老百姓(603883) 2026Q1经营业绩企稳修复，看好长期稳健向好趋势，维持“买入”评级2025年公司实现营业收入222.37亿元（-0.54%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.82亿元（-26.44%）；扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）。2026Q1单季度公司实现营收54.81亿元（+0.85%）；归母净利润2.64亿元（+5.27%）；扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为32.30%（-0.87pct），净利率为2.43%（-0.63pct）。从费用端来看，2025年销售费用率为21.13%（-1.00pct）；管理费用率为5.79%（+0.17pct）；财务费用率为0.59%（-0.19pct）。考虑到经营恢复仍需一定周期，我们下调2026-2027年，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.59/5.10/5.61亿元（原预计为8.06/9.18亿元），EPS分别为0.61/0.67/0.74元/股，当前股价对应PE分别为23.1/20.8/18.9倍，我们看好公司经营业绩长期稳健向好趋势，维持“买入”评级。 医药零售营收小幅增长，中西成药稳健提升 分行业看，2025年公司医药零售实现营收191.15亿元（+0.04%），毛利率35.39%（-1.03pct）；加盟、联盟及分销营收30.04亿元（-3.25%），毛利率12.44%（-0.62pct）；其他营收1.18亿元（-19.32%），毛利率37.29%（+1.96pct）。分产品看，中西成药营收108.18亿元（+1.88%），毛利率30.37%（-1.19pct）；中药营收16.10亿元（-5.49%），毛利率44.66%（+1.46pct）；非药品营收26.08亿元（-12.15%），毛利率37.96%（+1.03pct）。 轻资产加盟业务质效提升，发挥门店网络优势、挖掘商保业务增量 门店方面，截至2025年底，公司拥有门店共14,975家（其中直营门店9,732家，加盟门店5,243家），报告期内新增门店875家，其中直营门店84家，加盟门店791家。同时，2026Q1公司门店总数提升至15,001家（其中直营门店9,622家，加盟门店5,379家）。商保方面，公司与保险公司、互联网医院、药企等供需各方协同合作，为商业健康险顾客提供健康管理方案和药品综合保障服务，截至2025年底，公司有12,000+家门店开通商保支付业务合作。 风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。

老百姓(603883) 核心观点 2025全年营收端稳健、利润端承压，26Q1业绩改善显著。2025年公司实现营业收入222.37亿元，同比下降0.5%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.4%。2025年利润端受到短期内门店结构调整以及25Q4部分资产减值调整的影响。26Q1公司实现营业收入54.81亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.3%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长7.0%。从单季度情况来看，公司已经出现业绩复苏的趋势。 公司费用率稳中有降，26Q1利润率水平回升。2025年公司销售费用率21.1%（-1.0pp）；管理费用率6.0%（+0.4pp）；财务费用率0.6%（-0.2pp）；研发费用率0.2%（+0.2pp）。公司费用管控措施初见成效，销售费用率显著下降；26Q1公司费用率进一步优化。从利润端来看，公司2025年毛利率32.3%（-0.9pp），净利率1.7%（-0.6pp），主要受到政策压力与价格下行压力带来的影响。26Q1公司毛利率33.5%（-0.7pp），净利润4.8%（+0.2pp）；得益于公司闭店节奏放缓及控费措施的落实，26Q1利润水平出现同比回升。 公司为一家正处于经营拐点、具备长期整合价值的连锁药房龙头企业。作为国内领先的民营上市连锁药房，公司已形成覆盖全国、门店数超1.5万家的规模优势，在行业由粗放扩张转向高质量竞争的阶段，正从“万店规模”进一步迈向精细化运营与高质量增长。公司一方面持续优化直营与加盟结构、强化统采和自有品牌能力，另一方面加快数智化转型、慢病管理和医保统筹资质布局，积极承接处方外流与健康服务升级带来的增量需求。公司具备在行业集中度提升背景下的龙头地位与竞争壁垒，也拥有在转型成效逐步兑现后盈利修复、成长空间打开与估值提升的潜力。 