中科飞测(688361) 事项： 公司公布2025年一季报，2025年一季度公司实现营收2.94亿（24.89%YoY），归属上市公司股东净利润-0.15亿元（-143.69%YoY）。 平安观点： 研发投入持续，产品种类日趋丰富：2025年一季度公司实现营收2.94亿元（24.89%YoY），归属上市公司股东净利润-0.15亿（-143.69%YoY）。2025年第一季度整体毛利率和净利率分别是58.08%（3.74pctYoY）和-5.09%（-19.63pctYoY），利润下滑主要系：1）公司作为国内高端半导体质量控制设备行业领军企业，为了加快打破国外企业在国内市场的垄断局面，公司进一步加大新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入，产生研发费用1.20亿元，同比增长64%；2）为进一步促进公司核心人才队伍的建设和稳定，新增股份支付费用。3）2025年1-3月，公司计提信用减值损失和资产减值准备合计0.15亿元。公司专注于高端半导体质量控制领域，为半导体行业客户提供涵盖设备产品、智能软件产品和相关服务的全流程良率管理解决方案：1）在设备产品方面，公司通过在光学检测技术、大数据检测算法和自动化软件领域的自主研发和不断创新，在多项半导体质量控制设备关键核心技术上达到国际领先水平，形成了集成电路制造过程中所有关键工艺环节所需的主要种类设备产品组合；2）在智能软件产品方面，公司将人工智能和大数据技术应用到半导体质量控制数据上，形成了一系列提升高端半导体制造良率的软件产品，这些软件产品能够在检测和量测设备的基础上进一步为客户在良率管理中赋能，形成完整的质量控制设备和智能软件相结合的良率管理闭环，为客户实现最大化的质量控制对良率管理的提升效果.。 专注于高端半导体质量控制领域，充分受益半导体设备国产化：半导体质量控制贯穿集成电路制造的关键环节，对芯片生产的良品率的影响至关重要。公司主要产品进展：1）无图形晶圆缺陷检测设备：通过多家国 iFinD，平安证券研究所 内头部逻辑及存储客户验证，并持续开展面向最前沿工艺的产品研发。2）图形晶圆缺陷检测设备：根据公司年报，截至2024年底，公司累计生产交付超过300台图形晶圆缺陷检测设备，覆盖超过50家客户产线，同时客户订单量持续稳步增长。应用在HBM等新兴先进封装领域的3DAOI设备通过国内头部客户验证。3）三维形貌量测设备：支持不同制程工艺中的三维形貌测量，设备重复性精度可以满足不同客户需求，产品广泛应用于国内集成电路前道及先进封装客户。4）明场纳米图形晶圆缺陷检测设备：该系列设备主要应用于晶圆表面多种节点的图形晶圆的明场缺陷检测，该设备应用多模式照明系统、成像系统和多种放大倍率切换，适应不同检测精度和速度需求，能够实现高速自动对焦，可适用于不同类型晶圆，覆盖多种工艺缺陷检测需求。5）暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备系列：公司目前已完成适用于逻辑芯片、存储芯片等应用领域的设备样机研发，出货机台数量快速增长，已全面覆盖多家国内头部逻辑及存储客户，并开展产线工艺开发与应用验证工作，目前进展顺利。随着制程越来越先进、工艺环节不断增加，行业发展对工艺控制水平提出了更高的要求，制造过程中检测设备与量测设备的技术要求及需求量持续提升。公司作为国内领先的半导体量测设备企业，充分受益半导体设备国产化。 投资建议：基于公司财报及订单交付节奏，我们调整公司25/26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润2.12亿元、3.51亿元、5.01亿元（25/26年原值为2.50亿元、3.20亿元），对应当前股价的市盈率分别为124倍、75倍、52倍。质量控制设备为集成电路生产过程中的核心设备之一，是保证芯片生产良品率的关键。公司在光学检测技术方面积累深厚，在国内集成电路制造市场广泛应用，市场认可度稳步提升。维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求可能不及预期：若整体宏观经济及半导体行业持续波动、产业政策发生不利变化，公司产品涉及的下游应用需求下降，可能对公司的销售收入和经营业绩产生不利影响。2）市场竞争加剧的风险：如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。3）技术迭代的风险：公司所处的集成电路设计行业具有技术密集型的特征，市场需求的不断升级、产品技术的持续迭代是行业的发展重要规律。如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。

