泸州老窖(000568) 调整期保持战略定力，看好后续改善节奏，维持“买入”评级 泸州老窖近期召开投资者交流会，详细介绍了2026年的整体目标以及产品、市场等具体规划。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为96.5、101.0、105.1亿元，同比分别-10.9%、+4.7%、+4.1%，当前股价对应PE估值分别为14.1、13.5、13.0倍，公司在此轮调整中，渠道体系稳定，市场秩序良好，未来改善弹性大，底部值得重点关注，维持“买入”评级。 公司主力产品是次高端以上产品，增长压力较大 2025年中高档酒类/其他酒类收入分别为229.7/26.4亿元，同比-16.7%/-23.9%，展望2026年，竞品降价，高度国窖仍有压力，低度国窖也逐步成熟，增长压力增大。2026年收入预计仍有较大挑战。 坚定深耕渠道，做好消费者培育，控制费用率在合理范围内 2025年毛利率同比-0.9pct至86.6%；税金/销售/管理费用率分别同比+0.0/+1.2/+0.2pct。归母净利率同比-1.1pct至42.2%。2026Q1毛利率/净利率同比-0.7pct/-2.8pct，税金及附加影响较大，费用率仍然保持相对稳定。 分红如期兑现 2025年全年派息85亿，对应当下5.8%股息率，公司此前发布2024-2026年分红回报规划，2024-2026年度，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

泸州老窖(000568) 投资要点 事件：公司2025年实现收入257.3亿元，同比-17.5%，归母净利润108.3亿元，同比-19.6%；其中25Q4实现收入26亿元，同比-62.2%，归母净利润0.7亿元，同比-96.4%。此外，公司拟每10股派发现金红利44.17元（含税）。26Q1公司实现收入80.3亿元，同比-14.2%，归母净利润37.1亿元，同比-19.2%。 25Q4主动出清释放压力，26Q1收入降幅环比收窄。1、2025年外部需求承压的背景下，公司强化消费者培育和渠道建设，持续聚焦核心区域突破与销售网络下沉，渠道控制力与市场渗透力显著增强；25Q4公司主动出清释放渠道库存压力，26Q1收入降幅环比收窄。2、分产品看，25年中高档酒实现收入229.7亿元，同比-16.8%，其中销量同比-13.2%，吨价同比-4.1%；预计高端国窖约有双位数下滑；其他酒类实现收入26.4亿元，同比-23.9%，其中销量同比-19.7%，吨价同比-5.2%，预计头曲下滑双位数。3、分渠道看，25年传统渠道、新兴渠道分别实现收入242.2亿元（-18.1%）、13.9亿元（-6.3%）。 产品结构下沉影响盈利水平，去库存周期下现金流略有承压。1、25年公司毛利率同比下降0.9个百分点至86.6%，产品结构略有下沉。费用率方面，25年销售费用率同比上升1.2个百分点至12.6%，管理费用率上升0.2个百分点至3.7%，整体费用率上升1个百分点至15.2%；全年净利率下降1.1个百分点至42.2%。2、26Q1毛利率同比下降0.7个百分点至85.8%，预计主要系产品结构下滑所致；费用率方面，26Q1销售费用率提升0.3个百分点，管理费用率上升0.4个百分点，净利率下降2.8个百分点至46.5%。3、26Q1销售收现88.8亿元，同比-10%；截止26Q1末合同负债27.9亿元，同比-9%。 加强市场精耕深耕，持续推动产品创新。1、在行业存量竞争的背景下，公司积极挖掘增量市场，推动“百城计划”深入实施，“华东战略2.0”扎实推进，“五码合一”产品向全国推广，渠道管理精细化水平迈上新台阶。2、公司推动产品创新，积极研发28度国窖1573，并储备其他度数的产品，进一步完善产品矩阵；渠道上，通过夯实核心基本盘，推动渠道数字化转型，进一步提升费效比。3、公司主动适应市场变化，积极挖掘县域及村镇消费需求，有序推进渠道下沉与数智营销精细运营，筑牢市场基本面。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为7.46元、7.94元、8.50元，对应PE分别为13倍、13倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。