投资建议：公司为国内连锁药房行业龙头之一，在门店扩张和盈利能力上具备持续竞争力，未来有望依托稳健主业与并购整合实现业绩稳定增长。我们预计公司2026-2028年营业收入235.73/248.21/259.45亿元，同比+6.0%/+5.3%/+4.5%；预计公司2026-2028年归母净利润5.93/6.96/8.04亿元，同比增速+55.4%/+17.3%/+15.5%，当前股价对应PE=18.33/15.62/13.52倍。根据FCFF估值法，我们认为公司合理市值区间为130.09~164.70亿元，较当前有19.6%~51.4%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策风险、开拓新市场影响公司短期盈利能力的风险、人力资源风险。

老百姓(603883) 投资要点 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入222.37亿元（-0.54%，同比，下同），归母净利润3.82亿元（-26.44%），扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）。2026年一季度实现收入54.81亿元（+0.85%），归母净利润2.64亿元（+5.27%），扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）。 26Q1净利率略增。公司2025年实现销售毛利率32.30%（-0.87pp），销售净利率2.43%（-0.63pp）。2025销售/管理/研发/财务费用率分别为21.13%/5.79%/0.23%/0.59%，同比变化+1.00/+0.17/+0.22/-0.19pp。2026Q1销售毛利率33.51%（-0.71pp），销售净利率5.52%（+0.23pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为20.76%/4.88%/0.22%/0.51%，同比变化-0.92/-0.08/+0.07/-0.18pp。 零售主业增长稳健，中药&非药毛利率提升。分行业看，公司2025年实现零售收入191.15亿元（+0.04%），毛利率35.39%（-1.03pp）；加盟及分销业务30.04亿元（-3.25%），毛利率12.44%（-0.62pp）。分产品看，公司2025年中西成药收入180.18亿元（+1.88%），毛利率30.37%（-1.19pp）；中药收入16.10亿元（-5.49%），毛利率44.66%（+1.46pp）；非药收入26.08亿元（-12.15%），毛利率37.96%（+1.03pp）。2025全年，公司实现线上收入31.2亿元（+26.3%）。 扩张稳中有进，看好2026门店扩张重启。截至2026Q1，公司门店总数15001家（其中加盟5379家），较年初净增26家。2025全年新增门店875家（其中直营84家、加盟791家）。 盈利预测与投资评级：考虑公司门店扩张战略重启，收并购门店节奏加速，我们将公司2026-2027年归母净利润由6.34/7.34亿元调整至4.23/4.94亿元，2028年为5.73亿元，对应当前市值的PE为25/22/19X，考虑公司利润率企稳，2026年有望重回增长快车道，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

老百姓(603883) 投资要点 事件： 公司发布2025年三季报， 2025Q1-Q3实现收入 160.7亿元，同比-1.0%，实现归母净利润 5.3亿元，同比-16.1%， 主要受行业竞争与消费环境短期影响。但业绩呈现明确修复态势，第三季度单季营收 52.96 亿元同比增长 0.07%， 归母净利润 1.31亿元同比增长 2.62%，现金流表现亮眼，前三季度经营活动现金流净额同比大增 71.76%，为业务运营与转型提供坚实资金支撑，整体经营压力逐步缓解。 网络布局持续扩容，“双线”转型深化服务价值。 截至 2025 年 9月末，公司门店总数达15492 家，覆盖 18个省级市场及 150余个地级市，其中直营门店 9741家、加盟门店 5751家，规模化优势进一步巩固。三季度全面启动“双线”转型战略，推动门店从“交易型”向“关系型”转变，店员角色升级为健康顾问；同时实现从“坐商”到“行商”的业务模式革新，通过服务指标优化考核体系。在全国药店连续多季度净减少、总数回落至 69.5万家的行业背景下，公司凭借全渠道布局对冲行业波动，龙头聚集效应凸显。 业务结构优化升级，新零售与高毛利品类表现突出。 结构层面呈现多元增长动力，新零售业务持续领跑，前三季度线上渠道销售额达 22.3 亿元，同比增长28%，成为核心增长引擎。