中科飞测(688361) 投资要点 Q4营收高增，利润环比修复：2024年公司实现营收13.80亿元，同比+54.9%，其中检测设备营收9.85亿元，同比+50.5%，占比71.3%，量测设备营收3.61亿元，同比62.9%，占比26.1%，其他服务营收0.35亿元，同比133.7%，占比2.5%；归母净利润为-0.12亿元，扣非净利润为-1.24亿元，同比由盈转亏，利润同比下降主要系期间公司加大研发投入及支付2024年股份激励计划。Q4单季营收为5.68亿元，同比+87.4%，环比+62.9%；归母净利润为0.40亿元，同比-34.1%；扣非净利润为0.01亿元，同比-90.0%，Q4业绩环比持续修复。 Q4毛利率环比有所改善，研发投入维持高位：2024年公司毛利率为48.90%，同比-3.7pct；销售净利率为-0.83%，同比-16.6pct；期间费用率为55.50%，同比+9.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.66%/11.78%/36.07%/-0.02%，同比-3.7/+1.8/+10.5/+0.9pct。研发投入仍维持高位，2024年研发费用达4.98亿元，同比+118.2%。Q4单季毛利率为50.62%，同比-7.4pct，环比+1.0pct；销售净利率为7.11%，同比-13.1pct，环比+2.5pct。Q4净利率同比下滑主要系公司在新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入仍维持高位，Q4研发费用达1.63亿元，同比+94.6%，环比+27.3%。 存货&合同负债同比持续增长，在手订单充足：截止2024Q4末，公司存货为17.47亿元，同比+57.1%；合同负债为6.29亿元，同比+42.9%，表明公司订单规模持续增长，在手订单充足。Q4公司经营活动净现金流为-1.15亿元，负现金流同环比扩大主要系购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长。 平台化布局产品线持续丰富，更先进制程研发验证进展顺利：1）无图形晶圆检测设备：量产型号已覆盖2Xnm及以上工艺节点，1Xnm设备通过多家头部逻辑/存储客户验证，截至2024年底公司累计交付超300台，覆盖超100余家客户；2）图形缺陷检测设备：广泛应用于逻辑、存储、先进封装等领域，其中用于具备三维检测功能的设备与HBM等先进封装的3D AOI设备通过国内头部客户验证，2Xnm明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备的研发进展顺利，截至2024年底，公司累计交付超300台，覆盖50余家客户；3）三维形貌量测设备：支持2Xnm及以上制程，截至2024年底累计交付200台设备，覆盖近50家客户，应用在HBM等新兴先进封装领域的三维形貌量测设备也通过多家国内头部客户验证，期间订单稳步增长；4）薄膜膜厚量测设备：已覆盖国内先进工艺和成熟工艺的主要集成电路客户，金属薄膜膜厚量测设备为新增长点，订单量持续稳步增长，市占率不断提升；5）套刻精度量测设备：90nm及以上工艺节点的设备已实现批量销售，2Xnm设备已通过国内头部客户产线验证，获得国内领先客户订单。6）明/暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备系列已陆续开始在头部客户验证；7）关键尺寸量测设备：2Xnm产品研发进展顺利，已完成客户端验证。8）良率管理、缺陷分类、光刻套刻分析系统已陆续交付客户。 盈利预测与投资评级：考虑到公司研发投入力度加大，我们下调公司2025-2026年归母净利润分别至2.17（原值2.6）/3.64（原值4.2）亿元，预计2027年归母净利润为5.12亿元，当前市值对应动态PE分别为123/73/52倍，基于公司在半导体量测设备领域的高成长性，维持“增持”评级。 风险提示：晶圆厂资本开支不及预期，设备研发验证进度不及预期。

