H1公司合兰仕、多优等自有品牌销售收入同比+16.8%，占到集团总收入的11.0%。（3）产业布局方面，2023H1公司托育早教中心已实现月度盈利，经营持续向好。 风险提示：疫情反复、竞争加剧、收购整合效果不及预期等。

爱婴室(603214) 事件：2023Q1营收同比下滑11.4%承压，利润端同比有所改善 公司发布一季报：2023Q1实现营收7.58亿元（-11.4%）、归母净利润268万元（扭亏，同期亏损1227万元），营收承压但盈利略好转。我们认为，公司是母婴零售龙头，围绕“渠道+品牌+多产业”持续强化核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为1.05/1.26/1.49亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.06元，当前股价对应PE为24.3/20.2/17.1倍，维持“买入”评级。 营收品类结构分化，盈利能力略有提升 分渠道看，2023Q1公司门店/电商分别实现营收5.72亿元（-9.2%）/1.13亿元（-25.1%）。分产品看，奶粉类实现营收4.10亿元（-18.4%），预计受2022年闭店数量较多及出生率下滑影响降幅较大；食品类实现营收7188万元（+19.1%），或受自有保健食品品牌增长带动；棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比-7.4%/-9.1%/-6.8%。盈利能力方面，2023Q1公司综合毛利率为27.10%（+1.84pct），主要受益于产品结构优化。费用方面，2023Q1公司销售/管理/财务费用率分别为23.06%/3.12%/1.18%，同比分别+1.11pct/+0.01pct/-0.30pct，预计系加大营销及品牌费用投放推动销售费用率上行。 “渠道+品牌+多产业”深耕母婴市场，长期竞争力有望持续增强 公司深耕母婴市场，核心竞争力持续增强：（1）品牌方面，公司通过战略合作、自研及收购等方式构筑差异化商品矩阵，涵盖营养品、零辅食等品类，品牌影响力持续深化。（2）渠道方面，公司通过“爱婴室+贝贝熊”双渠道品牌运营拓宽线下布局，并主动优化低效门店控制分布密度，截至2023Q1公司共有门店466家（同比-42家），签约待开门店7家；此外公司积极推进线上线下一体化实现多维覆盖，O2O即时零售亦有望继续贡献增量。（3）产业布局方面，公司积极布局托育、早教等增值服务，截止4月28日，首家托育中心大众点评评分高达4.8，已积累良好口碑，泛母婴生态不断完善，客户生命周期价值有望提升。 风险提示：疫情反复、竞争加剧、收购整合效果不及预期等。

爱婴室(603214) 事件： 公司发布 2022 年报， 22 年全年实现营收 36.19 亿元， yoy+36.5%，实现归母净利润 0.86 亿元， yoy+17.0%，扣非后归母净利 0.54 亿元，yoy+85.6%。符合市场预期。 收入端： 分业态来看，门店销售收入 25.85 亿元， yoy+24.3%，受益于 21 年 Q4 并购整合贝贝熊后基数影响；电商业务收入 7.20 亿元， yoy+113.3%，主要系公司在天猫、抖音等平台母婴产品运营能力持续强化；批发收入 0.53 亿元，yoy+164.8%；母婴服务收入 0.23 亿元， yoy+26.6%，供应商服务收入 2.14亿元， yoy+18.4%，其他收入 0.25 亿元， yoy+50.4%。 门店数量： 截止至 2022 期末共经营线下门店 471 家，新增门店 30 家，关闭 85 家，其中，爱婴室新增门店 19 家，关闭 28 家，贝贝熊新增门店 11 家，关闭57 家。调整期门店数量虽净减少，系并购后续正常管理节奏&疫情等外部环境催化，但门店优化调整节奏加快，公司采用单店引领模式，坚持实施门店优化&关闭低效门店，且供应链整合进一步升级，静待效能逐步释放。 毛利端： 2022 毛利率 28.5%，同降 1.7pcts，主要系批发业务中毛利较低的跨境批发业务增加结构性影响所致。费用端， 2022 销售/管理/财务费用率分别为20.9%/3.4%/1.3%，同比-1.4pcts/-0.2pcts/-0.3pcts。 销售费用率和管理费用率降低的主要原因，我们判断系贝贝熊整合优化后期协同效应逐步释放，运营效率提高。 利润端： 2022 归母净利润 0.86 亿元，同增 17.0%，归母净利率 2.4%，同比去年提升-0.4pcts。 投资建议： 公司作为跨区域母婴连锁零售龙头企业，爱婴室+贝贝熊双品牌价值显现，线下渠道优势拉动线上业务持续扩张，或将驱动未来业绩增长。长期来看，政策支持或潜在利好行业长期健康发展，线下门店优化，带动单店高质量发展，后续将释放供应链、品牌影响力优势，预计 2023-25年实现归母净利润约 0.85/0.96/1.03 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 商铺整合不及预期；线上业务发展不及预期；外部不确定性风险