品类端优化成效显著，自有品牌销售占比同比提升 0.9个百分点至 22.8%，中药业务毛利率升至 47.51%，同比增长 2.43 个百分点；非药品类毛利率保持 39.64%的稳健水平。尽管 DTP 业务与线上销售占比提升拉低整体毛利率至 32.53%，但剔除该两类业务后，线下零售毛利率同比反而增长 0.6 个百分点，核心盈利效率仍具韧性。 费用管控见效，行业出清下龙头集中度提升。 盈利端虽受结构调整影响，前三季度毛利率同比下降 1.33pp、净利率同比微降 0.62个百分点，但费用控制成效显著。期间费用总额同比减少 9262.25万元，费用率稳定在 27.68%，其中管理费用、财务费用均实现同比下降，研发费用大幅增长彰显数字化投入力度。在医保监管趋严、中小连锁持续退出的行业出清周期中，公司通过供应链整合、统采降本及数智化赋能强化竞争壁垒。叠加三季度完成湖南老百姓怀仁药房20%股权收购，进一步完善区域布局，长期受益于行业“强者恒强” 的集中度提升趋势。 盈利预测： 预计 2025-2027年 EPS 分别为 0.67元、 0.68元、 0.70元，对应动态 PE 分别为 25 倍、 25 倍、 24 倍。 风险提示： 经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险

老百姓(603883) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入160.70亿元（-1.00%，同比，下同）；归母净利润5.29亿元（-16.11%）；扣非归母净利润4.94亿元（-18.55%）。单三季度实现收入52.96亿元（+0.07%）；归母净利润1.31亿元（+2.62%）；扣非归母净利润1.13亿元（-9.53%）。 零售销售趋稳，盈利质量改善。分行业看，公司前三季度零售业务实现收入131.44亿元（-1.27%），毛利率36.71%（-1.32pp），单Q3医药零售收入同比增长0.88%；加盟、联盟及分销业务27.76亿元（-0.77%），毛利率12.61%（-0.50pp）。分产品看，公司中西成药实现营收129.83亿元（+0.09%），毛利率30.16%（-1.77pp）；中药营收11.25亿元（-6.60%），毛利率47.51%（+2.43pp）；非药营收19.63亿元（-4.56%），毛利率39.64%（+0.11pp）。此外，2025前三季度公司整体毛利率下降1.33个百分点，主要为销售结构变化导致。具体为：DTP政策县域下沉和新品审批加速，导致DTP销售占比增加，以及线上零售收入增长导致线上收入占比增加。剔除DTP和线上部分，线下零售毛利率同比增长0.6个百分点。 门店布局深耕下沉市场，线上高速增长。一方面，公司持续优化全国网络布局，截至2025Q3，公司门店总数达15,492家（直营9741家，加盟5751家），其中优势省份门店占比90.5%，地级市及以下门店占比78%，新增门店中下沉市场占比88%；加盟业务快速发展，老店加盟占比74.2%（+38.9pp）。另一方面，公司线上业务表现亮眼，线上渠道销售额（含加盟）约22.3亿元（+28.0%），O2O与B2C销售额排名分列市场第四、第三。公司自研企业级智能体中台“老百姓小丸子AI”应用于医保政策、门店运维等核心场景，有效提升运营效率。 强化供应链管控，深化服务壁垒。公司通过深化供应链改革实现显著提效。2025年前三季度，公司系统采购占比提升至75.2%（+3.9pp）；存货周转天数降至90天（同比减少8天）；，公司自有品牌销售占比达22.8%（+0.9%）。在专业服务领域，公司持续筑牢竞争壁垒。公司共有直营医保资质门店9038家，医保资质门店占比92.78%，统筹资质门店达4602家；慢病管理累计建档2161万人，服务自测1.3亿人次；门诊慢病定点门店1733家，进一步强化专业药事服务能力与用户粘性。 盈利预测与投资评级：考虑公司自建门店拓展速度放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由7.54/8.68/10.03亿元调整至5.36/6.34/7.34亿元，对应当前市值的PE为24/20/17X。公司加盟业务持续扩张，且降本增效成果显著，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