中科飞测(688361) 25年4月4日公司发布24年年报，实现营收13.80亿元，同比+54.94%；归母净利润为-0.12亿元，同比-108.21%；公司24年收入端增幅显著，但受高研发投入及股份支付费用影响，利润承压。 经营分析 市场空间辽阔，国产替代正当时，看好公司订单继续增长。据公司2024年年报披露：据SEMI报告，预计2024年度中国大陆地区半导体设备销售额达到490亿美元，同比+33.7%，是全球第一大半导体设备市场。量/测对于芯片生产的良品率保障至关重要，在设备采购金额中占比约为13%，是仅次于刻蚀、薄膜沉积和光刻的前道设备，当前主要被美国企业垄断。截至24年12月30日公司合同负债6.3亿，存货中发出商品7.5亿，公司在手订单充沛且销售强劲，客户国产替代诉求强，看好后续公司订单持续增长。研发投入持续加大，高筑核心技术优势。24年公司研发费用达4.98亿元，较2023年同比+118.17%，研发费用增速显著高于收入增速，反应公司持续向更先进工艺进行研发布局。当前检测设备中难度较高的明/暗场设备公司已完成样机研发，并已批量出货至多家国内头部客户开展产线工艺验证和应用开发。 量检测设备产品布局全面，平台型企业已初步形成。当前，公司已有七大系列设备批量量产并在国内头部客户产线应用，技术指标满足国内主流客户要求，公司各系列产品市占率稳步快速增长。公司在无图形晶圆缺陷检测设备持续保持全面的竞争优势，截至24年底，已累计交付超300台无图形晶圆缺陷检测设备，覆盖超100家客户并且持续开展面向最前沿工艺的产品研发，保证其核心产品竞争力。展望未来，随着明/暗场等多款新产品的放量，公司业绩有望持续提升。看好公司在25年进入订单及业绩加速兑现阶段。 盈利预测、估值与评级 预计公司25-27年营收20.37/29.49/38.33亿元，同比增长48%/45%/30%；归母净利润2.0/3.4/5.9亿元，同比增长NA/70%/72%，对应PE为117/69/40倍，对应PS为9/8/7倍，维持“买入”评级。 风险提示 半导体周期波动，下游晶圆厂扩产不及预期，新产品进展速度不及预期风险。

中科飞测(688361) 投资要点 Q3营收高增，利润环比修复：2024年前三季度公司实现营收8.12亿元，同比+38.21%；归母净利润为-0.52亿元，扣非净利润为-1.25亿元，同比由盈转亏。Q3单季营收为3.49亿元，同比+56.79%，环比+52.70%；归母净利润为0.16亿元，同比-51.39%；扣非净利润为-0.10亿元，同比转亏。Q3公司营收同环比实现高增，费用端环比趋于稳定，业绩环比得以修复。 Q3毛利率同环比均有改善，研发投入维持高位：2024Q1-3公司毛利率为47.69%，同比-2.17pct；销售净利率为-6.39%，同比-19.85pct；期间费用率为62.48%，同比+18.44pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.27%/12.78%/41.25%/0.18%，同比-1.83/+2.07/+16.66/+1.55pct。Q3单季毛利率为49.64%，同比+2.06pct，环比+11.78pct；销售净利率为4.63%，同比-10.30pct，环比+49.42pct。Q3净利率同比下滑主要系公司在新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入仍维持高位，Q3研发费用达1.28亿元，同比+167%，环比-4%。 存货&合同负债同比持续增长，在手订单充足：截止2024Q3末，公司存货为15.55亿元，同比+46%；合同负债为6.98亿元，同比+33%，表明公司订单规模持续增长，在手订单充足。