泸州老窖(000568) 核心观点 2025Q4释放压力，26Q1延续调整。2025年公司实现营业总收入257.3亿元/同比-17.5%，归母净利润108.3亿元/同比-19.6%；25Q4收入26.04亿元/同比-62.2%，归母净利润0.68亿元/同比-96.4%，第四季度下滑幅度较大，公司主动控货去化渠道库存；25年现金分红总额预计85亿元，分红率78.5%。2026Q1实现收入80.25亿元/同比-14.2%，归母净利润37.08亿元/同比-19.3%。 2025年公司逐季出清，全年产品结构稳定。Q2以来受场景和需求收缩影响，各价位产品销售均有压力，收入降幅逐步扩大。分产品看，2025年中高档酒收入229.7亿元/同比-16.7%（量/价同比-13.2%/-4.1%），我们预计国窖略好于特曲等中腰部产品，其中38度国窖好于52度国窖（坚持挺价策略）；2025年其他酒收入26.4亿元/同比-23.9%（量/价同比-19.7%/-5.2%），预计头曲等产品在25Q4集中控货去库存。利润端看，2025年毛利率86.6%/同比-0.91pcts，中高档酒/普通酒毛利率分别同比-0.91/-3.89pcts，低档产品下滑较多判断系增加促销、推动渠道下沉所致；2025年税金/销售/管理费用率分别为 15.3%/12.6%/3.7%，同比+0.02/+1.24/+0.21pcts，需求下行周期中，公司适当增加渠道维护、消费者扫码投入等，得益于数字化工具、收入下滑背景下税费率整体控制优秀。单25Q4销售收现18.64亿元/同比-84.2%，需求压力下公司降低回款要求、进行控货，同时给渠道兑付费用，叠加刚性支出，经营现金流量净额同比-140%至-27亿元。 2026Q1预计各价位产品延续承压，公司更加重视实际开瓶和渠道良性。收入端看，我们预计各价位产品在较高基数上仍延续下滑，其中38度国窖、60版下滑幅度小于整体，52度国窖坚持挺价策略、开瓶承压较大。利润端看，2026Q1毛利率微降0.69pcts至85.8%，销售费用率微增0.37pcts至8.6%，虽然产品结构略有下降，但毛销差整体表现稳定、同比-1.06pcts；税金率/管理费用率分别同比+2.75/+0.31pcts。现金流看，2026Q1销售收现88.85亿元/同比-10%，截至第一季度末合同负债27.94亿元/环比-5.74亿元，公司以消费者实际开瓶拉动，不强压回款、纾压渠道。 投资建议：展望2026年，预计公司将聚焦38度国窖及其他低度产品的全国化布局，高度在稳定开瓶率下仍以价格稳定优先、销量或延续承压；伴随动销进入低基数，渠道库存率先去化、表观修复节奏或偏慢；同时考虑到产品结构仍有下降压力，费用端维持积极的C端培育投入水平，下调此前收入及净利润预测并引入2028年预测，预计2026-2028年公司收入226.0/235.3/251.9亿元，同比-12.2%/+4.1%/+7.1%（前值26/27年280.7/311.1亿元）；预计归母净利润90.7/95.5/104.4亿元，同比-16.2%/+5.2%/+9.3%（前值26/27年118.3/132.8亿元），当前股价对应26/27年15.8/15.0倍P/E。中长期看，38度国窖品价比 突出、配称公司渠道能力或具备非线性增长能力。公司2026年现金分红规划不低于85亿元，按照5月8日市值计算股息率5.92%，重视底部布局价值，维持“优于大市”评级。 风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

泸州老窖(000568) 事件 2026年04月28日，泸州老窖发布2025年报和2026年一季报：2025年总营收257.31亿元（同比-18%），归母净利润108.31亿元（同比-20%），扣非净利润107.60亿元（同比-20%）。其中2025Q4总营入26.04亿元（同比-62%），归母净利润0.68亿元（同比-96%），扣非净利润0.18亿元（同比-99%）。2026Q1总营收80.25亿元（同比-14%），归母净利润37.08亿元（同比-19%），扣非净利润36.84亿元（同比-20%）。 投资要点 行业调整致承压，费用率保持平稳 行业调整期下公司营收和净利润均有所下滑，在这样的背景下我们分析公司盈利能力：毛利率2025年/2026Q1为86.62%/85.82%，分别同比-0.9pct/-0.7pct，系产品结构调整所致；销售费用率2025年/2026Q1为12.58%/8.57%（分别同比+1.2pct/+0.4pct），管理费用率2025年/2026Q1为3.74%/2.37%（分别同比+0.2pct/+0.3pct），公司管控费用效果明显，费用率保持平稳。综合来看，公司净利率2025年/2026Q1为42.21%/46.48%，分别同比-1.1pct/-2.8pct，盈利能力阶段性承压。合同负债2025年末/2026Q1末为33.67/27.94亿元，分别同比-15%/-9%。 量价齐跌加速出清，国窖继续蓄势 量价拆分来看，2025年中高档酒产品营收229.68亿元（同减16.74%），销量3.73万吨（同减13%），对应吨价为61.57万元/吨（同减4%）；其他酒产品营收26.38亿元（同减24%），销量4.88万吨（同减20%），对应吨价为5.41万元/吨（同减5%），整体量价齐跌承压，加速出清。我们预计国窖2025年营收占比超65%，2026Q1其营收下滑15%左右，高低度国窖2025年营收五五开；中档酒产品预计2025年营收下滑15%+，低档酒下滑更多，整体公司处于加速出清态势。 盈利预测 当前白酒行业整体步入“量减质升”的新一轮调整周期，具体体现在“外部需求收缩、内部调整阵痛、竞争极端化”，在多重压力叠加下，白酒企业整体增长动能减弱、盈利承压。公司坚定贯彻实施“156”发展战略，深入推进“生态链运营战略”，把握稳中求进的总基调。根据2025年报和2026年一季报，我们预计2026-2028年EPS分别为6.82/7.37/8.15元，当前股价对应PE分别为15/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、行业调整不及预期风险。