老百姓(603883) 投资要点 事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收107.74亿元（-1.51%，同比，下同），归母净利润3.98亿元（-20.86%），扣非归母净利润3.81亿元（-20.89%）。单25Q2实现营收53.39亿元（-1.14%），归母净利润1.47亿元（-18.86%），扣非归母净利润1.38亿元（-19.63%）。 线上线下零售毛利率提高。分行业看，公司2025H1零售业务实现营收88.15亿元（-2.30%），毛利率37.34%（-1.07pp），毛利率下滑系线上业务收入占比上升，其中线下零售业务毛利率同比+0.1pp，线上零售业务毛利率同比+0.28pp；加盟业务营收18.60亿元（+1.16%），毛利率12.85%（-0.48pp）。分产品看，公司2025H1中西成药实现营收87.22亿元（-0.71%），毛利率30.70%（-1.75pp）；中药营收7.48亿元（-4.25%），毛利率48.71%（+2.98pp）；非药营收13.05亿元（-5.07%），毛利率40.01%（+0.24pp）。 门店网络持续优化，加盟及联盟业务稳健增长。截至2025H1，公司全国门店15385家（地级市及以下门店占比77%），其中直营门店9784家，加盟门店5601家。2025H1新增门店504家（地级市及以下门店占比87%，优势省份及重点城市门店占比87%），其中直营47家，加盟457家，调整及关闭门店396家。公司重点布局老店转加盟和项目加盟，2025H1老店加盟占比71%（+41.8%）。此外联盟业务持续增长，截至2025H1公司联盟企业零售总规模320+亿元，联盟店数22000+家，上半年联盟业务配送销售额2.29亿元，同比增长28.4%。 商采数智化与垂直管理，降本增效成果显著。2025H1公司以商品管理数智化与垂直化为引擎，全面提升供应链效率与商品力。第一，公司深化渠道整合，以统一采购和垂直管理提升统采占比，2025H1公司统采销售占比75.2%，同比上升约4.8个百分点。第二，运用大数据实时监控库存、预测需求，优化物流及供应商关系，2025H1公司存货周转天数为89天，同比减少13天。第三，通过精简经销环节、整合市场渠道，与品牌方共建共享优质资源等方式，实现降本增效。 盈利预测与投资评级：考虑公司自建门店拓展速度放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由9.31/10.92/12.56亿元调整至7.54/8.68/10.03亿元，对应当前市值的PE为18/16/14X。公司加盟业务持续扩张，且降本增效成果显著，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

老百姓(603883) 经营业绩短期承压，看好长期稳健向好态势，维持“买入”评级 2025H1实现营业收入107.74亿元（-1.51%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.98亿元（-20.86%）；扣非归母净利润3.81亿元（-20.89%）。2025Q2单季度公司实现营收53.39亿元（-1.14%）；归母净利润1.47亿元（-18.86%）；扣非归母净利润1.38亿元（-19.63%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为33.08%（-1.24pct），净利率为4.42%（-0.96pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为21.88%（+0.07pct）；管理费用率为4.62%（-0.29pct）；财务费用率为0.66%（-0.17pct）。考虑到短期经营承压，我们下调2025-2026年，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.14/8.06/9.18亿元（原预计为9.16/10.57亿元），EPS分别为0.94/1.06/1.21元/股，当前股价对应PE分别为19.3/17.2/15.0倍，我们看好公司经营业绩长期稳健增长趋势，维持“买入”评级。 医药零售营收小幅承压，中西成药保持核心支撑 分行业看，2025H1公司医药零售实现营收88.15亿元（-2.30%），毛利率37.34%（-1.07pct）；加盟、联盟及分销营收18.60亿元（+1.16%），毛利率12.85%（-0.48pct）；其他营收约1亿元（+26.45%），毛利率34.11%（-21.42pct）。分产品看，中西成药营收87.22亿元（-0.71%），毛利率30.70%（-1.75pct）；中药营收7.48亿元（-4.25%），毛利率48.71%（+2.98pct）；非药品营收13.05亿元（-5.07%），毛利率40.01%（+0.24pct）。 门店扩张稳步推进，优势省份与下沉市场双驱动 截至2025H1，公司拥有门店共15,385家（其中直营门店9,784家，加盟门店5,601家）。报告期内新增门店504家，其中直营门店47家，加盟门店457家，调整及关闭门店396家，门店网络布局持续优化。同时，公司持续加密全国市场覆盖，逐步形成核心城市深耕与下沉市场并举的格局，截至2025H1公司地级市及以下门店占比77%；2025H1新增门店中，地级市及以下门店占比87%、优势省份及重点城市门店占87%，体现出下沉市场扩张的强劲动力。 风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。