Q3公司经营活动净现金流为-1.03亿元，负现金流同环比扩大主要系购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长。 平台化布局产品线持续丰富，更先进制程研发验证进展顺利：1）无图形晶圆检测设备：量产型号已覆盖2Xnm及以上工艺节点，1Xnm设备研发进展顺利；2）图形缺陷检测设备：广泛应用于逻辑、存储、先进封装等领域，并在晶圆级先进封装领域的国内头部客户中占据绝大部分市场份额，具备三维检测功能的设备已在客户端进行工艺验证，2Xnm明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备的研发进展顺利；3）三维形貌量测设备：支持2Xnm及以上制程，订单稳步增长；4）薄膜膜厚量测设备：已覆盖国内先进工艺和成熟工艺的主要集成电路客户，金属薄膜膜厚量测设备为新增长点，订单量持续稳步增长，市占率不断提升；5）套刻精度量测设备：90nm及以上工艺节点的设备已实现批量销售，2Xnm设备已通过国内头部客户产线验证，获得国内领先客户订单。6）关键尺寸量测设备：2Xnm产品研发进展顺利。 盈利预测与投资评级：考虑到公司2024年研发投入力度明显加大，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.44（原值2.1）/2.64（原值3.0）/4.19（原值4.3）亿元，当前市值对应动态PE分别为498/83/52倍，基于公司在半导体量测设备领域的高成长性，维持“增持”评级。 风险提示：晶圆厂资本开支不及预期，设备研发验证进度不及预期。

中科飞测(688361) 投资要点 Q3营收高增，利润环比修复：2024年前三季度公司实现营收8.12亿元，同比+38.21%；归母净利润为-0.52亿元，扣非净利润为-1.25亿元，同比由盈转亏。Q3单季营收为3.49亿元，同比+56.79%，环比+52.70%；归母净利润为0.16亿元，同比-51.39%；扣非净利润为-0.10亿元，同比转亏。Q3公司营收同环比实现高增，费用端环比趋于稳定，业绩环比得以修复。 Q3毛利率同环比均有改善，研发投入维持高位：2024Q1-3公司毛利率为47.69%，同比-2.17pct；销售净利率为-6.39%，同比-19.85pct；期间费用率为62.48%，同比+18.44pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.27%/12.78%/41.25%/0.18%，同比-1.83/+2.07/+16.66/+1.55pct。Q3单季毛利率为49.64%，同比+2.06pct，环比+11.78pct；销售净利率为4.63%，同比-10.30pct，环比+49.42pct。Q3净利率同比下滑主要系公司在新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入仍维持高位，Q3研发费用达1.28亿元，同比+167%，环比-4%。 存货&合同负债同比持续增长，在手订单充足：截止2024Q3末，公司存货为15.55亿元，同比+46%；合同负债为6.98亿元，同比+33%，表明公司订单规模持续增长，在手订单充足。Q3公司经营活动净现金流为-1.03亿元，负现金流同环比扩大主要系购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长。 平台化布局产品线持续丰富，更先进制程研发验证进展顺利：1）无图形晶圆检测设备：量产型号已覆盖2Xnm及以上工艺节点，1Xnm设备研发进展顺利；2）图形缺陷检测设备：广泛应用于逻辑、存储、先进封装等领域，并在晶圆级先进封装领域的国内头部客户中占据绝大部分市场份额，具备三维检测功能的设备已在客户端进行工艺验证，2Xnm明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备的研发进展顺利；3）三维形貌量测设备：支持2Xnm及以上制程，订单稳步增长；4）薄膜膜厚量测设备：已覆盖国内先进工艺和成熟工艺的主要集成电路客户，金属薄膜膜厚量测设备为新增长点，订单量持续稳步增长，市占率不断提升；5）套刻精度量测设备：90nm及以上工艺节点的设备已实现批量销售，2Xnm设备已通过国内头部客户产线验证，获得国内领先客户订单。