刘淼,男,1969年出生,美国莱特州立大学工商管理硕士,中国酿酒大师,正高级工程师、高级营销师。曾任公司策划部部长,销售公司总经理,公司总经理助理,公司副总经理。现任老窖集团党委书记、董事长,公司党委书记、董事长,兼任泸州三人炫酒业有限公司董事长。

林锋,男,1973年出生,硕士研究生,正高级经济师,高级营销师。曾任泸州老窖销售有限公司副总经理、总经理,泸州老窖股份有限公司营销总监、人力资源总监、总调度长、副总经理。现任泸州老窖股份有限公司党委副书记、董事、总经理。

林锋,男,1973年出生,硕士研究生,正高级经济师,高级营销师。曾任销售公司副总经理、总经理,公司营销总监、人力资源总监、总调度长、副总经理。现任公司党委副书记、董事、总经理。

熊娉婷,女,1975年出生,硕士研究生,正高级人力资源管理师,政工师。曾任销售公司办公室副主任、主任,泸州市江阳区政府办公室副主任(挂职),公司人力资源部副部长、企业管理部副部长,销售公司品牌运营部总经理,销售公司办公室主任(兼),销售公司党总支书记、副总经理、品牌运营部总经理、办公室主任(兼)等职务。现任公司党委委员、董事、副总经理、工会主席。

唐栋良,男,1977年出生,研究生,曾任泸州市龙马潭区人民政府副区长;中共泸州市江阳区委常委、区人民政府常务副区长;中共泸州市江阳区委副书记、区人民政府区长。现任公司常务副总经理。

何诚,男,1966年出生,新加坡南洋理工大学管理经济学硕士,正高级工程师,享受国务院特殊津贴,中国白酒大师,中国酿酒大师。曾任公司总调度长,酿酒公司总经理,公司企业管理部部长、人力资源部部长、质量部部长、总调室主任等。现任公司党委委员、副总经理、首席质量官、食品安全总监。

李勇,男,1977年出生,研究生学历,酿酒工程师。曾从事教育工作,历经乡镇党政机关、县级部门、市级部门任职;曾任老窖集团集团办主任,公司总经办主任,销售公司党委副书记、纪委书记、副总经理等职务。现任公司副总经理、董事会秘书、纪委委员,兼任泸州老窖科技创新有限公司董事长。

沈才洪,男,1966年出生,硕士研究生,教授级高级工程师,首批国家非物质文化遗产代表性传承人,首届中国酿酒大师,首届“四川天府工匠”。曾任公司制曲分公司经理,基酒公司经理,公司总经理助理兼生产部部长。现任公司副总经理、总工程师,国家固态酿造工程技术研究中心主任,兼任泸州品创科技有限公司董事长。

赵丙坤,男,1979年出生,大学,正高级工程师、一级品酒师。曾任酿酒公司办公室主任、副总经理,泸州市龙马潭区人民政府副区长(挂职),公司包材采供中心总经理。现任公司副总经理。

张宿义,男,1971年出生,博士,正高级工程师,四川省非物质文化遗产代表性传承人。曾任公司酿酒六车间工人、生产大组长、车间副主任、勾储中心副主任、主任,公司副总工程师,酿酒公司副总经理、酒体设计中心主任。现任公司董事、副总经理、安全环境保护总监。