老百姓(603883) 投资要点 业绩短期承压，Q2环比呈改善趋势。公司2025年H1实现营业收入107.74亿元（同比-1.51%），归母净利润3.98亿元（同比-20.86%）,扣非归母净利润3.81亿元（同比-20.89%）。其中，2025年Q2单季度实现营业收入53.39亿元（同比-1.14%），归母净利润1.47亿元（同比-18.86%），营收及利润降幅相较Q1均有所收窄。公司业绩短期承压，整体呈逐季改善趋势。 加盟业务稳步扩张，新零售生态持续发力。2025年H1，公司医药零售业务实现营收88.15亿元（同比-2.30%），加盟、联盟及分销业务实现营收18.60亿元（同比+1.16%）。分品类看，中西成药实现营收87.22亿元（同比-0.71%），中药实现营收7.48亿元（同比-4.25%），非药品实现营收13.05亿元（同比-5.07%）。公司新零售业务快速发展，2025年上半年线上渠道销售总额（含加盟）约为14.9亿元，同比增长约32%；截至报告期末，O2O外卖服务门店达12,480家，24小时门店达665家。公司持续加强专业药事服务建设，截至报告期末，直营门店中医保门店占比为94.23%，门诊统筹门店数占比42.32%；具有双通道资格的门店达到328家。 优化直营门店网络，聚焦加盟开拓市场。截至2025年H1末，公司门店数量达到15,385家，上半年净增加门店108家。公司门店策略有所调整，直营门店网络持续优化，上半年新增47家，关闭244家，净减少197家至9,784家。同时，公司抓住市场出清机遇，重点以加盟联盟模式吸纳存量市场，在推动市占率扩张的同时降低重资产风险，上半年加盟门店净增加305家至5,601家，联盟业务上半年销售额以高双位数同比增长。公司继续聚焦优势省份及下沉市场，2025年H1新增门店中，优势省份及重点城市门店占比87%，地级市及以下门店占比为87%。 投资建议：公司在新零售领域持续发力，经营改革成效显著。我们看好公司业绩逐季改善，维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元，EPS分别为0.91/1.05/1.20元，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策不确定风险，行业竞争加剧的风险，门店扩张不及预期风险等。

老百姓(603883) 公司公布24年年报及25年一季报，2024年公司实现营收223.58亿元，同比减少0.36%；利润总额为9.16亿元，同比减少34.94%；实现归母净利润5.19亿元，同比减少44.13%。25年一季度公司实现营收54.35亿元，同比减少1.88%；利润总额为3.66亿元，同比减少20.49%；实现归母净利润2.51亿元，同比减少21.98%。虽然公司短期利润承压，但随着公司加盟业务及火炬项目的不断推进，后续公司盈利能力有望持续提升，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。 支撑评级的要点 收入基本稳定，利润短期承压。24年公司收入端基本维持稳定，利润端短期承压主要原因是24年新店数量增加，新店仍处于业绩成长期，导致公司费用端有所增加，除此之外，24年公司计提商誉减值损失1.08亿元，也进一步影响到公司的利润水平。费用方面，公司24年销售费用率为22.13%，较去年同期提高1.78个百分点；管理费用率为5.63%，较去年同期提高0.34个百分点。整体费用水平略微增长，我们预计随着公司新店盈利能力的增加，公司费用水平有望逐步降低 加盟门店快速增长，存量药店快速布局。截至2025年一季度末，公司销售网络已覆盖全国18个省级市场、150余个地级市及以上城市，拥有门店15252家，其中直营门店9844家，加盟门店5408家。2025年一季度新增门店211家，其中直营门店24家，加盟门店187家，调整关闭门店236家，公司加盟业务加速布局存量市场，重点招商老店转加盟和项目加盟。2025年一季度老店加盟占比62%，同比增长34个百分点。2025年一季度公司加盟业务实现配送收入超5.8亿元，后续随着公司对加盟药店的分级管理以及信息赋能，加盟业务后续值得关注 火炬项目持续提高盈利能力，积极探索第二成长曲线。公司持续深化火炬项目，全面推进商采系统及关键业务流程革新。2025年第一季度实现毛利率34.22%，其中门店线下销售毛利率同比增长0.70个百分点，盈利能力提高初见成效。