6）关键尺寸量测设备：2Xnm产品研发进展顺利。 盈利预测与投资评级：考虑到公司2024年研发投入力度明显加大，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.44（原值2.1）/2.64（原值3.0）/4.19（原值4.3）亿元，当前市值对应动态PE分别为498/83/52倍，基于公司在半导体量测设备领域的高成长性，维持“增持”评级。 风险提示：晶圆厂资本开支不及预期，设备研发验证进度不及预期。

中科飞测(688361) 核心观点 1H24公司营收同比增长26.91%。公司是国内半导体量测设备领先企业，主要产品为高端半导体质量控制设备，包括检测设备和量测设备，为半导体客户提供设备、智能软件和相关服务的全流程良率管理解决方案。2Q24公司实现营收2.28亿元（YoY+12.07%，QoQ-3.07%），受研发费用与股份支付费用增加影响公司业绩短期承压，扣非归母净利润-0.44亿元；2Q24毛利率37.87%(YoY-10.19pct，QoQ-16.47pct)，短期毛利率变动原因：(1)会计政策调整部分质保费用从销售费用调整至成本中，(2)1H24收入中毛利相对较低的先进封装与偏成熟制程占比较多；考虑目前公司应用在前沿工艺的在手订单占比较高，未来毛利率随设备验收推进有望逐步回归正常水平。 目前公司合同负债6.28亿元，产品矩阵逐步完善。截至2Q24公司合同负债 6.28亿元，在手订单稳定增加。根据VLSI数据统计，2023年中国大陆半导 体检测与量测设备市场规模达到43.60亿美元，其中无图形晶圆缺陷检测设备(占10.3%)、图形晶圆缺陷检测设备(占7.7%)、套刻精度量测设备(占6.7%)、介质薄膜膜厚量测设备(占3.9%)、金属薄膜膜厚量测设备(占0.6%)、三维形貌量测设备(占0.6%)公司已批量销售且覆盖国内主流客户；明场纳米图形晶圆缺陷检测设备(占19.5%)、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备(占8.4%)、OCD设备(占8.9%)处于客户验证中；公司产品矩阵已布局完整。1H24研发投入同比增加114.22%，聚焦品类拓展与产品升级。1H24公司研发投入2.07亿元，同比增长114.22%。在品类拓展部分，公司明场纳米图形晶圆缺陷检测设备已有小批量出货，暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备、OCD设备已出货至部分客户端进行工艺开发和应用验证。现有产品部分，无图形晶圆检测设备、图形晶圆检测设备、套刻设备向更高工艺节点迭代升级，为客户下一代工艺制程的量产准备。未来，随新产品逐步放量与已有产品迭代升级，设备单体价值量有望持续提升。 投资建议：我们看好量测设备的国产化空间和公司产品技术与客户拓展的领先优势，预计2024-2026年归母净利润1.06/2.80/4.32亿元，当前股价对应24-26年PE148/56/36倍，给予“优于大市”评级。 风险提示：下游客户扩产进度低于预期；设备验证进度不及预期。

中科飞测(688361) 投资要点 事件：8月31日，中科飞测发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营收4.64亿元，同比增长26.91%；归母净利润-0.68亿元，扣非归母净利润-1.15亿元，同比转亏。2024年第二季度公司实现营收2.28亿元，同比增长12.07%；归母净利润为-1.02亿元，扣非归母净利润为-1.23亿元，同比转亏。 会计准则及产品结构变化导致毛利下滑，研发费用增长使利润短期承压。2024年上半年公司整体毛利率为46.23%，相较2023年的52.62%下滑6.39pct，主要原因在于会计准则的变更，公司将产品质量保证费用0.12亿元计入营业成本，若加回这部分费用，则公司上半年毛利率为48.92%。另外，我们认为短期产品结构的变化也是公司毛利下滑的原因之一，2024年上半年公司检测设备毛利率为50.62%，量测设备毛利率为36.53%，检测设备毛利率更高，而上半年公司检测设备营收3.07亿元，占总营收的66.16%，而2023年全年检测设备营收占比为73.40%。净利润方面，2024年上半年公司研发费用为2.1亿元，同比增长114.22%，同时上半年公司新增股份支付费用0.29亿元，公司加大对新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入使得净利润短期承压。 现有产品不断迭代，新产品持续拓展。公司现有产品不断向先进制程迭代：1）无图形晶圆缺陷检测设备方面，公司持续保持全面的竞争优势，客户订单量持续稳步增长，市占率不断提升，更先进型号的设备研发进展顺利。2）图形晶圆缺陷检测设备方面，公司产品能满足国内所有工艺制程客户的量产需求，亦能满足应用在HBM的2.5D、3D封装等新需求。3）膜厚量测设备方面，公司客户订单量持续稳步增长，市占率不断提升。另一方面，公司也在持续拓展新产品：1）明场/暗场纳米图形缺陷检测方面，公司设备已经出货到客户产线上进行工艺开发与应用验证工作，目前进展顺利。2）套刻精度量测设备：公司产品已实现批量销售，得到国内各类客户的广泛认可，客户订单量快速增长，市占率稳步提升。3）光学关键尺寸量测方面，公司设备也已出货到部分客户产线开始进行工艺开发与应用验证工作。 投资建议。随着国内晶圆厂持续扩产以及公司量检测设备平台化布局完成，我们预计公司24-26年实现收入13.63/20.21/31.05亿元，实现归母净利1.62/3.24/5.59亿元，以9月2日市值对应PE分别为100/50/29倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓不及预期风险等

中科飞测(688361) 事项： 公司公布2024年半年报，2024年上半年公司实现营收4.64亿（26.91%YoY），归属上市公司股东净利润-0.68亿元（-248.05%YoY）。 平安观点： 研发投入及股权激励费用影响当期利润，产品种类日趋丰富：2024年上半年公司实现营收4.64亿元（26.91%YoY），归属上市公司股东净利润-0.68亿元（-248.05%YoY）。2024年上半年公司整体毛利率和净利率分别是46.23%（-5.02pctYoY）和-14.66%（-27.23pctYoY），利润下滑主要系：1）公司作为国内高端半导体质量控制设备行业领军企业，为了加快打破国外企业在国内市场的垄断局面，2024H1进一步加大新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入，产生研发费用2.07亿元，较上年同期增加1.10亿元，同比增长114.22%；2）为进一步促进公司核心人才队伍的建设和稳定，公司制定并实施了《2024年限制性股票激励计划》，新增股份支付费用0.29亿元。公司专注于高端半导体质量控制领域，为半导体行业客户提供涵盖设备产品、智能软件产品和相关服务的全流程良率管理解决方案：1）在设备产品方面，公司通过在光学检测技术、大数据检测算法和自动化软件领域的自主研发和不断创新，在多项半导体质量控制设备关键核心技术上达到国际领先水平，形成了集成电路制造过程中所有关键工艺环节所需的主要种类设备产品组合，使得公司能够为不同类型的集成电路客户提供全面覆盖的检测和量测设备供应保障，支持客户的量产工艺需求和未来工艺研发需求；2）在智能软件产品方面，公司将人工智能和大数据技术应用到半导体质量控制数据上，形成了一系列提升高端半导体制造良率的软件产品，这些软件产品能够在检测和量测设备的基础上进一步为客户在良率管理中赋能，形成完整的质量控制设备和智能软件相结合的良率管理闭环，为客户实现最大化的质量控制对良率管理的提升效果。 专注于高端半导体质量控制领域，充分受益半导体设备国产化：半导体 质量控制贯穿集成电路制造的关键环节，对芯片生产的良品率的影响至关重要。根据VLSI数据统计，2023年全球半导体检测和量测设备市场规模达到128.3亿美元，在全球半导体制造设备占比中半导体检测和量测设备占比约为13%，仅次于刻蚀设备、薄膜沉积设备和光刻设备。