公司继续多元化项目探索，着力提升非药销售占比，通过打造新品类，精选SKU开展试点，塑造新形象，借助移动互联网技术探索线上社群触达交互新模式等方式进一步提高公司的第二增长曲线，随着火炬项目及新业务的逐步推进，我们看好公司的未来发展情况。 估值 由于公司新增门店处于成长阶段，且经营情况受到加盟、闭店等因素的影响，我们对公司的盈利预测进行调整，预计25-27年公司归母净利润为6.91/10.00/11.47亿元（原25-26年归母净利润预测为13.49/16.15亿元），对应EPS为0.91/1.32/1.51元，截至2025年6月11日收盘价，公司股价对应估值为22.9/15.8/13.8倍，虽然公司短期利润承压，但随着公司加盟业务及火炬项目的不断推进，后续公司盈利能力有望持续提升，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司新店情况盈利进展不及预期；公司火炬项目推进不及预期。

老百姓(603883) 投资要点 阶段性因素导致业绩短期下滑。公司2024年实现营业收入223.58亿元（同比-0.36%），归母净利润5.19亿元（同比-44.13%），扣非归母净利润4.96亿元（同比-41.18%）；2025年Q1实现营业收入54.35亿元（同比-1.88%，环比-11.27%），归母净利润2.51亿元（同比-21.98%，环比+325.63%），扣非归母净利润2.43亿元（同比-21.59%，环比+319.76%）。报告期内，公司处于成长期的新门店亏损、闭店损失和新增折旧摊销影响较大，且出于审慎原则2024年Q4计提商誉减值损失1.08亿元，导致公司业绩短期下滑。 加盟、联盟及分销业务表现较好，新零售生态全域发力。2024年公司零售业务实现营收191.07亿元（同比-1.25%），加盟、联盟及分销实现营收31.05亿元（同比+5.92%）；中西成药实现营收176.85亿元（同比+1.72%），中药实现营收17.04亿元（同比-10.40%），非药品实现营收29.69亿元（同比-5.76%）。公司持续丰富新零售业务产品线，线上线下全链发展，2024年线上渠道销售总额（含加盟）约为24.7亿元，同比增长约24%。2024年末O2O外卖服务门店达12,659家，24小时门店达694家，分别同比增长18.72%、10.86%。公司持续加大专业药事服务建设，2024年末具有双通道资格的门店达329家（同比增加49家，+17.50%），直营店中医保门店占比93.84%。 火炬项目提升毛利率效果显现，折旧摊销增加影响净利率。公司2024年-2025Q1分别实现毛利率33.17%、34.22%（同比+0.62pct、-0.98pct），净利率3.06%、0.29%（同比-1.95pct-1.32pct）；拆分各业务板块毛利率，零售业务为36.42%（同比+0.73pct），加盟、联盟及分销业务为13.06%（同比+1.42pct）；中西成药为31.57%(同比+0.83pct)，中药为43.20%(同比+0.04pct)，非药品为36.93%(同比+0.80pct)；公司常态化实施“火炬项目”践行商采体系精细化管理，梳理并重构商品选品逻辑，从源头上提升毛利率水平。费用率方面，公司销售/管理/财务费用率2024年分别为22.13%、5.63%、0.77%，同比+1.78pct+0.34ct、-0.02pct；销售费用率的提升在于新店数量增加导致的人工、房租、折旧摊销费用增加；管理费用率的提升系管理人员增加导致人工费增加和工程转固带来的折旧摊销增加。 把握下沉市场机遇，优势省份持续深耕。截至2024年末，公司门店数量达到15,277家，2024年净增加门店1,703家，同比增长12.55%，增速有所放缓（2022-2023年门店净增长29.11%、25.88%）。公司集中资源聚焦优势省份，2024年新增门店中优势省份及重点城市占比86%。2025年公司将继续聚焦优势市场、加速吸纳存量市场，在优势市场进行少量的填空式开店和资产收购，把握行业出清整合机遇。公司积极开拓下沉市场，2024年新增门店中地级市及以下门店占比为80%，截至2024年末地级市及以下门店占比为77%。公司通过深耕下沉持续挖掘市场潜力。 投资建议：考虑到行业竞争加剧、政策不确定性等多因素的影响，我们下调公司2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元（原预测：13.38/16.38亿元），EPS分别为0.91/1.05/1.20元。公司作为连锁药店的龙头型企业，业绩有望逐渐企稳向好，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险，行业政策不确定风险，门店扩张不及预期风险等。