随着制程越来越先进、工艺环节不断增加，行业发展对工艺控制水平提出了更高的要求，制造过程中检测设备与量测设备的技术要求及需求量持续提升。公司作为国内领先的半导体量测设备企业，充分受益半导体设备国产化。 投资建议：结合公司的订单确收节奏及股权激励费用支付，我们略微调低公司盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润1.51亿元、2.50亿元、3.20亿元（原预测1.94亿元、2.59亿元、3.38亿元），对应当前股价的市盈率分别为115倍、70倍、54倍。质量控制设备为集成电路生产过程中的核心设备之一，是保证芯片生产良品率的关键。公司背靠中科院，在光学检测技术方面积累深厚，产品布局国内领先，在国内集成电路制造市场广泛应用，已获得国内多家集成电路前道制程及先进封装厂商的设备验收和批量订单，在部分细分领域填补了国内高端半导体质量控制设备市场的空白，市场认可度稳步提升。维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求可能不及预期：若整体宏观经济及半导体行业持续波动、产业政策发生重大不利变化，公司产品涉及的下游应用需求下降，可能对公司的销售收入和经营业绩产生不利影响。2）市场竞争加剧的风险：如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。3）技术迭代的风险：公司所处的集成电路设计行业具有技术密集型的特征，市场需求的不断升级、产品技术的持续迭代是行业的发展重要规律。如果未来公司技术迭代创新和产品升级换代未达到预期，难以满足市场需求的最新变化，可能会使得公司在市场竞争中处于不利地位，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来业务发展造成不利影响。

中科飞测(688361) 投资要点 Q2业绩承压，半导体量测设备国产替代持续推进：2024上半年公司实现营收4.64亿元，同比+26.91%，其中检测设备收入为3.07亿元，占比66%，量测设备收入为1.50亿元，占比32%。2024H1实现归母净利润-0.68亿元，扣非净利润为-1.15亿元，同比由盈转亏。Q2单季营收为2.28亿元，同比+12.07%，环比-3.07%；归母净利润为-1.02亿元，同比转亏。Q2亏损较多主要受研发投入高增+股份支付费用增加+减值损失较多等因素综合影响。 毛利率主要受会计准则变化有所下降，研发费用率大幅提升：2024H1公司毛利率为46.23%，同比-5.02pct，其中检测/量测设备毛利率分别为50.62%/36.53%，较2023全年下降6.55/2.26pct，毛利率下滑主要系新会计准则下，部分产品预提质保费用由销售费用计入了营业成本，若剔除该影响，在原会计准则下上半年的毛利率为48.92%，同比仅-2.33pct（该部分下滑主要来自低毛利的量测设备占比提升）。2024H1公司销售净利率为-14.66%，同比-27.23pct；期间费用率为66.12%，同比+18.39pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.81%/13.70%/44.66%/-1.06%，同比-1.89/+2.22/+18.20/-0.14pct，研发费用率同比大幅提升，主要系公司进一步加大新产品及现有产品向更前沿工艺的迭代升级等方面的研发投入，研发人员数量、研发材料费用及股份支付费用均有较大幅度增加，上半年研发费用达2.07亿元，同比+114%。Q2单季毛利率为37.87%，同比-10.19pct，环比-16.47pct；销售净利率为-44.79%，同比-51.94pct，环比-59.33pct。 存货&合同负债同比增长，在手订单充足：截止2024Q2末，公司存货为13.70亿元，同比+37%；合同负债为6.28亿元，同比+12%，表明在手订单充足。2024Q2公司经营活动净现金流为-0.74亿元，现金流同比转负主要系购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长。 平台化布局产品线持续丰富，更先进制程研发验证进展顺利：1）无图形晶圆检测设备：量产型号已覆盖2Xnm及以上工艺节点，1Xnm设备研发进展顺利；2）图形缺陷检测设备：广泛应用于逻辑、存储、先进封装等领域，并在晶圆级先进封装领域的国内头部客户中占据绝大部分市场份额，具备三维检测功能的设备已在客户端进行工艺验证，2Xnm明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形晶圆缺陷检测设备的研发进展顺利；3）三维形貌量测设备：支持2Xnm及以上制程，订单稳步增长；4）薄膜膜厚量测设备：已覆盖国内先进工艺和成熟工艺的主要集成电路客户，金属薄膜膜厚量测设备为新增长点，订单量持续稳步增长，市占率不断提升；5）套刻精度量测设备：90nm及以上工艺节点的设备已实现批量销售，2Xnm设备已通过国内头部客户产线验证，获得国内领先客户订单。6）关键尺寸量测设备：2Xnm产品研发进展顺利。 盈利预测与投资评级：考虑到公司在手订单充足，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为2.1/3.0/4.3亿元，当前市值对应动态PE分别为84/57/41倍，维持“增持”评级。 风险提示：晶圆厂资本开支不及预期，设备研发验证进度不及预期。

中科飞测(688361) 投资要点 半导体量检测设备龙头，业务规模持续提升。公司是国内领先的高端半导体质量控制设备公司，自成立以来始终专注于检测和量测两大类集成电路专用设备的研发、生产和销售。目前业务已经覆盖封测和包括逻辑、存储在内的晶圆制造主流客户，2020-2023年公司营收从2.38亿元增长到8.91亿元，复合增长率达到55.27%，归母净利润从0.40亿元增长到1.40亿元，复合增长率达到51.83%。 量检测设备市场广阔，国产化率低，公司国产替代空间大。根据VLSI数据统计，2023年全球半导体检测和量测设备市场规模达到128.3亿美元，在全球半导体制造设备占比中半导体检测和量测设备占比约为13%，仅次于刻蚀设备、薄膜沉积设备和光刻设备。同时量检测设备国产化率较低，市场主要由几家垄断全球市场的国外企业占据主导地位，公司国产替代空间较大。 缺陷检测设备：公司无图形晶圆缺陷检测设备成熟，图形晶圆缺陷检测设备不断突破。2020-2023年，公司缺陷检测设备营收从1.56亿元增长至6.54亿元，成为公司营收增长的主要动力。其中1）公司无图形晶圆缺陷检测设备技术成熟，截至2023年底，公司累计生产交付近300台无图形晶圆缺陷检测设备，覆盖超过100家客户产线；2）在图形晶圆缺陷检测设备领域，公司持续拓展逻辑芯片、存储芯片等应用领域，截至2023年底公司累计生产交付超过200台图形晶圆缺陷检测设备，覆盖超过50家客户产线，同时公司纳米量级明场/暗场图形晶圆缺陷检测设已送样测试。 量测设备：广泛布局各类设备，业务多点开花。2020-2023年，公司量测设备营收从0.82亿元增长至2.22亿元，发展迅速。公司在量测设备领域广泛布局，多点开花。其中1）公司三维形貌量测设备广泛应用于国内集成电路前道及先进封装客户，截至2023年底，公司累计生产交付近150台三维形貌量测设备，覆盖近50家客户产线；2）公司膜厚量测设备和套刻精度量测设备均已实现批量销售，得到国内各类客户的广泛认可；3）光学关键尺寸量测设备领域，公司目前已完成设备样机研发，正积极推进国内多家主流客户的样片验证测试。 投资建议：考虑到公司产品覆盖度持续提升、细分领域技术实力持续增强以及目前量测设备国产化率低，预计公司2024-2026年营收分别为13.63/20.21/31.05亿元，归母净利润分别为2.17/3.23/4.96亿元，对应PE分别为73/49/32倍。我们认为公司目前体量较小、营收增速快，同时公司毛利率较高，随着公司体量增大，期间费用率有望持续下滑，预计净利润增速将快于营收增速，因此应赋予公司高于行业平均的估值。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品研发不及预期风险；竞争格局恶化风险；下游客户扩产不及预期风险；毛利率下滑风险